中信證券：維持思摩爾國際(06969)“買入”評級 目標價下調至29港元

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，維持思摩爾國際(06969)“買入”評級，2022Q1調整后凈利同比/環(huán)比均下滑55%，研發(fā)費用分攤及疫情因素疊加下業(yè)績低于預期。該行預期全年海外業(yè)務將保持穩(wěn)定增長，國內業(yè)務增速下調為-50%，上調研發(fā)費用對盈利能力的影響，重點關注醫(yī)療和保健新賽道進展。中信證券認為，公司技術壁壘、客戶優(yōu)勢仍存，創(chuàng)新驅動霧化技術應用場景擴張，短期業(yè)績進入筑底期，積極關注經(jīng)營拐點，目標價由39港元降至29港元。

中信證券主要觀點如下：

春節(jié)及疫情影響下Q1業(yè)績低于預期。

公司披露未經(jīng)審計的經(jīng)營情況，2022Q1調整后凈利潤5.5億元，同比-55%，環(huán)比-55%，經(jīng)營端主要受疫情管控、春節(jié)休假因素綜合影響導致開工率不足。中信證券推算2022Q1收入約23億元，對應調整后凈利率下滑至約25%。

國內占比持續(xù)回落，海外業(yè)務支撐全年業(yè)績。

據(jù)中信證券推算，2022Q1國內/海外業(yè)務收入占比調整至約20%/80%，國內/海外業(yè)務分別同比約-60%/-5%。

國內市場方面，霧芯科技Q1動銷及出貨較為平穩(wěn)，但監(jiān)管壓力下品牌及渠道持續(xù)壓低庫存，疊加疫情影響出貨，導致公司訂單收入確認仍出現(xiàn)較大下滑。后續(xù)5月1日起禁止口味煙對國內需求影響開始顯現(xiàn)。

海外市場方面，VUSE滲透率提升趨勢不改，已成美國市場第一大品牌，維持VUSE煙桿市占率(57.4%)帶動整體銷售份額(35.8%)持續(xù)提升的預期，但考慮疫情影響，公司Q1海外收入確認料有所后移至Q2。

APV及CBD&THC業(yè)務有望發(fā)力。鑒于公司Q1業(yè)績低于該行預期，綜合考慮海內外監(jiān)管進展，該行調整2022年國內/海外收入增速預期至約-50%/+20%，隨著國內收入占比回落，海外業(yè)務持續(xù)支撐公司整體業(yè)績成長。

產(chǎn)能利用率及研發(fā)支出影響下盈利能力仍將承壓。

疫情導致的產(chǎn)能利用率降低對公司22Q1毛利率產(chǎn)生一定影響，中信證券預期在疫情影響消除后毛利率有所修復。公司2022年研發(fā)支出計劃提升至16.8億并全部費用化料將對當期盈利能力造成較大擠壓，但高強度研發(fā)投入使得公司有望鞏固技術壁壘、加速醫(yī)療&大健康場景霧化應用的落地。

重點關注海外市場預期底，國內監(jiān)管試點穩(wěn)步推進。

重點關注海外監(jiān)管推進帶來的預期底，包括核心單品VUSEalto能否順利通過PMTA、薄荷及薄荷醇口味能否順利通過PMTA、頭部品牌動銷端高頻數(shù)據(jù)能否有所回升。國內監(jiān)管試點穩(wěn)步推進，經(jīng)營邏輯逐步清晰，有望駛入良性可持續(xù)發(fā)展軌道，預期監(jiān)管推動市場份額向頭部企業(yè)集中。

投資建議：鑒于公司2022Q1較大幅度低于中信證券預期，下調2022-24年收入預測至133億/162億/199億元(原：155億/187億/229億元)，下調2022-24年調整后凈利預測至39.1億/46.7億/55.9億元(原：59.7億/71.8億/86.9億元)，對應EPS0.65/0.78/0.93元(原：0.99/1.19/1.45元)。

風險因素：薄荷醇口味未能通過PMTA;顛覆性霧化技術路徑的替代;行業(yè)監(jiān)管嚴格程度超預期;新型煙草產(chǎn)品處在提稅通道。