貝殼（BEKE.US）回港“探新路”，是一石二鳥還是無奈之舉？

在中概股“回歸潮”中，貝殼(BEKE.US)交出了一份意想不到的答案。

5月5日，貝殼發(fā)布公告表示，擬將其A類普通股以介紹形式于港交所主板雙重主要上市，同時繼續(xù)在紐交所保持主要上市地位并交易。根據(jù)公告披露的內(nèi)容來看，貝殼預計于5月11日開始掛牌交易，A類普通股將以每手100股A類普通股進行買賣，股票代碼為“2423”。

不過，結合外部環(huán)境來看，此次貝殼回歸港股市場也是眾人意料之舉。

在中美貿(mào)易摩擦風險下，中概股“在外日子”并不算好過。當?shù)貢r間5月4日，美國證券交易委員會(SEC)再一次公布了中概股“預摘牌名單”，與之前的名單不同的是，此次更新，他們將88家中概股公司列入名單，其中不乏嗶哩嗶哩(B站)、蔚來汽車、小鵬汽車、網(wǎng)易等熱門公司。

而需要注意的是，這已經(jīng)是SEC第6批發(fā)布預摘牌名單，且這一批次的數(shù)量遠超此前幾批，截至目前SEC官網(wǎng)上的預摘牌名單已經(jīng)達到105家中國公司。在這樣的生存背景下，貝殼“回港”顯然是意料之中的事。

但值得一提的是，貝殼此次采用的“雙重主要上市+介紹上市”的上市方式，可謂是開創(chuàng)了中概股回歸港股的“新路徑”——其是目前首支采取這種方式回港的中概股。

故此，貝殼的回港舉動在資本市場也產(chǎn)生了一定轟動效應。

回港“探新路”：雙重主要上市+介紹上市

一般來說，中概股選擇雙重主要上市方式回歸港股還是比較常見的，譬如前不久在港股上市的知乎，2021年3月26日，知乎(ZH.US)在紐交所正式掛牌上市，2022年4月22日，在紐交所上市未滿1年的知乎(02390)又正式在中國香港“雙重上市”。

而介紹上市這一種上市模式則在境外比較常見，在國內(nèi)市場并不常見，譬如廣汽集團(02238)在港交所雖然是采用介紹上市的形式，但那已經(jīng)是2010年的事了。

而此次貝殼結合了這兩種上市模式，也算是開創(chuàng)了中概股回歸港股市場的新路徑。

那么，何謂“介紹上市”和“雙重主要上市”呢?

據(jù)智通財經(jīng)APP獲悉，介紹上市是已發(fā)行證券申請上市的一種方式，不需要在上市時再發(fā)行新股，因為該類申請上市的證券已有相當數(shù)量，并為公眾所持有，故可推斷其在上市后會有足夠的流通量。其特點是沒有“公開招股”一環(huán)，以及不涉及發(fā)行新股或出售現(xiàn)有股東所持股份。而優(yōu)點則是可以把企業(yè)融資和證券上市在時間上分開，給企業(yè)以更大的靈活性。

根據(jù)香港聯(lián)交所的上市規(guī)則，在三種情況下一般可采用介紹上市的模式：一是申請上市的證券已在一家證券交易所上市，爭取在另一家交易所上市，或為同一交易所的“轉板上市”。二是“分拆上市”，即發(fā)行人的證券由一名上市發(fā)行人以實物方式，分派給其股東或另一上市發(fā)行人的股東;三是換股上市有時也采用這種模式。

鑒于介紹上市的特點和優(yōu)點，不少業(yè)內(nèi)人士表示貝殼在中概股“坎坷歸途”中也算是找到了答案。

其中，IPG中國首席經(jīng)濟學家柏文喜在接受媒體采訪表示：“就貝殼而言，作為中概股，面臨中美經(jīng)貿(mào)關系帶來的風險，同時也因為近期業(yè)績問題和其他風波導致股價和市值不振，通過在港二次上市，除了提升自身流動性和有利于股價與市值之外，還可以為中概股方面的沖突問題做一個風險備份?！?/p>

再來看雙重上市，該上市模式是指公司已在另一證券交易所上市的情況下，在香港市場按照當?shù)厥袌鲆?guī)則上市，兩個資本市場均為主要上市地，即使企業(yè)在其中一家交易所摘牌，也不影響其在另一交易所的上市地位。

優(yōu)勢和在本地上市沒有太大區(qū)別，符合A股市場監(jiān)管便能納入港股通。而劣勢則是需要同時滿足各個上市地的監(jiān)管要求，上市流程更加復雜，需要花費更多的時間和成本。此前，美國證券交易委員會(SEC)于美東時間4月21日將貝殼列入“預摘牌名單”，當時就有專家曾提出貝殼雙重主要上市的可能性。

不過，誰也沒有想到，貝殼選擇了“雙重主要上市+介紹上市”這一回港路徑。對于此，貝殼也表示，申請在港交所以介紹上市方式進行雙重主要上市屬合適且有利，讓公司能夠更接近國內(nèi)市場并進一步提升公司品牌。

