All in 云軌，能不能帶領(lǐng)比亞迪（01211）沖上云霄？

6月16日，比亞迪（01211）完成了15億人民幣的債券發(fā)行，并披露本期債券募集資金擬用于償還銀行貸款、補(bǔ)充公司流動資金。外界也有猜測這部分錢主要用于云軌業(yè)務(wù)。

云軌是比亞迪歷時5年、耗資50億研發(fā)的重點(diǎn)戰(zhàn)略項(xiàng)目，不過，50億僅僅是研發(fā)資金，對比長城汽車（02333）WEY高端品牌上百億的研發(fā)資金不值一提，因此目前50億的投入還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

我們先來看一下比亞迪最近一年來的融資或融資計(jì)劃情況，2016年7月完成了144億元的A股定增，引進(jìn)三星等財團(tuán)提升資本實(shí)力；2016 年10月，比亞迪與國家開發(fā)銀行簽署《單軌軌道交通產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略合作協(xié)議》，雙方自2016年至2020年期間各類合作融資總量計(jì)劃為600億。

可以看出，比亞迪對云軌的重視程度。

比亞迪股價歷史波動很大，其背后是每一次轉(zhuǎn)型都是all in，全盤壓注，但受到政策影響較大。

先是2008金融危機(jī)之時，隨著《汽車行業(yè)調(diào)整振興規(guī)劃》出臺，在購置稅優(yōu)惠和汽車下鄉(xiāng)兩個政策強(qiáng)大的刺激下，整個汽車行業(yè)大幅增長，比亞迪受益于此，股價大漲超過十倍，隨后因盲目擴(kuò)張以及經(jīng)銷商關(guān)系惡化，股價暴跌近90%；2014年大力進(jìn)軍新能源汽車，2015年利潤暴增超過5倍，2016年利潤增長78%，但今年一季度凈利潤隨著補(bǔ)貼下降而下滑近3成。比亞迪月K線：

那么，目前all in的云軌能不能帶領(lǐng)比亞迪沖上云霄呢？

在講云軌之前先來聊聊比亞迪目前的重頭戲——新能源汽車。

新能源汽車目前的兩個困境

困境一：補(bǔ)貼下降

影響2017年及以后新能源車市最大的莫過于補(bǔ)貼新政，中央補(bǔ)貼下降20%，地方補(bǔ)貼不得超過中央補(bǔ)貼的50%（原補(bǔ)貼一般比例為1:1），相當(dāng)于補(bǔ)貼直接下降了40%，且至2020年補(bǔ)貼完全取消。以北京市為例，2016年續(xù)航在250公里以上的電動車，國補(bǔ)5.5萬元，地補(bǔ)5.5萬元。但今年，同樣的車國補(bǔ)降到了4.4萬元，地補(bǔ)只有2.2萬元，消費(fèi)者買車就得多掏4.4萬元或者車企為了促銷而掏錢補(bǔ)貼消費(fèi)者。

補(bǔ)貼退坡之后，碳積分制度有望接力，根據(jù)工信部之前發(fā)布的《企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理暫行辦法（征求意見稿）》，新能源汽車積分比例要求為：2018-2020年，車企銷售車輛中新能源汽車積分比例分別為8%、10%和12%。

以一家2018年銷量為100萬輛的車企為例，2018年其新能源汽車積分需要8萬分，按每輛電動汽車積4分、每輛插電式混合動力汽車積2分計(jì)算，就需生產(chǎn)約2萬輛純電動車，或1萬輛純電動汽車及2萬輛插電式混合動力汽車。

該政策的關(guān)鍵點(diǎn)是油耗負(fù)積分可以通過新能源正積分抵償，但新能源負(fù)積分不能通過油耗正積分抵償。當(dāng)積分不足時，企業(yè)需要在積分交易平臺上購買積分，否則將被暫停部分高油耗車型的生產(chǎn)許可。政策體現(xiàn)了對新能源汽車的傾斜，但新政要到2018年才實(shí)施，加上政策的不確定性，比亞迪通過出售積分獲得收益至少要到2018年甚至更長時間。

新能源汽車補(bǔ)貼下降，以及推廣目錄遲遲未出臺導(dǎo)致車型定價問題，2017年一季度比亞迪新能源汽車銷量僅約9000輛，大幅下滑51.5%，丟掉了全國銷量冠軍。

不過，隨著推廣目錄的出臺以及“地補(bǔ)”的明確，比亞迪新能源汽車，4月銷量達(dá)6033輛，5月銷量達(dá)到了8328輛，連續(xù)兩個月重新奪回全國銷量冠軍。盡管如此，2017年全年比亞迪新能源汽車銷量增速將會大幅放緩（2016年增速高達(dá)70%）。

