華福證券：春季躁動下的行情復(fù)盤與展望

摘要

整體看，A股春季躁動出現(xiàn)概率較高，近十年來僅2014、2022年未出現(xiàn)明顯春季躁動（2015年上半年整體為牛市）；春季躁動持續(xù)時間超過一個月，從開始時間上來看，隨著越來越多的投資者開始熟悉并提前布局，“春季躁動”有在元旦前后啟動的規(guī)律，從而使春季躁動慢慢變成“跨年躁動”；從結(jié)束時間來看，春季躁動大概率在3月兩會及4月政治局會議之間終結(jié)。

通過復(fù)盤近十年間主要寬基指數(shù)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)：2013年、2018年、2021年滬深300相對強勢；2016年、2017年、2019年中證500指數(shù)表現(xiàn)較好，2013年、2016年、2019年、2020年、2021年創(chuàng)業(yè)板指漲幅較大。整體看，在近十年春季躁動區(qū)間內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板指在寬基指數(shù)中表現(xiàn)較好。

分板塊看，近十年春季躁動市場風格偏成長。根據(jù)中信風格指數(shù)漲幅，近十年春季躁動期間，成長表現(xiàn)最好，周期和消費次之。十年間，前期成長表現(xiàn)強勁，后期消費與周期有所走強。就單年春季躁動期間來看，存在明顯板塊輪動趨勢，最多連漲不超過兩期。其中后期表現(xiàn)較為關(guān)鍵，春季躁動后期領(lǐng)漲的板塊有較大概率是整個春季躁動期間表現(xiàn)最優(yōu)的，在近10年的7段春季躁動中，有6年符合這一規(guī)律。當然從平均漲幅來看，消費主題相對占優(yōu)。平均漲幅前十的行業(yè)有：建筑材料、基礎(chǔ)化工、有色金屬、社會服務(wù)、計算機、美容護理、電子、非銀金融、農(nóng)林牧漁、輕工制造。前十行業(yè)中，消費行業(yè)占4個，周期行業(yè)占3個，TMT行業(yè)占2個，金融行業(yè)占1個。

投資策略：預(yù)期今年春季躁動期間，價值領(lǐng)先，成長震蕩。且很大概率在消費和金融中輪動切換。我們認為，在當前經(jīng)濟整體開始顯著修復(fù)，價值打出“先頭炮”，很可能是消費和大金融前期領(lǐng)漲。而春節(jié)后，成長股開始跟上，可以關(guān)注位置較低的軍工、半導(dǎo)體、信創(chuàng)等板塊，預(yù)計整體市場都將表現(xiàn)不俗。

風險提示：一是經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期，導(dǎo)致A股市場表現(xiàn)不佳；二是貨幣政策及流動性超預(yù)期變動；三是中美關(guān)系波動壓制市場風險偏好。

正文

春季躁動通常是指股市在一季度間可能出現(xiàn)的階段性上漲行情，屬于典型的“日歷效應(yīng)”，每年春季躁動中市場的風格及行業(yè)表現(xiàn)是投資者關(guān)注的焦點。今年以來，隨著政策信號積極疊加高頻數(shù)據(jù)恢復(fù)，春季躁動行情大概率延續(xù)。元旦后，外資持續(xù)凈流入，伴隨的流動性改善帶來的賺錢效應(yīng)可能在春節(jié)前后拉動內(nèi)資入場，進而形成資金接力。我們結(jié)合不同年份的宏觀背景及投資主線，總結(jié)了近十年春季躁動市場中的表現(xiàn)，供投資者參考。

1、流動性推動春季躁動持續(xù)進行

整體看，A股春季躁動出現(xiàn)概率較高，近十年來僅2014、2022年未出現(xiàn)明顯春季躁動（2015年上半年整體為牛市）；持續(xù)時間上超過一個月，從開始時間上來看，隨著越來越多的投資者開始熟悉并提前布局，“春季躁動”有在元旦前后啟動的規(guī)律，從而使春季躁動慢慢變成“跨年躁動”；從結(jié)束時間來看，春季躁動大概率在3月兩會及4月政治局會議之間終結(jié)。

通過復(fù)盤近十年間主要寬基指數(shù)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)：2013年、2018年、2021年滬深300相對強勢；2016年、2017年、2019年中證500指數(shù)表現(xiàn)較好，2013年、2016年、2019年、2020年、2021年創(chuàng)業(yè)板指漲幅較大。整體看，在近十年春季躁動區(qū)間內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板指在寬基指數(shù)中表現(xiàn)較好。

