天風(fēng)證券：首予信義光能(00968)“買入”評級 光伏玻璃供需或好于預(yù)期 電站運營資產(chǎn)優(yōu)前景好

智通財經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券發(fā)布研究報告稱，首予信義光能(00968)“買入”評級，預(yù)計21-23年收入為170/237/328億港元，同比38%/40%/38%，歸母凈利為53/79/114億港元(光伏玻璃、光伏電站分別42/67/101、11/12/13億港元)，同比17%/49%/44%，予22年目標(biāo)市值1,696億港元，對應(yīng)PE為21.5x，目標(biāo)價19.08港元。

天風(fēng)證券主要觀點如下：

信義光能依托信義玻璃的玻璃傳統(tǒng)業(yè)務(wù)起家，深耕光伏產(chǎn)業(yè)鏈。公司是全球最大的光伏玻璃制造商(截止21h1末公司在產(chǎn)光伏玻璃產(chǎn)能1.18萬t/d，全球份額接近30%)。

光伏玻璃外，公司逐步拓展光伏電站EPC、光伏電站投資運營環(huán)節(jié)。截止21h1末公司光伏電站累計核準(zhǔn)并網(wǎng)容量3.55GW(大型電站為主)。公司光伏玻璃成本優(yōu)勢穩(wěn)固，堅定擴產(chǎn);光伏電站資產(chǎn)質(zhì)量扎實，回款向好，與光伏玻璃業(yè)務(wù)深度協(xié)同;該行看好公司圍繞優(yōu)勢環(huán)節(jié)深耕產(chǎn)業(yè)鏈蘊含的成長前景，公司扎實穩(wěn)健的運營質(zhì)量佐證管理層出色的經(jīng)營能力，該行認(rèn)為現(xiàn)階段公司較明顯低估，建議投資者重視公司投資價值。

“雙碳”或催化光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展提速，光伏玻璃供需或好于預(yù)期

“雙碳”成為國家戰(zhàn)略，能源生產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整需求較為迫切，光伏發(fā)電作為重要抓手，進入重要發(fā)展機遇期，光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展或逐步提速。CPIA預(yù)計25年中國、全球新增裝機規(guī)模中位數(shù)分別為100、300GW，對應(yīng)20-25年Cagr分別為16%、19%。21Q4或迎裝機小高潮。

針對光伏玻璃，市場擔(dān)心新增供給過快釋放致明顯供過于求局面。該行認(rèn)為后續(xù)實際供需或好于市場預(yù)期。需求方面分歧相對較小，該行測算25年光伏玻璃需求30.4億平或1,871萬噸，20-25CAGR分別為23%、20%。供給方面行業(yè)龍頭擴產(chǎn)更堅定，預(yù)計21年12月及22年新點火產(chǎn)能分別為1.53萬、4.11萬t/d，增量分別為21年11月末在產(chǎn)產(chǎn)能的37.2%、99.7%。

同時應(yīng)注意新能產(chǎn)能后續(xù)落地不確定性在加大，應(yīng)關(guān)注部分規(guī)劃噪音及政策方面擾動(如光伏玻璃價格對新增資本開支意愿影響;光伏玻璃新增產(chǎn)能仍需召開聽證會論證;能耗雙控約束等)?？紤]到價格水平與企業(yè)成本位置，該行推測21Q2-Q3為光伏玻璃價格歷史偏底部位置，后續(xù)價格存在上調(diào)機會。

光伏玻璃依托信義玻璃優(yōu)勢堅定擴產(chǎn)，成本優(yōu)勢地位穩(wěn)固

公司第一大股東信義玻璃為傳統(tǒng)玻璃龍頭(浮法玻璃產(chǎn)能國內(nèi)第一、汽車玻璃/工程玻璃均為第一梯隊)，產(chǎn)業(yè)鏈多環(huán)節(jié)布局等有優(yōu)勢。公司08年投產(chǎn)首條光伏玻璃產(chǎn)線，此后堅定推進產(chǎn)能擴張，21h1末公司光伏玻璃產(chǎn)能1.18萬t/d，全球份額近30%，分布于安徽蕪湖/天津/廣西北海/馬來西亞馬六甲四大基地(均有信義玻璃浮法產(chǎn)能)。

據(jù)公司21年半年報，公司21h2規(guī)劃繼續(xù)投產(chǎn)2條1,000t/d產(chǎn)線，22年及之后亦各有8條1,000t/d產(chǎn)能規(guī)劃投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)。該行的半定量分析顯示，公司現(xiàn)階段光伏玻璃生產(chǎn)成本較二梯隊企業(yè)有明顯優(yōu)勢，且預(yù)計22FY末仍穩(wěn)固，核心源于公司的產(chǎn)能規(guī)模/單線窯爐規(guī)模/平均窯齡優(yōu)勢，同時集團資源稟賦、技術(shù)優(yōu)勢、原料布局亦有貢獻。

光伏電站盈利優(yōu)、空間廣、現(xiàn)金流持續(xù)優(yōu)化，與光伏玻璃深度協(xié)同

公司12年開始布局光伏電站業(yè)務(wù)，21h1末公司累計核準(zhǔn)并網(wǎng)容量3.55GW(集中電站為主)，近年總體延續(xù)較快成長節(jié)奏。19年公司分拆電站運營業(yè)務(wù)單獨于港交所上市(信義能源，定位運營成熟光伏電站，公司為其第一大股東且并表，21h1末光伏電站規(guī)模2.16GW，占信義光能整體比例為61%)，或加速公司光伏電站布局節(jié)奏。公司投資運營光伏電站優(yōu)勢主要包括與光伏玻璃業(yè)務(wù)深度協(xié)同、開發(fā)運營更精細化、融資成本有優(yōu)勢。公司光伏電站盈利能力明顯優(yōu)于競爭對手，且隨著平價項目占比逐步提升，現(xiàn)金流或逐步向好。

風(fēng)險提示：新增產(chǎn)能投放超預(yù)期、需求低于預(yù)期、政策風(fēng)險、原材料價格大幅波動、光伏電站回款風(fēng)險、不同市場估值體系不同致估值不準(zhǔn)確風(fēng)險、光伏玻璃企業(yè)成本評價主觀性風(fēng)險。