天風(fēng)證券：天然氣價(jià)格回落將為城燃公司帶來業(yè)績彈性

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券今日發(fā)布2022年度策略-2022年全球天然氣價(jià)格展望研究報(bào)告稱，短期來看，在極端天氣擾動(dòng)因素減弱，以歐洲為代表的地區(qū)需求回落以及美國產(chǎn)量逐漸恢復(fù)的背景下，國際天然氣價(jià)格有望回落，帶動(dòng)城燃企業(yè)氣源采購成本下降，毛差將進(jìn)入修復(fù)階段。長期來看，天然氣供需將會(huì)長期保持緊平衡，一體化、需求規(guī)模大的城燃標(biāo)的具備長期毛差穩(wěn)定的優(yōu)勢。具體標(biāo)的方面，建議關(guān)注新奧股份(600803.SH)、新奧能源(02688)、深圳燃?xì)?601139.SH)。

1. 全球天然氣供需格局

天然氣指以氣態(tài)碳?xì)浠衔餅橹鞯母鞣N氣體的混合物，主要成分為甲烷(約占85%-95%)。天然氣的碳排放系數(shù)僅為1.6tCO2/tce，遠(yuǎn)低于石油的2.1和煤炭的2.6tCO2/tce，是更加優(yōu)質(zhì)和清潔的燃料和化工原料。在全球加速能源轉(zhuǎn)型和碳減排的背景下，天然氣作為過渡能源的重要性日益凸顯。近年來，全球天然氣的產(chǎn)量和消費(fèi)量均呈穩(wěn)步增長態(tài)勢，2019年分別達(dá)到3.98和3.9萬億立方米的歷史最高值，2000-2019年產(chǎn)量和消費(fèi)的復(fù)合增速分別達(dá)到2.7%和2.6%。2020年，受新冠疫情與低油價(jià)雙重沖擊，世界天然氣產(chǎn)量為3.85萬億立方米，同比下降3.1%。同時(shí)，全球范圍內(nèi)的產(chǎn)品生產(chǎn)與貿(mào)易也受到疫情的嚴(yán)重影響，一次能源消費(fèi)總量下降 4.5%，天然氣消費(fèi)量3.82萬億立方米，同比下降2.1%。

全球天然氣需求預(yù)計(jì)將持續(xù)增長。殼牌公司預(yù)計(jì)2020-2040年內(nèi)全球能源需求CAGR為1%，其中天然氣在能源需求增量中的占比達(dá)到41%，高于可再生能源的33%。對天然氣的需求增長量分行業(yè)拆解，電力部門貢獻(xiàn)35%的需求增量，民用和商用占比為29%，工業(yè)部門占比27%。

全球天然氣供給和需求格局概述：供給方面，2020年全球前三大天然氣生產(chǎn)國分別是美國、俄羅斯和伊朗，其中美國和俄羅斯2020年天然氣產(chǎn)量分別為9146和6385億立方米，分別占全球天然氣供應(yīng)量的23.7%和16.6%，合計(jì)占比為40.3%;

需求方面，2020年全球天然氣消費(fèi)量前三的國家或地區(qū)為美國、歐洲和俄羅斯，消費(fèi)量分別為8320、5411和4114億立方米，占全球天然氣消費(fèi)量的21.8%，14.2%和10.8%，合計(jì)占比為46.8%。此外，近年來中國的天然氣消費(fèi)量增長較快，由2015年的1947億立方米增至2020年的3306億立方米，復(fù)合增速達(dá)到11.2%。

1.1. 供給：美國和俄羅斯占四成以上

1.1.1. 美國：頁巖氣產(chǎn)量飆升，LNG出口量提升快

產(chǎn)量方面，自上世紀(jì)九十年代末頁巖氣革命以來，美國頁巖氣產(chǎn)量占總產(chǎn)量比例已經(jīng)由2000年的31%上漲至2020年的86%。得益于頁巖氣產(chǎn)量的快速增長，從2011年開始至今，美國已經(jīng)超越俄羅斯成為全球最大的天然氣生產(chǎn)國。2000-2019年美國天然氣產(chǎn)量CAGR為3.1%，高于全球2.7%的平均增速，2019年產(chǎn)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的9300億立方米。2020年在疫情影響下，鉆井和開采活動(dòng)頻率下降，產(chǎn)量為9146億立方米，相較于2019年下滑2%左右。

出口潛力方面，美國天然氣出口儲(chǔ)備資源豐富。自2005年開始，頁巖氣產(chǎn)量的增長使美國天然氣進(jìn)口依存度不斷降低，2016年11月首次實(shí)現(xiàn)60年以來天然氣凈出口。2020年美國天然氣干氣產(chǎn)量達(dá)到33.9萬億立方英尺，比同年國內(nèi)整體的天然氣消費(fèi)量高出10%左右，目前美國國內(nèi)天然氣存在供應(yīng)過剩的狀況，LNG出口將在消化這些富余產(chǎn)量中發(fā)揮重要作用。

出口總量方面，2016年2月薩賓帕斯項(xiàng)目成功出口美國本土的第一船LNG資源，美國天然氣出口隨之進(jìn)入快速上升期。2020年雖然受到疫情影響，天然氣出口量仍然達(dá)到1375億立方米并創(chuàng)下歷史新高，相較于2019年增長11.9%。

