“石油危機(jī)”會(huì)帶崩歐美經(jīng)濟(jì)么？

石油，大宗之母，也被稱(chēng)為“工業(yè)的血液”。

無(wú)論是二次工業(yè)革命后的重工業(yè)時(shí)期，還是倡導(dǎo)新能源的當(dāng)下，圍繞石油的爭(zhēng)奪也從未停歇。

石油的價(jià)格還牽動(dòng)著經(jīng)濟(jì)盛衰，“石油危機(jī)”似乎總是和衰退有著不可磨滅的聯(lián)系。

隨著烏克蘭炮聲的響起，石油價(jià)格再度飆漲至百元上方，這一次，歷史會(huì)如何重演?

1 歷次“石油危機(jī)”的不同版本

從歷史上三次石油危機(jī)和兩次油價(jià)破百來(lái)看，既有陷入嚴(yán)重滯脹深度衰退的，也有快速?gòu)?fù)蘇甚至無(wú)視高油價(jià)觸底反彈的。究其原因還是每輪“石油危機(jī)”發(fā)生的背景存在很大的不同。

第一次石油危機(jī)1973-1975：(中東戰(zhàn)爭(zhēng))

1973年10月第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)，為了要求美國(guó)等放棄對(duì)以色列的支持立場(chǎng)，迫使以色列退出其領(lǐng)土。阿拉伯國(guó)家以石油為武器，開(kāi)始實(shí)施削減產(chǎn)量、石油禁運(yùn)等措施，世界石油均價(jià)將近翻了四倍，石油危機(jī)被推向極致。

期間美國(guó)經(jīng)濟(jì)被“滯脹”重創(chuàng)，美國(guó)通脹從6%飆升至12.1%。實(shí)際GDP同比從6.32%降為-2.3%，制造業(yè)總產(chǎn)值增長(zhǎng)率從1972、1973年10%以上滑落至1974、1975年的4.21%和 5.23%。

第二次石油危機(jī)1979-1980：(伊斯蘭革命&兩伊戰(zhàn)爭(zhēng))

1978年底伊朗爆發(fā)“伊斯蘭革命”，1980年9月“兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)”，產(chǎn)油設(shè)施遭到破壞，導(dǎo)致供給的嚴(yán)重不足。市場(chǎng)每天有560萬(wàn)桶的缺口，國(guó)際油價(jià)從13美元/桶一路攀升到41美元/桶。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)再度陷入嚴(yán)重的滯脹。通脹從78年的6.8%飆升至14.8%。實(shí)際GDP同比分別跌到80年中和82年三季度的-1.62%和-2.56%。

這兩輪史詩(shī)般的“滯脹”使得后來(lái)的經(jīng)濟(jì)研究始終對(duì)石油危機(jī)心存恐懼。而事實(shí)上，在石油危機(jī)點(diǎn)燃滯脹最后一把火之前，薪資需求過(guò)熱、經(jīng)濟(jì)動(dòng)能不足、無(wú)節(jié)操的財(cái)政貨幣政策早就為其鋪下伏筆。

第三次石油危機(jī)1990-1992：(海灣戰(zhàn)爭(zhēng))

1990年，伊拉克對(duì)科威特發(fā)動(dòng)海灣戰(zhàn)爭(zhēng)，兩國(guó)石油設(shè)施遭到嚴(yán)重破壞，石油產(chǎn)量驟降。伊拉克占領(lǐng)科威特之后，受到國(guó)際經(jīng)濟(jì)制裁，石油供應(yīng)中斷。3個(gè)月時(shí)間里國(guó)際油價(jià)從14美元/桶急劇攀升至42美元/桶。

美國(guó)通脹升至6.4%，經(jīng)濟(jì)在90年三季度陷入衰退-0.95%，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。不過(guò)相比于前兩次石油危機(jī)，這次石油危機(jī)的影響并沒(méi)有那么大。一方面是戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)間較短，主要作戰(zhàn)時(shí)間在一個(gè)月左右。同時(shí)，世界其他國(guó)家的產(chǎn)油水平也在不斷提升。

