國(guó)際氣價(jià)回落，毛差將迎修復(fù)，投資城燃的時(shí)機(jī)到了嗎？

正文

1. 全球天然氣供需格局

天然氣指以氣態(tài)碳?xì)浠衔餅橹鞯母鞣N氣體的混合物，主要成分為甲烷（約占85%-95%）。天然氣的碳排放系數(shù)僅為1.6tCO2/tce，遠(yuǎn)低于石油的2.1和煤炭的2.6tCO2/tce，是更加優(yōu)質(zhì)和清潔的燃料和化工原料。在全球加速能源轉(zhuǎn)型和碳減排的背景下，天然氣作為過(guò)渡能源的重要性日益凸顯。近年來(lái)，全球天然氣的產(chǎn)量和消費(fèi)量均呈穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2019年分別達(dá)到3.98和3.9萬(wàn)億立方米的歷史最高值，2000-2019年產(chǎn)量和消費(fèi)的復(fù)合增速分別達(dá)到2.7%和2.6%。2020年，受新冠疫情與低油價(jià)雙重沖擊，世界天然氣產(chǎn)量為3.85萬(wàn)億立方米，同比下降3.1%。同時(shí)，全球范圍內(nèi)的產(chǎn)品生產(chǎn)與貿(mào)易也受到疫情的嚴(yán)重影響，一次能源消費(fèi)總量下降 4.5%，天然氣消費(fèi)量3.82萬(wàn)億立方米，同比下降2.1%。

全球天然氣需求預(yù)計(jì)將持續(xù)增長(zhǎng)。殼牌公司預(yù)計(jì)2020-2040年內(nèi)全球能源需求CAGR為1%，其中天然氣在能源需求增量中的占比達(dá)到41%，高于可再生能源的33%。對(duì)天然氣的需求增長(zhǎng)量分行業(yè)拆解，電力部門貢獻(xiàn)35%的需求增量，民用和商用占比為29%，工業(yè)部門占比27%。

1.1. 供給：美國(guó)和俄羅斯占四成以上

1.1.1. 美國(guó)：頁(yè)巖氣產(chǎn)量飆升，LNG出口量提升快

產(chǎn)量方面，自上世紀(jì)九十年代末頁(yè)巖氣革命以來(lái)，美國(guó)頁(yè)巖氣產(chǎn)量占總產(chǎn)量比例已經(jīng)由2000年的31%上漲至2020年的86%。得益于頁(yè)巖氣產(chǎn)量的快速增長(zhǎng)，從2011年開(kāi)始至今，美國(guó)已經(jīng)超越俄羅斯成為全球最大的天然氣生產(chǎn)國(guó)。2000-2019年美國(guó)天然氣產(chǎn)量CAGR為3.1%，高于全球2.7%的平均增速，2019年產(chǎn)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的9300億立方米。2020年在疫情影響下，鉆井和開(kāi)采活動(dòng)頻率下降，產(chǎn)量為9146億立方米，相較于2019年下滑2%左右。

出口潛力方面，美國(guó)天然氣出口儲(chǔ)備資源豐富。自2005年開(kāi)始，頁(yè)巖氣產(chǎn)量的增長(zhǎng)使美國(guó)天然氣進(jìn)口依存度不斷降低，2016年11月首次實(shí)現(xiàn)60年以來(lái)天然氣凈出口。2020年美國(guó)天然氣干氣產(chǎn)量達(dá)到33.9萬(wàn)億立方英尺，比同年國(guó)內(nèi)整體的天然氣消費(fèi)量高出10%左右，目前美國(guó)國(guó)內(nèi)天然氣存在供應(yīng)過(guò)剩的狀況，LNG出口將在消化這些富余產(chǎn)量中發(fā)揮重要作用。

出口總量方面，2016年2月薩賓帕斯項(xiàng)目成功出口美國(guó)本土的第一船LNG資源，美國(guó)天然氣出口隨之進(jìn)入快速上升期。2020年雖然受到疫情影響，天然氣出口量仍然達(dá)到1375億立方米并創(chuàng)下歷史新高，相較于2019年增長(zhǎng)11.9%。

美國(guó)天然氣出口的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)主要得益于LNG出口的增長(zhǎng)，2016-2020年LNG出口復(fù)合增速達(dá)到97.7%，而管道氣出口同期增速僅為6.7%；LNG的出口占比由2016年的6.4%增長(zhǎng)至2020年的44.6%。由于天然氣產(chǎn)量的增長(zhǎng)以及LNG項(xiàng)目較大的成本優(yōu)勢(shì)，近年來(lái)美國(guó)LNG項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)展迅速。2017-2019年集中投產(chǎn)了包括卡梅隆、自由港在內(nèi)的一系列LNG項(xiàng)目。目前，薩賓帕斯項(xiàng)目已經(jīng)向20余個(gè)國(guó)家成功出口了至少100船LNG資源，覆蓋全球60％以上的LNG需求國(guó)家和地區(qū)。目前美國(guó)已經(jīng)成為全球第三大LNG出口國(guó)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)美國(guó)將持續(xù)為全球貢獻(xiàn)LNG增量。

1.1.2. 俄羅斯：對(duì)歐洲最大的天然氣出口國(guó)

出口結(jié)構(gòu)方面，俄羅斯的天然氣出口以管道氣為主，LNG為輔。管道氣出口占出口總量比例長(zhǎng)期穩(wěn)定在93%左右。2018年以后俄羅斯LNG出口增幅明顯，LNG出口占比已經(jīng)由2017年的不足7%提升至2020年的17%。

在出口國(guó)家和地區(qū)方面，歐洲是俄羅斯最大的管道氣出口地區(qū)，2010年至今俄羅斯70%以上的管道氣均出口至歐洲。在LNG出口方面，2020年俄羅斯LNG出口總量為404億立方米，其中亞洲和歐洲占比分別為55.7%和42.6%。

