中金：維持維達(dá)國際(03331)“跑贏行業(yè)”評級 目標(biāo)價(jià)23.5港元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報(bào)告稱，維持維達(dá)國際(03331)“跑贏行業(yè)”評級，考慮近期漿價(jià)仍維持較高水位，下調(diào)2023年盈利預(yù)測31%至14.1億港元，同時引入2024年盈利預(yù)測18.5億港元，考慮近期市場估值中樞上移及后續(xù)漿價(jià)有望溫和下行，目標(biāo)價(jià)23.5港元，對應(yīng)5%的上行空間。公司2022年收入194.2億港元，同比+4%，剔除匯率影響自然增長率為8.1%，基本符合該行預(yù)期;凈利潤7.1億港元，同比-56.9%，低于該行預(yù)期，主因2H22紙漿價(jià)格持續(xù)處于高位。

中金主要觀點(diǎn)如下：

4Q22提價(jià)致增長有所承壓，高端產(chǎn)品及女性護(hù)理產(chǎn)品延續(xù)亮眼表現(xiàn)。

2022年公司整體收入增長穩(wěn)健，唯4Q22公司收入于2021年同期相對高基數(shù)下同比-2.2%，銷售增速有所放緩，主因4Q22提價(jià)幅度相對較大致銷量增長有所承壓，但同時也反映公司堅(jiān)定的價(jià)格策略和高端化方向。2022年公司紙巾業(yè)務(wù)同比+7.8%(自然增長)，其中提價(jià)貢獻(xiàn)約4ppt，為最大貢獻(xiàn)因素;同時高端紙品增長近15%(目前高端產(chǎn)品銷售占比超35%，中國區(qū)Tempo銷售同增20%)帶來結(jié)構(gòu)改善也貢獻(xiàn)超過1個百分點(diǎn)。

2022年個護(hù)業(yè)務(wù)同比+9.6%(自然增長)，中國女性護(hù)理產(chǎn)品于渠道擴(kuò)張及品牌知名度提升下同增30%，于中國高端女護(hù)產(chǎn)品市場份額排名第4;東南亞女護(hù)業(yè)務(wù)同增也達(dá)15%。此外，2022年公司電商渠道延續(xù)亮眼表現(xiàn)，錄得16.7%自然增長，銷售占比續(xù)升3ppt達(dá)44%(中國市場電商銷售占比提升3ppt達(dá)53%)，公司持續(xù)保持對新興渠道較高投入，確保中長期穩(wěn)健增長。

漿價(jià)持續(xù)高位致毛利率承壓，公司積極提價(jià)對沖部分影響。

由于2H22漿價(jià)持續(xù)處于高位，公司4Q22毛利率下行約9.9ppt至22.2%，承壓較明顯。2022年各季度公司均進(jìn)行提價(jià)動作以對沖成本壓力，尤以4Q22提價(jià)幅度較明顯，該季度ASP同比提升已達(dá)雙位數(shù)，公司高端品牌形象對價(jià)格策略形成較有力支撐。此外公司堅(jiān)持高端品及女護(hù)產(chǎn)品投入，銷售費(fèi)用率基本持平;經(jīng)營提效下管理費(fèi)用率同降約0.4ppt。

2023年有望延續(xù)增勢，2Q23后利潤率有望逐季回升。

展望2023年，該行預(yù)計(jì)公司于高端、女性護(hù)理產(chǎn)品帶動下有望延續(xù)穩(wěn)健增長，外出消費(fèi)場景復(fù)蘇下商用渠道復(fù)蘇也有望貢獻(xiàn)增量。而紙漿價(jià)格于供應(yīng)端改善環(huán)境下有望逐步小幅下行，考慮船期及庫存周期影響，該行預(yù)計(jì)2Q23后公司利潤率有望逐步回升，同時公司2022年提價(jià)動作也或?qū)?023年也業(yè)績表現(xiàn)形成支撐。

風(fēng)險(xiǎn)提示：紙漿價(jià)格持續(xù)維持高位，需求疲弱，競爭加劇。