第一次石油價(jià)格破百2007-2008：(尼日利亞襲擊、伊核爭(zhēng)端與亞洲經(jīng)濟(jì)火熱)

2008年5月尼日利亞供應(yīng)問(wèn)題和伊朗核爭(zhēng)端令油價(jià)進(jìn)一步攀升。尼日利亞產(chǎn)油設(shè)施再度遭到反叛分子襲擊，殼牌公司證實(shí)博尼輕質(zhì)原油碼頭輸送管線(xiàn)遭破壞;與此同時(shí)，面對(duì)西方國(guó)家的要求，伊朗繼續(xù)拒絕暫停核計(jì)劃，使原油價(jià)格連續(xù)5日創(chuàng)紀(jì)錄新高。19日面對(duì)亞洲需求的火熱，歐佩克暗示夏季不會(huì)增產(chǎn)，原油價(jià)格沖到創(chuàng)紀(jì)錄的每桶133.17美元。

08年7月美國(guó)通脹達(dá)到峰值5.6%，而隨著次貸危機(jī)大幅發(fā)酵，9月雷曼兄弟倒閉。拉動(dòng)通脹和經(jīng)濟(jì)一同迅速進(jìn)入衰退，美國(guó)實(shí)際GDP一度暴跌至09年中的-4%，遠(yuǎn)超大滯脹時(shí)代。但其實(shí)由于04年美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過(guò)熱苗頭，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的格林斯潘已連續(xù)17次加息。將基準(zhǔn)利率從1%一路加到5.25%。2005年美國(guó)樓市見(jiàn)頂，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開(kāi)始表現(xiàn)出疲態(tài)。07年春，次貸危機(jī)開(kāi)始浮出水面，第二大次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)新世紀(jì)金融宣告破產(chǎn)。

但國(guó)際游資依然大幅炒作大宗商品。金屬和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格先后見(jiàn)頂，最終石油價(jià)格再度成為最后一根稻草。

第二次石油價(jià)格破百2011-2014：(QE2、利比亞內(nèi)戰(zhàn)&北約入侵)

2010年中希臘點(diǎn)燃?xì)W債危機(jī)。面對(duì)經(jīng)濟(jì)二次探底的擔(dān)憂(yōu)，聯(lián)儲(chǔ)選擇開(kāi)啟QE2。10月美歐日同步寬松格局確立，大宗商品開(kāi)始新一輪漲勢(shì)。2011年2月利比亞的卡扎菲成為國(guó)際舞臺(tái)主角，國(guó)家陷入全面內(nèi)戰(zhàn)。三月以美、法為首的北約達(dá)成一致正式進(jìn)軍利比亞。

作為北非的主要產(chǎn)油國(guó)，利比亞每次戰(zhàn)亂都會(huì)對(duì)石油產(chǎn)量產(chǎn)生很大的沖擊。利比亞內(nèi)戰(zhàn)爆發(fā)后，國(guó)際油價(jià)一舉突破100美元，最高一度漲至每桶124美元。

2011年2月原油價(jià)格過(guò)百后，持續(xù)了長(zhǎng)達(dá)3年的高位震蕩。不過(guò)這一次，美國(guó)通脹在11年底短期觸及3.9%的高位后隨即開(kāi)始回落，而經(jīng)濟(jì)也在同期觸底增長(zhǎng)0.92%后開(kāi)始反彈。