2、春季躁動下的行業(yè)輪動情況

2.1 整體市場風格：成長漲幅均值高于價值

從市場指數(shù)角度看，近十年春季躁動中成長風格的漲幅均值高于價值風格。復(fù)盤近十年春季躁動期間主要市場指數(shù)表現(xiàn)，可以看出，在風格指數(shù)漲跌均值上，成長優(yōu)于價值，其中國證成長指數(shù)平均漲幅是20.69%，國證價值指數(shù)平均漲幅是16.22%。

根據(jù)中信風格指數(shù)漲幅，近十年春季躁動期間成長風格表現(xiàn)最好，周期和消費風格次之。我們復(fù)盤了近十年春季躁動風格漲幅情況，發(fā)現(xiàn)在五大類市場風格中，漲幅均值由高到低依次是：成長、周期、消費、金融、穩(wěn)定。其中，周期和金融分別領(lǐng)漲2次，金融、成長、穩(wěn)定分別領(lǐng)漲1次。

2.2 市場風格變動：周期&消費近年走強，春季躁動后期更為關(guān)鍵

從十年春季躁動期間的風格變動來看，前期成長表現(xiàn)強勁，后期消費與周期有所走強。其中，成長在2013-2020年間均有不錯的漲幅（2018年除外），并于2020年領(lǐng)漲；消費2018年表現(xiàn)良好，2019年領(lǐng)漲；周期在2016年出現(xiàn)了一次領(lǐng)漲，2017-2019年稍顯低迷，2020-2021年逐步復(fù)蘇，并于2021年領(lǐng)漲。因此整體看來，前期成長表現(xiàn)優(yōu)秀，后期消費與周期有所走強；尤其是在疫情常態(tài)化的2021年，周期與消費優(yōu)于成長。

歷史經(jīng)驗表明，春季躁動期間內(nèi)存在明顯的風格輪動，同時后期的市場表現(xiàn)更為關(guān)鍵。通過梳理春季躁動期間各時間段的風格板塊漲幅情況，我們發(fā)現(xiàn)以下幾點：（1）春季躁動期間存在明顯的板塊輪動，各板塊領(lǐng)漲最多不超過連續(xù)兩個時間窗口。（2）春季躁動后期的市場表現(xiàn)更為關(guān)鍵。具體表現(xiàn)為，在春季躁動后期領(lǐng)漲的板塊有較大概率是整個春季躁動期間表現(xiàn)最優(yōu)的，在近10年的7段春季躁動中，有6年符合這一規(guī)律。

2.3 行業(yè)主題：近十年平均漲幅前十以消費主題相對占優(yōu)

我們將31個大類行業(yè)簡要分為六個主題（與前述風格分類有所區(qū)別），分別是金融、周期、消費、TMT、醫(yī)藥、先進制造，并將近十年的行業(yè)漲幅情況匯總于下圖。接下來，我們將從行業(yè)主題的角度對春季躁動行情進行分析。

統(tǒng)計近十年春季躁動期間行業(yè)平均漲跌情況，數(shù)據(jù)顯示，平均漲幅前十的行業(yè)以消費主題相對占優(yōu)。平均漲幅前十的行業(yè)有：建筑材料、基礎(chǔ)化工、有色金屬、社會服務(wù)、計算機、美容護理、電子、非銀金融、農(nóng)林牧漁、輕工制造。前十行業(yè)中，消費行業(yè)占4個，周期行業(yè)占3個，TMT行業(yè)占2個，金融行業(yè)占1個。

選取每年漲幅前十行業(yè)進行分析，發(fā)現(xiàn)同樣存在板塊輪動。我們整理了近十年春季躁動中漲幅前十的行業(yè)，前十行業(yè)中各板塊輪動情況如下。2013年，先進制造和周期板塊行業(yè)數(shù)量占優(yōu)，金融行業(yè)漲幅排名靠前，表現(xiàn)突出；2016年，周期行業(yè)排名相對靠前；2017年，周期板塊行業(yè)數(shù)量占優(yōu)；2018年，金融行業(yè)漲幅排名靠前，消費行業(yè)漲幅排名次之，周期板塊行業(yè)數(shù)量相對更多；2019年，TMT板塊行業(yè)排名相對靠前，消費板塊行業(yè)數(shù)量更多；2020年，TMT板塊表現(xiàn)突出，行業(yè)排名和行業(yè)數(shù)量均具有明顯優(yōu)勢；2021年，前十行業(yè)中，消費板塊行業(yè)數(shù)量最多，周期板塊次之。

