美債收益率曲線出現(xiàn)40年來(lái)最深倒掛 對(duì)標(biāo)普500指數(shù)意味著什么？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，2年期與10年期美債的利差最近出現(xiàn)了1982年以來(lái)的最深倒掛。此外，3個(gè)月期與10年期美債、3個(gè)月期與18個(gè)月期美債的收益率曲線也深度倒掛。一般情況下，像這些重要的收益率曲線倒掛現(xiàn)象已被證明是可靠的衰退指標(biāo)，表明市場(chǎng)正在對(duì)疲軟的增長(zhǎng)前景進(jìn)行定價(jià)。

如下圖所示，10年期和2年期美債收益率之間的利差變?yōu)樨?fù)值并不常見(jiàn)，而且?guī)缀蹩偸前殡S著經(jīng)濟(jì)衰退產(chǎn)生，包括互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅、大蕭條以及由疫情導(dǎo)致的衰退。

出現(xiàn)利差表明市場(chǎng)力量在向資本配置者發(fā)出信號(hào)方面存在有效性，因?yàn)槭找媛是€倒掛表明短期比長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)更大。此外，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張中，投資者對(duì)于時(shí)間更長(zhǎng)的貸款傾向于要求更高的收益率，以抵消此項(xiàng)投資的機(jī)會(huì)成本。

然而，一旦收益率曲線倒掛，它往往會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)中已經(jīng)發(fā)出信號(hào)的癥狀。從這個(gè)意義上講，它往往是某種自我實(shí)現(xiàn)的預(yù)言。這是因?yàn)殡S著短期利率上升，可調(diào)整利率抵押貸款變得越來(lái)越難以負(fù)擔(dān)，其他形式的短期債務(wù)如信用卡、信貸額度和汽車融資也是如此。這將導(dǎo)致違約增加和消費(fèi)者購(gòu)買力下降，并引發(fā)裁員增加、進(jìn)一步違約以及消費(fèi)者支出下降的惡性循環(huán)。歷史也證明了這一點(diǎn)。

收益率曲線倒掛對(duì)企業(yè)融資的影響超出了對(duì)消費(fèi)者支出習(xí)慣的影響。例如，面臨未對(duì)沖浮動(dòng)短期利率或有大量債務(wù)即將到期需要再融資的企業(yè)通常會(huì)受到重創(chuàng)。相比之下，短期利率或短期債務(wù)到期風(fēng)險(xiǎn)敞口極小的必需消費(fèi)品和醫(yī)療保健企業(yè)往往不受收益率曲線倒掛的影響。這是因?yàn)樗鼈兺ǔＪ欠烙院軓?qiáng)的企業(yè)，消費(fèi)者在這些方面的支出不太可能下降。

標(biāo)普500指數(shù)ETF(SPY.US)展望

雖然預(yù)測(cè)嚴(yán)重衰退的收益率曲線倒掛對(duì)經(jīng)濟(jì)是不祥之兆，但對(duì)美股不一定是壞事。事實(shí)上，歷史表明，收益率曲線倒掛后的12-18個(gè)月美股往往走勢(shì)良好，在此期間平均上漲15%。然而，在這一年半之后的幾個(gè)月里，市場(chǎng)通常會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)衰退的猛烈到來(lái)而失去上升動(dòng)力。

這意味著一旦收益率曲線開(kāi)始倒掛，SPY通常只是暫時(shí)上漲，飆升之后仍會(huì)暴跌(盡管情況并非總是如此)。平均而言，從倒掛出現(xiàn)到衰退開(kāi)始的時(shí)間長(zhǎng)度約為15個(gè)月，而中值是16個(gè)月，SPY往往在這當(dāng)中的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)上漲到峰值。

