有色金屬那些核心邏輯和策略

本文來自“對沖研投”微信公眾號，作者為中糧期貨工業(yè)品部有色組，原文內(nèi)容整理自LME金屬周-麥格理基本金屬峰會。

每年一度的倫敦金屬周已經(jīng)結(jié)束，在麥格理的基本金屬回憶上，各種思維碰撞出激烈火花，中糧工業(yè)品部特深度整理國內(nèi)外宏觀和各品種基本面投研邏輯核心觀點如下，供大家參考。

全球宏觀

在經(jīng)歷了之前的疲軟時期之后，在今年全球經(jīng)濟總體呈現(xiàn)較為強勁的增長。需要指出的是，這種增長是全球性的，以為著不僅全球主要經(jīng)濟體呈現(xiàn)了同步恢復(fù)的局面，不僅局限于美國、中國等主要經(jīng)濟體，其它發(fā)展中國家也與發(fā)達國家同時處于經(jīng)濟同步恢復(fù)的局面。

從美國ISM制造業(yè)指數(shù)來看，復(fù)蘇的高點可能正在臨近，但是我們認(rèn)為在18年增長仍然將維持強勢。

美國經(jīng)濟復(fù)蘇仍然強勁，排除特朗普政策的因素，未來仍將保持增長，歐洲也在復(fù)蘇途中，歐洲相對于美國有3-4年的滯后，所以歐洲經(jīng)濟的復(fù)蘇在后期將會對全球經(jīng)濟增長起到更大的貢獻。

對于金屬價格，中國仍將是關(guān)鍵，雖然中國的房地產(chǎn)銷售和固定資產(chǎn)投資都有所下滑，但是短期來看中國的經(jīng)濟增長依然是健康的。

美國方面，如果特朗普稅改被通過，美元指數(shù)可能會出現(xiàn)一定幅度的反彈，但是幅度有限，后期可能會重新下降;美債長端收益率在18年仍將保持相對可控，但是風(fēng)險在逐漸增加;股票市場表現(xiàn)尚可，但是如果后期實際利率不斷提高，可能會出現(xiàn)一些對于股市不利的信號。

中國宏觀

政策成為了決定金屬價格的重要因素。基建投資引領(lǐng)了需求增長，房地產(chǎn)從15年開始的增加助推了對于金屬的需求，不過近期房地產(chǎn)市場有轉(zhuǎn)弱的跡象出現(xiàn)，后期值得關(guān)注。

另外中國的融資成本有所上升，好在市場維持了合意的流動性，社會融資規(guī)模暫時未受影響，但是后期房地產(chǎn)銷售增速的放緩可能會影響到貸款的需求;而物價方面，雖然受到工業(yè)品價格上漲的影響，中國的PPI處于高位水平，但是由于食品價格的低迷，CPI始終位于低位，因此大規(guī)模的通貨膨脹并不值得擔(dān)憂。

在剛剛結(jié)束的十九大上，考慮到目前經(jīng)濟增速高于年初目標(biāo)，新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體可能會在明年尋求經(jīng)濟領(lǐng)域的改革、尋找新的經(jīng)濟增長點，以降低整體經(jīng)濟對房地產(chǎn)的依賴。究竟會對哪些領(lǐng)域?qū)嵤└母?、會采用什么樣的措施，目前不得而知，等?2月的中央經(jīng)濟工作會議和明年3月的全國人大之后可能會更加明確。不過，無論采取哪種改革，新的經(jīng)濟增長引擎都會對基本金屬帶來新的需求增長點，比如新能源汽車。

市場對供給側(cè)改革的核心-產(chǎn)能削減非常敏感，國家的供給側(cè)改革非常成功，有效底提高了產(chǎn)能利用率和利潤率，后期來看，我們認(rèn)為供給側(cè)改革將從去產(chǎn)能逐漸轉(zhuǎn)向去杠桿和行業(yè)整合。

除了供給側(cè)改革以外，還有兩個政策對基本金屬影響較大，分別是環(huán)保檢查和安全檢查，最典型的例子就是冬季采暖季的限產(chǎn)政策，該項政策對鋁和鎳都會產(chǎn)生較大的影響。比如山東臨沂地區(qū)的NPI企業(yè)貢獻了全國25%的NPI產(chǎn)量，然而將在冬季被限產(chǎn)50%，對于供應(yīng)有明顯影響。在供暖季結(jié)束以后，由于有較好的利潤率生產(chǎn)企業(yè)將會以最快的速度復(fù)產(chǎn)，并且氧化鋁由于復(fù)產(chǎn)簡單，將會比電鋁提前復(fù)產(chǎn)。同時，預(yù)計18年將會繼續(xù)維持供暖季限產(chǎn)的政策。

基本金屬

銅：銅價表現(xiàn)搶眼，但是否可以持續(xù)

銅價近期一度突破$7000/t水平，一方面受到宏觀情緒的提振，另一方面資金大規(guī)模流入銅市，中國某一家經(jīng)紀(jì)商席位持有了大量的銅多頭頭寸，并且不少頭寸布局在遠月合約，對價格曲線、遠期跨月價差都造成了較大的影響，需要考慮價格下跌、或者止盈離場等對價格帶來的風(fēng)險。

需求方面，電網(wǎng)投資、空調(diào)和建筑等領(lǐng)域的增速看似有所收縮，但是根據(jù)我們自己的調(diào)研，10月份上述領(lǐng)域的需求均出現(xiàn)了抬升。

銅礦供應(yīng)方面，主要礦山的產(chǎn)量在2018年將回升，預(yù)計比2017年將增加大約100萬金屬噸，其中智利方面將貢獻最大的增量，大約為40萬噸，智利方面的增量將主要來自Escondida，而秘魯、剛果、贊比亞等地也會貢獻一定的增量。