美國天然氣出口的強(qiáng)勢表現(xiàn)主要得益于LNG出口的增長，2016-2020年LNG出口復(fù)合增速達(dá)到97.7%，而管道氣出口同期增速僅為6.7%;LNG的出口占比由2016年的6.4%增長至2020年的44.6%。由于天然氣產(chǎn)量的增長以及LNG項(xiàng)目較大的成本優(yōu)勢，近年來美國LNG項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)展迅速。2017-2019年集中投產(chǎn)了包括卡梅隆、自由港在內(nèi)的一系列LNG項(xiàng)目。目前，薩賓帕斯項(xiàng)目已經(jīng)向20余個(gè)國家成功出口了至少100船LNG資源，覆蓋全球60%以上的LNG需求國家和地區(qū)。目前美國已經(jīng)成為全球第三大LNG出口國，該行預(yù)計(jì)未來美國將持續(xù)為全球貢獻(xiàn)LNG增量。

出口結(jié)構(gòu)方面，由于地理因素限制，美國的管道氣出口地區(qū)結(jié)構(gòu)較為單一，僅為墨西哥和加拿大，2020年分別占到美國管道氣出口的71.3%和28.7%;LNG主要出口到歐洲和東北亞地區(qū)，其中2020年對歐洲LNG出口占比為41.7%，對中日韓三國的出口占比為30.6%。

1.1.2. 俄羅斯：對歐洲最大的天然氣出口國

產(chǎn)量方面，俄羅斯是僅次于美國的全球第二大天然氣生產(chǎn)國，2015-2019年天然氣產(chǎn)量復(fù)合增速為1.2%，并于2019年達(dá)到6790億立方米的歷史高點(diǎn)。2020年產(chǎn)量為6385億立方米，同比下滑5.97%。

出口結(jié)構(gòu)方面，俄羅斯的天然氣出口以管道氣為主，LNG為輔。管道氣出口占出口總量比例長期穩(wěn)定在93%左右。2018年以后俄羅斯LNG出口增幅明顯，LNG出口占比已經(jīng)由2017年的不足7%提升至2020年的17%。

在出口國家和地區(qū)方面，歐洲是俄羅斯最大的管道氣出口地區(qū)，2010年至今俄羅斯70%以上的管道氣均出口至歐洲。在LNG出口方面，2020年俄羅斯LNG出口總量為404億立方米，其中亞洲和歐洲占比分別為55.7%和42.6%。

俄羅斯的第一大天然氣生產(chǎn)和出口商俄羅斯天然氣工業(yè)股份有限公司，2020年天然氣產(chǎn)量為4545億立方米，占同年俄羅斯總產(chǎn)量的65.6%。俄氣公司目前共經(jīng)營14條輸往歐洲的天然氣管道，其中北溪1號線年運(yùn)輸能力高達(dá)550億立方米。今年9月，年運(yùn)輸能力同樣為550億立方米的北溪2號線正式完工，該項(xiàng)目正式運(yùn)行后將進(jìn)一步增大俄羅斯對于歐洲天然氣的供應(yīng)能力。但是由于北溪2號線不經(jīng)過波蘭和烏克蘭，削弱了中東歐國家對俄羅斯天然氣運(yùn)輸?shù)母深A(yù)權(quán)和把控權(quán)，已成為俄美歐政治博弈載體，其正式運(yùn)營時(shí)間仍存在較大的不確定性。

1.2. 需求：美國和歐洲占三成以上

1.2.1. 美國：天然氣需求由電力部門驅(qū)動(dòng)

美國不僅是全球天然氣第一大生產(chǎn)國，同樣也是全球第一大天然氣消費(fèi)國。2020年天然氣在美國能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占比高達(dá)34%，與第一大能源石油的占比相當(dāng)。消費(fèi)總量方面，近十年來美國天然氣消費(fèi)保持穩(wěn)步上升趨勢，2010-2020年年均復(fù)合增速為2.5%。2020年天然氣消費(fèi)量為8320億立方米，較2019年同比下滑2%。

消費(fèi)結(jié)構(gòu)方面，根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，包括電力部門、住宅以及工商業(yè)用戶在內(nèi)的終端消費(fèi)占比在90%左右，剩下的10%主要用于天然氣的生產(chǎn)和運(yùn)輸。從2016年開始，天然氣成為美國第一大發(fā)電用能源，2020年天然氣占美國發(fā)電用能的40.55%，而煤炭只占到19.69%，因此電力部門是美國天然氣最大的需求來源，而且所占的比重不斷提高，2020年電力部門天然氣消費(fèi)量占天然氣總消費(fèi)量的比重達(dá)到38.1%。整體來看，美國天然氣消費(fèi)呈現(xiàn)出季節(jié)性變化特征，冬季的天然氣需求最為旺盛，其余季節(jié)較為平穩(wěn)。

1.2.2. 歐盟：天然氣進(jìn)口依賴度高

能源結(jié)構(gòu)方面，歐洲石油和天然氣占比接近60%。21世紀(jì)以來，煤炭等傳統(tǒng)能源在歐洲能源消耗中所占比重迅速降低，天然氣、風(fēng)能等清潔能源占比則不斷攀升，歐洲也是僅次于美國的全球第二大天然氣消費(fèi)地區(qū)。2020年天然氣在歐洲能源消費(fèi)中占比25%，是僅次于石油的第二大能源，其中意大利的天然氣消費(fèi)量占一次能源比重達(dá)到41.6%。

消費(fèi)總量方面，歐洲天然氣消費(fèi)量自2010年開始逐步回落，2015年后開始回升。2020年天然氣消費(fèi)量為5411億立方米，較2019年同比下滑2.2%。

