東興證券：穩(wěn)增長政策效果開始顯現(xiàn) 寬信用發(fā)力利好成長股

摘要

內(nèi)外部環(huán)境一致指向下一階段成長占優(yōu)。海外來看，美聯(lián)儲(chǔ)加息的壓制已經(jīng)基本消退。7月美聯(lián)儲(chǔ)如期加息75BP，考慮到美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇、鮑威爾首提加息可能放緩、距年底中性利率空間已經(jīng)不大，75BP或是加息上限。近期美股走強(qiáng)、A股的成長板塊大幅上行也在側(cè)面印證這一趨勢(shì)。國內(nèi)來看，穩(wěn)增長政策的效果已經(jīng)開始顯現(xiàn)，寬信用發(fā)力實(shí)際上也更利好成長股。最新發(fā)布6月工企利潤同比不僅轉(zhuǎn)正，主要由于量升的拉動(dòng)。政策邊際增量有限，但也更加強(qiáng)調(diào)寬信用。政治局會(huì)議指出：“宏觀政策要在擴(kuò)大需求上積極作為”、“財(cái)政貨幣政策要有效彌補(bǔ)社會(huì)需求不足”。

流動(dòng)性來看，內(nèi)外資也在7月下旬開始加倉成長。不僅市場(chǎng)表現(xiàn)上，成長明顯優(yōu)于其他板塊，微觀流動(dòng)性也在印證這一趨勢(shì)。7月上半月資金更青睞疫后修復(fù)所指向的消費(fèi)：北向、兩融上半月北向主要加倉醫(yī)藥、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)。下半月對(duì)消費(fèi)配置明顯減少，兩融轉(zhuǎn)向電新、軍工、化工板塊，北向則加倉通信、電子、計(jì)算機(jī)板塊，ETF也于月末開始增配TMT。

成長性是確定性的來源。一、行業(yè)自身高景氣、本次政策局會(huì)重點(diǎn)關(guān)注等多重因素驅(qū)動(dòng)的成長板塊：新能源汽車(銷售業(yè)績好、政策驅(qū)動(dòng))、光伏(裝機(jī)、出口維持旺盛)、風(fēng)電(招標(biāo)量抬升)、軍工(中報(bào)業(yè)績高增、訂單量高增)和光模塊(下游資本開支高增);二、利潤從上游向中下游轉(zhuǎn)移，關(guān)注銷售已經(jīng)出現(xiàn)明顯回暖的：家電和汽車;三、本次政治局會(huì)議將防范化解銀行特別是村鎮(zhèn)銀行風(fēng)險(xiǎn)作為重點(diǎn)工作，對(duì)銀行到托底作用，伴隨寬信用發(fā)力、信貸進(jìn)一步擴(kuò)張，關(guān)注銀行的投資機(jī)會(huì)。

正文

市場(chǎng)回顧：美股強(qiáng)于A股

7月中旬以來，美股轉(zhuǎn)強(qiáng)而A股走弱。此前受美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的擾動(dòng)，美股表現(xiàn)弱于A股，七月下旬美股開始反彈。伴隨7月27日晚美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議召開，加息預(yù)期見頂，聯(lián)邦基金利率期貨市場(chǎng)對(duì)于年底加息終點(diǎn)的預(yù)期由3.4%降至3.3%左右，27日-29日美股大幅上漲，道指、納指分別上漲7.2%、3.4%。

反觀A股，7月19日-7月29日，上證指數(shù)僅上漲0.1%，而創(chuàng)業(yè)板指下跌3.4%。此前表現(xiàn)較優(yōu)秀的消費(fèi)板塊跌幅居前，而TMT漲幅居于所有行業(yè)前列，計(jì)算機(jī)、傳媒、通信、電子分別上漲5.5%、4.1%、3.4%、2.4%。此外，政策利好的地產(chǎn)也較為優(yōu)異，上漲5.2%。在本次美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議召開之后A股的成長板塊反彈也較為明顯。

海外環(huán)境：美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期見頂

下階段美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度料將放緩。7月27日美聯(lián)儲(chǔ)召開FOMC會(huì)議，如期加息75BP，并繼續(xù)推進(jìn)縮表計(jì)劃?？紤]到美衰退風(fēng)險(xiǎn)、鮑威爾鴿派表態(tài)，75BP或?yàn)榧酉⒎确逯?。第一、美衰退風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)加強(qiáng)，Q1、Q2美GDP年化環(huán)比下跌1.6%、0.9%，已持續(xù)兩個(gè)季度下降。雖然美聯(lián)儲(chǔ)仍然不承認(rèn)美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，但不斷放緩的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)提升加息幅度阻礙更大。第二、鮑威爾首提“可能放緩加息節(jié)奏”，鮑威爾在發(fā)布會(huì)上提出，某些時(shí)候“it will be appropriate to slow down”。第三、鮑威爾指出年底中性利率為3.25%-3.50%是合適的，即加息空間還有100BP，考慮年內(nèi)還有3次FOMC會(huì)議，單次加息100BP概率較小。

