新冠紅利退潮引陣痛，業(yè)績失速的凱萊英(06821)何以擺脫“熊途”？

一方面是業(yè)績高速增長，一方面卻是市場擔心增長到頭。當時面對CXO又一年高速增長的業(yè)績，市場的反應不再是進一步推高市值，而是擔心CXO何時從高處跌落。

在CXO步入十字路口的節(jié)點，凱萊英(06821)與其他同業(yè)公司一樣，拿出了亮眼業(yè)績卻也飽受市場爭議。

4月28日，A股中CXO概念早盤異動拉升，康龍化成大漲超9%，成都先導直線拉升漲逾7%，九洲藥業(yè)、圣諾生物、昭衍新藥等跟漲，港股中康龍化成和昭衍新藥表現(xiàn)亦然。其在于前一日康龍化成發(fā)布了今年一季報情況，公司當期營收同比增加了29.53%。

市場立即給予康龍化成業(yè)績以正反饋不僅在于這兩位數(shù)的業(yè)績增速，還有一點在于其業(yè)務結(jié)構(gòu)導致公司業(yè)績受此前新冠紅利影響沒那么大。這一因素在如今的后疫情時代似乎變成了一個“加分項”。

4月28日盤后，凱萊英也披露今年一季報。一反此前2022年年報中同比增長121.08%的超高業(yè)績，凱萊英一季報營收同比增速僅有9.09%，反映了一定的新冠紅利退潮。對此市場表現(xiàn)的反差明顯，凱萊英財報披露后的下一個交易日，公司股價收跌0.31%。

實際上，自1月16日股價達到區(qū)間高點140.8港元后，凱萊英的股價就在接下來的4個月跌跌不休。截至5月16日，公司股價跌至101.8港元，累計跌幅達到27.69%。

新冠紅利退潮帶來陣痛?

縱觀今年CXO一季度的業(yè)績情況，包括業(yè)績增速較好的康龍化成在內(nèi)，大多數(shù)業(yè)內(nèi)公司的表現(xiàn)都讓市場難說滿意。

在營收排名前五的CXO公司中，除康龍化成營收同比增長29.53%外，其他四家公司的營收增速均在10%以下。但哪怕是康龍化成、凱萊英錄得一季度營收分別上漲29.53%和9.09%，相比去年的41.2%和165.28%，依然出現(xiàn)“急剎車”。更別說是去年一季度業(yè)績增長165.7%的博騰股份，今年甚至不增反降。

但這一業(yè)績表現(xiàn)與一個月前各家披露的2022年年報截然相反。智通財經(jīng)APP了解到，2022年財報中，各家CXO公司全面展現(xiàn)出“旱澇保收”的特點，幾乎所有相關(guān)公司的營收均同比增長。在今年一季度業(yè)績增速萎靡的凱萊英和博騰股份，年報業(yè)績漲幅甚至超過100%。

可見，在新冠紅利下，無論創(chuàng)新藥研發(fā)成功與否、新藥上市前景好壞，CXO公司只要出力就會得到回報。只是隨著紅利快速退潮，CXO們的陣痛也隨之而來。

回到凱萊英，細看其一季報，公司表現(xiàn)其實可圈可點。

雖然從整體營收來看，凱萊英當期增速僅有9%左右，但這是建立在上年同期的高基數(shù)上。據(jù)智通財經(jīng)APP了解，去年2月20日，國內(nèi)多家上市公司披露新冠口服藥研發(fā)進展和合同情況。其中凱萊英也發(fā)布公告稱，獲新一批《供貨合同》金額約35.42億元。

雖然公司公告內(nèi)容并未直接指向輝瑞的口服新冠藥物Paxlovid，但機構(gòu)普遍認為與Paxlovid訂單相關(guān)。而隨著這筆訂單披露，凱萊英已在3個月連續(xù)簽下3項小分子業(yè)務大訂單總金額高達93.62億元。

在這一背景下再去看今年凱萊英的一季報。按地區(qū)劃分來看，其當期來自境外收入19.26 億元，同比增長6.61%;境內(nèi)收入3.23億元，同比增長 26.59%。

從分部業(yè)務的情況來看，凱萊英小分子CDMO業(yè)務在一季度實現(xiàn)收入20.00億元，同比增長4.31%。若剔除大訂單，小分子CDMO 業(yè)務收入同比增長45.37%，其中，來自大制藥公司的收入同比增長超過60%。簡言之，若剔除去年輝瑞大訂單的影響，小分子業(yè)務實際同比實現(xiàn)了超45%的業(yè)績增速。