油價(jià)長(zhǎng)期在百元以上盤(pán)桓卻沒(méi)有阻礙美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，主要有三方面因素。一、供給的受阻但同時(shí)需求也走弱。在高失業(yè)率和房地產(chǎn)去杠桿的背景下，美國(guó)的通脹和增長(zhǎng)恰好打了個(gè)時(shí)間差。二、隨著12年美國(guó)需求開(kāi)始復(fù)蘇，亞洲包括中國(guó)、韓國(guó)等需求又開(kāi)始走弱，拉低了全球通脹壓力。三、高企的油價(jià)和相關(guān)政策支持了美國(guó)頁(yè)巖油氣技術(shù)的發(fā)展，美國(guó)原油產(chǎn)量持續(xù)上升。能源對(duì)外依賴(lài)度大幅下滑。直至2014年油價(jià)崩盤(pán)，美國(guó)的原油產(chǎn)量已較11年的1000萬(wàn)桶增長(zhǎng)了50%。

2 “石油危機(jī)”的傳導(dǎo)邏輯，正在重蹈70年代覆轍

那么這一次的“石油危機(jī)”更像哪個(gè)版本的歷史呢?我們不妨先來(lái)看看“石油危機(jī)”的傳導(dǎo)邏輯鏈。高油價(jià)對(duì)經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)分為直接效應(yīng)和同步效應(yīng)。

隨著傳導(dǎo)的遞減和消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，油價(jià)直接效應(yīng)在不斷減弱，但油價(jià)的同步效應(yīng)顯示歐美正在重蹈70年代滯脹的覆轍。

高油價(jià)的直接效應(yīng)——在現(xiàn)代工業(yè)中，石油不僅是主要燃料也是主要原料。

油價(jià)的大幅上漲，直接帶來(lái)生產(chǎn)領(lǐng)域產(chǎn)品成本的提高。產(chǎn)業(yè)鏈的成本提高程度隨著用油程度的不同有所差異。從歷次石油危機(jī)來(lái)看，燃料相關(guān)產(chǎn)品及動(dòng)力、化工及相關(guān)產(chǎn)品和化工及金屬制品相關(guān)行業(yè)的PPI同比漲幅最大。

同時(shí)，油價(jià)通過(guò)PPI產(chǎn)業(yè)鏈向下傳導(dǎo)，交運(yùn)、農(nóng)業(yè)、紡織、郵電等消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域的價(jià)格最終都會(huì)上漲形成通脹壓力，從而引發(fā)投資、產(chǎn)出和消費(fèi)的下滑。

但是隨著原油價(jià)格通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈逐漸傳導(dǎo)，由于上游到下游行業(yè)集中度的降低，價(jià)格傳導(dǎo)作用逐漸減弱。而且，伴隨著消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，石油消費(fèi)在居民消費(fèi)中的權(quán)重也在不斷降低也使得石油價(jià)格對(duì)通脹和經(jīng)濟(jì)的直接效應(yīng)在幾十年中不斷減弱。

高油價(jià)的同步效應(yīng)——但更重要的是，雖然地緣沖突總是油價(jià)飆升的導(dǎo)火索。但油價(jià)的趨勢(shì)性上漲從來(lái)不是單獨(dú)的現(xiàn)象。背后定然存在需求過(guò)熱和過(guò)度刺激導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)失衡。

美聯(lián)儲(chǔ)在2017年的工作論文《油價(jià)對(duì)核心通脹的傳導(dǎo)》中指出，除了生產(chǎn)消費(fèi)成本，高油價(jià)還將從兩個(gè)方面產(chǎn)生通脹效應(yīng)并對(duì)需求產(chǎn)生不利沖擊。一是導(dǎo)致更高的通脹預(yù)期;二是工人要求工資上漲來(lái)補(bǔ)償能源消費(fèi)支出的上漲。

這極有可能帶來(lái)對(duì)應(yīng)的結(jié)果就是一、美聯(lián)儲(chǔ)加息抑制通脹預(yù)期，以及二、工資水平上漲惡化了就業(yè)市場(chǎng)需求從而導(dǎo)致失業(yè)率上行。即通過(guò)緊縮流動(dòng)性和減少實(shí)際可支配收入兩個(gè)途徑，對(duì)投資和消費(fèi)形成不利沖擊。