俄羅斯的第一大天然氣生產(chǎn)和出口商俄羅斯天然氣工業(yè)股份有限公司，2020年天然氣產(chǎn)量為4545億立方米，占同年俄羅斯總產(chǎn)量的65.6%。俄氣公司目前共經(jīng)營(yíng)14條輸往歐洲的天然氣管道，其中北溪1號(hào)線年運(yùn)輸能力高達(dá)550億立方米。今年9月，年運(yùn)輸能力同樣為550億立方米的北溪2號(hào)線正式完工，該項(xiàng)目正式運(yùn)行后將進(jìn)一步增大俄羅斯對(duì)于歐洲天然氣的供應(yīng)能力。但是由于北溪2號(hào)線不經(jīng)過(guò)波蘭和烏克蘭，削弱了中東歐國(guó)家對(duì)俄羅斯天然氣運(yùn)輸?shù)母深A(yù)權(quán)和把控權(quán)，已成為俄美歐政治博弈載體，其正式運(yùn)營(yíng)時(shí)間仍存在較大的不確定性。

1.2. 需求：美國(guó)和歐洲占三成以上

1.2.1. 美國(guó)：天然氣需求由電力部門驅(qū)動(dòng)

美國(guó)不僅是全球天然氣第一大生產(chǎn)國(guó)，同樣也是全球第一大天然氣消費(fèi)國(guó)。2020年天然氣在美國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占比高達(dá)34%，與第一大能源石油的占比相當(dāng)。消費(fèi)總量方面，近十年來(lái)美國(guó)天然氣消費(fèi)保持穩(wěn)步上升趨勢(shì)，2010-2020年年均復(fù)合增速為2.5%。2020年天然氣消費(fèi)量為8320億立方米，較2019年同比下滑2%。

1.2.2. 歐盟：天然氣進(jìn)口依賴度高

能源結(jié)構(gòu)方面，歐洲石油和天然氣占比接近60%。21世紀(jì)以來(lái)，煤炭等傳統(tǒng)能源在歐洲能源消耗中所占比重迅速降低，天然氣、風(fēng)能等清潔能源占比則不斷攀升，歐洲也是僅次于美國(guó)的全球第二大天然氣消費(fèi)地區(qū)。2020年天然氣在歐洲能源消費(fèi)中占比25%，是僅次于石油的第二大能源，其中意大利的天然氣消費(fèi)量占一次能源比重達(dá)到41.6%。

消費(fèi)總量方面，歐洲天然氣消費(fèi)量自2010年開(kāi)始逐步回落，2015年后開(kāi)始回升。2020年天然氣消費(fèi)量為5411億立方米，較2019年同比下滑2.2%。

對(duì)俄羅斯天然氣進(jìn)口依賴程度大。歐洲能源消費(fèi)主要依賴進(jìn)口，一次能源自給率不足40%。以天然氣為例，根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，歐洲天然氣自產(chǎn)量占需求量的比例不斷降低，由2018年的46%左右降至2021年37.4%，需要大量進(jìn)口來(lái)彌補(bǔ)需求缺口。在歐盟的天然氣進(jìn)口量中，約40%左右來(lái)自于俄羅斯的管道氣。LNG進(jìn)口方面，俄羅斯近半數(shù)的LNG同樣出口到歐洲，故歐盟對(duì)于俄羅斯的天然氣進(jìn)口依賴程度較大。

2. 全球天然氣定價(jià)體系

在LNG出現(xiàn)之前，天然氣的運(yùn)輸和銷售全部依靠管網(wǎng)進(jìn)行；而LNG在完成遠(yuǎn)洋長(zhǎng)距離運(yùn)輸之后，需要再次氣化才能進(jìn)入管網(wǎng)，所以天然氣的銷售依托管網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。目前全球可劃分為北美、歐洲和亞太三個(gè)主要的天然氣市場(chǎng)，全球三大主要天然氣價(jià)格指數(shù)——美國(guó)的亨利樞紐（HH）、英國(guó)的NBP和荷蘭的TTF，都是基于交易樞紐的供需平衡形成的，尚未形成全球統(tǒng)一的天然氣定價(jià)體系。

2.1. Henry Hub價(jià)格為北美基準(zhǔn)價(jià)格

目前美國(guó)一共有24個(gè)基于實(shí)體樞紐的交易中心，其中最有影響力的是1988年成立的亨利樞紐。該樞紐臨近墨西哥灣產(chǎn)區(qū)，連接九條州際管道和四條州內(nèi)管道。亨利樞紐價(jià)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在地理位置和儲(chǔ)存設(shè)施等方面。地理位置上，亨利樞紐聯(lián)通了德州和路易斯安那州的天然氣運(yùn)輸。德州是美國(guó)天然氣產(chǎn)量最大的州，2014年1月以來(lái)德州月均天然氣生產(chǎn)量大約為6.37億立方英尺，占美國(guó)市場(chǎng)上銷量的27%；2014年1月到2016年11月，路易斯安那州的月均生產(chǎn)量為1.55億立方英尺，占美國(guó)銷量的7%；儲(chǔ)運(yùn)方面，亨利樞紐與包括杰斐遜島、阿卡迪亞和索倫托在內(nèi)的儲(chǔ)存設(shè)施聯(lián)通，每年可以有多個(gè)開(kāi)采和注氣周期，交付能力較強(qiáng)。

亨利樞紐同時(shí)也是紐約商業(yè)交易所天然氣期貨合約指定交割地，其價(jià)格是北美天然氣交易的基準(zhǔn)價(jià)，在全球天然氣貿(mào)易中有著重要影響力。2021年以來(lái)全球天然氣價(jià)格快速上行，Henry Hub價(jià)格于10月5日來(lái)到6.3美元/百萬(wàn)英熱的歷史高點(diǎn)，1月4日至11月19日已經(jīng)累計(jì)上漲135%。

2.2. TTF為歐洲大陸唯一基準(zhǔn)樞紐

歐洲天然氣市場(chǎng)交易中心起始于20世紀(jì)90年代，目前有英國(guó)NBP、荷蘭TTF、德國(guó)NCG和GPL、比利時(shí)Zeebrugge等。與北美不同，歐洲的天然氣交易中心大多為虛擬型，將區(qū)域性的管網(wǎng)視為一個(gè)虛擬的點(diǎn)，而不區(qū)分實(shí)際交割地點(diǎn)的差異。