而在未被新冠紅利影響的化學大分子、臨床研究服務、制劑、生物大分子、合成生物技術(shù)等新業(yè)務領(lǐng)域，凱萊英的增速表現(xiàn)更加明顯。一季度新興業(yè)務實現(xiàn)收入2.49億元，同比增72.54%，收入占比提升至12%。

不過，雖然分部業(yè)務的表現(xiàn)可觀，但結(jié)合2022年年報數(shù)據(jù)，包括2023年已執(zhí)行訂單，凱萊英在手訂單總額11.5億美元，約合78億元人民幣。所以，2023年的營收總體上將回歸新冠前的常態(tài)。，不過現(xiàn)在這已被市場普遍解釋為“增速下滑”。

新興業(yè)務能否挑起大梁?

雖然從細枝末節(jié)看凱萊英的一季報仍能看出其中亮點，但從大的邏輯來看，由于CRO的服務訂單執(zhí)行周期大概要持續(xù)2-3個季度，導致訂單收入在業(yè)績表現(xiàn)上都存在一定滯后性。

基于這一邏輯，回歸常規(guī)增長的凱萊英顯然需要更多的訂單來維持后續(xù)增長。新興業(yè)務顯然被當做是一個突破口。

這一點可以在2022年年報中看出，凱萊英當期化學大分子業(yè)務收入達到3.73億元，同比增長138.71%。

業(yè)務運營方面，凱萊英開發(fā)了新客戶40余家，承接新項目68個，推進到Phase II之后的項目合計超25個，包括寡核苷酸，多肽，毒素-連接體和輔料等。

其中，寡核苷酸CDMO是凱萊英重點推進的業(yè)務板塊。2022年該部分業(yè)務收入同比增長超過464%，承接新項目超25個，包括II期之后的項目5個;在多肽，毒素-連接體、多肽-藥物偶連體、藥用高分子、陽離子脂質(zhì)等業(yè)務領(lǐng)域也持續(xù)增長，承接新項目超40個，完成3個驗證生產(chǎn)項目，5個驗證生產(chǎn)項目進行中。

另外，在臨床研究服務在2022年收入達到2.64億元，大幅增長201.44%。其中新增簽署260余個項目合同，其中150余個為創(chuàng)新藥項目，優(yōu)勢領(lǐng)域腫瘤、免疫、感染&傳染類項目近百項，II、III期項目逐漸增多;制劑業(yè)務延續(xù)持續(xù)快速增長態(tài)勢，2022年實現(xiàn)收入2.29億元，同比增長84.73%，承接制劑項目超100個，其中包括十余項NDA項目;生物大分子CDMO業(yè)務實現(xiàn)收入1.01億元，項目數(shù)量大幅增長，服務項目達48個，其中有11個IND項目，各類研發(fā)項目37個。

通過以上財務及經(jīng)營數(shù)據(jù)會發(fā)現(xiàn)，凱萊英各項新興業(yè)務都在高速增長，且增長率均要高于主營業(yè)務。

為進一步促進在新興業(yè)務上的增長，就必須要擴張產(chǎn)能。財報中提到，在新興業(yè)務板塊，凱萊英化學大分子項目完成了約12000m2的研發(fā)中心和約9500m2的GMP生產(chǎn)廠房建設(shè);合成生物技術(shù)研發(fā)中心、生產(chǎn)車間及配套輔助工程完成建設(shè);生物大分子CDMO業(yè)務板塊在蘇州建立質(zhì)粒和mRNA業(yè)務研發(fā)和中試基地，并引入戰(zhàn)略投資者高瓴資本，擬共同投資25億元。

只是目前市場現(xiàn)狀在于，部分生物創(chuàng)新藥企的閑置產(chǎn)能在當前的經(jīng)濟形勢下紛紛臨時承接外部CXO業(yè)務，無形中加劇了行業(yè)產(chǎn)能過程和內(nèi)卷。

雖然這或是暫時為了獲取一定現(xiàn)金流的權(quán)宜之計，未來將會結(jié)構(gòu)性改善，但基于投資者對大分子生物藥CXO產(chǎn)能近一兩年出現(xiàn)過剩趨勢的擔憂，市場顯然弱化了凱萊英在該方面的估值成長性。