盈利拐點隱現(xiàn)，要做重的叮咚買菜（DDL.US）進入“擊球區(qū)”？

“風(fēng)起于青萍之末，浪成于微瀾之間”，在商業(yè)世界里，一個細小的變化或許便預(yù)示著一個的大拐點臨近。

自2021年6月赴美上市以來，關(guān)于叮咚買菜（DDL.US）何時盈利的討論便從未停止過。2月15日晚間，叮咚買菜發(fā)布了2021年四季度財報，盡管仍在虧損，但智通財經(jīng)APP注意到公司的這份最新“成績單”釋放了一連串的積極信號：叮咚買菜上海地區(qū)于12月份實現(xiàn)盈利、整個長三角地區(qū)于該季度實現(xiàn)UE翻正、公司整體虧損率大幅優(yōu)化。

作為叮咚買菜的“起家地”和大本營，公司在上海的盈利或許可以看作是一個重要的拐點，其象征意義和實際意義均不可小覷。一方面，上海是叮咚買菜服務(wù)的第一個城市，公司在上海率先盈利意味著叮咚買菜在既有規(guī)模下模式跑通的概率大幅增加；另一方面，上海作為華東乃至全國經(jīng)濟的領(lǐng)頭羊，天然具備極高的示范效應(yīng)，隨著公司在上海地區(qū)盈利，長三角其余城市有望快速跟上，隨之而來全國范圍內(nèi)的盈利亦可期待。

盈利拐點的密碼

回顧叮咚買菜的成長史，公司起步于社區(qū)服務(wù)，如今已成長為生鮮電商的龍頭。以行業(yè)視角來看，生鮮電商依然屬于本地生活服務(wù)的范疇，而本地生活服務(wù)生意的核心便在于將區(qū)域做深做透后再謀求滲透全國。更進一步而言，生鮮電商行業(yè)內(nèi)部的競爭，主要便是圍繞兩大要素展開：一是足夠集中的規(guī)模；二是能夠靈活提速的效率。

從叮咚買菜交出的Q4“成績單”看，正是因為公司在一定規(guī)模優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，轉(zhuǎn)向“效率優(yōu)先”，所以有了區(qū)域整體盈利、虧損大幅收窄的結(jié)果。

細看數(shù)據(jù)，收入端，2021年Q4叮咚買菜實現(xiàn)營收54.8億元，同比增長72%；2021年全年公司營收達到201.2億元，同比增加77.5%。

盈利端，Q4叮咚買菜的毛利率為27.7%，環(huán)比提升了9.5%；Non-GAAP口徑下，叮咚買菜的虧損率優(yōu)化了13%，更是遠超外界預(yù)期。

智通財經(jīng)APP認為，叮咚買菜盈利能力大幅提升，主要得益于公司效率的提升。展開而言，公司提效的成果可歸納為兩個維度：第一個維度，叮咚買菜的規(guī)模優(yōu)勢和自有生產(chǎn)加工能力打開了生產(chǎn)端的利潤空間，公司在產(chǎn)地的長期、持續(xù)投入使得價值加速釋放，同時減少C端的補貼取而代之將商品力作為第一推動力的舉措亦刺激了毛利率的走強；此外，伴隨公司主動優(yōu)化商品品類結(jié)構(gòu)，高品質(zhì)商品的GMV占比逐步提高，客單價走高的背景下公司毛利空間有所放大。

第二個維度，得益于叮咚買菜在生鮮電商賽道的先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢，公司早期的基礎(chǔ)設(shè)施投入被攤薄，同時隨著管理能力的成熟，各城市前置倉內(nèi)人員、配送人員效率大幅度提升，使得履單費用率得到進一步優(yōu)化。以Q4數(shù)據(jù)為例，Non-GAAP口徑下該季度的履單費用率環(huán)比優(yōu)化了4.6%。

尤為需要重視的是，相比于已經(jīng)取得的成績，更足以令投資者振奮的價值點或許在于Q4財報透露出叮咚買菜的盈利能力仍具備進一步抬升的基礎(chǔ)。

進一步而言，公司Q4盈利能力強化的核心在于效率的提升，而效率提升的主要驅(qū)動力在于叮咚買菜商品力的提升。考慮到公司將商品力作為自己的核心競爭力與第一推動力，在持續(xù)的高投入背景下用戶消費習(xí)慣有望長期由“上叮咚買菜”向“買叮咚的菜”轉(zhuǎn)變，而這一方面會刺激公司規(guī)模的進一步增長，進而提升公司的履單效率；另一方面商品力的提升也有利于公司建立良好的口碑，進而享受更高的產(chǎn)品溢價。

