安信證券：醫(yī)藥板塊Q2催化密集下或存有一定回升空間

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，安信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，基于4月時(shí)點(diǎn)，綜合預(yù)期景氣、外圍因素與市場(chǎng)定價(jià)情況，分析師認(rèn)為醫(yī)藥板塊目前兼具低PEG與2023年相對(duì)景氣特質(zhì)，Q2催化密集下或存有一定回升空間。市場(chǎng)定價(jià)層面，當(dāng)前醫(yī)藥板塊整體估值盈利性價(jià)比相對(duì)較優(yōu)，其中創(chuàng)新藥板塊整體定價(jià)仍具有一定空間。

安信證券主要觀點(diǎn)如下：

產(chǎn)業(yè)賽道觀點(diǎn)：當(dāng)前市場(chǎng)投資主線已經(jīng)明確：大盤(pán)價(jià)值+小盤(pán)成長(zhǎng)，呼應(yīng)我們的核心資產(chǎn)投資和產(chǎn)業(yè)主題投資。大盤(pán)價(jià)值就是白酒+低估值央企藍(lán)籌;小盤(pán)成長(zhǎng)就是以TMT為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)前主要的爭(zhēng)議問(wèn)題在于：二季度堅(jiān)持產(chǎn)業(yè)主題投資OR轉(zhuǎn)型PEG景氣投資?客觀承認(rèn)本次AI數(shù)字經(jīng)濟(jì)交易熱度相對(duì)偏高，1浪出現(xiàn)高位調(diào)整的可能性在上升。而同時(shí)依舊堅(jiān)定“AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)2-3年周期看好，存在1浪調(diào)整可能但中期向上趨勢(shì)不改”的判斷。面向4月年報(bào)一季報(bào)披露期，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，4月A股定價(jià)過(guò)程中景氣和基本面的作用在日歷效應(yīng)下有效性回升，即景氣投資有效性將開(kāi)始有顯著改善。

一方面，基于4月景氣基本面定價(jià)作用環(huán)比上升的歷史規(guī)律，可尋找相對(duì)景氣低PEG部門(mén)。此處該行預(yù)判這種定價(jià)目前首要集中于電子、醫(yī)藥、軍工和少部分新能源這幾個(gè)方向，相對(duì)來(lái)說(shuō)也會(huì)避開(kāi)一些有爭(zhēng)議的高景氣領(lǐng)域。同時(shí)，另一個(gè)基本面邏輯依舊奏效，即在強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)的宏觀策略定價(jià)環(huán)境之下，市場(chǎng)的運(yùn)動(dòng)規(guī)律本質(zhì)就是“低位股的迭起”——低位股+邊際改善依然奏效，即在年報(bào)一季報(bào)中探尋邊際基本面改善且目前仍處于低位的品種可能更為關(guān)鍵。

另一方面，對(duì)于TMT行情的演繹，對(duì)AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)后續(xù)演繹的判斷本質(zhì)上是源于對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率的認(rèn)知判斷。AI數(shù)字經(jīng)濟(jì)TMT行情的最大關(guān)注并不是來(lái)自于自身，而是來(lái)自于經(jīng)濟(jì)修復(fù)的斜率，只要經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，TMT就不會(huì)輸，產(chǎn)業(yè)主題投資依然奏效。對(duì)AI數(shù)字經(jīng)濟(jì)TMT行情來(lái)，需要客觀承認(rèn)當(dāng)前交易熱度偏高，1浪出現(xiàn)高位調(diào)整的可能性在上升。同時(shí)，需要明確的是：AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)2-3年周期看好，全年主線已經(jīng)非常明確，本質(zhì)是數(shù)據(jù)成為新的生產(chǎn)要素進(jìn)而開(kāi)啟對(duì)數(shù)據(jù)資產(chǎn)的重估，即便因?yàn)樾星檫^(guò)熱存在1浪調(diào)整但不改中期向上的判斷。

此外，一個(gè)值得注意的信號(hào)：通過(guò)計(jì)算非重倉(cāng)TMT基金漲幅偏離值以及高偏離基金與TMT漲幅相關(guān)性。該行發(fā)現(xiàn)，部分機(jī)構(gòu)倉(cāng)位正在向以AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)方向遷移，而該過(guò)程預(yù)計(jì)在一季報(bào)披露后產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)更為確定的背景下(5-6月)有望更為明顯。

對(duì)于醫(yī)藥層面，基于4月時(shí)點(diǎn)，綜合預(yù)期景氣、外圍因素與市場(chǎng)定價(jià)情況，該行認(rèn)為醫(yī)藥板塊目前兼具低PEG與2023年相對(duì)景氣特質(zhì)，Q2催化密集下或存有一定回升空間。其中，預(yù)期景氣層面，一方面基于盈利預(yù)測(cè)視角，醫(yī)藥2023年增速有望較2022年迎來(lái)較大回暖;另一方面以ASCO為代表，二季度有多個(gè)重大學(xué)術(shù)會(huì)議將披露最新臨床數(shù)據(jù)，一定程度上將有望帶動(dòng)創(chuàng)新藥板塊行情相對(duì)上行。同時(shí)相較22年，23年疫情影響相對(duì)趨弱，院內(nèi)放量有望帶來(lái)景氣的相對(duì)回升。外圍因素層面，預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息或臨近尾聲，流動(dòng)性回歸有望帶來(lái)港股創(chuàng)新藥流動(dòng)性修復(fù)以及藥企融資難度的相對(duì)緩和。市場(chǎng)定價(jià)層面，當(dāng)前醫(yī)藥板塊整體估值盈利性價(jià)比相對(duì)較優(yōu)，其中創(chuàng)新藥板塊整體定價(jià)仍具有一定空間。

