東方證券：油脂行情逐步降溫 加工企業(yè)有望受益實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)彈性

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東方證券發(fā)布研究報(bào)告稱，全球油脂價(jià)格在羸弱的生產(chǎn)預(yù)期下保持低位運(yùn)行，高庫(kù)存依然是掣肘價(jià)格上行的核心因素，在南美新作生長(zhǎng)關(guān)鍵期尚未到來(lái)之前，天氣炒作對(duì)油脂行情逐步降溫，油脂加工企業(yè)有望受益于成本改善，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)彈性，關(guān)注金龍魚(300999.SZ)、道道全(002852.SZ)。

東方證券主要觀點(diǎn)如下：

油脂復(fù)盤：供需因素輪番主導(dǎo)，價(jià)格波動(dòng)大起大落。

過(guò)去20年間，油脂出現(xiàn)了6次上漲，價(jià)格波動(dòng)幅度最大超過(guò)200%，油脂價(jià)格對(duì)供需、經(jīng)濟(jì)、能源均表現(xiàn)出較強(qiáng)的敏感性，其分析邏輯：1)供需框架：庫(kù)消比決定價(jià)格中樞。拉長(zhǎng)周期來(lái)看，期貨價(jià)格與預(yù)測(cè)年度庫(kù)消比呈現(xiàn)明顯的反向關(guān)系。2)經(jīng)濟(jì)與能源屬性：改變價(jià)格的另一股力量。一方面，植物油的主要用途是食用消費(fèi)，且餐飲消費(fèi)的比重達(dá)到49%，消費(fèi)強(qiáng)弱會(huì)通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的景氣程度來(lái)反應(yīng)，因此油脂價(jià)格與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。另一方面，隨著植物油制備生柴產(chǎn)量的增加，進(jìn)入燃料領(lǐng)域的植物油價(jià)格顯現(xiàn)出“能源屬性”，從品種上看，棕櫚油、大豆油、菜籽油等產(chǎn)量較大的油脂品種在全球生物柴油中的占比也較大，因此與原油價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性也十分密切。

供給端：高位庫(kù)存結(jié)轉(zhuǎn)，新作預(yù)期豐產(chǎn)。

1)棕櫚油：22/23新作產(chǎn)量達(dá)到7916萬(wàn)噸，同比增加4.2%;庫(kù)消比22.3%，同比增加0.5pct。由于舊作棕櫚油產(chǎn)量較高，棕櫚油結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存已經(jīng)處于歷史高位，因此新作的產(chǎn)量情況對(duì)價(jià)格的影響較為有限，關(guān)鍵在于庫(kù)存釋放節(jié)奏。從兩大主產(chǎn)國(guó)來(lái)看，印尼的高庫(kù)存狀態(tài)最為明顯，6月庫(kù)存達(dá)到668萬(wàn)噸，同比增加55.7%，隨著出口政策的放開，印尼的高庫(kù)存有望釋放，但是也壓制馬來(lái)西亞的出口節(jié)奏，馬來(lái)西亞庫(kù)存近月持續(xù)攀升，8月達(dá)到209.47萬(wàn)噸，同比增加11.6%。

2)豆油：美豆受天氣影響的減產(chǎn)在9月落地，但是全球新作大豆的產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將增加10.3%，庫(kù)消比上升1.5pct至26.2%，增產(chǎn)主要來(lái)自于南美，受去年干旱影響，南美單產(chǎn)大幅受挫，新作增產(chǎn)基于南美單產(chǎn)大幅改善的預(yù)期，雖然當(dāng)前拉尼娜現(xiàn)象依然持續(xù)，但是南美大豆的關(guān)鍵生長(zhǎng)期從明年1月開始，天氣炒作密集期尚未到來(lái)。

3)菜籽油：加拿大菜籽已經(jīng)進(jìn)入收獲階段，由于生長(zhǎng)期天氣較好，預(yù)計(jì)全球新作產(chǎn)量較去年增加12.6%至8314萬(wàn)噸，庫(kù)消比增加2.6pct至9.1%。

4)葵花油：22/23年度全球葵花籽預(yù)計(jì)產(chǎn)量5194.8萬(wàn)噸，同比減少9.1%，俄烏沖突顯著影響了烏克蘭的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，進(jìn)而壓縮了葵籽產(chǎn)出預(yù)期。產(chǎn)量的下降導(dǎo)致庫(kù)存減少，新作庫(kù)消比降低1.8pct至12.8%，但是由于21/22年度高產(chǎn)，全球葵花籽庫(kù)存達(dá)到了755.7萬(wàn)噸歷史高位，因此當(dāng)前葵花籽的供應(yīng)體量是充足的，核心關(guān)注高庫(kù)存的出庫(kù)情況。

需求端：食用需求恢復(fù)，生柴政策調(diào)整。

預(yù)計(jì)22/23年度的全球消費(fèi)量2.13億噸，同比增長(zhǎng)3.2%。油脂需求主要包括食用(73%)和工業(yè)(26%)兩個(gè)部分。1)食用方面，22/23年度全球植物油食品消費(fèi)預(yù)計(jì)增加527.7萬(wàn)噸，其中中國(guó)預(yù)計(jì)增加262.2萬(wàn)噸，同比上一年度增加7.5%，但由于21/22年度消費(fèi)減少至3508.5萬(wàn)噸，新作同比20/21年度增加僅不到1%。受疫情沖擊，國(guó)內(nèi)食用油需求明顯下滑，豆油、棕櫚油庫(kù)存位于低位，后續(xù)仍需關(guān)注消費(fèi)復(fù)蘇帶來(lái)的補(bǔ)庫(kù)需求兌現(xiàn)。2)工業(yè)方面，2022/23年度植物油工業(yè)用量5556.3萬(wàn)噸，同比增加5.8%，生物柴油生產(chǎn)是食用油工業(yè)消費(fèi)的主要形式，但與過(guò)去不同，植物油制生物柴油受到歐盟限制，原料應(yīng)用比例將下降，因此純粹的生柴對(duì)植物油消費(fèi)增長(zhǎng)的歷史不會(huì)復(fù)現(xiàn)，需要關(guān)注美國(guó)、東南亞新政策落地。

風(fēng)險(xiǎn)提示：天氣風(fēng)險(xiǎn)、地緣沖突、疫情等事件風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、需求增長(zhǎng)不及預(yù)期等。