消費(fèi)結(jié)構(gòu)方面，歐盟的天然氣需求集中在住宅和工業(yè)，二者的消費(fèi)量占住宅、工業(yè)、服務(wù)、非能源及交通五大部門總消費(fèi)量的70%以上。由于住宅消費(fèi)占比較高，與美國類似，歐盟的天然氣消費(fèi)也呈現(xiàn)出顯著的季節(jié)性特征，冬季的需求最大。

對俄羅斯天然氣進(jìn)口依賴程度大。歐洲能源消費(fèi)主要依賴進(jìn)口，一次能源自給率不足40%。以天然氣為例，根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，歐洲天然氣自產(chǎn)量占需求量的比例不斷降低，由2018年的46%左右降至2021年37.4%，需要大量進(jìn)口來彌補(bǔ)需求缺口。在歐盟的天然氣進(jìn)口量中，約40%左右來自于俄羅斯的管道氣。LNG進(jìn)口方面，俄羅斯近半數(shù)的LNG同樣出口到歐洲，故歐盟對于俄羅斯的天然氣進(jìn)口依賴程度較大。

2. 全球天然氣定價(jià)體系

在LNG出現(xiàn)之前，天然氣的運(yùn)輸和銷售全部依靠管網(wǎng)進(jìn)行;而LNG在完成遠(yuǎn)洋長距離運(yùn)輸之后，需要再次氣化才能進(jìn)入管網(wǎng)，所以天然氣的銷售依托管網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。目前全球可劃分為北美、歐洲和亞太三個(gè)主要的天然氣市場，全球三大主要天然氣價(jià)格指數(shù)——美國的亨利樞紐(HH)、英國的NBP和荷蘭的TTF，都是基于交易樞紐的供需平衡形成的，尚未形成全球統(tǒng)一的天然氣定價(jià)體系。

目前全球可劃分為北美、歐洲和亞太三個(gè)主要的天然氣市場。亨利樞紐價(jià)格為北美天然氣交易的基準(zhǔn)價(jià);荷蘭TTF是歐洲大陸唯一的基準(zhǔn)樞紐;亞洲地區(qū)現(xiàn)貨交易流動(dòng)性的增長使得 JKM價(jià)格指數(shù)成為亞洲現(xiàn)貨市場價(jià)格參考基準(zhǔn)。2021年以來三大價(jià)格指數(shù)均快速上行，HH、TTF和JKM價(jià)格自年初至11月中旬已經(jīng)分別上漲135%、340.9%和119.7%。

3. 天然氣漲價(jià)因素分析

3.1. 極端天氣導(dǎo)致短期供需錯(cuò)配

3.1.1. 短期需求：中國和歐洲增長較快

從全球主要天然氣消費(fèi)地區(qū)2021年需求的絕對增量上看，美國天然氣消費(fèi)量連續(xù)兩年下滑而歐洲和中國實(shí)現(xiàn)正增長。美國方面，2021年1-8月美國天然氣消費(fèi)量為5737.2億立方米，相較于2019年同期下滑約111億立方米。年初的低溫帶來的天然氣消費(fèi)增量被氣電需求的減少所抵消。據(jù)IEA分析，天然氣價(jià)格上漲抑制了天然氣作為發(fā)電燃料的競爭力，雖然美國前九個(gè)月的電力需求增長了9%，但是電力部門的天然氣需求相較于2020年同期下降了6%。由于電力部門在美國天然氣消費(fèi)中占比最大且需求持續(xù)下滑，IEA預(yù)計(jì)北美2021年全年天然氣總需求量將下降0.3%。

亞洲和歐洲方面，由于今年受到極端天氣的影響，天然氣的需求量短期內(nèi)有較大幅度的增加。歐盟地區(qū)2021年前8個(gè)月的天然氣消費(fèi)量較2019年同期增長約40億立方米;中國的天然氣消費(fèi)量較2019年同期增長429.74億立方米，增幅高達(dá)21.5%。

中國：冬季低溫刺激LNG進(jìn)口需求增加。2021年初，東北亞地區(qū)出現(xiàn)低溫寒潮事件，其中北京的氣溫達(dá)到了過去54年來的最低值。嚴(yán)寒天氣增加了供暖需求疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的工業(yè)和電力需求，使得中國今年1月天然氣需求同比增速超過20%，達(dá)到2018年以來的最高值。雖然國內(nèi)的天然氣產(chǎn)量在年初的兩個(gè)月同比增加了11%，但仍不足以滿足需求的增量。LNG進(jìn)口作為我國天然氣供給中最具有彈性的一環(huán)，在今年1月國內(nèi)天然氣進(jìn)口總量中的占比達(dá)到了72.4%的新高。

歐洲地區(qū)：低溫酷暑帶來需求增量。世界氣象組織表示，2021年歐洲迎來了2013年以來最寒冷的春天，3月至5月的平均氣溫比1991年至2020年的平均值低了0.45攝氏度。而今年6-8月歐洲的平均溫度高出1992-2020年的平均值接近1℃，使其成為有記錄以來歐洲最熱的夏天。據(jù)上文分析，歐洲的天然氣需求集中在住宅和工業(yè)部門，低溫和酷暑導(dǎo)致供暖季延長以及住宅部門電力降溫需求的增加，疊加疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇等原因，2021年上半年歐盟地區(qū)天然氣消費(fèi)量相較于2020年同期增長11.5%，較2019年同期增長4.3%，高于2016-2019年歐洲全年2.6%的復(fù)合增速水平。

