昭衍新藥(06127)：業(yè)績大增股價大跌，“猴茅”為何不再香？

10月19日，“猴茅”昭衍新藥(06127)發(fā)布公告，預(yù)計前三季度公司實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6.07億元至6.57億元，同比增加約144.8%至164.8%。

時隔3個月，再度發(fā)布凈利潤實現(xiàn)高位增長的業(yè)績預(yù)增公告，顯然讓市場的目光再次聚焦至這家安評龍頭。只是時過境遷，7月14日半年報預(yù)增公告發(fā)布次日，昭衍新藥港股股價攀升至今年以來股價新高59.63港元。

但在此次預(yù)增公告發(fā)布前的10月12日，昭衍新藥港股股價卻觸及了其上市以來的新低24.95港元。也就是說，近3個月內(nèi)公司股價區(qū)間最大跌幅達(dá)到58.16%。而“猴茅”基本面與股價的背離，對投資者來說是機(jī)會還是陷阱?

身不由己的“猴茅”

作為一家半年報以來便業(yè)績增速表現(xiàn)良好，但股價卻跌跌不休的醫(yī)藥企業(yè)，昭衍新藥在二級市場出現(xiàn)基本面與股價的背離，與整個宏觀環(huán)境背景、醫(yī)藥行業(yè)景氣度都有一定關(guān)系。

由于CRO的主要模式就是承接創(chuàng)新藥企業(yè)的非核心研發(fā)外業(yè)務(wù)外包，但隨著美國進(jìn)入加息周期，創(chuàng)新藥企的一級市場融資進(jìn)入回落期，疊加創(chuàng)新藥企業(yè)收縮開支預(yù)期，因此此前市場觀點對于明年CRO行業(yè)的增速并不看好。

在此背景下，與今年中報預(yù)告凈利潤增長相比，機(jī)構(gòu)對不少CRO企業(yè)一致預(yù)測的明年凈利潤的增速均有不同程度的下滑。該趨勢下，昭衍新藥即使在7月14日發(fā)布了盈喜，仍逃不脫后續(xù)股價下跌的現(xiàn)實。

另外在9月12日，受到拜登法令讓生物制藥回歸美國本土的消息影響，讓本就處在消極情緒下的CRO板塊因市場對未來的訂單產(chǎn)生擔(dān)憂而再次受到重挫。由此，身處CRO板塊的昭衍新藥便在市場對整個板塊的恐慌情緒中出現(xiàn)了基本面與股價的背離。

不過市場并非僅僅針對CRO板塊，投資者們的“過度反應(yīng)”與目前較低的醫(yī)藥行業(yè)景氣度同樣不無關(guān)系。

從行業(yè)估值數(shù)據(jù)來看，醫(yī)療保健指數(shù)的當(dāng)前PE為31.23倍，與歷史平均市盈率51.69倍相比，仍處于機(jī)會值以下。另外，生物醫(yī)藥指數(shù)當(dāng)前PE為31.65倍，遠(yuǎn)低于行業(yè)機(jī)會值46.42倍和行業(yè)歷史平均值62.86倍。從機(jī)構(gòu)持倉情況來看，公募基金一季報數(shù)據(jù)顯示，公募基金對醫(yī)藥持倉也處于近十年低點，扣除主動醫(yī)藥基金和指數(shù)基金后的公募持倉當(dāng)前僅約7%，處于低位配置水平，也從側(cè)面反映出行業(yè)景氣度依然處在低值。

但實際上，受到此輪CRO板塊調(diào)整的波及，昭衍新藥顯然有些無辜。

從最新披露的前三季度盈喜來看，昭衍新藥預(yù)計報告期內(nèi)歸母凈利潤最多約6.57億元，同比增長164.8%，扣非凈利潤最多同比增長191.9%。

雖然今年6月17日，國家市場監(jiān)督管理總局發(fā)布《三部門發(fā)布公告停止執(zhí)行<關(guān)于禁止野生動物交易的公告>》引發(fā)昭衍新藥A股股價開盤就跳水并跌停，但野生動物交易放開對公司經(jīng)營影響有限，主要影響觀賞類、經(jīng)濟(jì)類動物，實驗動物不在其范圍內(nèi)。

