股價下跌近9成后，北海康成-B(01228)或遠赴美股“輸血自救”

今年7月，國家醫(yī)保局就《談判藥品續(xù)約規(guī)則》和《非獨家藥品競價規(guī)則》公開征求意見。雖然此次征求意見稿并無重大調(diào)整，但其中新增了多處細則，因而業(yè)界普遍預(yù)期后續(xù)國談會比之前降價更為緩和，利好創(chuàng)新藥發(fā)展。也正是在政策積極引導(dǎo)下，市場對今年國談期待值持續(xù)提升。

國慶節(jié)后，2023醫(yī)保目錄調(diào)整專家評審結(jié)果正式出爐，也預(yù)示著今年的醫(yī)保目錄談判進入倒計時階段，并預(yù)計將在12月初公布目錄調(diào)整結(jié)果，計劃從2024年1月1日起正式執(zhí)行新版醫(yī)保藥品目錄。

值得一提的是，罕見病藥依然是今年醫(yī)保目錄調(diào)整的側(cè)重點。這一信息無疑利好國內(nèi)致力于罕見病治療研發(fā)的創(chuàng)新藥企。然而，在港股市場中的北海康成-B(01228)，作為港股“罕見病第一股”，卻未能依靠罕見病賽道支撐起估值。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，截至10月11日，北海康成股價僅為1.42港元，較當年上市發(fā)行價12.18港元，大幅下跌88.34%。

此前，北?？党啥麻L兼首席執(zhí)行官薛群表示，未來視乎市場情況，物色到包括美國納斯達克市場等融資渠道的空間。然而，即便遠赴大洋彼岸，北?？党捎謱⒖渴裁蹿A得華爾街的青睞呢?

罕見病市場迎來“政策機遇”

2018年，國家衛(wèi)健委等五部門聯(lián)合制定的《第一批罕見病目錄》，以名錄的形式列出了121種罕見病，并頒布了一系列鼓勵激勵罕見病藥物上市的政策。自此，納入國家基本醫(yī)保目錄的罕見病藥品數(shù)量不斷增加。

實際上，罕見病用藥納入醫(yī)保，是國內(nèi)深化醫(yī)保制度改革的階段性成果。其背后的醫(yī)藥服務(wù)供給側(cè)改革、醫(yī)?；鸨O(jiān)管體制改革和醫(yī)保支付方式改革等系列措施，為罕見病用藥納入醫(yī)保騰出了基金空間。

今年9月18日，國家6部門聯(lián)合發(fā)布了《第二批罕見病目錄》，共納入包括阿拉杰里綜合征(ALGS)、先天性膽道閉鎖(BA)、膠質(zhì)母細胞瘤(GBM)等86種罕見疾病，涉及血液科、皮膚科、風(fēng)濕免疫科、兒科、神經(jīng)內(nèi)科、內(nèi)分泌科等17個學(xué)科。至此，我國共有207種罕見病被納入了《目錄》。

此前，國家醫(yī)保局還發(fā)布了《關(guān)于公布2023年國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整通過形式審查藥品名單的公告》，386個藥品通過形式審查，其中包括222個目錄外藥品，164個目錄內(nèi)藥品。

其中值得一提的是，今年對罕見病用藥的申報條件未設(shè)置上市時間限制。也就是說，納入國家鼓勵仿制藥品目錄的藥品可以申報當年醫(yī)保目錄，這無疑進一步拓寬了罕見病用藥的準入范圍。而在價格測算上，罕見病藥物也有相應(yīng)的優(yōu)惠和折算方式。

另外，在通過2023年醫(yī)保初審的藥品名單之中，共有25款目錄外的罕見病用藥，其中有11款藥品為今年首次在國內(nèi)獲批上市，涉及百濟神州、阿斯利康、北?？党?、百時美施貴寶等企業(yè)，覆蓋進行性肌營養(yǎng)不良、尿素循環(huán)障礙、黏多糖貯積癥、I型神經(jīng)纖維瘤病等罕見病病種。(以下為部分目錄外罕見病用藥)

赴美能否解決“估值焦慮”?