風(fēng)力不足帶來的能源供給減量。近年來歐洲風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模持續(xù)增長，2020年新增裝機(jī)規(guī)模達(dá)到14.7GW，其中德國的風(fēng)電發(fā)電占比已經(jīng)由2016年的15.8%提升至2019年的23.3%。今年歐洲北部和中部風(fēng)速大幅放緩，6-7月歐洲地區(qū)的風(fēng)電發(fā)電量合計(jì)降低11.6%，占總發(fā)電量比重從去年同期的11.5%下降至9.8%，其中德國上半年風(fēng)電發(fā)電量同比減少20.4%。可再生能源發(fā)電量的降低導(dǎo)致天然氣發(fā)電的需求大幅增長，2021年第二季度歐盟天然氣發(fā)電量83563.3吉瓦時(shí)，相較于2020年同期增加6%，相較于2019年同期降低1.6%。

歐洲庫存處于近十年來低位，補(bǔ)庫壓力支撐今年冬天需求。儲(chǔ)氣是天然氣供需重要的一環(huán)，以歐盟為例，2019年總天然氣儲(chǔ)備工作量約占天然氣總消費(fèi)量的31.27%。根據(jù)AGSI數(shù)據(jù)，年初歐洲天然氣庫存尚處于近五年來同期的第二高位，今年極端天氣帶來的需求增量加之持續(xù)偏緊的供應(yīng)使得歐洲天然氣庫存快速下降。截至2021年10月1日，歐洲地下儲(chǔ)氣設(shè)施的庫存利用率為75.13%，與過去五年來同期的平均水平相比下降接近14.5%。

此外，今年的干旱導(dǎo)致水力發(fā)電資源較為豐富的土耳其、南美等國家和地區(qū)天然氣發(fā)電需求大幅增長，這進(jìn)一步收緊了全球天然氣市場。土耳其方面，在過去的三十年里土耳其的水力發(fā)電量平均占到總發(fā)電量的25%。今年前三季度，極端干旱導(dǎo)致土耳其水電發(fā)電比例從去年同期的31%減少至20%，天然氣的消費(fèi)量同比增加25%。俄氣公司今年1-10月對土耳其的天然氣出口增長了110.4%。此外，在干旱缺水導(dǎo)致水電出力不足、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及三季度溫度偏低等眾多因素的影響下，2021年1-8月巴西的天然氣消費(fèi)量同比增長了20%，其中LNG的進(jìn)口量是去年前三季度的7倍，來到創(chuàng)紀(jì)錄的70立方米。

3.1.2. 短期供給：美產(chǎn)量恢復(fù)有限，俄產(chǎn)量提升明顯

從全球天然氣2021年供給的絕對增量上看，2021年前九個(gè)月全球的天然氣產(chǎn)量為3.2萬億立方米，相較于去年同期增加了1100億立方米，其中美國、俄羅斯2021年1-8月分別實(shí)現(xiàn)天然氣產(chǎn)量6890.4和4987.3億立方米，均已超過2019年同期水平。此外，中國自2019年增儲(chǔ)上產(chǎn)七年行動(dòng)計(jì)劃制定以來，以三桶油為代表的上游開采商加大資本開支規(guī)模，天然氣產(chǎn)量維持在10%左右的可觀增速，2021年1-8月實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量1360.5億立方米。此外，歐洲天然氣產(chǎn)量在逐年減少，以荷蘭格羅寧根氣田為例，該氣田年產(chǎn)量峰值曾達(dá)到880億立方米，近年來由于地震頻發(fā)已經(jīng)大幅壓低開采量，2017年限采216億立方米，不足2013年實(shí)際開采量的一半。2021年前8個(gè)月歐盟地區(qū)天然氣自產(chǎn)量較19年同期減少了134.5億立方米。

美國：今年LNG出口高增但產(chǎn)量增長有限。

2021年1-9月，美國天然氣產(chǎn)量同比增加0.4%。雖然Q1同比下滑6%，但是Q2增長迅速，主要產(chǎn)地阿巴拉契亞盆地9月的月產(chǎn)量已經(jīng)超過280億立方米，達(dá)到了自2020年12月以來的最高水平。此外，天然氣活躍鉆井?dāng)?shù)自去年7月降至最低點(diǎn)后一直處于穩(wěn)步回升狀態(tài)，截至2021年11月12日，鉆井機(jī)數(shù)已經(jīng)重回100大關(guān)，但是相較于2018年年均190臺還存在較大的差距。

LNG出口量創(chuàng)下新高。2021年上半年美國的LNG出口量平均達(dá)到96億立方英尺/天，相較于去年同期增長42%，主要原因包括今年歐亞地區(qū)的高氣價(jià)刺激、疫情緩解后LNG貿(mào)易開始恢復(fù)以及全球其他LNG出口國的出口能力有所下滑等。由于美國的管道氣出口主要供給加拿大和墨西哥，故對全球的流通貢獻(xiàn)主要來自LNG。在全球需求強(qiáng)勁以及包括賽賓帕斯項(xiàng)目6號線投產(chǎn)帶來的產(chǎn)能擴(kuò)充支撐下，EIA預(yù)計(jì)2021年全年美國的LNG出口量將達(dá)到98億立方米/天，較2020年增長50%。

俄羅斯方面：2021年1-10月俄羅斯天然氣產(chǎn)量達(dá)到6257.3億立方米，較去年同期增加11.2%，較19年同期增加3.2%。其中俄氣公司累計(jì)生產(chǎn)天然氣4226立方米，相較于去年同期增長15.8%，能夠保證今年全球近1/3的天然氣消費(fèi)增量。