英國(guó)于1996年開(kāi)創(chuàng)了虛擬交易樞紐，將全國(guó)范圍的整個(gè)高壓輸氣管網(wǎng)劃定為國(guó)家平衡點(diǎn)（National Balancing Point），建立了統(tǒng)一高效的天然氣批發(fā)市場(chǎng)。2003年荷蘭政府建立了虛擬所有權(quán)轉(zhuǎn)移設(shè)施(Title Transfer Facility)交易中心，打通了國(guó)內(nèi)因歷史原因形成的高低熱值兩套天然氣管網(wǎng)，目標(biāo)是讓其成為歐洲天然氣環(huán)島。得益于荷蘭優(yōu)越的地理位置、完善的1基礎(chǔ)設(shè)施、充足多元的氣源供應(yīng)以及政府的大力支持，TTF發(fā)展迅速，并于2016年超過(guò)NBP成為歐洲21個(gè)交易樞紐中最活躍、影響力最大的一個(gè)。TTF目前是歐洲大陸唯一的基準(zhǔn)樞紐，其他歐洲大陸樞紐的價(jià)格基本按照TTF價(jià)格升貼水定價(jià)。洲際交易所和歐洲能源交易所等能源交易所都推出了以TTF為交割地的天然氣現(xiàn)貨、期貨、期權(quán)品種。

自2021年以來(lái)TTF價(jià)格快速上行，1月4日至11月19日已經(jīng)上漲約340.9%，并于10月5日達(dá)到116.5歐/兆瓦時(shí)的歷史高點(diǎn)。

2.3. JKM價(jià)格為亞洲現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格參考基準(zhǔn)

在東北亞地區(qū)，早期日本是進(jìn)口 LNG 量最大的國(guó)家，而日本進(jìn)口 LNG 主要是為了替代原油發(fā)電，故其 LNG 長(zhǎng)約合同采購(gòu)定價(jià)的參考指標(biāo)主要為日本原油清關(guān)價(jià)格指數(shù)（JCC）。隨著全球 LNG 供應(yīng)增加，LNG 現(xiàn)貨交易量提升，LNG 現(xiàn)貨市場(chǎng)主要參考的國(guó)際價(jià)格指數(shù) JKM即日韓綜合到岸價(jià)格指數(shù)逐漸得到應(yīng)用。現(xiàn)貨交易流動(dòng)性的增長(zhǎng)使得JKM更多地被用于實(shí)物交割以及衍生品的定價(jià)參考，甚至在LNG 長(zhǎng)約合同中，傳統(tǒng)采購(gòu)定價(jià)模式已經(jīng)出現(xiàn)和國(guó)際原油價(jià)格指數(shù)強(qiáng)關(guān)聯(lián)松動(dòng)的趨勢(shì)，JKM 也開(kāi)始逐漸被用于LNG長(zhǎng)約采購(gòu)定價(jià)公式中。

JKM價(jià)格自9月后快速攀升并于10月21日來(lái)到35.555美元/百萬(wàn)英熱的歷史高點(diǎn)，1月4日至11月12日已累計(jì)上漲119.7%。

2.4. JKM對(duì)TTF的溢價(jià)分析

亞洲和歐洲是全球LNG進(jìn)口需求較大的兩個(gè)地區(qū)，2020年僅中日韓三國(guó)的LNG進(jìn)口量就高達(dá)2760億立方米，占同年全球LNG貿(mào)易量的56.6%，歐洲同期的LNG進(jìn)口量為1148億立方米。

亞洲市場(chǎng)對(duì)LNG的依賴程度高于歐洲市場(chǎng)，主要原因如下：一方面是庫(kù)存能力，歐洲有超過(guò)1000億立方米的庫(kù)存，同時(shí)管道氣也能增加其供應(yīng)的靈活性。與歐洲相比，亞洲受制于有限的LNG庫(kù)存能力，在冬季的時(shí)候LNG需求會(huì)更加旺盛，使得JKM價(jià)格曲線相較于TTF更具備季節(jié)性；另一方面，煤氣轉(zhuǎn)化的靈活性使得歐洲電力部門對(duì)于天然氣需求相較于亞洲更具備彈性。因此當(dāng)市場(chǎng)供應(yīng)緊張時(shí)，亞洲市場(chǎng)對(duì)于LNG相較于歐洲市場(chǎng)更高的依賴度會(huì)導(dǎo)致JKM對(duì)TTF的溢價(jià)，將歐洲的船貨轉(zhuǎn)運(yùn)至亞洲將會(huì)變得有利可圖。

3. 天然氣漲價(jià)因素分析

3.1. 極端天氣導(dǎo)致短期供需錯(cuò)配

3.1.1. 短期需求：中國(guó)和歐洲增長(zhǎng)較快

從全球主要天然氣消費(fèi)地區(qū)2021年需求的絕對(duì)增量上看，美國(guó)天然氣消費(fèi)量連續(xù)兩年下滑而歐洲和中國(guó)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。美國(guó)方面，2021年1-8月美國(guó)天然氣消費(fèi)量為5737.2億立方米，相較于2019年同期下滑約111億立方米。年初的低溫帶來(lái)的天然氣消費(fèi)增量被氣電需求的減少所抵消。據(jù)IEA分析，天然氣價(jià)格上漲抑制了天然氣作為發(fā)電燃料的競(jìng)爭(zhēng)力，雖然美國(guó)前九個(gè)月的電力需求增長(zhǎng)了9%，但是電力部門的天然氣需求相較于2020年同期下降了6%。由于電力部門在美國(guó)天然氣消費(fèi)中占比最大且需求持續(xù)下滑，IEA預(yù)計(jì)北美2021年全年天然氣總需求量將下降0.3%。亞洲和歐洲方面，由于今年受到極端天氣的影響，天然氣的需求量短期內(nèi)有較大幅度的增加。歐盟地區(qū)2021年前8個(gè)月的天然氣消費(fèi)量較2019年同期增長(zhǎng)約40億立方米；中國(guó)的天然氣消費(fèi)量較2019年同期增長(zhǎng)429.74億立方米，增幅高達(dá)21.5%。

中國(guó)：冬季低溫刺激LNG進(jìn)口需求增加。2021年初，東北亞地區(qū)出現(xiàn)低溫寒潮事件，其中北京的氣溫達(dá)到了過(guò)去54年來(lái)的最低值。嚴(yán)寒天氣增加了供暖需求疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的工業(yè)和電力需求，使得中國(guó)今年1月天然氣需求同比增速超過(guò)20%，達(dá)到2018年以來(lái)的最高值。雖然國(guó)內(nèi)的天然氣產(chǎn)量在年初的兩個(gè)月同比增加了11%，但仍不足以滿足需求的增量。LNG進(jìn)口作為我國(guó)天然氣供給中最具有彈性的一環(huán)，在今年1月國(guó)內(nèi)天然氣進(jìn)口總量中的占比達(dá)到了72.4%的新高。