那么，這對(duì)SPY的走勢(shì)意味著什么?這意味著，根據(jù)歷史情況，在投資者面臨嚴(yán)重的衰退風(fēng)險(xiǎn)之前，美股可能至少還有一年的上漲空間。但是許多人預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)衰退將在2023年初到來(lái)，而一些數(shù)據(jù)甚至表明美國(guó)可能已經(jīng)陷入了衰退。如果是這種情況，那么美股已經(jīng)處于市場(chǎng)低迷階段，這與年初至今的美股走勢(shì)相吻合。

最重要的是，還有證據(jù)表明美聯(lián)儲(chǔ)可能正在接近政策轉(zhuǎn)向。美國(guó)10月的CPI低于預(yù)期，核心CPI的漲幅約為5%。鑒于加息的唯一基礎(chǔ)是創(chuàng)四十年新高的通脹，CPI減速是一個(gè)非常有力的指標(biāo)，意味著美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)貨幣政策的鷹派態(tài)度可能很快會(huì)變得更加溫和。不過(guò)值得注意的是，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)的通脹目標(biāo)為2%，美國(guó)的通脹可能需要進(jìn)一步下降才真正具有說(shuō)服力。

美國(guó)的失業(yè)率仍處于低位，它是觀察美聯(lián)儲(chǔ)是否將要調(diào)整貨幣政策立場(chǎng)的另一個(gè)重要指標(biāo)。就業(yè)市場(chǎng)和通脹并非完全不相關(guān)，失業(yè)率上升可能有助于抑制通脹。這將使美聯(lián)儲(chǔ)能夠轉(zhuǎn)向并幫助應(yīng)對(duì)重大經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí)也支撐SPY免于急劇下滑。

然而，這些情況并不會(huì)必然發(fā)生。很可能出現(xiàn)這樣一種情況，即通脹保持在4%-5%的范圍內(nèi)，而失業(yè)率也在上升，迫使美聯(lián)儲(chǔ)在抗擊通脹與失業(yè)率之間做出令人不安的選擇。

如果發(fā)生這種情況，并且美聯(lián)儲(chǔ)選擇抗擊通脹而不是失業(yè)，這將與過(guò)去的歷史形成鮮明對(duì)比。正如MKM Partners首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)策略師Michael Darda最近評(píng)論的那樣：“回顧歷史會(huì)發(fā)現(xiàn)，只要美債收益率曲線出現(xiàn)倒掛，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和美聯(lián)儲(chǔ)降息就會(huì)隨之而來(lái)，沒(méi)有例外?！?/p>

鑒于2024年的總統(tǒng)選舉并不遙遠(yuǎn)，政治壓力很可能會(huì)促使美聯(lián)儲(chǔ)偏向于抗擊失業(yè)而不是通脹。因此，結(jié)合過(guò)去的歷史，美聯(lián)儲(chǔ)的政策很可能在未來(lái)18個(gè)月的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，這對(duì)SPY的前景是個(gè)好兆頭，因?yàn)榻迪⑼ǔ?duì)股票非常有利。

對(duì)投資者的建議

美債收益率曲線已倒掛至四十年來(lái)最深的水平。盡管目前宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩不安甚至經(jīng)濟(jì)衰退迫在眉睫，但SPY的前景并不明朗。鑒于SPY目前處于基于大量模型的合理估值范圍內(nèi)，除非出現(xiàn)黑天鵝事件，長(zhǎng)期投資者現(xiàn)在不應(yīng)該害怕繼續(xù)投資。

目前沒(méi)有太多的安全邊際，而且由于美聯(lián)儲(chǔ)尚未轉(zhuǎn)向，美股尤其是對(duì)利率特別敏感的成長(zhǎng)股存在相當(dāng)大的下行風(fēng)險(xiǎn)。鑒于過(guò)去10年SPY以大型成長(zhǎng)型科技股為主，而更多抗通脹和抗衰退的企業(yè)占比相對(duì)較小，如果美聯(lián)儲(chǔ)不能很快轉(zhuǎn)向，SPY未來(lái)可能仍會(huì)面臨重大的不利因素。