俄氣公司增加資本開支：今年9月中旬，俄氣公司在21年投資計(jì)劃的基礎(chǔ)上進(jìn)一步增加2828.45億盧布，主要用于天然氣增產(chǎn)和管道建設(shè)，這將進(jìn)一步提升俄羅斯的生產(chǎn)和運(yùn)輸能力。

出口方面，2021年1-10月俄氣公司對前蘇聯(lián)以外國家共出口天然氣1648億立方米，相較于去年同期增長8.3%，其中對德國和意大利的出口量分別同比增長19.6%和18.3%，并且已經(jīng)超過了去年全年總量。

3.1.3. 天然氣增量流動(dòng)加劇歐洲供應(yīng)緊張局面

首先，價(jià)格劣勢導(dǎo)致歐洲面臨激烈的天然氣“搶奪戰(zhàn)”。亞洲LNG現(xiàn)貨與TTF的價(jià)差已經(jīng)從2020年三季度的0.9美元/百萬英熱拉大到1.4美元/百萬英熱，這刺激LNG出口從歐洲轉(zhuǎn)向供應(yīng)價(jià)格更高的亞洲太平洋地區(qū)。

其次，俄羅斯天然氣出口增量分布不均衡。2021年前三季度俄羅斯對土耳其的管道氣輸送量較去年同期幾乎翻倍，但是輸往歐洲地區(qū)的量僅小幅增長3%。在歐洲以十年來幾乎最低的天然氣庫存進(jìn)入供暖季后，11月管道產(chǎn)能拍賣結(jié)果并未表明俄羅斯計(jì)劃增加對歐洲的出口。俄氣公司沒有為11月通過烏克蘭的主要運(yùn)輸路線預(yù)留額外的天然氣空間，將繼續(xù)僅通過波蘭向德國輸送天然氣。此外俄氣公司在10月18日預(yù)定的管道運(yùn)輸量僅占波蘭運(yùn)營商11月通過轉(zhuǎn)運(yùn)站提供的總額外產(chǎn)能的35%。俄羅斯天然氣預(yù)定量的下降將加劇歐洲今年冬天天然氣供應(yīng)的緊張局勢。

3.1.4. 短期供需缺口預(yù)測

該行使用兩種方法對2021年全球天然氣供需缺口進(jìn)行預(yù)測。

方法一聚焦全球前兩大天然氣消費(fèi)和供給地區(qū)，以2016年-2019年(排除2020年疫情影響)的實(shí)際復(fù)合增速為基礎(chǔ)，結(jié)合 2021年1-8月實(shí)際增速，預(yù)估2021年預(yù)計(jì)值與理論值(按照歷史復(fù)合增速增長)的差異。

需求端，根據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，美國和歐洲2016-2019年天然氣消費(fèi)CAGR分別為4.3%和2.6%;2021年1-8月相較于2020年同期的實(shí)際增速分別約為-0.5%和7%。若維持歷史增速，2021年美國和歐洲的理論消費(fèi)量分別是8678和5552億立方米;若全年增速與前八個(gè)月相同，美國的預(yù)計(jì)消費(fèi)量為8278億立方米，較理論值減少400億立方米;歐洲的預(yù)計(jì)消費(fèi)量為5790億立方米，較理論值增加238億立方米，總需求將減少162億立方米。

供給端，根據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，美國和俄羅斯2016-2019年天然氣產(chǎn)量CAGR分別為8.5%和4.8%;2021年1-8月相較于2020年同期的實(shí)際增速分別約為0.5%和12.3%。若維持歷史增速，2021年美國和俄羅斯的理論產(chǎn)量分別是9923和6691億立方米;若全年增速與前八個(gè)月相同，美國的預(yù)計(jì)產(chǎn)量為9192億立方米，較理論值減少732億立方米;俄羅斯的預(yù)計(jì)產(chǎn)量為7170億立方米，較理論值增加479億立方米，總產(chǎn)量將減少253億立方米。

根據(jù)方法一的測算，雖然2021年需求端較理論值減少了162億立方米，但是由于今年美國產(chǎn)量增速大幅低于歷史值，導(dǎo)致供給端較理論值出現(xiàn)253億立方米的缺口，總的供需缺口在91億立方米左右。

方法二依據(jù)IEA給出的2021年全球天然氣生產(chǎn)和需求預(yù)測數(shù)據(jù)計(jì)算全年供需缺口在60億立方米左右。

雖然絕對量上美國和俄羅斯的天然氣產(chǎn)量較19年和20年同期均有所增長，但是結(jié)合需求端和供給端的測算情況來看，由于歐洲和中國需求的快速增長以及美國產(chǎn)量增速的放緩，疊加增量供給流動(dòng)方向的變化導(dǎo)致短期內(nèi)出現(xiàn)供需錯(cuò)配，市場整體呈現(xiàn)供需偏緊的格局。

3.2. 中長期供需分析

3.2.1. 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加全球碳減排，需求端支撐足

全球經(jīng)濟(jì)處于疫情后復(fù)蘇通道。2021年以來，雖疫情有所反復(fù)，但整體看全球毫無疑問正處于快速的復(fù)蘇通道中，這對以天然氣為代表的基礎(chǔ)能源提供了強(qiáng)勁的支撐。