因而，2011年油價(jià)破百的樂(lè)觀結(jié)局并不合適用來(lái)參照當(dāng)前的情況。因?yàn)楫?dāng)時(shí)通脹和增長(zhǎng)的錯(cuò)位大幅弱化了油價(jià)破百的同步效應(yīng)。90年代的短期影響也不適合。

從經(jīng)濟(jì)特征和周期背景來(lái)看，本輪“石油危機(jī)”惡化的通脹確實(shí)和70年代的兩次滯脹更類(lèi)似，尤其是在工資價(jià)格螺旋形成和貨幣財(cái)政政策的濫用導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)失衡方面，歐美似乎在重蹈70年代滯脹的覆轍。

今年以來(lái)，歐美核心CPI上漲幅非常之大，美國(guó)月度環(huán)比增速在0.7%以上，相當(dāng)于年化增長(zhǎng)8.4%。其中，服裝、交運(yùn)、娛樂(lè)、住宅等價(jià)格上升較多，對(duì)CPI的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)超疫情前甚至去年同期。這甚至還沒(méi)有包含俄烏沖突的影響。也就是說(shuō)，即便不考慮俄烏沖突導(dǎo)致的“石油危機(jī)”，美國(guó)核心通脹水平就已經(jīng)很高了。

因而，在同樣貨幣超發(fā)，財(cái)政刺激、經(jīng)濟(jì)失衡的基礎(chǔ)上，“石油危機(jī)”會(huì)不會(huì)一如既往的，成為帶崩歐美經(jīng)濟(jì)的稻草呢?

3 加息中“衰退”的警鐘

在就業(yè)向好、經(jīng)濟(jì)動(dòng)能以及能源供給的支撐下，最終出現(xiàn)70年代的結(jié)局還言之尚早。但由于本輪政策刺激過(guò)強(qiáng)又退出過(guò)晚，使得供需持續(xù)失衡。一旦俄烏危機(jī)僵持導(dǎo)致油價(jià)居高不下、通脹壓力擴(kuò)散、以及供應(yīng)鏈修復(fù)無(wú)明顯進(jìn)展，明年歐美經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的幾率則可能大大提高。

2020年俄羅斯原油出口465萬(wàn)桶/天，占全球原油出口的11%，其中50%運(yùn)往歐洲?？紤]到原油禁運(yùn)制裁風(fēng)險(xiǎn)。約對(duì)應(yīng)減少290萬(wàn)桶/天原油和供給，其中 80%運(yùn)往歐洲。

隨著俄烏多輪談判未見(jiàn)成效，局勢(shì)或?qū)㈦y有緩和。根據(jù)光大證券的測(cè)算，在俄羅斯對(duì)歐美原油出口減少20%-80%的情況下，全球原油供給將減少58-232萬(wàn)桶/天，對(duì)應(yīng)油價(jià)上漲10%-56%，即在90美元/桶的基準(zhǔn)下，油價(jià)漲至99-140美元/桶。

油價(jià)破百的炙熱將很快體現(xiàn)在3月的美國(guó)通脹數(shù)據(jù)中，屆時(shí)CPI大概率直接破8%。

根據(jù)中金公司的測(cè)算：樂(lè)觀情況下，布倫特油價(jià)均值在Q2-Q4均值分別為90、85、80美元/桶。美國(guó)全年通脹將維持在5%左右;中性情況下，布倫特油價(jià)Q1-Q4均值分別為100、110、105、105美元/桶。美國(guó)全年通脹將升至6%。而悲觀情況下，布倫特油價(jià)Q1-Q4均值分別為110、120、130、130美元/桶。美國(guó)全年通脹將維持在7%以上。

這離之前聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的3.5%水平顯然相去甚遠(yuǎn)，很難想象美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)加快緊縮步伐。在3月的美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)便大幅上調(diào)了通脹水平，同時(shí)大幅下調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也提示體現(xiàn)了聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于短期“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)。同時(shí)加息點(diǎn)陣圖也顯示年內(nèi)7次加息和明年4次加息的預(yù)期。