歐洲地區(qū)：低溫酷暑帶來(lái)需求增量。世界氣象組織表示，2021年歐洲迎來(lái)了2013年以來(lái)最寒冷的春天，3月至5月的平均氣溫比1991年至2020年的平均值低了0.45攝氏度。而今年6-8月歐洲的平均溫度高出1992-2020年的平均值接近1℃，使其成為有記錄以來(lái)歐洲最熱的夏天。

據(jù)上文分析，歐洲的天然氣需求集中在住宅和工業(yè)部門，低溫和酷暑導(dǎo)致供暖季延長(zhǎng)以及住宅部門電力降溫需求的增加，疊加疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇等原因，2021年上半年歐盟地區(qū)天然氣消費(fèi)量相較于2020年同期增長(zhǎng)11.5%，較2019年同期增長(zhǎng)4.3%，高于2016-2019年歐洲全年2.6%的復(fù)合增速水平。

風(fēng)力不足帶來(lái)的能源供給減量。近年來(lái)歐洲風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2020年新增裝機(jī)規(guī)模達(dá)到14.7GW，其中德國(guó)的風(fēng)電發(fā)電占比已經(jīng)由2016年的15.8%提升至2019年的23.3%。今年歐洲北部和中部風(fēng)速大幅放緩，6-7月歐洲地區(qū)的風(fēng)電發(fā)電量合計(jì)降低11.6%，占總發(fā)電量比重從去年同期的11.5%下降至9.8%，其中德國(guó)上半年風(fēng)電發(fā)電量同比減少20.4%?？稍偕茉窗l(fā)電量的降低導(dǎo)致天然氣發(fā)電的需求大幅增長(zhǎng)，2021年第二季度歐盟天然氣發(fā)電量83563.3吉瓦時(shí)，相較于2020年同期增加6%，相較于2019年同期降低1.6%。

歐洲庫(kù)存處于近十年來(lái)低位，補(bǔ)庫(kù)壓力支撐今年冬天需求。儲(chǔ)氣是天然氣供需重要的一環(huán)，以歐盟為例，2019年總天然氣儲(chǔ)備工作量約占天然氣總消費(fèi)量的31.27%。根據(jù)AGSI數(shù)據(jù)，年初歐洲天然氣庫(kù)存尚處于近五年來(lái)同期的第二高位，今年極端天氣帶來(lái)的需求增量加之持續(xù)偏緊的供應(yīng)使得歐洲天然氣庫(kù)存快速下降。截至2021年10月1日，歐洲地下儲(chǔ)氣設(shè)施的庫(kù)存利用率為75.13%，與過(guò)去五年來(lái)同期的平均水平相比下降接近14.5%。

此外，今年的干旱導(dǎo)致水力發(fā)電資源較為豐富的土耳其、南美等國(guó)家和地區(qū)天然氣發(fā)電需求大幅增長(zhǎng)，這進(jìn)一步收緊了全球天然氣市場(chǎng)。土耳其方面，在過(guò)去的三十年里土耳其的水力發(fā)電量平均占到總發(fā)電量的25%。今年前三季度，極端干旱導(dǎo)致土耳其水電發(fā)電比例從去年同期的31%減少至20%，天然氣的消費(fèi)量同比增加25%。俄氣公司今年1-10月對(duì)土耳其的天然氣出口增長(zhǎng)了110.4%。此外，在干旱缺水導(dǎo)致水電出力不足、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及三季度溫度偏低等眾多因素的影響下，2021年1-8月巴西的天然氣消費(fèi)量同比增長(zhǎng)了20%，其中LNG的進(jìn)口量是去年前三季度的7倍，來(lái)到創(chuàng)紀(jì)錄的70立方米。

3.1.2. 短期供給：美產(chǎn)量恢復(fù)有限，俄產(chǎn)量提升明顯

從全球天然氣2021年供給的絕對(duì)增量上看，2021年前九個(gè)月全球的天然氣產(chǎn)量為3.2萬(wàn)億立方米，相較于去年同期增加了1100億立方米，其中美國(guó)、俄羅斯2021年1-8月分別實(shí)現(xiàn)天然氣產(chǎn)量6890.4和4987.3億立方米，均已超過(guò)2019年同期水平。此外，中國(guó)自2019年增儲(chǔ)上產(chǎn)七年行動(dòng)計(jì)劃制定以來(lái)，以三桶油為代表的上游開(kāi)采商加大資本開(kāi)支規(guī)模，天然氣產(chǎn)量維持在10%左右的可觀增速，2021年1-8月實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量1360.5億立方米。此外，歐洲天然氣產(chǎn)量在逐年減少，以荷蘭格羅寧根氣田為例，該氣田年產(chǎn)量峰值曾達(dá)到880億立方米，近年來(lái)由于地震頻發(fā)已經(jīng)大幅壓低開(kāi)采量，2017年限采216億立方米，不足2013年實(shí)際開(kāi)采量的一半。2021年前8個(gè)月歐盟地區(qū)天然氣自產(chǎn)量較19年同期減少了134.5億立方米。

美國(guó)：今年LNG出口高增但產(chǎn)量增長(zhǎng)有限。

2021年1-9月，美國(guó)天然氣產(chǎn)量同比增加0.4%。雖然Q1同比下滑6%，但是Q2增長(zhǎng)迅速，主要產(chǎn)地阿巴拉契亞盆地9月的月產(chǎn)量已經(jīng)超過(guò)280億立方米，達(dá)到了自2020年12月以來(lái)的最高水平。此外，天然氣活躍鉆井?dāng)?shù)自去年7月降至最低點(diǎn)后一直處于穩(wěn)步回升狀態(tài)，截至2021年11月12日，鉆井機(jī)數(shù)已經(jīng)重回100大關(guān)，但是相較于2018年年均190臺(tái)還存在較大的差距。