補(bǔ)貼下降、購置稅優(yōu)惠減半使得比亞迪一季度凈利潤下降近3成至6.05億元，并預(yù)測2017年中期凈利潤將下滑20.34%至31.41%。另外，當(dāng)技術(shù)水平的提高未能彌補(bǔ)補(bǔ)貼下降損失時，比亞迪年報或不好看。

好消息是，面對困境，比亞迪也做了重大的改革。首先是打破多年執(zhí)行的“閉環(huán)造車”制度，開放動力電池以及引進(jìn)外部汽車零部件供應(yīng)商，一位比亞迪員工向智通財經(jīng)透露，目前內(nèi)部已正式下發(fā)了文件，允許多個部門拆分，在市場上優(yōu)勝劣汰。

困境二：新能源汽車集中在限行的一線城市

我們先來看一下，在一線城市能擁有自己的車牌有多難。以深圳為例，2017年5月份的搖號結(jié)果已經(jīng)出來。根據(jù)深圳市交通運(yùn)輸委的信息：

個人今年5月份的小汽車指標(biāo)為2933臺，但是申請的人數(shù)高達(dá)685788人，換句話說，中簽的概率為0.42%，按照這個概率計(jì)算，每年12個月，平均要連續(xù)搖號20年。因此，一線城市的牌照顯得非常稀缺。

智通財經(jīng)在多個車展上遇到的新能源汽車銷售員，無一不是將新能源汽車能免費(fèi)上一線城市的牌作為最大的賣點(diǎn)。事實(shí)上，也是如此，目前大多新能源汽車主要集中在一線城市銷售，換言之，新能源汽車如能在非一線城市暢銷，才是真正的騰飛。

這和特斯拉的區(qū)別也就出來了，特斯拉不僅是一款電動車同時也是一臺超炫酷的智能車，消費(fèi)人群主要集中在中高層人群，補(bǔ)貼對特斯拉影響不大，這也是特斯拉市值能超越通用、福特的重要原因。

蒸蒸日上的云軌項(xiàng)目

與新能源汽車面臨多重困境不同，比亞迪的軌道交通事業(yè)部則蒸蒸日上，目前正在內(nèi)部招聘員工，一份內(nèi)部招聘文件顯示，“如果面試成功，無特殊情況分廠或部門應(yīng)無條件同意放人”。

一位曾面試軌道交通事業(yè)部的內(nèi)部員工向智通財經(jīng)介紹，軌道事業(yè)部是公司未來的重心，面試官曾向其表示，該部門加班較多，基本每天要加班到至少晚上8、9點(diǎn)，且這種情況要持續(xù)兩三年，也要經(jīng)常到外地出差，盡管最累但是加薪非常快，有可能兩年就翻一番。

云軌，又稱為“跨座式單軌”， 是指通過單根軌道來支撐、穩(wěn)定和導(dǎo)向，車體騎跨在軌道梁上運(yùn)行的鐵路，建在城市道路中間的綠化帶上，運(yùn)能為1-3萬人/小時（單向），相當(dāng)于小型地鐵，和地鐵相比，云軌造價相對便宜，每公里約2億元，相當(dāng)于地鐵的1/5，建設(shè)周期只有1/4至1/3。

云軌是比亞迪歷時5年、超過50億元的資金投入繼IT、汽車、新能源之后的第四個產(chǎn)業(yè)。

截至目前，據(jù)智通財經(jīng)綜合網(wǎng)絡(luò)統(tǒng)計(jì)，比亞迪已經(jīng)與8/9個城市簽訂協(xié)議開發(fā)云軌項(xiàng)目。

另外，王傳福在6月6日的股東大會上表示，今年在深圳坪山、廣安、銀川、安陽、蚌埠、濟(jì)寧等地相繼簽約開工，明年全國有15到20個城市有意向投建云軌。

智通財經(jīng)還發(fā)現(xiàn)，比亞迪醉翁之意不僅僅是酒，比亞迪每和一個城市簽約云軌項(xiàng)目的同時，一般也和當(dāng)?shù)剡_(dá)成電動車項(xiàng)目合作意向，也就是說云軌和新能源汽車同時進(jìn)入同一個城市。以西安為例，比亞迪的云軌投資為20億元，新能源客車的投資額也為20億元，再加上投資額為10億元的高端智能終端制造項(xiàng)目（手機(jī)為主），總計(jì)50億元；另據(jù)報道，比亞迪和廣安簽約20億元的云軌項(xiàng)目后，新能源汽車也將大量進(jìn)入廣安，從2017年起，廣安鼓勵新增和更新投放的城市、城際、城鄉(xiāng)公交車以及出租車采用純電動汽車。