不過再往后看，從2019年到2022年，銅礦產(chǎn)量的增長將逐漸下滑，預(yù)計2020年后將轉(zhuǎn)為負(fù)增長。相應(yīng)的，精煉銅的供需也將會在未來出現(xiàn)較大的缺口。2018年預(yù)計全球精煉銅小幅過剩20萬噸左右，價格運行區(qū)間較2017年會有所回落，但是到2020年供需會基本持平，2021年、2022年將出現(xiàn)50萬噸左右的缺口，預(yù)計屆時銅價將達到$7500/t的水平。

鋅：寬松倒計時

鋅錠的故事在今年已然發(fā)酵，鋅精礦的緊張如期向冶煉環(huán)節(jié)傳導(dǎo)，中國精煉鋅產(chǎn)量出現(xiàn)了收縮，然而鍍鋅板的產(chǎn)量仍然維持?jǐn)U張，因此鋅錠處于漲價去庫存的格局之中。

從鋅精礦來看，雖然鋅精礦目前仍然比較緊缺，但是明年仍然是產(chǎn)量恢復(fù)增長的一年。今年全球鋅精礦產(chǎn)量增速在5%左右，印度、秘魯?shù)葒业漠a(chǎn)量都出現(xiàn)了增加。明年中國、澳大利亞的鋅精礦產(chǎn)量將出現(xiàn)恢復(fù)性增長，預(yù)計明年全球鋅精礦產(chǎn)量將同比增加50萬噸左右，增速接近6%。

從整體供需而言，預(yù)計2018年全球鋅精礦大約有10萬噸左右的缺口，而精煉鋅則有60萬噸左右的缺口，與2017年相比，鋅精礦和精煉鋅的缺口均有所收窄，對應(yīng)到價格上，認(rèn)為價格的運行區(qū)間仍將維持在$3000/t附近。

鉛：力爭上游

鉛價的波動并沒有緊密跟隨鋅價的漲跌，但是鉛價與TC的走勢卻有著更為顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。隨著國內(nèi)庫存的下降和進口窗口的打開，中國今年成為了鉛錠的進口國。

電池市場已經(jīng)適應(yīng)了更高的價格，但是礦產(chǎn)的回歸會讓市場在明年重新回到平衡。整體來看，2018年全球鉛市場會有2萬噸左右的缺口，較2017年的5萬噸缺口有所收窄，價格仍將高位運行，但是再往后看，2019年、2020年鉛錠市場可能將回歸供應(yīng)過剩的格局。

鋁：退潮之后是否裸泳

對于違規(guī)產(chǎn)能的關(guān)停，逐漸開始對產(chǎn)量產(chǎn)生影響，中國鋁錠產(chǎn)量增速在年中達到6%左右的峰值后最近幾個月開始明顯回落。

采暖季限產(chǎn)將在11月中旬到來，我們認(rèn)為市場將轉(zhuǎn)變?yōu)楣?yīng)不足，預(yù)計Q4鋁錠產(chǎn)量為1550萬噸左右，而需求為1600萬噸，缺口將繼續(xù)支撐鋁價高位運行。

在采暖季限產(chǎn)之后，一方面，成本的上漲可能成為市場新的關(guān)注題材，畢竟氧化鋁、陽極等原料的價格都出現(xiàn)了明顯上漲，而另一方面，中國之外電解鋁產(chǎn)能的復(fù)產(chǎn)則有可能在未來對鋁價形成負(fù)面影響。

預(yù)計2018年全球電解鋁將有100萬噸左右的供需缺口，對價格繼續(xù)形成支撐，但是到了2019年和2020年，供需將會逐步恢復(fù)平衡甚至過剩，給鋁價帶來向下的壓力。

鎳：NPI利空，新能源利多

鎳的現(xiàn)貨在變得緊缺，從明顯上漲的現(xiàn)貨溢價中可見一斑，尤其是歐洲地區(qū)的溢價上升得更為顯著，反映了大生產(chǎn)商從市場買貨來彌補其自身產(chǎn)量的減少，同時強勁的需求增長和庫存的穩(wěn)定下降，也對強化了現(xiàn)貨的緊張。

想要準(zhǔn)確跟蹤海外鎳的庫存變化比較困難，因為一半以上的庫存都不體現(xiàn)在LME庫存報告中。比如二季度LME庫存下降了2萬噸，但是非交易所庫存下降了3萬噸，一共下降了4.5萬噸，換句話說，LME庫存的下降可能并沒有充分反映整體庫存水平的降幅，讓市場容易低估庫存下降的幅度。

不銹鋼方面，中國的不銹鋼出口大幅下降，主要因為青山在印尼的項目開始把不銹鋼運回國內(nèi)銷售。電動汽車對于鎳的需求是一個潛在的消費增長點，預(yù)計到2022年，將有將近500萬輛電動汽車交付市場，相應(yīng)的，電池所消費的鎳金屬量在2022年將達到20萬噸，較2017年10萬噸增長近一倍。

供應(yīng)方面，未來NPI的供應(yīng)仍將繼續(xù)增長，預(yù)計2018年全球NPI產(chǎn)量為72.5萬噸，較2017年58.9萬噸增加23%，電解鎳方面基本沒有增長，鎳金屬供應(yīng)為216.2萬噸，預(yù)計2018年不銹鋼產(chǎn)量增長3.4%，其中300系不銹鋼產(chǎn)量增長2.9%，耗鎳量增加3.5%至222.2萬噸，因此預(yù)計2018年全球鎳供需缺口為6萬噸，較2017年缺口12.5萬噸有一定收縮，但整體仍然處于去庫存的狀態(tài)。（編輯：曹柳萍）