全球范圍的碳減排、碳中和步伐明顯加快。目前已有超過130個(gè)國家和地區(qū)提出了“零碳”或“碳中和”的氣候目標(biāo)。歐盟加快碳減排的步伐，將2030年溫室氣體減排從原來的較1990年下降40%的目標(biāo)提高到下降55%。在嚴(yán)苛的減排目標(biāo)約束下，以煤為代表的化石燃料正在加快退出。據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年全球煤炭產(chǎn)量約為77.42億噸，同比縮減4.8%。多個(gè)國家已經(jīng)明確煤電的退出時(shí)間，其中瑞典和奧地利于2020年3月分別關(guān)閉了各自最后一家燃煤電廠，德國2020年通過《逐步淘汰煤電法案》和《礦區(qū)結(jié)構(gòu)調(diào)整法案》，規(guī)定最遲在2038年前逐步淘汰煤電。

3.2.2. 中國天然氣需求量將維持高增

工業(yè)燃料、發(fā)電用氣或?yàn)槌A(yù)期的點(diǎn)。根據(jù)國際能源局等每年編制的《中國天然氣發(fā)展報(bào)告》口徑，天然氣下游需求大致可分為以下四個(gè)板塊：城市燃?xì)?、工業(yè)用氣、發(fā)電用氣和化工用氣，2019年這四大需求占比分別約為37%、35%、17%、11%。

城市燃?xì)?/strong>主要包括居民及商業(yè)用氣，在每年1個(gè)百分點(diǎn)左右的滲透率的提升以及城鄉(xiāng)煤改氣的持續(xù)推進(jìn)下，將維持穩(wěn)定增長。化工用氣一方面占比較小、貢獻(xiàn)增量有限，另一方面受相關(guān)化工行業(yè)周期性影響，成長性并不顯著。

工業(yè)燃料方面，在兩碳目標(biāo)下，天然氣對燃煤鍋爐的替代，即“工業(yè)煤改氣”或?qū)⑻崴伲姨烊粴饩C合能源項(xiàng)目“減排+可再生能源協(xié)同”作用突出，預(yù)計(jì)將為天然氣在工業(yè)燃料中的應(yīng)用提供增量。發(fā)電用氣方面，在光伏、風(fēng)電不穩(wěn)定性仍存，煤電裝機(jī)縮減的背景下，氣電的成長性在碳達(dá)峰過程中或?qū)⑼癸@，預(yù)計(jì)2025、2035年氣電裝機(jī)將達(dá)到1.5、1.9億千瓦，十四五期間復(fù)合增速將達(dá)9%。因此，綜合四大需求分析，城市燃?xì)庑枨笤鲩L穩(wěn)健，工業(yè)燃料、發(fā)電用氣或?qū)⑻峁┩怀鲈隽俊?/p>

3.2.3. 極端天氣可能成為干擾天然氣需求的中長期變量

全球氣候變暖導(dǎo)致地球西風(fēng)帶風(fēng)速變慢同時(shí)方向紊亂，其造成的影響主要有兩點(diǎn)，一是極端天氣發(fā)生的概率增大;二是與西風(fēng)帶處于同一緯度的歐洲和中國主要風(fēng)電場風(fēng)速放緩。極端天氣頻發(fā)會(huì)增加取暖降溫等用能需求，而風(fēng)速減弱將對風(fēng)力發(fā)電等可再生能源供應(yīng)產(chǎn)生負(fù)面影響，二者共同作用將會(huì)導(dǎo)致全球能源需求波動(dòng)，在可再生能源無法提供穩(wěn)定性以及煤炭、石油等化石能源被逐步淘汰的背景下，對于天然氣等過渡能源的需求將會(huì)增加。

雖然2021年以來的低溫酷暑、少風(fēng)干旱等極端天氣短期內(nèi)將會(huì)得到緩解，但長期來看極端天氣發(fā)生的頻率在增加，局部天然氣需求較大的波動(dòng)可能導(dǎo)致天然氣價(jià)格反復(fù)上漲。

3.2.4. 供給端：上游資本開支放緩是大趨勢

疫情期間資本開支減少，全球范圍內(nèi)天然氣儲(chǔ)備不足，難以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的供應(yīng)缺口。

全球范圍內(nèi)能源加速轉(zhuǎn)型進(jìn)一步壓制油氣公司的的資本投入意愿。今年上半年油氣價(jià)格持續(xù)上漲，其中英國石油公司平均石油售價(jià)為56.91美元/桶，較去年同期的34.39美元/桶上漲65%，這帶動(dòng)油氣公司業(yè)績出現(xiàn)明顯回升。英國石油公司2021年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤77.83億美元，上年同期為虧損212.13億美元，同比增長136.7%;?？松梨诠?021年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤74.2億元，同比增長539.05%。雖然財(cái)務(wù)狀況明顯好轉(zhuǎn)，但是除中國石化外，國外主要油氣公司的資本開支仍然呈現(xiàn)同比下降趨勢，其中?？松梨?021年上半年資本支出為332.5億元，較2020年同期減少54.7%。

國際油氣巨頭紛紛加快轉(zhuǎn)型，布局新能源業(yè)務(wù)。英國石油公司表示未來10年其的石油和天然氣日產(chǎn)量計(jì)劃將至少減少100萬桶油當(dāng)量，相當(dāng)于在2019年的水平上減少40%。?？松梨诒硎久磕陮⒕S持200-250億美元的資本支出規(guī)模但是大部分將用于低碳解決方案和減排活動(dòng)。因此，從中長期來看，在疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及全球碳中和的背景下，終端需求從油和煤炭向天然氣的切換相對較快，給到了較大的需求增長預(yù)期;此外全球范圍內(nèi)極端天氣可能成為擾動(dòng)天然氣需求的長期因素，帶來局部地區(qū)用氣緊張，價(jià)格波動(dòng)的幅度和頻率將會(huì)增加;但是從供應(yīng)端來看，全球主要石油公司卻紛紛降低了相應(yīng)的資本支出，油氣勘探投資總體呈下降趨勢，預(yù)示著很難回到之前的寬松供給環(huán)境，天然氣供需將會(huì)長期保持緊平衡。