LNG出口量創(chuàng)下新高。2021年上半年美國(guó)的LNG出口量平均達(dá)到96億立方英尺/天，相較于去年同期增長(zhǎng)42%，主要原因包括今年歐亞地區(qū)的高氣價(jià)刺激、疫情緩解后LNG貿(mào)易開(kāi)始恢復(fù)以及全球其他LNG出口國(guó)的出口能力有所下滑等。由于美國(guó)的管道氣出口主要供給加拿大和墨西哥，故對(duì)全球的流通貢獻(xiàn)主要來(lái)自LNG。在全球需求強(qiáng)勁以及包括賽賓帕斯項(xiàng)目6號(hào)線投產(chǎn)帶來(lái)的產(chǎn)能擴(kuò)充支撐下，EIA預(yù)計(jì)2021年全年美國(guó)的LNG出口量將達(dá)到98億立方米/天，較2020年增長(zhǎng)50%。

俄羅斯方面：2021年1-10月俄羅斯天然氣產(chǎn)量達(dá)到6257.3億立方米，較去年同期增加11.2%，較19年同期增加3.2%。其中俄氣公司累計(jì)生產(chǎn)天然氣4226立方米，相較于去年同期增長(zhǎng)15.8%，能夠保證今年全球近1/3的天然氣消費(fèi)增量。

俄氣公司增加資本開(kāi)支：今年9月中旬，俄氣公司在21年投資計(jì)劃的基礎(chǔ)上進(jìn)一步增加2828.45億盧布，主要用于天然氣增產(chǎn)和管道建設(shè)，這將進(jìn)一步提升俄羅斯的生產(chǎn)和運(yùn)輸能力。

出口方面，2021年1-10月俄氣公司對(duì)前蘇聯(lián)以外國(guó)家共出口天然氣1648億立方米，相較于去年同期增長(zhǎng)8.3%，其中對(duì)德國(guó)和意大利的出口量分別同比增長(zhǎng)19.6%和18.3%，并且已經(jīng)超過(guò)了去年全年總量。

3.1.3. 天然氣增量流動(dòng)加劇歐洲供應(yīng)緊張局面

首先，價(jià)格劣勢(shì)導(dǎo)致歐洲面臨激烈的天然氣“搶奪戰(zhàn)”。亞洲LNG現(xiàn)貨與TTF的價(jià)差已經(jīng)從2020年三季度的0.9美元/百萬(wàn)英熱拉大到1.4美元/百萬(wàn)英熱，這刺激LNG出口從歐洲轉(zhuǎn)向供應(yīng)價(jià)格更高的亞洲太平洋地區(qū)。

其次，俄羅斯天然氣出口增量分布不均衡。2021年前三季度俄羅斯對(duì)土耳其的管道氣輸送量較去年同期幾乎翻倍，但是輸往歐洲地區(qū)的量?jī)H小幅增長(zhǎng)3%。在歐洲以十年來(lái)幾乎最低的天然氣庫(kù)存進(jìn)入供暖季后，11月管道產(chǎn)能拍賣結(jié)果并未表明俄羅斯計(jì)劃增加對(duì)歐洲的出口。俄氣公司沒(méi)有為11月通過(guò)烏克蘭的主要運(yùn)輸路線預(yù)留額外的天然氣空間，將繼續(xù)僅通過(guò)波蘭向德國(guó)輸送天然氣。此外俄氣公司在10月18日預(yù)定的管道運(yùn)輸量?jī)H占波蘭運(yùn)營(yíng)商11月通過(guò)轉(zhuǎn)運(yùn)站提供的總額外產(chǎn)能的35%。俄羅斯天然氣預(yù)定量的下降將加劇歐洲今年冬天天然氣供應(yīng)的緊張局勢(shì)。

3.1.4. 短期供需缺口預(yù)測(cè)

我們使用兩種方法對(duì)2021年全球天然氣供需缺口進(jìn)行預(yù)測(cè)。

方法一聚焦全球前兩大天然氣消費(fèi)和供給地區(qū)，以2016年-2019年（排除2020年疫情影響）的實(shí)際復(fù)合增速為基礎(chǔ)，結(jié)合 2021年1-8月實(shí)際增速，預(yù)估2021年預(yù)計(jì)值與理論值（按照歷史復(fù)合增速增長(zhǎng)）的差異。

需求端，根據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，美國(guó)和歐洲2016-2019年天然氣消費(fèi)CAGR分別為4.3%和2.6%；2021年1-8月相較于2020年同期的實(shí)際增速分別約為-0.5%和7%。若維持歷史增速，2021年美國(guó)和歐洲的理論消費(fèi)量分別是8678和5552億立方米；若全年增速與前八個(gè)月相同，美國(guó)的預(yù)計(jì)消費(fèi)量為8278億立方米，較理論值減少400億立方米；歐洲的預(yù)計(jì)消費(fèi)量為5790億立方米，較理論值增加238億立方米，總需求將減少162億立方米。

供給端，根據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，美國(guó)和俄羅斯2016-2019年天然氣產(chǎn)量CAGR分別為8.5%和4.8%；2021年1-8月相較于2020年同期的實(shí)際增速分別約為0.5%和12.3%。若維持歷史增速，2021年美國(guó)和俄羅斯的理論產(chǎn)量分別是9923和6691億立方米；若全年增速與前八個(gè)月相同，美國(guó)的預(yù)計(jì)產(chǎn)量為9192億立方米，較理論值減少732億立方米；俄羅斯的預(yù)計(jì)產(chǎn)量為7170億立方米，較理論值增加479億立方米，總產(chǎn)量將減少253億立方米。

根據(jù)方法一的測(cè)算，雖然2021年需求端較理論值減少了162億立方米，但是由于今年美國(guó)產(chǎn)量增速大幅低于歷史值，導(dǎo)致供給端較理論值出現(xiàn)253億立方米的缺口，總的供需缺口在91億立方米左右。

方法二依據(jù)IEA給出的2021年全球天然氣生產(chǎn)和需求預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)計(jì)算全年供需缺口在60億立方米左右。

雖然絕對(duì)量上美國(guó)和俄羅斯的天然氣產(chǎn)量較19年和20年同期均有所增長(zhǎng)，但是結(jié)合需求端和供給端的測(cè)算情況來(lái)看，由于歐洲和中國(guó)需求的快速增長(zhǎng)以及美國(guó)產(chǎn)量增速的放緩，疊加增量供給流動(dòng)方向的變化導(dǎo)致短期內(nèi)出現(xiàn)供需錯(cuò)配，市場(chǎng)整體呈現(xiàn)供需偏緊的格局。