3、投資策略：價值領(lǐng)頭，成長跟上

政策與預(yù)期對春季躁動行情影響較大。根據(jù)歷史經(jīng)驗，春季躁動多發(fā)生于1-3月期間，這段時間基本屬于業(yè)績報告逐步發(fā)布，市場預(yù)期不斷兌現(xiàn)。投資者對市場的判斷受政策、經(jīng)濟預(yù)期以及業(yè)績兌現(xiàn)情況的影響較大。如2012、2013、2015、2016、2019，這五年的年初均出現(xiàn)了降準降息。這些年份的春季躁動之中，上證指數(shù)漲幅分別達到了15%/25%/55%/37%/36%。

對春季躁動有影響的典型政策有：2015年中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)供給側(cè)改革，成為2016年的主題；2017年中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)2018年防范化解重大金融風險是首要任務(wù)；2018年末，中美協(xié)商同意停止加征新的關(guān)稅，2019年初“穩(wěn)杠桿”下社融實現(xiàn)超預(yù)期；2019年末，中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議達成一致；春季躁動的走勢變化往往與重要的政策有關(guān)。

在中強美弱的基本環(huán)境下，價值優(yōu)于成長。當前的基本環(huán)境是中強美弱，中國經(jīng)濟景氣（PMI）及預(yù)期（BCI）都出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，而美國PMI仍維持下行趨勢。當中國經(jīng)濟更強，美國經(jīng)濟偏弱時，A股價值股有望獲得資產(chǎn)端的利好支持，形成價值股大牛市（上證50、滬深300）。回看歷史，2021年-2022年，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)弱，上證50開啟近2年大熊市；而在2022年10月底，中國經(jīng)濟預(yù)期逆轉(zhuǎn)，BCI指數(shù)轉(zhuǎn)為上行，上證50迎來上漲牛市。截至2月6日，上證50漲幅遙遙領(lǐng)先各個A股主要指數(shù)。

復(fù)盤歷史，PPI-CPI為負時，消費風格指數(shù)有較大概率上漲。自2007年以來，一共出現(xiàn)4次PPI-CPI為負的情況，對應(yīng)時間段內(nèi)，消費風格指數(shù)基本呈現(xiàn)上漲趨勢。其中，2008.11-2009.12、2011.12-2016.10、2018.12-2021.02這三個時間段漲幅明顯，分別為123.80%、115.44%、114.71%。自2022年9月起，PPI-CPI轉(zhuǎn)負，消費指數(shù)至今漲幅10.82%。根據(jù)歷史經(jīng)驗，PPI-CPI為負至少持續(xù)1年左右，2023年消費板塊有較大的上漲機會。

房地產(chǎn)行情近期有所改善，看好未來大金融（金融地產(chǎn)鏈）板塊。2022年開始，供給端支持政策力度升級，從“救項目”轉(zhuǎn)為“救項目與救企業(yè)并重”，受惠主體范圍從國企拓展到優(yōu)質(zhì)的民營企業(yè)：央行、銀保監(jiān)會出臺“金融16條”，交易商協(xié)會延期并擴容“第二支箭”，三部委發(fā)文指導(dǎo)銀行向優(yōu)質(zhì)房企開具保函抵頂預(yù)售資金，房企股權(quán)再融資時隔12年重啟。未來隨著地產(chǎn)融資能力的逐步恢復(fù)，央國企及優(yōu)質(zhì)民企等行業(yè)頭部的經(jīng)營狀況有望逐漸回歸正軌，出險房企仍將有序出清。2023年需求端政策仍有優(yōu)化空間，政策力度有望進一步加強，其中核心一二線城市特別是核心二線城市優(yōu)化空間較大。從估值角度來看，金融地產(chǎn)相關(guān)指數(shù)在2022年底開始出現(xiàn)回調(diào)，反映出市場預(yù)期的改善。同時，地產(chǎn)銷售情況已于近期企穩(wěn)，商品房銷售面積以及70城商品房售價的同比增速都由逐步下行過渡為平穩(wěn)狀態(tài)，較前期已有改善。綜上所述，基于困境反轉(zhuǎn)的邏輯，我們看好大金融在未來的發(fā)展。

投資策略：預(yù)期今年春季躁動期間，價值領(lǐng)先，成長震蕩。且很大概率在消費和金融中輪動切換。我們認為，在當前經(jīng)濟中強美弱的格局下，經(jīng)濟開始顯著復(fù)蘇，價值將打出“先頭炮”，很可能是消費和大金融前期領(lǐng)漲。而春節(jié)后，成長股開始跟上，可以關(guān)注位置較低的軍工、半導(dǎo)體、信創(chuàng)等板塊，預(yù)計整體市場都將表現(xiàn)不俗。

4、風險提示

一是經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期，導(dǎo)致A股市場表現(xiàn)不佳；二是貨幣政策及流動性變化超預(yù)期變動；三是中美關(guān)系波動壓制市場風險偏好。

本文編選自“華福證券”，智通財經(jīng)編輯：汪婕。