中信證券：高準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和詳信披規(guī)范 進(jìn)一步提升REITs不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)成色

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，近期指引修訂充分體現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)保障投資人權(quán)益，提升產(chǎn)品透明度的決心，預(yù)將帶動(dòng)市場(chǎng)進(jìn)入提質(zhì)擴(kuò)容的高質(zhì)量發(fā)展通道。當(dāng)前C-REITs市場(chǎng)估值水平有吸引力，產(chǎn)品預(yù)期經(jīng)營(yíng)及分派情況也在恢復(fù)，投資布局窗口顯現(xiàn)。在不同類(lèi)別的REITs資產(chǎn)中，最為看好租戶(hù)結(jié)構(gòu)分散，和市場(chǎng)租金相比存在定價(jià)安全墊，且P/經(jīng)調(diào)整NAV較低的保租房類(lèi)REITs，也看好租戶(hù)長(zhǎng)期穩(wěn)固的物流倉(cāng)儲(chǔ)REITs。

事件：5月12日證監(jiān)會(huì)公告指導(dǎo)證券交易所修訂REITs審核關(guān)注事項(xiàng)指引，同日滬深兩地交易所公告2023年修訂版《上海/深圳證券交易所公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第1號(hào)——審核關(guān)注事項(xiàng)（試行）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“新版指引”），同步廢止2021年1月發(fā)布的修訂前指引。新版指引全文共計(jì)77條，較前版37條大幅增加，進(jìn)一步完善了基礎(chǔ)設(shè)施REITs審核關(guān)注事項(xiàng)，并新增對(duì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路兩類(lèi)成熟資產(chǎn)的審核要求。

中信證券主要觀點(diǎn)如下：

REITs市場(chǎng)保持生命力的關(guān)鍵在于不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)的嚴(yán)格準(zhǔn)入和REITs產(chǎn)品的信披清晰。

REITs持有人的核心利益在于不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)能持續(xù)提供穩(wěn)定（甚至增長(zhǎng)）的可分配現(xiàn)金。在利率不至于明顯上行，全社會(huì)投資預(yù)期收益率有所下降的時(shí)期，REITs的吸引力就不斷顯現(xiàn)出來(lái)。與此同時(shí)，C-REITs的估值（該行測(cè)算，截至5月12日，已披露盈利預(yù)測(cè)的產(chǎn)權(quán)類(lèi)C-REITs產(chǎn)品2023年預(yù)期現(xiàn)金分派率3.7%）顯著高于在新加坡（亞洲重要的REITs市場(chǎng)）上市的REITs(據(jù)SGX數(shù)據(jù)，截至4月底新加坡REITs產(chǎn)品平均股息率8.5%)。

該行認(rèn)為，C-REITs的核心吸引力在依托國(guó)內(nèi)龐大的基礎(chǔ)資產(chǎn)，憑借嚴(yán)格的資產(chǎn)準(zhǔn)入，分業(yè)態(tài)（而非混合業(yè)態(tài)）更清晰的產(chǎn)品，以及清晰透明的信息披露（例如我國(guó)市場(chǎng)獨(dú)有的常態(tài)化盈利預(yù)測(cè)披露）。新版指引細(xì)化REITs產(chǎn)品上市評(píng)估與可供分配金額預(yù)測(cè)要求，首次明確REITs底層資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告應(yīng)披露運(yùn)營(yíng)凈收益、折現(xiàn)率等重要參數(shù)；明確評(píng)估報(bào)告與可供分配金額報(bào)告對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目現(xiàn)金流預(yù)測(cè)結(jié)果差異比例超過(guò)5%的應(yīng)由管理人披露原因。新版指引要求基金管理人在發(fā)行前合理確定戰(zhàn)略配售比例，保證上市發(fā)行后產(chǎn)品流通份額適度充裕，并充分做好二級(jí)市場(chǎng)異常波動(dòng)和解除禁售等風(fēng)險(xiǎn)提示。

產(chǎn)園和高速公路先行，根據(jù)近兩年的實(shí)踐，進(jìn)一步完善大類(lèi)資產(chǎn)審核和信息披露規(guī)則，體現(xiàn)了鮮明的保護(hù)投資人的傾向。

