中銀策略：商品Risk off A股Risk on

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中銀證券王君策略團(tuán)隊(duì)最新觀點(diǎn)認(rèn)為，全球需求下行導(dǎo)致商品庫存被動(dòng)積累到殺價(jià)去庫過程中，商品市場(chǎng)或?qū)⒊尸F(xiàn)下行趨勢(shì)，A股有望走出獨(dú)立行情。

中銀策略指出，主邏輯是國(guó)內(nèi)GDP觸底回升與PPI持續(xù)下行為A股市場(chǎng)提供非常舒適的宏觀環(huán)境。大宗商品價(jià)格下跌有利于國(guó)內(nèi)寬松貨幣政策延續(xù)。22Q2經(jīng)濟(jì)觸底與12Q3，18Q4類似，都具備通脹下行，流動(dòng)性寬松的宏觀背景，A股市場(chǎng)因此受益。行業(yè)上，超配方向：電新、電子、軍工、汽車、食品飲料、農(nóng)林牧漁等。

市場(chǎng)熱點(diǎn)思考

上周伴隨著全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期加深，大宗商品無論工業(yè)品、能化、農(nóng)產(chǎn)品多品種出現(xiàn)了不同程度的同步下跌，Risk off特征明顯。我們前期報(bào)告一直反復(fù)強(qiáng)調(diào)，在去年看好大宗年度行情后，今年對(duì)商品市場(chǎng)轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎；因此當(dāng)前市場(chǎng)的下跌并未超出我們的預(yù)期。與此同時(shí)，股票市場(chǎng)和商品正在從同步走向分化，尤其是A股市場(chǎng)，在全球商品下跌，通脹預(yù)期調(diào)降的背景下更加受益。

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)的衰退預(yù)期增強(qiáng)，從短周期定位上，以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入庫存周期下行階段，衰退早期跡象明顯。從過往四輪庫存周期驗(yàn)證，商品和股票下跌的概率偏大。從商品內(nèi)部分類，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期更敏感的工業(yè)品下跌幅度領(lǐng)先商品總體；農(nóng)產(chǎn)品和能化也跟隨下跌，但主跌段更多在衰退后期；貴金屬相對(duì)收益明顯。上周我們看到，隨著美國(guó)公布6月PMI數(shù)據(jù)不及預(yù)期，商品市場(chǎng)Risk off 開啟。按照庫存周期下行商品市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律，大宗商品或進(jìn)入量?jī)r(jià)齊跌的主跌行情階段。

我們前期一直強(qiáng)調(diào)決定商品價(jià)格的三個(gè)因素，全球需求，流動(dòng)性溢價(jià)以及供給沖擊。當(dāng)前兩個(gè)因素已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)向；伴隨著歐美加息緊縮進(jìn)程，全球需求步入衰退的概率再放大，IMF等國(guó)際組織不斷下調(diào)全球增長(zhǎng)預(yù)期；另一方面，流動(dòng)性緊縮也帶來的商品金融溢價(jià)的收縮；而供給的收縮對(duì)商品定價(jià)也比較充分。全球需求下行導(dǎo)致商品庫存被動(dòng)積累到殺價(jià)去庫過程中，商品市場(chǎng)或?qū)⒊尸F(xiàn)下行趨勢(shì)。

在短周期不同階段，商品和股市走勢(shì)大多是同步的，有時(shí)也會(huì)出現(xiàn)階段性的反向。當(dāng)前商品市場(chǎng)下跌有利于降低全球的通脹預(yù)期，這也是美股近期反彈的邏輯。在美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入衰退后，美債利率大概率會(huì)見頂回落，這會(huì)壓縮短端和長(zhǎng)端的期限利差，從而降低市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)加息的力度的預(yù)期。我們認(rèn)為美股的主跌段已經(jīng)過去大半，但其仍然處于弱勢(shì)震蕩的格局，很難走出逆勢(shì)上漲的趨勢(shì)。一方面，美股對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退還沒有充分定價(jià)；另一方面，美國(guó)通脹輸入性因素只是其一，其自身的工資螺旋推動(dòng)明顯，具有一定價(jià)格粘性；考慮后續(xù)縮表的預(yù)期，美股現(xiàn)在談企穩(wěn)還為時(shí)過早。

商品下跌，A股有望走出獨(dú)立行情。國(guó)內(nèi)與海外不同，下半年短周期處于衰退后期到擴(kuò)張?jiān)缙陔A段。我們中期策略《底部演繹，成長(zhǎng)起跑》主邏輯是國(guó)內(nèi)GDP觸底回升與PPI持續(xù)下行為A股市場(chǎng)提供非常舒適的宏觀環(huán)境。大宗商品價(jià)格下跌有利于國(guó)內(nèi)寬松貨幣政策延續(xù)。22Q2經(jīng)濟(jì)觸底與12Q3，18Q4類似，都具備通脹下行，流動(dòng)性寬松的宏觀背景，A股市場(chǎng)因此受益。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)率先企穩(wěn)，人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)，A股走出獨(dú)立行情也加大了下半年場(chǎng)外資金和外資流入的強(qiáng)度，從而在微觀流動(dòng)性上支撐股市走強(qiáng)。行業(yè)上，建議重點(diǎn)關(guān)注我們中期策略提示的超配方向：電新、電子、軍工、汽車、食品飲料、農(nóng)林牧漁等。