除此以外，如前所述上海地區(qū)的盈利亦釋放了重磅信號，尤其是考慮到上海在中國經(jīng)濟版圖上的重要地位，公司在該城市的整體盈利極具標桿和示范效應(yīng)。以上海地區(qū)的盈利為起點，新的一年里叮咚買菜在其他區(qū)域的盈利表現(xiàn)值得繼續(xù)關(guān)注。

為什么要做“重”

回到行業(yè)視角，身處五萬億大市場的生鮮零售賽道，對于場內(nèi)玩家而言，最為重要的事莫過于確保自己始終留在場上。回顧近年來生鮮零售的發(fā)展歷程，可以說生鮮零售是一個令投資者又愛又恨的行業(yè)。

一方面，商業(yè)模式來看，生鮮零售具有高頻、剛需、大規(guī)模的特點，因深具想象力而令人垂涎；但與此同時，復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)、極度市場化的激烈競爭，亦使得參與者缺乏超額利潤、回報周期長。

因此，從上述角度而言，生鮮零售或許天然不適合“短跑型選手”，只有長期主義者才能在這一賽道上勝出。

叮咚買菜作為生鮮零售賽道上的“老兵”，對于行業(yè)及自身的未來又有一番怎樣的考量呢？結(jié)合此次披露的財報，以及公司高層此前一系列的表態(tài)來看，已可以窺斑知豹：做重模式、“效率優(yōu)先，兼顧規(guī)?！睂⑹嵌＿速I菜未來的核心策略。

叮咚買菜做重模式與其選擇的打法密切相關(guān)：公司的服務(wù)模式是產(chǎn)地直采、前置倉配貨最后配送到家，通過技術(shù)驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈升級，為用戶提供品質(zhì)確定、時間確定、品類確定的生鮮消費體驗。

歸納而言，前置倉生鮮電商模式具備快速的市場響應(yīng)能力、靈活的站點選擇、清晰的任務(wù)導(dǎo)向等優(yōu)勢，可以有效滿足注重品質(zhì)與服務(wù)的城市中高收入群體的即時性零售需求。

不過，由于前置倉作為基礎(chǔ)設(shè)施的一環(huán)需要企業(yè)持續(xù)高投入，這也決定了前置倉生鮮電商模式天然屬于重資產(chǎn)模式；同時，如前所述由于叮咚買菜將提高商品力作為核心競爭力，這亦意味著前期公司需要不斷投入資源以保證能為消費者提供差異化、高品質(zhì)的商品。

根據(jù)財報披露，未來叮咚買菜將繼續(xù)加大供應(yīng)鏈和基礎(chǔ)設(shè)施投入。拆分來看，叮咚買菜將從三個方面著手以求實現(xiàn)提升公司的商品力：其一，繼續(xù)調(diào)整商品結(jié)構(gòu)，將商品分為普通、更好、出色三個等級，滿足消費者多層次的需求；其二，創(chuàng)造不同的消費場景，針對不同年齡階段的人群的需求開發(fā)出更多更具特色的商品；其三，大力發(fā)展自有品牌商品，提升叮咚買菜自有工廠的研發(fā)加工能力，并嘗試推出差異化、高品質(zhì)的商品。

基礎(chǔ)設(shè)施方面，前文提到叮咚買菜已擁有10個食品加工工廠，約60個城市分選中心和約1400個前置倉。除此以外，2022年公司還將開工建設(shè)3個生鮮綜合體，以實現(xiàn)更高效地開發(fā)、生產(chǎn)與運輸商品。

從某種意義上看，叮咚買菜做重模式的發(fā)展路徑頗有“結(jié)硬寨，打呆仗”的神韻。誠然，做重模式也許會在企業(yè)發(fā)展的早期在一定程度上對盈利造成擾動，但這種擾動常常是階段性、暫時的。正所謂“盈虧同源”，前期公司在供應(yīng)鏈和基礎(chǔ)設(shè)施層面的耕耘與投入，或許將會在未來成為公司于長跑中制勝的關(guān)鍵。以叮咚買菜為例，2021年Q4公司履單成本的下降，正是得益于此。

對于二級市場的投資者而言，守得住現(xiàn)時的寂寞才能享受到未來公司價值充分釋放的榮光。審視叮咚買菜的Q4財報，不論是上海地區(qū)率先盈利，還是公司整體虧損率大幅收窄，均已預(yù)示著公司的盈利拐點臨近。當前時點對于叮咚買菜而言，或許正無限接近價值發(fā)現(xiàn)的臨界點。