光伏正式開(kāi)啟2022景氣周期

核心要點(diǎn)：

1、12月龍頭組件企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存，材料端交易清淡，表現(xiàn)為硅料實(shí)際成交寡淡，價(jià)格陰跌，硅片價(jià)格下行。去庫(kù)存行為主要系2021年底組件企業(yè)沖年度出貨排名和財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)，與2020年底硅料廠行為十分類似，因此在材料端表現(xiàn)為成交清淡。

2、我們判斷隨著2021年最后一天的到來(lái)，去庫(kù)存行為也將結(jié)束，進(jìn)入新年一月主動(dòng)加庫(kù)存開(kāi)始，蓋因2022年Q1海外需求旺盛。Q1產(chǎn)業(yè)鏈分化明顯，頭部組件公司Q1出貨情況預(yù)計(jì)都將于2021Q4持平或者提升，這在歷史上十分之罕見(jiàn)，加之主動(dòng)備貨需求，預(yù)計(jì)產(chǎn)業(yè)鏈將呈現(xiàn)出成交放量，價(jià)格維穩(wěn)狀態(tài)。

3、歷史上來(lái)看，縮量?jī)r(jià)跌股價(jià)下行，價(jià)格見(jiàn)底之后電站收益率呈現(xiàn)較高性價(jià)比，隨著產(chǎn)業(yè)鏈成交量量逐步放大，股價(jià)爬坡呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，表現(xiàn)為前期跌的越多，股價(jià)上行越為凌厲，當(dāng)前縮量?jī)r(jià)跌結(jié)束，產(chǎn)業(yè)鏈逐步呈現(xiàn)放量態(tài)勢(shì)。

4、節(jié)奏上，隨著組件價(jià)格回歸至1.8元/W，一季度海外需求首先呈現(xiàn)放量態(tài)勢(shì)(與2019年1月高度相似)，1月排產(chǎn)上升+主動(dòng)加庫(kù)存啟動(dòng)，邊際變化顯著，3月伴隨著春節(jié)結(jié)束，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)復(fù)蘇，2022年首輪交付高峰出現(xiàn)在4月，預(yù)計(jì)3月產(chǎn)業(yè)鏈全面復(fù)蘇，表現(xiàn)為二線組件公司也感受到陣陣暖意。

5、同時(shí)伴隨著硅料新增產(chǎn)能開(kāi)始投放，雖然需求明顯提振，但硅料價(jià)格難以復(fù)制2021價(jià)格需求驅(qū)動(dòng)價(jià)格暴漲同時(shí)引發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈博弈的態(tài)勢(shì)，料產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格溫和回暖將在平衡中放量，預(yù)計(jì)全球組件需求220GW-240GW。

6、首先看好海外市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)鏈和出口導(dǎo)向型，如頭部組件公司，逆變器、支架(海外市場(chǎng))等;主動(dòng)加庫(kù)存邊際拐點(diǎn)上重視玻璃、膠膜等邊際變化。

7、當(dāng)下尚未到上修EPS的時(shí)刻表現(xiàn)為優(yōu)質(zhì)環(huán)節(jié)靜態(tài)估值較高，但市場(chǎng)將對(duì)于基本面認(rèn)知中從“看不懂-不相信”中修復(fù)，隨著4月一季度業(yè)績(jī)快報(bào)逐步披露和產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)重新分配的形勢(shì)漸趨明朗，預(yù)計(jì)上半年會(huì)有一個(gè)時(shí)刻，景氣環(huán)節(jié)會(huì)全面上修EPS和估值。

詳細(xì)內(nèi)容：

一、12月頭部組件企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存沖刺年度排名，因此開(kāi)工率清淡，硅料價(jià)格回調(diào)、產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格陰跌。

12月硅料價(jià)格進(jìn)入下行區(qū)間，但實(shí)際上成交寡淡，大部分組件、硅片企業(yè)用庫(kù)存進(jìn)行生產(chǎn)交付，試圖一舉擊落硅料價(jià)格，但需求沒(méi)有預(yù)期的好也沒(méi)有想象的差，硅料價(jià)格雖然有所回落，但整體幅度不大。

從三季報(bào)來(lái)看，頭部組件公司都有相當(dāng)多的庫(kù)存(大部分為組件形式留存)，其中隆基股份200億，晶澳科技105億，天合光能131億。

