東吳證券物管業(yè)年報(bào)綜述：逐步回歸現(xiàn)金流業(yè)務(wù)的本質(zhì) 央國(guó)企和民企分化趨勢(shì)愈加顯著

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東吳證券發(fā)布研究報(bào)告稱，在經(jīng)歷疫情以及關(guān)聯(lián)方現(xiàn)金流危機(jī)洗禮后，物業(yè)行業(yè)逐步回歸現(xiàn)金流業(yè)務(wù)的本質(zhì)，各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回歸真實(shí)水平，央國(guó)企和民企的分化趨勢(shì)愈加顯著。該行認(rèn)為物業(yè)行業(yè)輕資產(chǎn)、高增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)仍在，通過(guò)降低對(duì)關(guān)聯(lián)方的依賴、增強(qiáng)獨(dú)立性以及發(fā)展特色業(yè)務(wù)尋找第二增長(zhǎng)極，優(yōu)質(zhì)民企和央國(guó)企有望在未來(lái)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的穩(wěn)步增長(zhǎng)。推薦關(guān)注：華潤(rùn)萬(wàn)象生活(01209)、碧桂園服務(wù)(06098)、雅生活服務(wù)(03319)、保利物業(yè)(06049)、建發(fā)物業(yè)(02156)。

東吳證券主要觀點(diǎn)如下：

回歸服務(wù)本源：基礎(chǔ)物管業(yè)務(wù)收入占比提升，外拓能力將成發(fā)展勝負(fù)手。

疫情之下，央國(guó)企及大型企業(yè)營(yíng)收增速仍保持穩(wěn)定。基礎(chǔ)物管業(yè)務(wù)的營(yíng)收及毛利潤(rùn)占比皆出現(xiàn)較大程度提升。同時(shí)各公司在管面積增速出現(xiàn)不同程度降低。行業(yè)合約在管比持續(xù)下滑，但大型企業(yè)仍保留較好增長(zhǎng)潛力。第三方外拓能力成為物企可持續(xù)發(fā)展核心指標(biāo)，對(duì)關(guān)聯(lián)方依賴逐步減弱。2022年樣本公司新增在管面積中第三方占比達(dá)50.4%。

利潤(rùn)率兩大關(guān)鍵字：“回歸”行業(yè)實(shí)際水平，央國(guó)企與民企之間“分化”。

疫情之下，2022年行業(yè)綜合毛利率同比下降4.1pct至21.2%，民企下滑幅度較國(guó)企更大。細(xì)分至各業(yè)務(wù)：(1)基礎(chǔ)物管毛利率同比微降2.2pct至18.1%，民企降幅相對(duì)央國(guó)企較大但絕對(duì)值仍有優(yōu)勢(shì);(2)非業(yè)主增值業(yè)務(wù)毛利率同比大幅下降9.7pct至22.2%，民企大幅下降而央國(guó)企保持平穩(wěn);(3)疫情期間社區(qū)增值業(yè)務(wù)難以開(kāi)展，毛利率同比下降5.0pct至35.0%，預(yù)計(jì)隨著疫情得到控制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇毛利率將企穩(wěn)回升。

應(yīng)收賬款及商譽(yù)的減值、無(wú)形資產(chǎn)攤銷拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)，行業(yè)回歸現(xiàn)金流業(yè)務(wù)本質(zhì)。

由于前期高溢價(jià)收并購(gòu)以及關(guān)聯(lián)方出險(xiǎn)等因素，多家民企大幅計(jì)提應(yīng)收賬款及商譽(yù)減值金額致使民企歸母凈利潤(rùn)增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，而央國(guó)企整體保持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，預(yù)計(jì)未來(lái)兩者分化趨勢(shì)愈加顯著。盡管業(yè)績(jī)承壓但大部分物業(yè)公司的賬面現(xiàn)金依然充裕，股利支付率依然保持相對(duì)高位。

浴火重生：關(guān)聯(lián)交易業(yè)務(wù)占比降低，多元特色業(yè)務(wù)初見(jiàn)雛形。

非業(yè)主增值業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)占比出現(xiàn)大幅下滑，2022年該業(yè)務(wù)收入僅占總營(yíng)收的15.4%，同比大幅下滑7.4pct。多元特色業(yè)務(wù)已初見(jiàn)雛形，該行認(rèn)為兼具市場(chǎng)規(guī)模廣闊和競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)秀的城市服務(wù)、團(tuán)餐以及TOD物管業(yè)務(wù)值得關(guān)注。(1)城市服務(wù)仍為藍(lán)海賽道,目前碧桂園服務(wù)，保利物業(yè)城市服務(wù)業(yè)務(wù)已初具規(guī)模。頭部企業(yè)城市服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比及毛利率逐漸提升。(2)我國(guó)團(tuán)餐市場(chǎng)增長(zhǎng)空間大，增長(zhǎng)勢(shì)頭穩(wěn)定，行業(yè)集中度較低，2022年CR5<5%。目前僅有新城悅服務(wù)、新希望服務(wù)、金科服務(wù)、雅生活服務(wù)等公司進(jìn)入這一賽道。(3)全國(guó)TOD市場(chǎng)空間廣闊發(fā)展迅速，越秀服務(wù)作為TOD物管龍頭已擁有技術(shù)壁壘和先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2022年公司TOD業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到2.9億元，占總營(yíng)收比重為22.5%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：大股東/關(guān)聯(lián)方交付項(xiàng)目規(guī)模不及預(yù)期;地產(chǎn)銷售復(fù)蘇不及預(yù)期;社會(huì)總需求恢復(fù)緩慢;外拓規(guī)模不及預(yù)期。