中信證券：物業(yè)服務(wù)行業(yè)走向市場化 看好具備品牌和規(guī)模優(yōu)勢、且資產(chǎn)負(fù)債表壓力較輕的公司

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，2018年到2022年，物業(yè)服務(wù)行業(yè)大起大落，大悲大喜，經(jīng)歷了2018年之前從未有過的巨大變化。前所未有的股權(quán)再融資和并購整合并未取得碩果，很多企業(yè)的精益化管理能力跟不上規(guī)模擴(kuò)張速度，行業(yè)運(yùn)營效率有明顯的提升空間，競爭格局也并未明顯改善。但過去幾年行業(yè)的成長也十分明顯。越來越多的企業(yè)獨(dú)立運(yùn)營能力明顯提升，社區(qū)增值服務(wù)的經(jīng)驗(yàn)顯然更加豐富，科技應(yīng)用蔚然成風(fēng)。看好物業(yè)管理行業(yè)，看好具備品牌和規(guī)模優(yōu)勢，且資產(chǎn)負(fù)債表壓力較輕的公司。

▍中信證券主要觀點(diǎn)如下：

物業(yè)服務(wù)，是一個(gè)遠(yuǎn)景光明的藍(lán)海行業(yè)。

約400億平米的存量住宅物業(yè)管理權(quán)十分分散，長期而言具備效率的中后臺(tái)，具備規(guī)模優(yōu)勢的增值服務(wù)以及政策的積極支持，可能推動(dòng)住宅物業(yè)服務(wù)的品牌化。非住市場受益于后勤保障社會(huì)化的浪潮，成為了許多物業(yè)管理公司發(fā)力的方向。

該行測算，2022年整個(gè)行業(yè)的總規(guī)模超過1.4萬億元，頭部公司的市占率低于2%。盡管行業(yè)總規(guī)模成長速度有限，但這是一個(gè)循環(huán)型穩(wěn)定現(xiàn)金流的大行業(yè)。

運(yùn)營效率低下問題在報(bào)表集中暴露。

由于很多企業(yè)的管理能力進(jìn)步無法跟得上規(guī)模增長，行業(yè)在過去幾年積累了諸多成長的煩惱。

2022年底，行業(yè)應(yīng)收款占收入比例提升到36.4%，應(yīng)收款減值比例從2021年的4.0%大幅上升到10.2%，一年以上應(yīng)收款占應(yīng)收比例從2021年底的11.0%快速提升到18.7%。行業(yè)商譽(yù)減值大幅提升，企業(yè)賬面商譽(yù)規(guī)模龐大。

分紅率有所提升，過度融資時(shí)代結(jié)束。

行業(yè)的股利支付率從2021年的38%大幅提升到2022年的60%。很多物管企業(yè)在2018-2021年過分強(qiáng)調(diào)囤積資金，在沒有明確目標(biāo)投向，也沒有好的并購機(jī)會(huì)時(shí)持續(xù)開展股權(quán)再融資，忽視了地產(chǎn)行業(yè)和物業(yè)管理行業(yè)在資金使用方面的巨大差異。

到2022年，估值下降和運(yùn)營問題暴露的雙重打擊之下，過度股權(quán)融資的時(shí)代結(jié)束。

“扶上馬，送一程”徹底結(jié)束，物業(yè)服務(wù)走向完全獨(dú)立。

2022年底，關(guān)聯(lián)方在管面積下降到行業(yè)存量在管面積的42.3%。以開發(fā)商服務(wù)為主體，包含大量關(guān)聯(lián)方支付的非業(yè)主增值服務(wù)貢獻(xiàn)大幅下降。2022年非業(yè)主增值服務(wù)收入占比下降到17%，利潤占比下降到16%。無論國企還是民企，過去三年獨(dú)立運(yùn)營的能力均有明顯提升。

當(dāng)然，這也伴隨開發(fā)企業(yè)超額擔(dān)負(fù)運(yùn)維責(zé)任結(jié)束，高基礎(chǔ)服務(wù)盈利水平不可持續(xù)。2022年，行業(yè)的綜合毛利率和基礎(chǔ)服務(wù)毛利率分別下降3.5和1.8個(gè)百分點(diǎn)。物業(yè)服務(wù)是民生產(chǎn)業(yè)，其基礎(chǔ)服務(wù)部分不可能維持高毛利率，長期而言當(dāng)前基礎(chǔ)服務(wù)毛利率尚有下降可能。

依托專業(yè)能力的設(shè)施管理和生活服務(wù)，是破局物業(yè)管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)的重要抓手。

2022年，社區(qū)增值服務(wù)收入占比下降到11.0%，毛利占比下降到19.3%，家裝、租售等業(yè)務(wù)單元受疫情影響比較嚴(yán)重，但仍有一批優(yōu)秀企業(yè)，一些賽道的業(yè)務(wù)取得進(jìn)步。

隨著企業(yè)非居業(yè)務(wù)的發(fā)展，設(shè)施管理業(yè)務(wù)迅速發(fā)展。AloT的進(jìn)步，也使得不少企業(yè)的科技服務(wù)能力進(jìn)一步提升。科技服務(wù)正逐漸成為許多企業(yè)新的獨(dú)立板塊，也成為物業(yè)管理公司新的盈利增長點(diǎn)。

重估運(yùn)營溢價(jià)，回歸服務(wù)初心。

2018年到2022年，物業(yè)服務(wù)行業(yè)大起大落，大悲大喜，經(jīng)歷了2018年之前從未有過的巨大變化?？偨Y(jié)而言，前所未有的股權(quán)再融資和并購整合并未取得碩果，很多企業(yè)的精益化管理能力跟不上規(guī)模擴(kuò)張速度，行業(yè)運(yùn)營效率有明顯的提升空間，競爭格局也并未明顯改善。

但過去幾年行業(yè)的成長也十分明顯。越來越多的企業(yè)獨(dú)立運(yùn)營能力明顯提升，社區(qū)增值服務(wù)的經(jīng)驗(yàn)顯然更加豐富，科技應(yīng)用蔚然成風(fēng)。物業(yè)服務(wù)行業(yè)不僅徹底走向市場化，更為日后AI和AIoT等新技術(shù)革新中后臺(tái)，生活服務(wù)生態(tài)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，奠定了堅(jiān)實(shí)的人力、財(cái)務(wù)和運(yùn)營基礎(chǔ)。

該行看好物業(yè)管理行業(yè)，看好具備品牌和規(guī)模優(yōu)勢，且資產(chǎn)負(fù)債表壓力較輕的公司。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

部分物業(yè)服務(wù)企業(yè)應(yīng)收款和商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步暴露的可能性。部分高毛利的基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)公司或者品牌美譽(yù)度無法維持，或者毛利率持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)持續(xù)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)別物業(yè)公司關(guān)聯(lián)方可能債務(wù)重組，導(dǎo)致物業(yè)管理公司股權(quán)變化的風(fēng)險(xiǎn)。