4. 天然氣價(jià)格走勢判斷

4.1. 需求端：極端天氣帶來的高增動(dòng)能減弱

2022年極端天氣干擾因素有望減弱。2021年上半年歐洲天然氣消費(fèi)量高增一大主因?yàn)闃O端天氣，包括低溫酷暑帶來的天然氣需求增量以及少風(fēng)帶來的其他能源供給減量。根據(jù)IEA預(yù)測，若2022年極端天氣干擾減少，歐洲的天然氣需求將同比下滑約2%。

天然氣價(jià)格維持高位抑制需求。雖然今年上半年在發(fā)電需求拉動(dòng)下，歐洲天然氣消費(fèi)量增長明顯，但是三季度歐洲的天然氣需求同比下降約4%，其中天然氣發(fā)電量同比下降12%。主要因?yàn)楦甙旱臍鈨r(jià)削弱了天然氣發(fā)電相對于燃煤發(fā)電的優(yōu)勢，導(dǎo)致電力供應(yīng)商不得不購買更多碳排放配額轉(zhuǎn)向燃煤發(fā)電，三季度煤炭發(fā)電量同比增加15%。

4.2. 供給端：LNG貿(mào)易將發(fā)揮長期調(diào)節(jié)作用

4.2.1. LNG貿(mào)易為全球天然氣市場的重要調(diào)節(jié)變量

LNG 進(jìn)口主要依靠海上船舶以液態(tài)形式運(yùn)輸，相較管道天然氣進(jìn)口具有貿(mào)易方式靈活多樣、供應(yīng)較安全等優(yōu)點(diǎn)，近年來 LNG 逐漸成為進(jìn)口天然氣的主要類型。LNG以其供應(yīng)的靈活性對全球的天然氣市場供需起著重要的調(diào)節(jié)作用，以2020年為例，2020年上半年全球月度LNG貿(mào)易量減少了21%以應(yīng)對需求的下滑，但是下半年疫情好轉(zhuǎn)帶來的需求增量讓LNG月貿(mào)易量快速增長18%。

目前全球液化產(chǎn)能看排名前五的國家分別是澳大利亞、卡塔爾、美國、馬來西亞和俄羅斯，其中澳大利亞、卡塔爾和美國擁有全球超過一半的液化產(chǎn)能，2020年三個(gè)國家的LNG出口量分別達(dá)到1062/1061/614億立方米。

美國LNG新增液化產(chǎn)能勢頭強(qiáng)勁。2020年全球僅有的三個(gè)開始運(yùn)行的新LNG項(xiàng)目全部在美國，包括卡爾曼2、3號線(800萬噸/年);自由港2、3號線(1020萬噸/年)和埃爾巴島4-10號線(175萬噸/年)。得益于這三個(gè)項(xiàng)目帶來的產(chǎn)能增量，美國當(dāng)前的液化生產(chǎn)產(chǎn)能相較2020年提升2000萬噸/年達(dá)到6910萬噸/年。截至今年2月，已經(jīng)在建或者獲批的LNG項(xiàng)目共有1.37億噸，其中有25.6%在北美。此外，全球目前處于pre-FID階段的液化產(chǎn)能共8.92億噸/年，其中美國占比高達(dá)39.4%(3.52億噸/年)。

該行預(yù)估未來美國將為全球提供最大的LNG出口增量。美國2020年LNG出口量為614億立方米，對應(yīng)約5000萬/噸液化產(chǎn)能。若目前已有的獲批產(chǎn)能全部投產(chǎn)，該行預(yù)估未來五年內(nèi)美國的液化產(chǎn)能將達(dá)到1.04億噸/年，LNG出口能力將達(dá)到1228億立方米，是現(xiàn)有出口量的近兩倍。

此外，LNG巨頭卡塔爾石油于2021年2月通過了北油田東部項(xiàng)目(NFE)的FID，一期工程預(yù)計(jì)于2025年四季度投產(chǎn)，二期工程預(yù)計(jì)于2027年投產(chǎn)，屆時(shí)將為全球LNG產(chǎn)能帶來3200萬噸/年的增量，占卡塔爾現(xiàn)有產(chǎn)能的41.5%。該行預(yù)計(jì)未來以美國為代表的LNG巨頭的產(chǎn)能擴(kuò)充有望增大全球LNG市場供應(yīng)的靈活性，緩解短期內(nèi)偶發(fā)性因素導(dǎo)致的供需錯(cuò)配。

4.2.2. 俄羅斯供應(yīng)是緩解歐洲氣荒的關(guān)鍵

據(jù)上文分析，歐洲的天然氣消費(fèi)對俄羅斯依賴程度較高，歐盟的天然氣進(jìn)口量中約40%左右來自于俄羅斯的管道氣，在今年冬天歐洲庫存極低的情況下，俄羅斯對歐洲的天然氣供應(yīng)在短期內(nèi)會(huì)對歐洲天然氣價(jià)格的走勢產(chǎn)生較大影響。

