美國(guó)經(jīng)濟(jì)能承受幾次加息？

核心觀點(diǎn)：

截至2月22日，聯(lián)邦基金利率期貨隱含的2022年12月隱含政策利率已達(dá)到1.56%，顯示市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在2022年將加息5-6次。然而，我們認(rèn)為，美國(guó)2022年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨弱，疫情反復(fù)、供應(yīng)鏈和勞動(dòng)力供需錯(cuò)配問(wèn)題將持續(xù)擾動(dòng)經(jīng)濟(jì)潛在產(chǎn)出的修復(fù)節(jié)奏。

因此，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能仍面臨較大不確定性的背景下，我們預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將加息前置，下半年加息節(jié)奏放緩，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)全年激進(jìn)的加息預(yù)期可能會(huì)落空。

消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)分化，商品消費(fèi)增速下行，服務(wù)消費(fèi)緩慢復(fù)蘇;向前看，消費(fèi)對(duì)GDP的提振作用有限

一則，商品消費(fèi)增速在2021年四季度已超疫情前水平，但趨勢(shì)向下。向前看，商品消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用難以延續(xù)。第一，供應(yīng)鏈緊縮問(wèn)題短時(shí)間內(nèi)難以緩解，導(dǎo)致商品價(jià)格持續(xù)走高，抑制商品消費(fèi)需求。第二，2021年商品消費(fèi)規(guī)模已達(dá)歷史高位，大量商品需求已被滿足甚至提前透支，短期內(nèi)難以出現(xiàn)新的增量。

二則，服務(wù)消費(fèi)增速與疫情前相比仍有缺口，預(yù)計(jì)隨著疫情趨緩，后續(xù)仍將延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)，但服務(wù)消費(fèi)修復(fù)空間有限。一方面，在疫情常態(tài)化的背景下，新一輪疫情對(duì)服務(wù)消費(fèi)的影響已不及疫情初期，服務(wù)消費(fèi)反彈的空間有限。另一方面，服務(wù)行業(yè)就業(yè)缺口仍然較大，勞動(dòng)力供應(yīng)不足或?qū)⑼侠鄯?wù)消費(fèi)的復(fù)蘇速度。

三則，疫情期間因政府轉(zhuǎn)移支付和預(yù)防性存款增加而形成的“超額儲(chǔ)蓄”可能會(huì)對(duì)未來(lái)消費(fèi)支出帶來(lái)一定的提振，但潛在支撐作用較弱。私人投資方面，補(bǔ)庫(kù)仍將持續(xù)，但受供應(yīng)鏈和消費(fèi)制約，進(jìn)一步提振經(jīng)濟(jì)的動(dòng)能較弱。住宅投資仍有較強(qiáng)支撐，但設(shè)備投資上行空間有限。

供應(yīng)鏈緊縮問(wèn)題大概率在2022年持續(xù)，對(duì)商品消費(fèi)形成壓制，不利于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的修復(fù)

制造業(yè)方面，供應(yīng)商交付時(shí)間仍受勞動(dòng)力和原材料短缺影響，而其修復(fù)需要8-12個(gè)月的時(shí)間。物流運(yùn)輸方面，水運(yùn)和陸運(yùn)均因?yàn)楦劭诙氯蛣趧?dòng)力短缺而面臨較大壓力，運(yùn)輸受阻的情況預(yù)計(jì)將持續(xù)至下半年。汽車芯片供給抬升需要較長(zhǎng)時(shí)間，并且持續(xù)受全球疫情擾動(dòng)，預(yù)計(jì)芯片短缺問(wèn)題將在2022年持續(xù)限制汽車供給，進(jìn)而壓制需求。

美聯(lián)儲(chǔ)加息前置，下半年加息節(jié)奏放緩，全年5-6次的加息預(yù)期或?qū)⒙淇?/strong>

美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前貨幣政策的主要約束，仍來(lái)自于美國(guó)的產(chǎn)出缺口?；谇拔牡呐袛?，我們認(rèn)為，在需求趨弱，供應(yīng)鏈緊縮問(wèn)題持續(xù)的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能仍面臨較大不確定性。

從經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的角度來(lái)看，若3月如期啟動(dòng)加息，則此次加息為逆周期加息，加息的節(jié)奏、時(shí)點(diǎn)都可能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊。從通脹的角度來(lái)看，我們判斷，通脹將在一季度筑頂，2季度開(kāi)始回落，因此，美聯(lián)儲(chǔ)缺乏全年激進(jìn)加息的動(dòng)力。

基準(zhǔn)情形下，我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)基于對(duì)通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)之間的權(quán)衡，會(huì)將加息前置，抑制需求并控制通脹，在通脹得到一定控制后，在下半年放慢加息節(jié)奏，確保政策面對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的支持。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球通脹變化超預(yù)期;疫情變化超預(yù)期導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)快速下行;俄烏沖突升級(jí)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)走勢(shì)超預(yù)期。

本文編選自光大證券研究微信公眾號(hào)，智通財(cái)經(jīng)編輯：楊萬(wàn)林