細(xì)分推薦配置：消費(fèi)(食飲、智能家居、消費(fèi)建材);醫(yī)藥;以計(jì)算機(jī)(信創(chuàng)、人工智能)、傳媒、通信、半導(dǎo)體為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì);軍工;有色(金)。主題投資：關(guān)注國(guó)企改革以及中國(guó)特色估值體系下的國(guó)企央企。

1)數(shù)字經(jīng)濟(jì)、數(shù)字中國(guó)、數(shù)字財(cái)政：當(dāng)前的配置核心是圍繞著巨頭和數(shù)據(jù)要素展開(kāi)。對(duì)于數(shù)字經(jīng)濟(jì)最核心的討論是：到底是類比2017年的新能源，還是2019年的新能源?該行一貫的觀點(diǎn)是：數(shù)字經(jīng)濟(jì)2-3年周期堅(jiān)定看好，類比于2019年的新能源車，該行對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)的(全球)產(chǎn)業(yè)鏈(例如人工智能)能夠在未來(lái)1-2年形成有信心。海外貨幣政策變化。

從產(chǎn)業(yè)的角度進(jìn)行觀察，該行認(rèn)為科技成長(zhǎng)主題投資遵循“三要素、四階段、兩波行情”：三要素，是指巨頭(龍頭)+爆款(訂單)+產(chǎn)業(yè)鏈(產(chǎn)業(yè)鏈兩個(gè)子項(xiàng)：產(chǎn)業(yè)容量巨大+盈利模式清晰)。當(dāng)巨頭+爆款出現(xiàn)時(shí)，科技成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)主題投資將爆發(fā)第一輪行情，行情屬性以產(chǎn)業(yè)主題投資為主，如果預(yù)計(jì)(全球)產(chǎn)業(yè)鏈能夠在未來(lái)1-2年內(nèi)形成，那么市場(chǎng)能夠足夠的容忍度去包容眼下基本面的缺失，此時(shí)市場(chǎng)一般會(huì)給予半年左右的觀察窗口去驗(yàn)證訂單和評(píng)估產(chǎn)業(yè)鏈能否在未來(lái)1-2年內(nèi)形成，如果后續(xù)驗(yàn)偽則行情振幅較大(例如2017年新能源);當(dāng)巨頭+爆款+產(chǎn)業(yè)鏈形成時(shí)，那么意味著產(chǎn)業(yè)在發(fā)展過(guò)程當(dāng)中實(shí)現(xiàn)0到1，開(kāi)啟從1到100過(guò)程，資本市場(chǎng)定價(jià)往往進(jìn)入以滲透率為核心，以產(chǎn)業(yè)生命周期為本質(zhì)景氣投資(例如2019年的新能源)，行情就具備較強(qiáng)的持續(xù)性和連貫性。值得注意的是在產(chǎn)業(yè)早期發(fā)展階段，美股映射是一個(gè)很重要的定價(jià)邏輯。不論是早期的新能源車，還是更早前的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，在產(chǎn)業(yè)鏈形成的過(guò)程中都存在一個(gè)基于美股映射非常強(qiáng)的定價(jià)。

所謂的四階段：指的是在實(shí)現(xiàn)0-1-100的過(guò)程中，遵循著這樣的投資規(guī)律：第一階段，在爆款出現(xiàn)的時(shí)候配置巨頭，比如當(dāng)前微軟的股價(jià)創(chuàng)新高，同時(shí)百度的股價(jià)也出現(xiàn)了明顯上漲;第二階段，當(dāng)意識(shí)到巨頭進(jìn)行猛烈資本開(kāi)支的時(shí)候，這時(shí)候應(yīng)該配置基礎(chǔ)設(shè)施，例如數(shù)據(jù)要素;第三階段，產(chǎn)業(yè)鏈逐漸形成過(guò)程，也就是完成從0-1的過(guò)程，這時(shí)候應(yīng)該配置產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，比如算力等;第四階段，在產(chǎn)業(yè)鏈形成之實(shí)現(xiàn)從1-100的過(guò)程，這時(shí)候根據(jù)供需缺口來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置。

2)低估值央企藍(lán)籌：當(dāng)前階段，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)企改革和中特估值體系的定價(jià)模式并不清晰，具備產(chǎn)業(yè)內(nèi)核心競(jìng)爭(zhēng)力的央國(guó)企長(zhǎng)期來(lái)看更具備投資價(jià)值。正確理解低估值央企藍(lán)籌的投資價(jià)值需要深刻理解：新型舉國(guó)體制、現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系與中特估值體系。

早前嘗試運(yùn)用的是范式定價(jià)框架是PB-ROE，認(rèn)為PB-ROE是能夠解釋的。當(dāng)前定價(jià)在于低估值，也就是估值越低，漲得越好。面向國(guó)企央企的估值體系，考慮到企業(yè)屬性和社會(huì)責(zé)任等因素，該行推薦采用EV/EBITDA進(jìn)行估值會(huì)更為合理，匹配的是EBITDA利潤(rùn)率(EBITDA/營(yíng)業(yè)總收入)進(jìn)行評(píng)估，同時(shí)要考慮到資本密集度的影響(資本開(kāi)支與企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入的比值)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情變化超預(yù)期;政策推進(jìn)不及預(yù)期;海外貨幣政策變化。