事實上，隨著貝殼打響了雙重主要上市+介紹上市回港方式的“第一槍”，還有更為深遠的意義，其或許將掀起了中概股回歸熱潮。

今年3月10日，SEC公布首批5家進入預摘牌名單的公司，3月23日、3月30日、4月12日和4月22日，SEC又相繼公布了4批預摘牌名單，直至5月4日SEC又發(fā)布了新一批的預摘牌名單，截至目前SEC官網(wǎng)上的預摘牌名單已經(jīng)達到105家中國公司。根據(jù)SEC的規(guī)定，被列入預摘牌名單的公司需要在一定期限內(nèi)向SEC提出異議，未提出異議的公司將自動被轉入“確定摘牌名單”。

在當下中美貿(mào)易摩擦尚未完全緩和、全球經(jīng)濟政治錯綜復雜的大背景下，中概股在外處境真算不上友好，可以預見的是，未來一段時間內(nèi)，SEC的“預摘牌名單”和“確定摘牌名單”或許還會繼續(xù)增加。

在此背景下，貝殼創(chuàng)新的回歸方式也不失為其他中概股回歸提供一些參考價值，進而加速了中概股“回歸””。

持續(xù)性打“問號”的盈利能力

需要注意的是，貝殼通過雙重主要上市+介紹方方式回歸的背后，則是該公司未知的盈利能力和放緩的營收增長狀態(tài)。

據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，營收方面，貝殼的營收增長速度已從過去的“高增長通道”步入“緩增長狀態(tài)”——其凈收入由2019年的460億元增加53.2%至2020年的705億元，并進一步增加14.6%至2021年的808億元。從53.2%到14.6%，其凈收入增速的放緩顯然透露出其目前的增長瓶頸。

(數(shù)據(jù)來源：貝殼公告)

而盈利方面，貝殼近幾年則表現(xiàn)較為波動。2019年和2021年分別錄得凈虧損為21.8億元、5.25億元，2020年則實現(xiàn)凈利潤為27.78億元(其中包括因疫情獲得9.17億元政府補助)。與此同時，該公司毛利率也不斷下滑，已經(jīng)由2019年的24.5%下降至2021年的19.6%。

從招股書所透露的訊息來看，貝殼凈利潤表現(xiàn)波動不乏商譽減值以及各種費用增長等原因。具體而言，2021年，貝殼商譽、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)減值約7.47億元，銷售和市場費用則同比增加16.0%至43億元，一般及行政費用同比增長17.6%至89億元。

與此同時，貝殼的現(xiàn)金流于2021年也出現(xiàn)了較大幅度的波動。據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，其經(jīng)營活動所得的現(xiàn)金凈額由2020年的93.62億元減少至2021年的35.95億元，年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物總額則由2020年的495.37億元減少至2021年的267.32億元。

(數(shù)據(jù)來源：貝殼公告)

此外，需要注意的是，該公司2021年業(yè)績波動明顯與2021年不斷趨嚴的監(jiān)管環(huán)境不無關系。

智通財經(jīng)APP了解到，為應對2021年上半年房價加速上漲，監(jiān)管部門相應收緊政策及信貸調(diào)控。監(jiān)管環(huán)境趨嚴的背景下，自2021年下半年起存量房及新房交易均出現(xiàn)下降。而疲軟的銷售市場自然而言也對貝殼2021年第三及第四季度的財務業(yè)績產(chǎn)生負面影響。

具體來看，于2021年第三季度，貝殼的凈收入由2020年同期的205億元下降11.9%至181億元，主要由于總交易額由2020年同期的10,500億元下降20.9%至8,307億元。于2021年第四季度，貝殼的凈收入由2020年同期的227億元下降21.5%至178億元，主要由于總交易額由2020年同期的11,200億元下降34.6%至7,324億元。因此，該公司于2021年第三及第四季度分別確認凈虧損為17.66億元、9.33億元。

至此，貝殼也在招股書中提示風險稱，2021年地產(chǎn)行業(yè)出臺一系列規(guī)范措施，譬如北京、上海等城市的住建部門發(fā)布關于加強房地產(chǎn)行業(yè)或經(jīng)紀人全面管理的通知...在這些措施影響下，二手房交易及新房交易的成交量及均價有所下降，消費者的購房意愿也有所下降，繼而也會影響公司業(yè)務，未來中政府部門可能會繼續(xù)不時出臺新法律、法規(guī)及政策以穩(wěn)定及支持中國部分地區(qū)居住行業(yè)的長期健康發(fā)展，這可能對公司的業(yè)務造成潛在影響。

2020年8月13日，貝殼登陸紐交所，發(fā)行價為20美元/股，當日收報37.44美元/股。巔峰時刻，貝殼的股價還一度沖高至79美元/股，時至今日(5月4日收盤價)其股價已經(jīng)下跌至14.41美元/股，距最高價已經(jīng)跌逾80%。

因此，結合基本面和股價表現(xiàn)來看，貝殼此次探路回歸港股，不僅僅是外部環(huán)境使然，還有提振股價和提升流動性等內(nèi)部因素的驅動。不過，其能否扭轉股價不斷下跌和盈利能力未知的負面印象，我們還是靜待時間的檢驗吧。