Q4由于三季度末突發(fā)限電限產(chǎn)工業(yè)硅價(jià)格暴漲再次推升硅料價(jià)格，客觀上讓組件庫(kù)存得以明顯升值。

考慮到三季度末硅料價(jià)格為200-220元，組件價(jià)格為1.8元，且綜合庫(kù)存成本肯定低于此數(shù)，因此即便12月產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格有所回調(diào)

二、進(jìn)入新年，主動(dòng)去庫(kù)存行為結(jié)束，加庫(kù)存開(kāi)始，Q1頭部企業(yè)出貨環(huán)比增長(zhǎng)，拉排產(chǎn)開(kāi)始成交顯著放量

Q1產(chǎn)業(yè)鏈分化明顯，頭部組件公司Q1出貨情況預(yù)計(jì)都將于2021Q4持平或者提升，這在歷史上十分之罕見(jiàn)，加之主動(dòng)備貨需求，預(yù)計(jì)產(chǎn)業(yè)鏈將呈現(xiàn)出成交放量，價(jià)格維穩(wěn)狀態(tài)。

三、歷史上看縮量?jī)r(jià)跌股價(jià)跌，砸坑之后，一旦起量股價(jià)漲勢(shì)凌厲

復(fù)盤(pán)過(guò)去，在需求萎縮導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)之后，同時(shí)板塊股價(jià)也會(huì)在這一時(shí)段形成歷史大底

回顧光伏行業(yè)過(guò)去發(fā)展的歷史，2018年“531”政策的出臺(tái)，以及2020年年初全球疫情，都會(huì)光伏下游需求造成了一定沖擊，同時(shí)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格也隨之回落。

我們認(rèn)為此次產(chǎn)業(yè)鏈漲價(jià)導(dǎo)致的需求萎靡，隨后產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格回落，與這兩次事件有一定相似性，但在需求下滑的程度上更為溫和。

①2018年“531”政策后，行業(yè)需求萎縮、價(jià)格暴跌、股價(jià)表現(xiàn)暴跌，兩個(gè)季度之后，海外起量，價(jià)格回暖，股價(jià)暴漲：

1)“531”政策出臺(tái)，行業(yè)預(yù)期崩潰疊加Q3行業(yè)需求真空期，國(guó)內(nèi)需求大幅下降，行業(yè)出現(xiàn)量、價(jià)齊跌的情況。反映在股價(jià)上，CS太陽(yáng)能板塊指數(shù)大跌，板塊龍頭股價(jià)腰斬。

2)11月，民企座談會(huì)召開(kāi)，國(guó)內(nèi)政策預(yù)期修復(fù)，海外需求受到產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格大跌以及歐盟取消MIP(最低限價(jià))的影響，國(guó)內(nèi)外光伏裝機(jī)需求均有一定程度修復(fù)。雖然在技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)成本不斷下降的過(guò)程中，行業(yè)需求的復(fù)蘇并未驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格上漲，然而量的爆發(fā)驅(qū)動(dòng)板塊股價(jià)自18年11月起大幅上漲。

2020年初疫情影響下，光伏行業(yè)的需求閃崩，價(jià)格暴跌，但迅速恢復(fù)，股價(jià)半年錄得3-4倍漲幅

1)2020年1-2月需求不及預(yù)期(國(guó)內(nèi)同比下滑69%，海外出口同比下滑12%)，4-5月由于受疫情影響，行業(yè)需求環(huán)比逐月回落，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降，呈現(xiàn)出“量?jī)r(jià)齊跌”的局面。

2)6月組件價(jià)格降至1.5元/W，7月甚至跌至1.4-1.5元/W，再加上技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)電站BOS成本下降，國(guó)內(nèi)光伏正式實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，疊加搶裝需求，下半年國(guó)內(nèi)需求爆發(fā)式增長(zhǎng)。同時(shí)，降價(jià)也帶來(lái)海外需求快速提升，伴隨著需求的快速放量，光伏板塊股價(jià)也大幅上漲。

當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，應(yīng)該是溫和版光伏板塊2018年11月、2020年6月極為相似，都處于需求恢復(fù)的拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)后續(xù)隨著需求的逐步放量，板塊指數(shù)及股價(jià)也將迎來(lái)上漲。

四、投資方向：

①首選海外市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)鏈——組件、逆變器、支架：隆基、陽(yáng)光、晶澳、天合、錦浪、固德威、德業(yè)、意華股份、中信博等

②看好低估品種——正泰電器、通威、隆基股份、大全等

③看好邊際變化顯著品種——玻璃、膠膜(粒子)：福萊特、海優(yōu)新材、福斯特等

本文編選自公眾號(hào)”三思行研“，智通財(cái)經(jīng)編輯：丁婷。