3.2. 中長(zhǎng)期供需分析

3.2.1. 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加全球碳減排，需求端支撐足

全球經(jīng)濟(jì)處于疫情后復(fù)蘇通道。2021年以來(lái)，雖疫情有所反復(fù)，但整體看全球毫無(wú)疑問(wèn)正處于快速的復(fù)蘇通道中，這對(duì)以天然氣為代表的基礎(chǔ)能源提供了強(qiáng)勁的支撐。

全球范圍的碳減排、碳中和步伐明顯加快。目前已有超過(guò)130個(gè)國(guó)家和地區(qū)提出了“零碳”或“碳中和”的氣候目標(biāo)。歐盟加快碳減排的步伐，將2030年溫室氣體減排從原來(lái)的較1990年下降40%的目標(biāo)提高到下降55%。在嚴(yán)苛的減排目標(biāo)約束下，以煤為代表的化石燃料正在加快退出。據(jù)BP官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年全球煤炭產(chǎn)量約為77.42億噸，同比縮減4.8%。多個(gè)國(guó)家已經(jīng)明確煤電的退出時(shí)間，其中瑞典和奧地利于2020年3月分別關(guān)閉了各自最后一家燃煤電廠，德國(guó)2020年通過(guò)《逐步淘汰煤電法案》和《礦區(qū)結(jié)構(gòu)調(diào)整法案》，規(guī)定最遲在2038年前逐步淘汰煤電。

3.2.2. 中國(guó)天然氣需求量將維持高增

工業(yè)燃料、發(fā)電用氣或?yàn)槌A(yù)期的點(diǎn)。根據(jù)國(guó)際能源局等每年編制的《中國(guó)天然氣發(fā)展報(bào)告》口徑，天然氣下游需求大致可分為以下四個(gè)板塊：城市燃?xì)?、工業(yè)用氣、發(fā)電用氣和化工用氣，2019年這四大需求占比分別約為37%、35%、17%、11%。

城市燃?xì)?/strong>主要包括居民及商業(yè)用氣，在每年1個(gè)百分點(diǎn)左右的滲透率的提升以及城鄉(xiāng)煤改氣的持續(xù)推進(jìn)下，將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。化工用氣一方面占比較小、貢獻(xiàn)增量有限，另一方面受相關(guān)化工行業(yè)周期性影響，成長(zhǎng)性并不顯著。

工業(yè)燃料方面，在兩碳目標(biāo)下，天然氣對(duì)燃煤鍋爐的替代，即“工業(yè)煤改氣”或?qū)⑻崴?，且天然氣綜合能源項(xiàng)目“減排+可再生能源協(xié)同”作用突出，預(yù)計(jì)將為天然氣在工業(yè)燃料中的應(yīng)用提供增量。發(fā)電用氣方面，在光伏、風(fēng)電不穩(wěn)定性仍存，煤電裝機(jī)縮減的背景下，氣電的成長(zhǎng)性在碳達(dá)峰過(guò)程中或?qū)⑼癸@，預(yù)計(jì)2025、2035年氣電裝機(jī)將達(dá)到1.5、1.9億千瓦，十四五期間復(fù)合增速將達(dá)9%。因此，綜合四大需求分析，城市燃?xì)庑枨笤鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，工業(yè)燃料、發(fā)電用氣或?qū)⑻峁┩怀鲈隽俊?/p>

3.2.3. 極端天氣可能成為干擾天然氣需求的中長(zhǎng)期變量

全球氣候變暖導(dǎo)致地球西風(fēng)帶風(fēng)速變慢同時(shí)方向紊亂，其造成的影響主要有兩點(diǎn)，一是極端天氣發(fā)生的概率增大；二是與西風(fēng)帶處于同一緯度的歐洲和中國(guó)主要風(fēng)電場(chǎng)風(fēng)速放緩。極端天氣頻發(fā)會(huì)增加取暖降溫等用能需求，而風(fēng)速減弱將對(duì)風(fēng)力發(fā)電等可再生能源供應(yīng)產(chǎn)生負(fù)面影響，二者共同作用將會(huì)導(dǎo)致全球能源需求波動(dòng)，在可再生能源無(wú)法提供穩(wěn)定性以及煤炭、石油等化石能源被逐步淘汰的背景下，對(duì)于天然氣等過(guò)渡能源的需求將會(huì)增加。

雖然2021年以來(lái)的低溫酷暑、少風(fēng)干旱等極端天氣短期內(nèi)將會(huì)得到緩解，但長(zhǎng)期來(lái)看極端天氣發(fā)生的頻率在增加，局部天然氣需求較大的波動(dòng)可能導(dǎo)致天然氣價(jià)格反復(fù)上漲。

3.2.4. 供給端：上游資本開(kāi)支放緩是大趨勢(shì)

疫情期間資本開(kāi)支減少，全球范圍內(nèi)天然氣儲(chǔ)備不足，難以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的供應(yīng)缺口。

全球范圍內(nèi)能源加速轉(zhuǎn)型進(jìn)一步壓制油氣公司的的資本投入意愿。今年上半年油氣價(jià)格持續(xù)上漲，其中英國(guó)石油公司平均石油售價(jià)為56.91美元/桶，較去年同期的34.39美元/桶上漲65%，這帶動(dòng)油氣公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯回升。英國(guó)石油公司2021年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)77.83億美元，上年同期為虧損212.13億美元，同比增長(zhǎng)136.7%；?？松梨诠?021年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)74.2億元，同比增長(zhǎng)539.05%。雖然財(cái)務(wù)狀況明顯好轉(zhuǎn)，但是除中國(guó)石化外，國(guó)外主要油氣公司的資本開(kāi)支仍然呈現(xiàn)同比下降趨勢(shì)，其中?？松梨?021年上半年資本支出為332.5億元，較2020年同期減少54.7%。

國(guó)際油氣巨頭紛紛加快轉(zhuǎn)型，布局新能源業(yè)務(wù)。英國(guó)石油公司表示未來(lái)10年其的石油和天然氣日產(chǎn)量計(jì)劃將至少減少100萬(wàn)桶油當(dāng)量，相當(dāng)于在2019年的水平上減少40%。?？松梨诒硎久磕陮⒕S持200-250億美元的資本支出規(guī)模但是大部分將用于低碳解決方案和減排活動(dòng)。

