申萬(wàn)宏源：維持宇華教育(06169)“買入”評(píng)級(jí) 下調(diào)目標(biāo)價(jià)至4.57港元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，申萬(wàn)宏源發(fā)布研究報(bào)告稱，維持宇華教育(06169)“買入”評(píng)級(jí)，下調(diào)22/23/24財(cái)年的每股收益預(yù)期人民幣0.38/0.4/0.46元，目標(biāo)價(jià)降至4.57港元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)價(jià)有23%的漲幅空間。

事件：宇華教育集團(tuán)公布21財(cái)年業(yè)績(jī)，剔除集團(tuán)分類為終止經(jīng)營(yíng)的K9學(xué)校業(yè)務(wù)，集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入22.59億元人民幣(同比增長(zhǎng)11%)，經(jīng)調(diào)整收入(包括K9業(yè)務(wù)收入)為26.43億元(同比增長(zhǎng)10%)，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)14.35億元(同比增長(zhǎng)38%)，此次業(yè)績(jī)符合該行的預(yù)期。

該行認(rèn)為利潤(rùn)的快速提升主要得益于集團(tuán)有效的成本管控，以及湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院和山東英才學(xué)院的少數(shù)股東權(quán)益并表。

申萬(wàn)宏源主要觀點(diǎn)如下：

K9業(yè)務(wù)出表，政策風(fēng)險(xiǎn)剔除。

由于《民辦教育促進(jìn)法(實(shí)施條例)》中對(duì)義務(wù)教育階段院校的關(guān)聯(lián)交易有明確限制，宇華教育將在22財(cái)年剝離K9業(yè)務(wù)。并于21財(cái)年報(bào)告中將K9學(xué)校業(yè)務(wù)分類為終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。若按照剝離k9業(yè)務(wù)測(cè)算，集團(tuán)21財(cái)年收入將減少3.85億元，毛利減少1.98億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)減少1.34億元。

而高中及高校業(yè)務(wù)收入，毛利，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為22.59億元，15.2億元和13億元。由于解除合并K9學(xué)校產(chǎn)生了一次性減值虧損10.42億元，該筆費(fèi)用將隨K9業(yè)務(wù)剝離至表外，并不納入集團(tuán)收益?？鄢摴P費(fèi)用后經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)達(dá)到14.35億元。

高教業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊增，產(chǎn)能擴(kuò)張保障未來(lái)內(nèi)生增長(zhǎng)。

公司在21財(cái)年非K9學(xué)校業(yè)務(wù)收入達(dá)到22.59億元。其中高教業(yè)務(wù)收入20.2億元，同比增長(zhǎng)15%，占總收入比達(dá)到76.6%，提升10個(gè)百分點(diǎn)。高教業(yè)務(wù)收入的擴(kuò)張主要得益于在校生人數(shù)從20財(cái)年的10.6萬(wàn)人同比增長(zhǎng)7.1%至21財(cái)年的11.4萬(wàn)人。

而同期平均學(xué)費(fèi)同比提升7.5%至1.78萬(wàn)元。高等教育業(yè)務(wù)毛利15.2億元，同比增長(zhǎng)27.1%。毛利率提升6.8個(gè)百分點(diǎn)。公司持續(xù)對(duì)并購(gòu)院校進(jìn)行管理賦能，經(jīng)營(yíng)績(jī)效持續(xù)提高。非k9業(yè)務(wù)的高中收入下降13.4%至2.3億元，毛利同比下降34.4%至7955萬(wàn)元。高中業(yè)務(wù)占比同比下降1.4個(gè)百分點(diǎn)至8.9%。

公司將持續(xù)進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，計(jì)劃將滎陽(yáng)市的小學(xué)、焦作市的中小學(xué)和漯河市的中小學(xué)轉(zhuǎn)化為三所高職院校，根據(jù)規(guī)劃，在三所學(xué)校成熟后，校均在校生人數(shù)將達(dá)到1.2萬(wàn)人。

該行基于單校招生計(jì)劃在辦學(xué)第四年達(dá)到5000人，報(bào)到率80%的假設(shè)，預(yù)計(jì)三所高職院校的在校生人數(shù)將在開始辦學(xué)的第五年達(dá)到1.18萬(wàn)人。該行預(yù)計(jì)在三校開始辦學(xué)的第五年，平均學(xué)費(fèi)有望達(dá)到1.67萬(wàn)元。從而每所學(xué)校將實(shí)現(xiàn)收入1.97億元，凈利潤(rùn)6,287萬(wàn)元，凈利潤(rùn)率為32%。

盈利預(yù)測(cè)：由于K9學(xué)校業(yè)務(wù)的出表，高教業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)提效已接近極致水平，認(rèn)為未來(lái)非k9業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)?cè)鏊賹⒎啪?。下調(diào)對(duì)公司22-23財(cái)年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)至人民幣13.61/14.45億元，新增24財(cái)年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為16.21億元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：高職院校獲批進(jìn)度不及預(yù)期;新校招生不及預(yù)期。