好在美國(guó)也并不是沒(méi)有從70年的滯脹中吸取教訓(xùn)。使得當(dāng)前的“石油危機(jī)”要帶崩歐美經(jīng)濟(jì)還言之尚早。

首先是當(dāng)前的就業(yè)結(jié)構(gòu)性供給緊張，就業(yè)預(yù)期將加速修復(fù)。美國(guó)非農(nóng)就業(yè)連續(xù)超預(yù)期，就業(yè)缺口370萬(wàn)，失業(yè)人口180萬(wàn)，就業(yè)始終處于買(mǎi)方市場(chǎng)。居民儲(chǔ)蓄水平也較高，使得美國(guó)的消費(fèi)在高通脹的壓力下依然保持了一定的動(dòng)力。由于薪資價(jià)格掛鉤被打破，薪資和價(jià)格螺旋遠(yuǎn)不如70年代牢固。

其次是當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)由于供應(yīng)鏈限制，在地產(chǎn)、汽車(chē)、補(bǔ)庫(kù)、服務(wù)等領(lǐng)域仍然存在很大的修復(fù)空間。隨著疫情的常態(tài)化和就業(yè)修復(fù)，這些領(lǐng)域的增長(zhǎng)動(dòng)力有希望繼續(xù)釋放。

最后是，70年代滯脹后美國(guó)便開(kāi)始建立能源儲(chǔ)備。美國(guó)原油生產(chǎn)在11年至18年的大幅提升，使得當(dāng)前美國(guó)能源尤其是石油對(duì)外依賴(lài)度已經(jīng)遠(yuǎn)優(yōu)于70年代。

美國(guó)原油日產(chǎn)出和消費(fèi)量

當(dāng)然，這很大程度上還是基于美國(guó)經(jīng)濟(jì)能保持動(dòng)能，供應(yīng)鏈能逐漸修復(fù)，勞動(dòng)市場(chǎng)能持續(xù)改善的合理預(yù)期之上。而實(shí)際上，我們?cè)絹?lái)越多地看到，零售銷(xiāo)售不及預(yù)期消費(fèi)正受到通脹的侵蝕;高成本下補(bǔ)庫(kù)進(jìn)程依然難以提振;供應(yīng)鏈修復(fù)緩慢;以及部分倒掛的收益率曲線(xiàn)。似乎都在提示“衰退”的陰影在不斷逼近。

在這一點(diǎn)上，由于歐洲石油和天然氣的對(duì)外依賴(lài)更強(qiáng)，所以石油危機(jī)和天然氣價(jià)格上漲對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊將更甚于美國(guó)。高盛曾預(yù)計(jì)，歐元區(qū)第二季度產(chǎn)出或?qū)⒊霈F(xiàn)萎縮，2022年的GDP增速由3.9%大幅下調(diào)至2.5%。

即便美國(guó)經(jīng)濟(jì)能保持繼續(xù)修復(fù)的動(dòng)能，在當(dāng)前水平下的油價(jià)，全年的通脹依然會(huì)維持在5%這難以忍受的高度。而美聯(lián)儲(chǔ)也早已錯(cuò)失緊縮的時(shí)機(jī)，導(dǎo)致其不得不在經(jīng)濟(jì)一邊減速的時(shí)候，一邊還要加快加息步伐甚至收縮資產(chǎn)負(fù)債表，并時(shí)時(shí)刻刻對(duì)可能到來(lái)的“衰退”提心吊膽。

無(wú)論這次歷史如何重演，“石油危機(jī)”之后的苦果，依然不只是“石油危機(jī)”帶來(lái)的苦果。

本文選編自“華爾街見(jiàn)聞”，作者：周欣瑜;智通財(cái)經(jīng)編輯：莊禮佳。