興業(yè)證券：維持金山軟件(03888)“買入”評級 目標(biāo)價47.8港元

智通財經(jīng)APP獲悉，興業(yè)證券發(fā)布研究報告，維持金山軟件(03888)“買入”評級，預(yù)計2021-23年收入62/76/86億元，根據(jù)SOTP分部估值，予目標(biāo)價47.8港元。

興業(yè)證券主要觀點如下：

營收增速下降，研發(fā)費用率上升導(dǎo)致利潤率下降。

受網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)收入下降影響，2021Q3公司營收增速較去年同期降低25.5pcts，達(dá)到15.1億元(YoY+8.1%)。公司毛利率保持穩(wěn)定，達(dá)到82.2%(YoY-0.7pcts)。由于開發(fā)員工數(shù)量增長以及薪資提升，研發(fā)費用率提升到41.2%(YoY+6.5pcts)，銷售費用率略增0.3pcts至16.1%，行政費用率和其他費用率同比上升0.5pct和0.4pct，總費用率達(dá)到63.3%(YoY+6.3pcts)，導(dǎo)致扣除股份酬金成本前的經(jīng)營利潤率較去年同期下降4.3pcts至23.8%。

繼續(xù)推進(jìn)“多屏、云、內(nèi)容、AI和協(xié)作”戰(zhàn)略，帶動辦公軟件收入高速增長。

2021Q3辦公軟件及服務(wù)收入8.0億元(YoY+32.0%)，主要得益于信創(chuàng)需求攀升、政企授權(quán)和訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)快速增長。截至2021年9月底，金山辦公主要產(chǎn)品月活躍用戶數(shù)達(dá)到5.21億(YoY+14.0%)。預(yù)計未來公司將通過“云和協(xié)作”服務(wù)不斷提升用戶粘性，持續(xù)擴(kuò)大在公有云市場的覆蓋率，加速WPS等核心產(chǎn)品從辦公工具到服務(wù)的轉(zhuǎn)型。

游戲上線計劃推遲，核心IP收入回溫。

2021Q3網(wǎng)絡(luò)游戲及其他收入7.1億元(YoY-10.4%，QoQ+1.9%)。受政策影響，原定于今年下半年上映的《臥龍吟2》《魔域3D》將推遲到明年上線，保守情況下預(yù)計全年游戲收入將下降5%-10%。旗艦端游《劍網(wǎng)3》及經(jīng)典劍俠2D端游收入穩(wěn)健，彰顯核心IP健康可持續(xù)的生命力。公司在鞏固核心IP產(chǎn)品業(yè)績的同時，也將持續(xù)投入新游戲品類的“研發(fā)運營一體化”，打造多元化的內(nèi)容生態(tài)。

投資建議：該行看好公司“多屏、云、內(nèi)容、AI和協(xié)作”戰(zhàn)略幫助公司擴(kuò)大公有云市場覆蓋率，辦公軟件業(yè)務(wù)營收和利潤有望實現(xiàn)強(qiáng)勁增長;同時，公司具有《劍網(wǎng)3》等豐富的游戲儲備，具備在明年變現(xiàn)的潛力，但由于部分游戲推遲上線，游戲業(yè)務(wù)將在短期內(nèi)承壓。

風(fēng)險提示：游戲推進(jìn)不及預(yù)期;云服務(wù)需求不及預(yù)期;費用控制不及預(yù)期。