華泰證券：SVB事件或成為金價上漲催化劑 黃金股超額收益環(huán)境基本具備

智通財經(jīng)APP獲悉，華泰證券發(fā)布研究報告稱，SVB事件或成為金價上漲催化劑，超額收益兩大驅(qū)動力與擇股思路，超額收益主要來自業(yè)績剪刀差擴張(金價上漲)和防御屬性。當前，期貨市場已price in 3月加息25bp、年內(nèi)降息75bp的預(yù)期，三大機構(gòu)聯(lián)合救助+美聯(lián)儲設(shè)立BTFP下近憂暫緩，美債、美元均走弱，有利于金價上漲，短期全球風險資產(chǎn)Risk-off，避險情緒增強，黃金股超額收益環(huán)境基本具備。

華泰證券主要觀點如下：

SVB事件或成為金價上漲催化劑，超額收益兩大驅(qū)動力與擇股思路

硅谷銀行等流動性風險事件下，金融穩(wěn)定或成為美聯(lián)儲決策核心考量之一;更深層地，75年以來美國6次10y2y、10y3m利率深度倒掛后，僅2次避免衰退，聯(lián)儲均采取了預(yù)防式降息。當前，期貨市場已price in 3月加息25bp、年內(nèi)降息75bp的預(yù)期，三大機構(gòu)聯(lián)合救助+美聯(lián)儲設(shè)立BTFP下近憂暫緩，美債、美元均走弱，有利于金價上漲;短期全球風險資產(chǎn)Risk-off，避險情緒增強，黃金股超額收益環(huán)境基本具備。

05年以來黃金股超額收益區(qū)間共12輪，彈性大于金價

05年以來國內(nèi)黃金股共有12輪超額收益區(qū)間，均發(fā)生在05-12年、15-22年兩輪金價上行大周期中，最主要的超額收益環(huán)境為滬金價格上漲(占比為12/12)，超額收益大小與金價漲幅正相關(guān);其次為熊市抗跌(占比為7/12)，近年來防御屬性和資產(chǎn)荒下配置價值的權(quán)重提升。以16年為分水嶺，此前黃金股超額收益區(qū)間多為弱美元環(huán)境(占比為6/7)，16年之后不再是黃金股超額收益的充要條件(占比為1/5)。平均每輪超額收益區(qū)間長度為6.6個月，平均超額收益41%，對應(yīng)年化86%，其中10輪行業(yè)指數(shù)漲幅都高于金價漲幅，整體上看呈區(qū)間較散、爆發(fā)力強、有一定持續(xù)性的特征。

DDM分解：超額收益主要來自業(yè)績剪刀差擴張(金價上漲)和防御屬性

DDM三因子視角下，黃金股超額收益來自業(yè)績剪刀差擴張和防御屬性，同時相對估值(PB，vs全A，后同)對貼現(xiàn)率(10Y國債)敏感。①業(yè)績剪刀差與黃金股超額收益基本同步，主要受到滬金價格的影響，②15年以來全A股權(quán)風險溢價對黃金股相對估值表現(xiàn)出較強的領(lǐng)先性，風險溢價后移6個月對黃金股相對估值的解釋力度約22%，說明黃金股具有一定的防御屬性，③12年以來貼現(xiàn)率與黃金股相對估值表現(xiàn)出較強的負相關(guān)性，與其它周期股高β+低g的特點不同，黃金股低β+有一定成長性導(dǎo)致估值對貼現(xiàn)率的敏感度較高。

金價因子：滬金是國內(nèi)黃金股的定價錨，美債實際利率為主、避險為輔

滬金價格直接影響國內(nèi)黃金股分子端，是決定超額收益的首要因素。黃金的多重屬性決定了其定價機制，①貨幣屬性，與美元一定程度仍掛鉤;②商品屬性，由供需格局決定;③金融屬性，美債的替代資產(chǎn)、且抗通脹能力強;④避險屬性，具備“硬通貨”職能，黃金ETF推廣使流動性大大增加。中長期馬歇爾K值、負收益?zhèn)?guī)模等對金價有一定指引，短期美債實際利率為主、避險為輔，弱美元有利于國際金價上漲，但人民幣匯率波動會導(dǎo)致滬金與倫金價格分化。

市場因子：絕對收益與全A基本同向，相對收益體現(xiàn)防御屬性

絕對收益視角，國內(nèi)黃金股與Wind全A走勢基本同向，但需注意兩點，①A股上漲并非黃金股上漲的必要條件，②黃金股與Wind全A收益率β從05-15年的1.04下降至16年至今的0.67，弱β(防御)屬性明顯增強;相對收益視角，10.03-11.12、18.01-18.10、20.08-21.02和22.07-22.10長江黃金指數(shù)相對Wind全A均表現(xiàn)出抗跌屬性，16年以來的相關(guān)性提升且β轉(zhuǎn)負，也與該行在DDM分解中的結(jié)論一致。

風險提示：美聯(lián)儲緊縮政策超預(yù)期;國內(nèi)金價不及預(yù)期。