國內(nèi)環(huán)境：穩(wěn)增長已顯現(xiàn)效果，關(guān)注寬信用落地

工企利潤不僅整體增速轉(zhuǎn)正，且主要受量升帶動(dòng)。6月工企利潤同比增速為+0.8%，為4月以來疫情沖擊后增速首次轉(zhuǎn)正。且工業(yè)增加值、PPI分別上行、下行，工企利潤增速主要受到量的拉動(dòng)，實(shí)際需求已經(jīng)出現(xiàn)了回升。

政策邊際增量較小，但仍側(cè)重寬信用。7月28日政治局會(huì)議召開，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。第一、4月政治局會(huì)議仍提“努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”，但7月會(huì)議強(qiáng)調(diào)運(yùn)行在合理區(qū)間與“力爭實(shí)現(xiàn)最好結(jié)果”。第二、政策邊際增量較小。政策定調(diào)以落地執(zhí)行為主，包括“用好地方政府專項(xiàng)債券資金”、“加大對(duì)企業(yè)的信貸支持”、“用好政策性銀行新增信貸”、“用好基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資基金”，相關(guān)政策均已出臺(tái)，并無新增刺激政策。會(huì)議仍在強(qiáng)調(diào)寬信用，包括“擴(kuò)大需求”、“財(cái)政貨幣政策要有效彌補(bǔ)社會(huì)需求不足”、“加大對(duì)企業(yè)的信貸支持”在內(nèi)的政策表態(tài)，主要目的是擴(kuò)大整體需求。

資金流向：增配成長，減倉消費(fèi)

7月下旬資金對(duì)食品飲料配置減少，轉(zhuǎn)向成長板塊。北向、兩融上半月北向主要加倉醫(yī)藥、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)。下半月對(duì)消費(fèi)配置明顯減少，兩融轉(zhuǎn)向電新、軍工、化工板塊，北向則加倉通信、電子、計(jì)算機(jī)板塊。ETF變動(dòng)滯后于兩融、北向，月末也轉(zhuǎn)向TMT。7/18-7/22一周ETF開始大幅流入消費(fèi)，7/25-7/29一周TMT成為流入規(guī)模最大板塊，規(guī)模達(dá)8.14億元。

市場(chǎng)展望：重回成長，復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)

內(nèi)外部環(huán)境均指向成長板塊。外部環(huán)境來看，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期見頂背景下，下階段加息幅度或收窄，美債收益率上行動(dòng)力減弱，利率對(duì)估值壓制緩解，利好成長板塊估值回升。內(nèi)部環(huán)境來看，一是下階段政策增量不大，業(yè)績高增對(duì)股價(jià)拉動(dòng)作用更大;二是微觀流動(dòng)性層面，各機(jī)構(gòu)投資者7月末均轉(zhuǎn)向成長板塊。

政治局會(huì)議重點(diǎn)提及多個(gè)產(chǎn)業(yè)方向。一方面，相較4月會(huì)議，7月會(huì)議新強(qiáng)調(diào)了國企改革、新能源供應(yīng)保障。另一方面，部分行業(yè)雖在4月會(huì)議也有涉及，但本次會(huì)議提出了更加具體的措施。包括房地產(chǎn)“工具箱”、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)“綠燈投資案例”、外貿(mào)“一帶一路”、金融“化解村鎮(zhèn)銀行風(fēng)險(xiǎn)”。

相比于4月和2021年12月的政治局會(huì)議，本次會(huì)議在新能源、基建政策方面做了進(jìn)一步、更細(xì)化的表述，提出“加大力度規(guī)劃建設(shè)新能源供給消納體系”、“支持中西部地區(qū)改善基礎(chǔ)設(shè)施和營商環(huán)境”以及“用好地方政府專項(xiàng)債券資金，支持地方政府用足用好專項(xiàng)債務(wù)限額”，新能源與基建特別是中西部地區(qū)改善基建或仍是政策主要發(fā)力方向。此外，對(duì)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)，在此前“常態(tài)化監(jiān)管”的表述下，本次會(huì)議進(jìn)一步明確將“集中推出一批“綠燈”投資案例”，“綠燈案例”預(yù)計(jì)將對(duì)后續(xù)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)營和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資的方向形成指導(dǎo)。