并且從中報和三季度盈喜也能看出，上半年國內(nèi)非人靈長類動物價格提升，依然給昭衍新藥帶來未實現(xiàn)生物資產(chǎn)公允價值變動收益持續(xù)增長。據(jù)智通財經(jīng)APP了解，即使剔除未實現(xiàn)的生物資產(chǎn)公允價值變動收益、利息收入及匯兌損益的影響后，公司經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤仍有望同比增長約61.0%-81.0%。

至于生物制藥回歸美國本土的消息，市場產(chǎn)生恐慌的原因在于部分境外營收占比較大的國內(nèi)CXO上市公司的訂單受影響。

但據(jù)智通財經(jīng)APP了解，從昭衍新藥今年中報披露在手訂單情況來看，2022年上半年公司整體簽署訂單超過20億元，其中境內(nèi)公司整體承接訂單金額超18億元，同比增長超過50%。截止6月30日，公司整體在手訂單金額超41億元。美國這一法案的簽訂對昭衍新藥的影響顯然有限。

后續(xù)增長看創(chuàng)新藥賽道

與處在融資風(fēng)險下的一眾18A企業(yè)不同，昭衍新藥的業(yè)務(wù)優(yōu)勢在于，其不需要像其他新藥研發(fā)企業(yè)一樣，承擔(dān)藥品研發(fā)和銷售風(fēng)險，并且臨床前研究服務(wù)還是在優(yōu)良臨床候選藥物基礎(chǔ)上進(jìn)行的實驗室研究和活體動物研究，研發(fā)成功率和容錯率較高。

并且憑借臨床前優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的稀缺性，包括掌握上游核心原材料、完善的技術(shù)平臺建設(shè)、一體化的服務(wù)能力、豐富的實驗經(jīng)驗等多維度優(yōu)勢，昭衍新藥已經(jīng)建立起了顯著的服務(wù)技術(shù)壁壘。

從財務(wù)上看，今年上半年，昭衍新藥應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率達(dá)到6.44，而同期美迪西為2.64，康龍化成為3.26，可見昭衍新藥顯著高于同業(yè)水平，側(cè)門反映出更高的市場議價能力。

然而，近年來下游市場的不景氣一定程度上還是影響了昭衍新藥的利潤水平。

從分部業(yè)務(wù)來看，藥物非臨床研究服務(wù)是昭衍新藥的核心業(yè)務(wù)，主要內(nèi)容包括藥物非臨床安全性評價服務(wù)、藥效學(xué)研究服務(wù)、藥代動力學(xué)研究服務(wù)和藥物篩選(通常而言，藥物非臨床研究服務(wù)就是指在臨床試驗階段前，對受試物的安全性、有效性、質(zhì)量可控性等進(jìn)行評價、檢測、研究的服務(wù))。

從公司此前披露的2021年年報數(shù)據(jù)來看，報告期內(nèi)，公司非臨床CRO業(yè)務(wù)的毛利率為49.0%，創(chuàng)下2017年以來新低;臨床業(yè)務(wù)的毛利率則為35.97%，相比上年同期的49.79%，下降13.83個百分點。由此帶來公司綜合毛利率持續(xù)走低，2021年公司綜合毛利率為48.73%，而在2017年該數(shù)據(jù)超過55%。

除此之外，2021年公司凈利潤能繼續(xù)保持高位增長，離不開“實驗猴”市場價格提升帶來的公允價值變動凈收益增長，若剔除此項收益影響，昭衍新藥當(dāng)期凈利潤或僅有3.99億元，增速則放緩至約57%。

據(jù)美國投行Jefferies統(tǒng)計，今年一季度，全球生物醫(yī)藥企業(yè)在手現(xiàn)金規(guī)模已從2021年的256億美元下降至249億美元，企業(yè)能夠負(fù)擔(dān)目前研發(fā)投入的平均年限也已由去年的3年下降至2.6年。而在國內(nèi)，數(shù)據(jù)顯示，今年上半年中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)投融資事件共632起，披露的投融資金額為1152億元，其中一級市場投融資事件583起，投融資金額671億元，同比分別減少47%和37%。

雖然從上文可以看出，昭衍新藥短期內(nèi)在手訂單仍可滿足公司業(yè)績增長需求，但其下游的創(chuàng)新藥企業(yè)客戶在美聯(lián)儲加息大環(huán)境下融資壓力陡增或影響公司未來的高基數(shù)增長。