因此，從中長(zhǎng)期來(lái)看，在疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及全球碳中和的背景下，終端需求從油和煤炭向天然氣的切換相對(duì)較快，給到了較大的需求增長(zhǎng)預(yù)期；此外全球范圍內(nèi)極端天氣可能成為擾動(dòng)天然氣需求的長(zhǎng)期因素，帶來(lái)局部地區(qū)用氣緊張，價(jià)格波動(dòng)的幅度和頻率將會(huì)增加；但是從供應(yīng)端來(lái)看，全球主要石油公司卻紛紛降低了相應(yīng)的資本支出，油氣勘探投資總體呈下降趨勢(shì)，預(yù)示著很難回到之前的寬松供給環(huán)境，天然氣供需將會(huì)長(zhǎng)期保持緊平衡。

4. 天然氣價(jià)格走勢(shì)判斷

4.1. 需求端：極端天氣帶來(lái)的高增動(dòng)能減弱

2022年極端天氣干擾因素有望減弱。2021年上半年歐洲天然氣消費(fèi)量高增一大主因?yàn)闃O端天氣，包括低溫酷暑帶來(lái)的天然氣需求增量以及少風(fēng)帶來(lái)的其他能源供給減量。根據(jù)IEA預(yù)測(cè)，若2022年極端天氣干擾減少，歐洲的天然氣需求將同比下滑約2%。

天然氣價(jià)格維持高位抑制需求。雖然今年上半年在發(fā)電需求拉動(dòng)下，歐洲天然氣消費(fèi)量增長(zhǎng)明顯，但是三季度歐洲的天然氣需求同比下降約4%，其中天然氣發(fā)電量同比下降12%。主要因?yàn)楦甙旱臍鈨r(jià)削弱了天然氣發(fā)電相對(duì)于燃煤發(fā)電的優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)致電力供應(yīng)商不得不購(gòu)買更多碳排放配額轉(zhuǎn)向燃煤發(fā)電，三季度煤炭發(fā)電量同比增加15%。

4.2. 供給端：LNG貿(mào)易將發(fā)揮長(zhǎng)期調(diào)節(jié)作用

4.2.1. LNG貿(mào)易為全球天然氣市場(chǎng)的重要調(diào)節(jié)變量

LNG 進(jìn)口主要依靠海上船舶以液態(tài)形式運(yùn)輸，相較管道天然氣進(jìn)口具有貿(mào)易方式靈活多樣、供應(yīng)較安全等優(yōu)點(diǎn)，近年來(lái) LNG 逐漸成為進(jìn)口天然氣的主要類型。LNG以其供應(yīng)的靈活性對(duì)全球的天然氣市場(chǎng)供需起著重要的調(diào)節(jié)作用，以2020年為例，2020年上半年全球月度LNG貿(mào)易量減少了21%以應(yīng)對(duì)需求的下滑，但是下半年疫情好轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求增量讓LNG月貿(mào)易量快速增長(zhǎng)18%。

目前全球液化產(chǎn)能看排名前五的國(guó)家分別是澳大利亞、卡塔爾、美國(guó)、馬來(lái)西亞和俄羅斯，其中澳大利亞、卡塔爾和美國(guó)擁有全球超過(guò)一半的液化產(chǎn)能，2020年三個(gè)國(guó)家的LNG出口量分別達(dá)到1062/1061/614億立方米。

美國(guó)LNG新增液化產(chǎn)能勢(shì)頭強(qiáng)勁。2020年全球僅有的三個(gè)開(kāi)始運(yùn)行的新LNG項(xiàng)目全部在美國(guó)，包括卡爾曼2、3號(hào)線（800萬(wàn)噸/年）；自由港2、3號(hào)線（1020萬(wàn)噸/年）和埃爾巴島4-10號(hào)線（175萬(wàn)噸/年）。得益于這三個(gè)項(xiàng)目帶來(lái)的產(chǎn)能增量，美國(guó)當(dāng)前的液化生產(chǎn)產(chǎn)能相較2020年提升2000萬(wàn)噸/年達(dá)到6910萬(wàn)噸/年。截至今年2月，已經(jīng)在建或者獲批的LNG項(xiàng)目共有1.37億噸，其中有25.6%在北美。此外，全球目前處于pre-FID階段的液化產(chǎn)能共8.92億噸/年，其中美國(guó)占比高達(dá)39.4%（3.52億噸/年）。

我們預(yù)估未來(lái)美國(guó)將為全球提供最大的LNG出口增量。美國(guó)2020年LNG出口量為614億立方米，對(duì)應(yīng)約5000萬(wàn)/噸液化產(chǎn)能。若目前已有的獲批產(chǎn)能全部投產(chǎn)，我們預(yù)估未來(lái)五年內(nèi)美國(guó)的液化產(chǎn)能將達(dá)到1.04億噸/年，LNG出口能力將達(dá)到1228億立方米，是現(xiàn)有出口量的近兩倍。

此外，LNG巨頭卡塔爾石油于2021年2月通過(guò)了北油田東部項(xiàng)目（NFE）的FID，一期工程預(yù)計(jì)于2025年四季度投產(chǎn)，二期工程預(yù)計(jì)于2027年投產(chǎn)，屆時(shí)將為全球LNG產(chǎn)能帶來(lái)3200萬(wàn)噸/年的增量，占卡塔爾現(xiàn)有產(chǎn)能的41.5%。我們預(yù)計(jì)未來(lái)以美國(guó)為代表的LNG巨頭的產(chǎn)能擴(kuò)充有望增大全球LNG市場(chǎng)供應(yīng)的靈活性，緩解短期內(nèi)偶發(fā)性因素導(dǎo)致的供需錯(cuò)配。

4.2.2. 俄羅斯供應(yīng)是緩解歐洲氣荒的關(guān)鍵

據(jù)上文分析，歐洲的天然氣消費(fèi)對(duì)俄羅斯依賴程度較高，歐盟的天然氣進(jìn)口量中約40%左右來(lái)自于俄羅斯的管道氣，在今年冬天歐洲庫(kù)存極低的情況下，俄羅斯對(duì)歐洲的天然氣供應(yīng)在短期內(nèi)會(huì)對(duì)歐洲天然氣價(jià)格的走勢(shì)產(chǎn)生較大影響。