10月以來歐洲TTF價(jià)格幾次較大的波動(dòng)均與俄羅斯方面的天然氣供應(yīng)有關(guān)。10月27日，俄羅斯總統(tǒng)普京表示將加大對歐洲的天然氣供應(yīng)，并要求俄氣公司從11月開始增加向歐洲大陸的天然氣供應(yīng)量，這導(dǎo)致TTF價(jià)格10月29日跌至64.75歐元/兆瓦時(shí)，兩日內(nèi)跌幅達(dá)到25.5%;11月16日，德國以運(yùn)營方不符合監(jiān)管規(guī)定為由暫停北溪2號認(rèn)證程序，項(xiàng)目正式運(yùn)營最快將等到明年春天，這將加劇今年冬天歐洲天然氣供應(yīng)的緊張局勢，當(dāng)天TTF期貨結(jié)算價(jià)上漲17.5%，接近一個(gè)月以來的最高值。

該行預(yù)計(jì)若2022年初北溪二號順利投產(chǎn)且歐洲氣溫平穩(wěn)，歐洲天然氣價(jià)格會(huì)出現(xiàn)較為持續(xù)性的明顯回落。

5. 投資建議：天然氣價(jià)格回落將為城燃公司帶來業(yè)績彈性

對于下游城市燃?xì)鈽?biāo)的，LNG漲價(jià)或抬升進(jìn)氣成本。根據(jù)中國城市燃?xì)鈪f(xié)會(huì)披露，2021年以來，中石油、中石化、中海油供應(yīng)天然氣的價(jià)格在逐步提高。其中4月對居民、非居民氣價(jià)上漲5%，7月對非居民用氣價(jià)格再次上漲5%。進(jìn)入冬季保供期之后，部分省市天然氣門站價(jià)格繼續(xù)上調(diào)。以浙江為例，近日浙江省發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于調(diào)整供暖季天然氣省級門站價(jià)格的通知》，對門站價(jià)格進(jìn)行了大幅的上調(diào)，其中浙江省網(wǎng)向各城燃企業(yè)銷售天然氣的門站價(jià)格從每立方米2.26 元調(diào)整為3.99元，上漲幅度為76.5%。

城燃公司下游銷售順價(jià)存在困難。目前我國城市燃?xì)獾匿N售價(jià)格由地方監(jiān)管，但是各地上下游天然氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制尚未完善，氣源價(jià)格的上漲無法及時(shí)傳導(dǎo)給用戶。其中居民用戶的用氣價(jià)格由政府價(jià)格主管部門統(tǒng)一定價(jià)，價(jià)格調(diào)整需履行聽證程序;工商業(yè)用戶、電廠及大工業(yè)用戶則由政府價(jià)格主管部門規(guī)定最高限價(jià)，雖然可以實(shí)行價(jià)格聯(lián)動(dòng)，但幅度往往低于上游調(diào)價(jià)幅度，且時(shí)效性通常也滯后于上游調(diào)價(jià)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

今年國內(nèi)部分地區(qū)特別是北方清潔采暖區(qū)城燃企業(yè)價(jià)格矛盾較為突出，具體體現(xiàn)在：一是增量氣價(jià)格與銷售價(jià)格倒掛，政府價(jià)格主管部門批復(fù)的調(diào)價(jià)政策很難彌補(bǔ)采購價(jià)格上漲影響，城燃企業(yè)不得不承擔(dān)此部分氣源漲價(jià)增加的采購成本;二是要保證新增民生用氣，特別是北方區(qū)域集中供暖用氣。供暖用氣政府定價(jià)較低，有限的存量資源要保證新增居民用戶的供暖，勢必壓減工商業(yè)用氣量，或者讓工商業(yè)承擔(dān)高氣價(jià)。

氣源價(jià)格上漲疊加順價(jià)的阻力導(dǎo)致城燃公司的毛差承受較大的縮窄壓力。以新奧能源及深圳燃?xì)鉃槔?，新奧能源上半年毛差同比下滑了0.05元，深圳燃?xì)馐蹥鈽I(yè)務(wù)毛利率同比下滑近10個(gè)百分點(diǎn)。因此，中短期氣源采購成本的抬升對于下游城燃而言壓力較大。

短期來看，在極端天氣擾動(dòng)因素減弱，以歐洲為代表的地區(qū)需求回落以及美國產(chǎn)量逐漸恢復(fù)的背景下，國際天然氣價(jià)格有望回落，帶動(dòng)城燃企業(yè)氣源采購成本下降，毛差將進(jìn)入修復(fù)階段。長期來看，一體化、需求規(guī)模大的城燃標(biāo)的具備長期毛差穩(wěn)定的優(yōu)勢。具體標(biāo)的方面，建議關(guān)注【新奧股份】【新奧能源】【深圳燃?xì)狻俊?/p>

6. 風(fēng)險(xiǎn)提示：

國際氣價(jià)超預(yù)期波動(dòng)：國際氣價(jià)影響因素復(fù)雜，若極端天氣等因素導(dǎo)致國際氣價(jià)超預(yù)期抬升，將對城燃標(biāo)的毛差產(chǎn)生壓制。

國內(nèi)氣價(jià)超預(yù)期波動(dòng)：國內(nèi)天然氣市場化價(jià)格受國內(nèi)供需及國際氣價(jià)共同影響，具有較強(qiáng)的波動(dòng)性。由于國內(nèi)供需及國際氣價(jià)均有極多的影響因素，具有相當(dāng)程度的不可預(yù)測性，其大幅波動(dòng)將影響燃?xì)鈽?biāo)的毛差或盈利水平。

下游需求受高價(jià)抑制：高氣價(jià)或?qū)ο掠尾糠中枨螽a(chǎn)生抑制，在銷量的層面對燃?xì)鈽?biāo)的有不利影響。