美債收益率曲線倒掛預(yù)示著衰退？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，海通策略團(tuán)隊(duì)今日發(fā)布研報(bào)《美債收益率曲線倒掛預(yù)示著衰退？》。研報(bào)指出，自去年年底以來伴隨著市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的不斷升溫，美國(guó)2年期國(guó)債收益率開始明顯抬頭，進(jìn)而使得美債的長(zhǎng)短端利率開始加速收窄，目前市場(chǎng)較為關(guān)注的10年期美債和2年期美債的利差已從21年11月底的101個(gè)BP迅速降至目前的(截至2022/04/01，下同)的-6個(gè)BP，收益率曲線已然倒掛。海通證券認(rèn)為，其他預(yù)測(cè)衰退的收益率曲線距離倒掛還很遠(yuǎn)，因此盡管本次10年和2年美債收益率曲線已經(jīng)倒掛，但后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否真將走向衰退仍有待進(jìn)一步觀察。

海通策略團(tuán)隊(duì)論述稱，長(zhǎng)久以來市場(chǎng)上存在觀點(diǎn)認(rèn)為，美債收益率曲線的倒掛對(duì)應(yīng)著美國(guó)經(jīng)濟(jì)將走向衰退，那么這個(gè)觀點(diǎn)能否從歷史經(jīng)驗(yàn)中得到驗(yàn)證?我們首先要判斷美國(guó)經(jīng)濟(jì)在哪些時(shí)期陷入衰退。對(duì)此，目前市場(chǎng)參考較多的為美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局(NBER)劃分的經(jīng)濟(jì)周期。不同于簡(jiǎn)單通過GDP走勢(shì)來判斷經(jīng)濟(jì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局權(quán)衡了一系列實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)來確定美國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期，參考的指標(biāo)包括個(gè)人收入、非農(nóng)就業(yè)、個(gè)人消費(fèi)、零售和工業(yè)生產(chǎn)等，綜合考慮上述指標(biāo)后若美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)趨勢(shì)性下滑，則將美國(guó)經(jīng)濟(jì)定義為衰退。

1978年以來美債收益率曲線7次倒掛，其中6次倒掛1至2年后美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退。參考前述美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局劃分的美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期，1980年以來美國(guó)經(jīng)濟(jì)在1980、1981、1990、2001、2008、2020年進(jìn)入衰退期，而在這6次衰退前1到2年左右的時(shí)間里，10年和2年美債收益率曲線均出現(xiàn)了倒掛，平均來看收益率曲線倒掛和美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的時(shí)間間隔約為14個(gè)月。但值得注意的是，收益率曲線倒掛對(duì)衰退的預(yù)測(cè)成功率也并非100%，例如1998年6月時(shí)10年和2年美債收益率曲線倒掛后美國(guó)經(jīng)濟(jì)并未陷入衰退。

其他預(yù)測(cè)衰退的指標(biāo)：未來18個(gè)月遠(yuǎn)期利率-即期3個(gè)月國(guó)債利率差、10年-3個(gè)月美債利差。而除了10年-2年美債利差外，美聯(lián)儲(chǔ)也曾在多篇論文中研究過不同期限利差對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)測(cè)的有效性。例如紐約聯(lián)儲(chǔ)在今年3月25日發(fā)表的論文中提出，相較10年-2年美債利率，當(dāng)前隱含6個(gè)季度之后的遠(yuǎn)期收益率與3個(gè)月國(guó)債的即期收益率之差能更好地預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)衰退，理由是10年-2年美債利率的走勢(shì)更容易受到長(zhǎng)期債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)影響。除此之外，舊金山聯(lián)儲(chǔ)也曾提出在不同的收益率曲線中10年-3個(gè)月美債利差對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)效果最好。而從近期的走勢(shì)來看，前述兩個(gè)利差指標(biāo)均處于上行通道，距離倒掛還有很大的空間。

參考近期美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的公開演講，目前美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景并不悲觀。例如鮑威爾在3月21日時(shí)強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)在往后的一次甚至多次會(huì)議上存在一次性加50BP的可能，但大幅的加息并不意味著經(jīng)濟(jì)將因此衰退，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在大幅加息后依然存在軟著陸的可能，可以借鑒的年份有1965、1984和1994年。

海通策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，綜合來看，歷史上10年-2年美債收益率曲線倒掛確實(shí)能夠預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退，但預(yù)測(cè)成功率也并非100%，且收益率曲線首次倒掛到美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰退也有1到2年的間隔。此外其他預(yù)測(cè)衰退的收益率曲線距離倒掛還很遠(yuǎn)，因此盡管本次10年和2年美債收益率曲線已經(jīng)倒掛，但后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否真將走向衰退仍有待進(jìn)一步觀察。