在上文中，投資者可以看到，此次通過2023年醫(yī)保初審的藥品名單中，北海康成的一款商業(yè)化產(chǎn)品海芮思赫然在列，但申請企業(yè)卻為諾愛藥業(yè)。

實際上，根據(jù)北?？党缮鲜姓泄蓵焙？党膳c韓國綠十字公司簽訂了獲得海芮思在中國地區(qū)使用的專利許可使用權(quán)，這一產(chǎn)品的專利期限是從首次(2020年)在該地區(qū)上市銷售，共15年時間。

而在獲得授權(quán)引進后，2020年9月，北?？党膳c諾愛藥業(yè)簽訂了分銷協(xié)議，由該公司負責(zé)海芮思在中國內(nèi)地的分銷，期限為兩年，如果沒有特殊情況，自動續(xù)約三年。

不難看到，早在2021年上市前，北?？党删鸵呀?jīng)實現(xiàn)了商業(yè)化，這也是其上市時曾被不少投資者看好的重要原因。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，在2021年上市時，在北?？党傻墓芫€中，共有13款產(chǎn)品，其中包括3種已上市產(chǎn)品、4種處于臨床階段的候選藥物、1個處于IND準備階段、2個處于臨床前階段以及3個基因療法產(chǎn)品。而截至今年上半年，公司已擁有14個藥物資產(chǎn)組合，其中包括4種已獲批上市產(chǎn)品和10個在研藥物。

然而，當時北?？党梢焉鲜械娜町a(chǎn)品全部依賴于license in，其中口腔含漱液康普舒?引進自英國EUSA制藥公司;乳腺癌藥物賀儷安?引進自美國Puma生物技術(shù)公司;罕見病用藥治療亨特綜合征的海芮思?，則是引進自韓國GC制藥。今年6月，北?？党傻倪~芮倍?獲國家藥監(jiān)局授予上市批準，成為公司第4款上市產(chǎn)品。但這款產(chǎn)品依然是license in產(chǎn)品。

在商業(yè)化業(yè)績方面，從往期業(yè)績來看，2020年、2021年和2022年，北海康成銷售產(chǎn)品所得收入分別為1200萬元、3116萬元和7897萬元。相較三年不到1.5億元的銷售額，三年間，北海康成銷售支出分別達到5100萬元、1.01億元和8678.2萬元。雖然以上并不能說明北?？党勺匝挟a(chǎn)品的商業(yè)化進展緩慢，但也說明北海康成的license in選品或難經(jīng)受國內(nèi)商業(yè)化的考驗。

如今，在港股生物醫(yī)藥板塊不乏靠License in迅速實現(xiàn)產(chǎn)品管線搭建和臨床進展推進的企業(yè)，如云頂新耀等。但目前，中國Biotech的發(fā)展已經(jīng)從最初的野蠻生長開始回歸理性。對于以License in模式為主的Biotech來說，市場對其的價值研判邏輯顯然與完全靠自研的企業(yè)不同，其中公司選品與商業(yè)化進展及業(yè)績在公司估值中的權(quán)重顯然會高出不少。這也是北?？党稍诟酃上萑肓鲃有晕C，進而想轉(zhuǎn)向美股的重要原因之一。

不可否認的是即便在美股市場，商業(yè)化收入和盈利預(yù)期，同樣也是創(chuàng)新藥企估值的重要支撐。

根據(jù)北?？党勺钚屡兜?023中報業(yè)績，雖然在海芮思和邁芮倍的銷售業(yè)績增長下，公司當期收入達到4305.1萬港元同比增長了24.2%，不過即便公司當期費用端支出全面同比下滑，公司當期凈虧損也僅收窄了12.4%。

另外在現(xiàn)金流方面，首先從2022年年報數(shù)據(jù)來看，由于2022年沒有進一步融資，因此公司年初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物金額及是上年的期末金額，而2022年北?？党山?jīng)營活動現(xiàn)金凈流出2.81億元，加上投資及融資活動現(xiàn)金凈流出額，公司在2022年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物累計減少3.36億元，期末僅剩現(xiàn)金儲備4.51億元。

而截至2023年上半年，公司期內(nèi)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈減少1.88億元，期末僅?，F(xiàn)金及銀行結(jié)余2.84億元。

顯然，作為一家未盈利且造血能力有待大幅提高的企業(yè)，北海康成目前經(jīng)營依然依賴與市場融資，但在近年美聯(lián)儲加息周期下，公司又不得不接受融資成本較高的事實，因此赴美上市或許更多是其自救的想法。

雖然當前港股市場對不同商業(yè)模式的18A企業(yè)存在不同的價值判斷邏輯，還與美股對罕見病治療研發(fā)企業(yè)更為成熟的估值判斷存在差異，但從北?？党僧斍暗纳虡I(yè)化和研發(fā)進度來看，即使公司在當下節(jié)點赴美上市，或許也很難在短期得到美股市場的廣泛關(guān)注。