什么時候才是收獲期？

當(dāng)然，盡管比亞迪云軌項(xiàng)目看起來前途無限，但投資者最關(guān)心莫過于云軌什么時候才能盈利，智通財經(jīng)認(rèn)為比亞迪云軌項(xiàng)目剛起步，毛利水平較低，在大規(guī)模應(yīng)用之前并不能帶來大量利潤。據(jù)管理層介紹，2017年云軌業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)能夠交付人民幣60億左右。另外根據(jù)目前已簽約的項(xiàng)目以及云軌建設(shè)周期測算，2018年有望達(dá)到200億的收入。

但按照美銀美林的觀點(diǎn)，其單軌項(xiàng)目2017年下半年僅可帶來2.73億元人民幣的稅前利潤，但相對2016年50億元的總利潤來說只是杯水車薪，因此2017年云軌項(xiàng)目對比亞迪業(yè)績貢獻(xiàn)不大。

比亞迪業(yè)務(wù)可以大致分為幾個部分，傳統(tǒng)能源汽車、新能源汽車、手機(jī)部件（比亞迪電子（00285））、動力電池，以及前文提到的云軌。

先說不太樂觀的傳統(tǒng)能源汽車，在2016年整體車市銷量增長13.7%的情況之下，比亞迪傳統(tǒng)汽車業(yè)務(wù)銷量僅增長1.78%至32.6萬輛，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于自主品牌平均水平，加上購置稅調(diào)整2017年車市增速將下滑至5%甚至更低。

此外，據(jù)智通財經(jīng)統(tǒng)計(jì)，2017年自主品牌平均銷量目標(biāo)在21%左右，目前已有多家車企開展降價促銷以去庫存和保持銷量（如長城的10億大紅包），比亞迪傳統(tǒng)汽車業(yè)務(wù)有可能成為價格戰(zhàn)下的犧牲品。主要是因?yàn)楸葋喌蟼鹘y(tǒng)能源汽車基本為中低端車型，以新車售價4至7萬元的比亞迪F3為例，在其一季度總銷量中的占比達(dá)到44%，接近半壁江山。

在新能源汽車方面，如前文所說同樣不太樂觀，一季度新能源汽車銷量同比腰斬，盡管4、5月銷量有所反彈，但2017增速放緩是板上釘釘?shù)氖虑?，因?yàn)?016年增速高達(dá)70%。

當(dāng)然，客觀地講，比亞迪純電動大巴（售價較高）是一個大看點(diǎn)，2016年純電動大巴銷量超1萬輛，同比增長120%，據(jù)一位內(nèi)部員工介紹，2017年目標(biāo)是2萬輛。純電動大巴的市場需求還是非常旺盛的，以深圳為例，2016年深圳市新能源公交車推廣數(shù)量超過1萬輛，2017年將實(shí)現(xiàn)1.5萬輛公交車全面電動化，成為全球推廣純電動公交車最多的城市。

比亞迪在一季報中披露了不樂觀的預(yù)測：

在動力電池方面，此前主要內(nèi)部消化的動力電池一季度供應(yīng)量也大幅下滑了63%，被寧德時代大幅反超，當(dāng)然，對外供應(yīng)有望重拾升勢，未來這是一個比較大的看點(diǎn)。

在手機(jī)部件方面，則是最大的看點(diǎn)，一季度比亞迪電子（00285）凈利潤大增近3倍至5.3億元，而比亞迪占有比亞迪電子約65.8%股份，后者一季度利潤大增，對前者同比多貢獻(xiàn)了2.57億元的凈利潤。不過換個角度思考，如果扣除這部分利潤貢獻(xiàn)，比亞迪汽車業(yè)務(wù)一季度的凈利潤下滑幅度將遠(yuǎn)超三成，這也是比亞迪在今年進(jìn)行大刀闊斧改革的重要原因。

結(jié)語：

綜上所述，智通財經(jīng)認(rèn)為，從長周期來看，比亞迪業(yè)績和股價的波動性非常大，上串下跳，受到政策和戰(zhàn)略調(diào)整的影響非常大，目前正經(jīng)歷補(bǔ)貼下降以及購置稅優(yōu)惠減半的嚴(yán)峻考驗(yàn)，同時也處于重大轉(zhuǎn)型期。但碳積分制度計(jì)劃于2018年推出，以消除補(bǔ)貼下降的影響，加上比亞迪打破多年“閉環(huán)造車”政策，重新獲得消費(fèi)者青睞不難，此外，比亞迪云軌有望在2018年之后逐步進(jìn)入收獲期，因此2018年是一個值得期待的時間節(jié)點(diǎn)，到時比亞迪可能重拾升勢。