產(chǎn)園和高速公路是目前市場(chǎng)份額最高的REITs產(chǎn)品，也是2022年年報(bào)波動(dòng)案例最多的產(chǎn)品。截至5月12日，產(chǎn)園和高速公路合計(jì)市值達(dá)551億元，占市場(chǎng)總量的60.7%。其中產(chǎn)園REITs占產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs的市值比例達(dá)到50.9%，高速公路REITs占經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs的比例達(dá)到66.5%。2022年全市場(chǎng)可供分配金額完成率最低的6單產(chǎn)品，即產(chǎn)品的實(shí)際運(yùn)營(yíng)和此前盈利預(yù)測(cè)差異最大的6單產(chǎn)品，就有5單公路，1單產(chǎn)園。

因此該行認(rèn)為，從產(chǎn)園和高速公路出發(fā)，結(jié)合行業(yè)實(shí)際完善大類(lèi)資產(chǎn)審核和信披規(guī)則，確實(shí)具有緊迫性。以產(chǎn)業(yè)園區(qū)為例，我國(guó)部分區(qū)域（例如華南一些二線(xiàn)城市）產(chǎn)業(yè)園區(qū)供給較大，各類(lèi)免租規(guī)定較為常見(jiàn)，但確實(shí)也有很多產(chǎn)業(yè)園區(qū)具備強(qiáng)勁的產(chǎn)業(yè)孵化基礎(chǔ)和空間增值潛力。相信一個(gè)運(yùn)行估值具有吸引力的市場(chǎng)，加上嚴(yán)格的大類(lèi)資產(chǎn)審核規(guī)定，能夠推動(dòng)投融資實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)，使真正具備開(kāi)發(fā)建設(shè)運(yùn)營(yíng)管理能力的主體不斷擴(kuò)大投資規(guī)模，也使得追求穩(wěn)定收益的投資者真正長(zhǎng)期持有可以穩(wěn)定產(chǎn)生現(xiàn)金流的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)。這種針對(duì)不同大類(lèi)資產(chǎn)出臺(tái)不同的審核要求，匹配了我國(guó)分業(yè)態(tài)的REITs市場(chǎng)建設(shè)，也便利了投資者更清楚了解底層資產(chǎn)特征（避免了復(fù)雜的混業(yè)REITs出現(xiàn)，增加了投資者關(guān)心的重要信息披露）。

REITs市場(chǎng)的布局窗口顯現(xiàn)。

5月8日-12日，中證REITs指數(shù)和中證REITs全收益指數(shù)分別上漲1.36%和1.47%，為周度收益連續(xù)7周為負(fù)以來(lái)的首次回正。該行測(cè)算，當(dāng)前C-REITs市場(chǎng)整體P/經(jīng)調(diào)整NAV倍數(shù)僅為1.1倍，其中產(chǎn)權(quán)類(lèi)為1.3，披露2023年盈利預(yù)測(cè)的產(chǎn)權(quán)類(lèi)產(chǎn)品整體預(yù)期現(xiàn)金分派率為3.7%。經(jīng)過(guò)近兩年的發(fā)展，該行預(yù)計(jì)會(huì)產(chǎn)生一批既不同于債券，也不同于股票的專(zhuān)業(yè)REITs偏好投資人，即追求買(mǎi)入中國(guó)區(qū)域核心資產(chǎn)，滿(mǎn)足享受穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)，但又能坦然接受正常的出租率和租金水平波動(dòng)，并分享基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)長(zhǎng)期價(jià)值積累的投資者。

和2021年年報(bào)季不同，REITs產(chǎn)品紛紛舉行了2022年報(bào)和一季報(bào)的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)，定期報(bào)表體現(xiàn)出了REITs整體穩(wěn)定，個(gè)體運(yùn)營(yíng)輕微波動(dòng)這一股債結(jié)合的特點(diǎn)。該行認(rèn)為，強(qiáng)化審核和信披會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)參與者日漸豐富，對(duì)不同業(yè)態(tài)的認(rèn)知更加豐富，且場(chǎng)內(nèi)產(chǎn)品始終代表國(guó)內(nèi)最核心的基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：審核和信披不會(huì)改變REITs產(chǎn)品不承諾固定派息的本性，投資者應(yīng)該避免把REITs產(chǎn)品視為一類(lèi)固收產(chǎn)品。高準(zhǔn)入條件和清晰的信披是為了優(yōu)化REITs市場(chǎng)底層資產(chǎn)，進(jìn)一步便利投資者發(fā)掘優(yōu)質(zhì)不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值，但不等于所有REITs未來(lái)的盈利預(yù)測(cè)都能100%達(dá)成。