光伏、風(fēng)電維持高景氣且再迎政策利好。光伏產(chǎn)業(yè)鏈下游需求維持旺盛，生產(chǎn)、出口均處于高位，6月出口金額累計(jì)同比高達(dá)96.61%。據(jù)風(fēng)電之音統(tǒng)計(jì)，截至6月，我國2022年上半年風(fēng)電招標(biāo)量53.46GW，已接近去年全年的招標(biāo)量。成本端上游鋼材、鋁材等價(jià)格回落下，盈利空間有望擴(kuò)張。光伏、風(fēng)電自身景氣度較高，并且本次政治局會(huì)議再獲政策關(guān)注，提出“加大力度規(guī)劃建設(shè)新能源供給消納體系”，行業(yè)有望持續(xù)受益。

新能源汽車、光模塊、國防軍工景氣向好。6月新能源汽車銷量、動(dòng)力電池裝車量景氣顯著回暖，當(dāng)月同比分別為133.04%和143.35%，且行業(yè)下半年仍有望受到“促消費(fèi)”拉動(dòng)。據(jù)Canalys最新數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年第一季度全球云基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)支出同比增長34%。亞馬遜、微軟、谷歌三大云廠商總支出同比增長42%，下游資本開支高企有望持續(xù)支撐行業(yè)景氣。同時(shí)我國“東數(shù)西算” 10個(gè)國家數(shù)據(jù)中心集群中有新開工項(xiàng)目25個(gè)，投資超過1900億元。信驊科技2022年以來營收也持續(xù)維持高增速，6月增速高達(dá)55%，持續(xù)驗(yàn)證光模塊板塊景氣度。2022年Q1五大主機(jī)廠訂單較2021年Q2、Q3高點(diǎn)略有回落但整體仍然處于歷史高位，行業(yè)有望持續(xù)受益于高增速訂單。

基于利潤分配的角度，中下游行業(yè)的利潤擠壓進(jìn)一步得到緩解。PPI、CPI此消彼漲背景下，中下游行業(yè)利潤擠壓情況得到明顯緩解，6月中游、下游利潤占比環(huán)比分別抬升0.42、0.75個(gè)百分點(diǎn)。歷史經(jīng)驗(yàn)也顯示當(dāng)PPI回落、CPI上升的時(shí)間區(qū)間內(nèi)，中下游利潤占比也隨之上行。

消費(fèi)行業(yè)中家電、汽車景氣確定性較為明顯，且受“促消費(fèi)”政策拉動(dòng)。6月白色家電銷售顯著回暖，冰箱、空調(diào)銷售額同比增速分別從5月的-40%、-19%回升至-8%、-1%。7月22日，在國新辦舉行的國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上，商務(wù)部副部長盛秋平表示，《關(guān)于促進(jìn)綠色智能家電消費(fèi)的若干措施》將于近期發(fā)布。據(jù)介紹，《措施》將通過在全國范圍內(nèi)展開家電以舊換新和家電下鄉(xiāng)、以市場(chǎng)化手段補(bǔ)齊家電市場(chǎng)短板弱項(xiàng)、以高質(zhì)量供給引領(lǐng)和帶動(dòng)家電消費(fèi)等多項(xiàng)措施并舉促進(jìn)綠色家電消費(fèi)。6月乘用車產(chǎn)銷回暖明顯且已經(jīng)進(jìn)入正區(qū)間，同比分別達(dá)6.0%、3.4%。6月以來汽車“促消費(fèi)”政策不斷出臺(tái)，下半年行業(yè)有望受到持續(xù)拉動(dòng)。特別是新能源汽車銷售向好，當(dāng)月同比達(dá)133.04%。

本次政治局會(huì)議將防范化解銀行特別是村鎮(zhèn)銀行風(fēng)險(xiǎn)作為重點(diǎn)工作，對(duì)銀行起到托底作用。高頻數(shù)據(jù)來看，4月以來社融增速持續(xù)回暖，6月存量同比已升至10.8%。雖然4、5月社融主要拉動(dòng)力是政府債券，中長期貸款轉(zhuǎn)正僅持續(xù)6月一個(gè)月，考慮到PMI、工增、企業(yè)利潤等基本面數(shù)據(jù)均顯示需求端有所復(fù)蘇，疊加政治局會(huì)議仍強(qiáng)調(diào)寬信用，下階段寬貨幣到寬信用的傳導(dǎo)有望持續(xù)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)收緊超預(yù)期，市場(chǎng)波動(dòng)超出預(yù)期，疫情演變超預(yù)期。

本文編選自微信公眾號(hào)“林莎策略觀察”，智通財(cái)經(jīng)編輯：謝青海。