10月以來(lái)歐洲TTF價(jià)格幾次較大的波動(dòng)均與俄羅斯方面的天然氣供應(yīng)有關(guān)。10月27日，俄羅斯總統(tǒng)普京表示將加大對(duì)歐洲的天然氣供應(yīng)，并要求俄氣公司從11月開(kāi)始增加向歐洲大陸的天然氣供應(yīng)量，這導(dǎo)致TTF價(jià)格10月29日跌至64.75歐元/兆瓦時(shí)，兩日內(nèi)跌幅達(dá)到25.5%；11月16日，德國(guó)以運(yùn)營(yíng)方不符合監(jiān)管規(guī)定為由暫停北溪2號(hào)認(rèn)證程序，項(xiàng)目正式運(yùn)營(yíng)最快將等到明年春天，這將加劇今年冬天歐洲天然氣供應(yīng)的緊張局勢(shì)，當(dāng)天TTF期貨結(jié)算價(jià)上漲17.5%，接近一個(gè)月以來(lái)的最高值。

我們預(yù)計(jì)若2022年初北溪二號(hào)順利投產(chǎn)且歐洲氣溫平穩(wěn)，歐洲天然氣價(jià)格會(huì)出現(xiàn)較為持續(xù)性的明顯回落。

5. 投資建議：天然氣價(jià)格回落將為城燃公司帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性

對(duì)于下游城市燃?xì)鈽?biāo)的，LNG漲價(jià)或抬升進(jìn)氣成本。根據(jù)中國(guó)城市燃?xì)鈪f(xié)會(huì)披露，2021年以來(lái)，中石油、中石化、中海油供應(yīng)天然氣的價(jià)格在逐步提高。其中4月對(duì)居民、非居民氣價(jià)上漲5%，7月對(duì)非居民用氣價(jià)格再次上漲5%。進(jìn)入冬季保供期之后，部分省市天然氣門站價(jià)格繼續(xù)上調(diào)。以浙江為例，近日浙江省發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于調(diào)整供暖季天然氣省級(jí)門站價(jià)格的通知》，對(duì)門站價(jià)格進(jìn)行了大幅的上調(diào)，其中浙江省網(wǎng)向各城燃企業(yè)銷售天然氣的門站價(jià)格從每立方米2.26 元調(diào)整為3.99元，上漲幅度為76.5%。

城燃公司下游銷售順價(jià)存在困難。目前我國(guó)城市燃?xì)獾匿N售價(jià)格由地方監(jiān)管，但是各地上下游天然氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制尚未完善，氣源價(jià)格的上漲無(wú)法及時(shí)傳導(dǎo)給用戶。其中居民用戶的用氣價(jià)格由政府價(jià)格主管部門統(tǒng)一定價(jià)，價(jià)格調(diào)整需履行聽(tīng)證程序；工商業(yè)用戶、電廠及大工業(yè)用戶則由政府價(jià)格主管部門規(guī)定最高限價(jià)，雖然可以實(shí)行價(jià)格聯(lián)動(dòng)，但幅度往往低于上游調(diào)價(jià)幅度，且時(shí)效性通常也滯后于上游調(diào)價(jià)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

今年國(guó)內(nèi)部分地區(qū)特別是北方清潔采暖區(qū)城燃企業(yè)價(jià)格矛盾較為突出，具體體現(xiàn)在：一是增量氣價(jià)格與銷售價(jià)格倒掛，政府價(jià)格主管部門批復(fù)的調(diào)價(jià)政策很難彌補(bǔ)采購(gòu)價(jià)格上漲影響，城燃企業(yè)不得不承擔(dān)此部分氣源漲價(jià)增加的采購(gòu)成本；二是要保證新增民生用氣，特別是北方區(qū)域集中供暖用氣。供暖用氣政府定價(jià)較低，有限的存量資源要保證新增居民用戶的供暖，勢(shì)必壓減工商業(yè)用氣量，或者讓工商業(yè)承擔(dān)高氣價(jià)。

氣源價(jià)格上漲疊加順價(jià)的阻力導(dǎo)致城燃公司的毛差承受較大的縮窄壓力。以新奧能源及深圳燃?xì)鉃槔?，新奧能源上半年毛差同比下滑了0.05元，深圳燃?xì)馐蹥鈽I(yè)務(wù)毛利率同比下滑近10個(gè)百分點(diǎn)。因此，中短期氣源采購(gòu)成本的抬升對(duì)于下游城燃而言壓力較大。

短期來(lái)看，在極端天氣擾動(dòng)因素減弱，以歐洲為代表的地區(qū)需求回落以及美國(guó)產(chǎn)量逐漸恢復(fù)的背景下，國(guó)際天然氣價(jià)格有望回落，帶動(dòng)城燃企業(yè)氣源采購(gòu)成本下降，毛差將進(jìn)入修復(fù)階段。長(zhǎng)期來(lái)看，一體化、需求規(guī)模大的城燃標(biāo)的具備長(zhǎng)期毛差穩(wěn)定的優(yōu)勢(shì)。具體標(biāo)的方面，建議關(guān)注【新奧股份】【新奧能源】【深圳燃?xì)狻?/strong>。

6. 風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)際氣價(jià)超預(yù)期波動(dòng)：國(guó)際氣價(jià)影響因素復(fù)雜，若極端天氣等因素導(dǎo)致國(guó)際氣價(jià)超預(yù)期抬升，將對(duì)城燃標(biāo)的毛差產(chǎn)生壓制。

國(guó)內(nèi)氣價(jià)超預(yù)期波動(dòng)：國(guó)內(nèi)天然氣市場(chǎng)化價(jià)格受國(guó)內(nèi)供需及國(guó)際氣價(jià)共同影響，具有較強(qiáng)的波動(dòng)性。由于國(guó)內(nèi)供需及國(guó)際氣價(jià)均有極多的影響因素，具有相當(dāng)程度的不可預(yù)測(cè)性，其大幅波動(dòng)將影響燃?xì)鈽?biāo)的毛差或盈利水平。

下游需求受高價(jià)抑制：高氣價(jià)或?qū)ο掠尾糠中枨螽a(chǎn)生抑制，在銷量的層面對(duì)燃?xì)鈽?biāo)的有不利影響。

本文來(lái)源于微信公眾號(hào)“郭麗麗的研究札記”，作者為天風(fēng)證券環(huán)保公用分析師團(tuán)隊(duì)；智通財(cái)經(jīng)編輯：文文。