國盛證券：白酒行業(yè)動(dòng)銷最差的時(shí)候或已過去 U型復(fù)蘇可期

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國盛證券發(fā)布研究報(bào)告稱，上半年高端酒中茅臺(tái)和老窖表現(xiàn)亮眼，23Q2收入同比增速分別達(dá)20%/30%以上，業(yè)績確定性強(qiáng)，茅五瀘整體營收仍表現(xiàn)出15%以上增長，部分指標(biāo)存在亮點(diǎn)，次高端受益于龍頭山西汾酒業(yè)績彈性釋放，整體價(jià)格帶收入同比增速由Q1的7%上漲至Q2的22%，此外地產(chǎn)酒保持年初以來亮眼表現(xiàn)，業(yè)績?nèi)匀活I(lǐng)先于其他價(jià)格帶，景氣度維持上行趨勢。隨著經(jīng)濟(jì)面的恢復(fù)，白酒行業(yè)動(dòng)銷最差的時(shí)候或已過去，U型復(fù)蘇可期。臨近旺季價(jià)盤波動(dòng)屬正常現(xiàn)象，銷量邊際有所回暖，看好名酒的量價(jià)空間。

核心推薦：山西汾酒(600809.SH)、瀘州老窖(000568.SZ)、水井坊(600779.SH)、貴州茅臺(tái)(600519.SH)、五糧液(000858.SZ)，并關(guān)注地產(chǎn)酒龍頭的業(yè)績彈性兌現(xiàn)。

國盛證券主要觀點(diǎn)如下：

半年報(bào)總結(jié)：次高端回暖，地產(chǎn)酒強(qiáng)兌現(xiàn)。

該行在之前的年報(bào)總結(jié)里面對(duì)二季度以及下半年的基本面作出了“從動(dòng)銷角度來看，白酒行業(yè)最差的時(shí)候或已過去，行業(yè)景氣度恢復(fù)上行趨勢”的判斷，中報(bào)基本驗(yàn)證了該行此前的判斷，高端酒中茅臺(tái)和老窖表現(xiàn)亮眼，23Q2收入同比增速分別達(dá)20%/30%以上，業(yè)績確定性強(qiáng)，茅五瀘整體營收仍表現(xiàn)出15%以上增長，部分指標(biāo)存在亮點(diǎn);次高端受益于龍頭山西汾酒業(yè)績彈性釋放，整體價(jià)格帶收入同比增速由Q1的7%上漲至Q2的22%;地產(chǎn)酒保持年初以來亮眼表現(xiàn)，業(yè)績?nèi)匀活I(lǐng)先于其他價(jià)格帶，景氣度維持上行趨勢。當(dāng)前臨近節(jié)日，各家酒企大力備戰(zhàn)中秋國慶旺季動(dòng)銷，當(dāng)前高端以穩(wěn)為主，次高端逐步恢復(fù)，配置性價(jià)比顯現(xiàn)。

收入端：地產(chǎn)酒仍舊領(lǐng)先，次高端迎來反彈。

高端酒：2023H1高端酒三家公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營收1310.9億元，同增16.7%，其中2023Q2單季度營收同增16.9%，自2020Q3以來高端酒三家酒企營業(yè)總收入均保持雙位數(shù)以上高質(zhì)量增長，相較其他酒企展現(xiàn)出強(qiáng)勁品牌力與經(jīng)營穩(wěn)定性。次高端：2023H1次高端四家公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營收256.1億元，同增11.5%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤83.1億元，同增19.8%，其中2023Q2單季度次高端收入/歸母凈利潤同增+21.9%/+36.0%，2023Q2次高端業(yè)績抬頭主要系龍頭山西汾酒積極調(diào)整，帶動(dòng)板塊反攻。地產(chǎn)酒龍頭：地產(chǎn)酒六家公司2023Q2單季度營收/歸母凈利潤同增23.3%/26.3%，Q2環(huán)比提速恢復(fù)，業(yè)績表現(xiàn)在各價(jià)格帶中排名第一。

利潤端：多數(shù)酒企盈利能力提升，次高端短期承壓。

毛利率：2023Q2單季度板塊平均毛利率為80.0%，同比提升1.4pct，白酒板塊毛利率持續(xù)提升，各公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍在優(yōu)化。高端酒方面，2023Q2茅臺(tái)、五糧液毛利率變化較小，老窖增長明顯(同比+3.3pct)。次高端方面，2022年四家次高端酒企毛利率有所下滑，其中水井坊Q2同比-3.0pct。地產(chǎn)酒龍頭方面，受益于江蘇和安徽省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)的持續(xù)，龍頭地產(chǎn)酒酒企聚焦產(chǎn)品高端化，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)盈利能力持續(xù)提升。費(fèi)用率：龍頭茅五瀘受益于規(guī)模效應(yīng)，銷售費(fèi)用率保持穩(wěn)健，2023H1和2023Q2茅臺(tái)銷售費(fèi)用率分別同比+0.0pct和-0.5pct。次高端中出現(xiàn)分化，汾酒費(fèi)用率下降明顯，2023H1/2023Q2銷售費(fèi)用率分別下滑3.7/4.9pct。地產(chǎn)酒中，古井貢酒銷售費(fèi)用率持續(xù)收縮，單Q2同比-2.6pct至24.3%，其余徽酒中口子窖和迎駕保持穩(wěn)健，金種子銷售費(fèi)用率同比大幅下滑。

現(xiàn)金流&預(yù)收款：名酒回款無虞，地產(chǎn)酒龍頭更為突出。

銷售回款：茅臺(tái)和瀘州老窖2023Q2銷售收現(xiàn)同比+12.3%和+25.7%，展現(xiàn)出經(jīng)銷商在淡季期間回款熱情仍然較高。五糧液由于公司為經(jīng)銷商減負(fù)，Q2回款同比-18.6%，以達(dá)到“清庫存，穩(wěn)價(jià)盤”的目標(biāo)。預(yù)收款(合同負(fù)債)：高端酒中五糧液表現(xiàn)亮眼，在Q1合同負(fù)債同比+53.5%高基數(shù)上，Q2仍同比+94.5%。次高端中，汾酒/水井/舍得呈同比提升趨勢，酒鬼酒Q2合同負(fù)債同比-19.5%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：各省消費(fèi)升級(jí)進(jìn)程受阻，高端酒價(jià)盤大幅波動(dòng)，行業(yè)競爭加劇。