天風(fēng)證券：從估值倒掛看煤炭股估值修復(fù)空間

智通財經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券發(fā)布研究報告稱，2021-2022 年煤炭供給受到多方面沖擊，景氣度大幅提升，煤價、煤炭企業(yè)盈利中樞大幅提高，但是估值修復(fù)程度較為不足，導(dǎo)致煤礦資產(chǎn)出現(xiàn)一二級市場估值倒掛的現(xiàn)象。以陜西煤業(yè)和山西焦煤的收購案例為參考，可以看到產(chǎn)業(yè)資本對煤礦資產(chǎn)的認(rèn)同度較高，且在 2020 年礦業(yè)權(quán)轉(zhuǎn)讓制度變革之后成交價格有上升趨勢。

重點推薦動力煤龍頭中國神華(601088.SH)等;建議關(guān)注煉焦煤龍頭山西焦煤(000983.SZ)等。

▍天風(fēng)證券主要觀點如下：

煤炭景氣度大幅提升，但估值修復(fù)空間較小

2021-2022 年煤炭供給受到多方面沖擊，景氣度大幅提升，煤價、煤炭企業(yè)盈利中樞大幅提高，但是估值修復(fù)程度較為不足，導(dǎo)致煤礦資產(chǎn)出現(xiàn)一二級市場估值倒掛的現(xiàn)象。以陜西煤業(yè)和山西焦煤的收購案例為參考，可以看到產(chǎn)業(yè)資本對煤礦資產(chǎn)的認(rèn)同度較高，且在 2020 年礦業(yè)權(quán)轉(zhuǎn)讓制度變革之后成交價格有上升趨勢。

煤炭資源稀缺性、成本中樞抬升、礦業(yè)權(quán)制度變革提高礦業(yè)權(quán)價值

雙碳政策的推行最終目的是嚴(yán)控煤炭消費，因此我國煤炭產(chǎn)能很難會再大幅提升，體現(xiàn)資源稀缺性。煤炭單噸開采成本有明顯的趨勢性提高，推動成本上行的因素分別為原材料/電力成本、人工成本、礦井修理/塌陷費用以及由于推行煤礦智能化和驗收標(biāo)準(zhǔn)提高而產(chǎn)生的成本。

礦業(yè)權(quán)轉(zhuǎn)讓制度變革、轉(zhuǎn)讓手續(xù)簡化、市場化程度的提高了礦業(yè)權(quán)交易溢價。礦業(yè)權(quán)轉(zhuǎn)讓交易市場制度日趨完善，一系列制度修改大大減少了行政審批的流程，統(tǒng)一開放、競爭有序的礦業(yè)權(quán)市場體系正在發(fā)揮積極作用。

控制權(quán)溢價、股利支付率或為一二級市場估值差異的核心矛盾

收購煤礦對于煤炭企業(yè)而言可以直接獲得資產(chǎn)的控制權(quán)，收購方則相對應(yīng)能擁有該資產(chǎn)的利潤、現(xiàn)金分配權(quán)。但是對于股票投資者而言，直接去參與分配利潤的可能性非常低，所以相對于凈利潤而言，分紅是最真實的收益，因此股利支付率的提升空間為煤炭估值修復(fù)提供基礎(chǔ)。

煤炭持續(xù)緊平衡，調(diào)度面臨挑戰(zhàn)，體現(xiàn)供給剛性

晉陜蒙生產(chǎn)負(fù)荷逐漸見頂，后續(xù)增量或取決于新疆，但若后續(xù)新疆成為全國煤炭供給增量的核心，鐵路運力大概率會成為新增供給的一大瓶頸。疆煤外運的核心除了經(jīng)濟(jì)性之外就是運力，即使運力足夠的情況下，從新疆運煤至各大煤炭消費省份距離較長，運輸調(diào)度或許會成為一大難題。

風(fēng)險提示： 

煤炭供給超預(yù)期增長;煤炭進(jìn)口量超預(yù)期增長;經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期;水電發(fā)力超預(yù)期;儲能技術(shù)發(fā)展速度超預(yù)期。