交銀國際：維持H&H國際控股(01112)“中性”評級 目標(biāo)價(jià)10.4港元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，交銀國際發(fā)布研究報(bào)告稱，維持H&H國際控股(01112)“中性”評級，目標(biāo)價(jià)10.4港元，對應(yīng)每股收益年復(fù)合增長率27%（2023-25年）。嬰配粉表現(xiàn)比該行預(yù)期弱，但營養(yǎng)補(bǔ)充品增長比預(yù)期強(qiáng)，第三季度業(yè)績大致與預(yù)期相符。管理層維持全年業(yè)績高個(gè)位數(shù)增長的指引，（其中ANC預(yù)計(jì)達(dá)強(qiáng)勁雙位數(shù)增長）及全年15%左右的EBITDA利潤率。

報(bào)告主要觀點(diǎn)如下：

成人及寵物營養(yǎng)及護(hù)理用品業(yè)務(wù)持續(xù)引領(lǐng)業(yè)績增長：

公司23年3季度同比增長2.1%至32.97億人民幣，較2季度的17.1%增長放緩，但下半年放緩與全年指引一致。產(chǎn)品表現(xiàn)分化，營養(yǎng)補(bǔ)充品銷售額增長13.8%（同類比較變動(dòng)，下同）、嬰幼兒配方奶粉銷售額下跌20.6%。按業(yè)務(wù)劃分，嬰兒營養(yǎng)及護(hù)理用品/成人營養(yǎng)及護(hù)理用品/寵物營養(yǎng)及護(hù)理用品（BNC/ANC/PNC）銷售分別增長-25%/+25%/+28%。按地理區(qū)域劃分，中國內(nèi)地/澳新/北美/其他區(qū)域的銷售額分別增長-9%/+37%/+26%/+14%。

營養(yǎng)補(bǔ)充品業(yè)務(wù)增長迅速。

3季度，高毛利的營養(yǎng)補(bǔ)充品業(yè)務(wù)銷售同比增長13.8%至21億元人民幣，收入占比達(dá)64%，其中成人營養(yǎng)補(bǔ)充品/嬰幼兒益生菌及營養(yǎng)補(bǔ)充品/寵物補(bǔ)充品分別增26%/-45%/25%。Swisse于中國內(nèi)地表現(xiàn)亮眼，同比增74%并貢獻(xiàn)內(nèi)地成人營養(yǎng)及護(hù)理用品收入24%。因疫情后免疫力產(chǎn)品關(guān)注度下降，導(dǎo)致三季度嬰幼兒益生菌及營養(yǎng)補(bǔ)充品銷售下滑45%，但考慮到新品（如DHA及鈣片）推出帶來份額拓張、去庫存情況順利及隨之而來的庫存補(bǔ)充，管理層預(yù)計(jì)全年將實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)增長。

嬰配粉在新國標(biāo)推出前降低渠道庫存：

嬰幼兒營養(yǎng)及護(hù)理用品收入下降，主因嬰配粉業(yè)務(wù)表現(xiàn)疲軟（收入同比下跌21%，低于二季度的2%增長）。目前市場逆風(fēng)持續(xù)時(shí)間比預(yù)期長，因此管理層決定在11月份推出新國標(biāo)產(chǎn)品之前盡量出清舊國標(biāo)庫存，所以也導(dǎo)致3季度銷售疲軟。管理層下調(diào)了今年嬰配粉收入指引至同比降15%（前為同比降10%）。

流動(dòng)性保持穩(wěn)健。

公司將持續(xù)優(yōu)化運(yùn)營資金，尤其是對ANC和PNC庫存的管控，維持穩(wěn)健的流動(dòng)性以滿足年底8,400萬美元定期貸款的還款需求及2024年流動(dòng)性需求（24年6月將償還11,250萬美元）。同時(shí)，公司部分購回1300萬美元的2024年到期優(yōu)先票據(jù)，進(jìn)一步降低償付壓力，并對沖利率敞口使融資成本穩(wěn)定在約7%（上半年為6.46%）。