汽車行業(yè)解讀與展望(一)：投資邏輯綜述

文章來自“雪球”，作者“zouchunhua”。

當(dāng)時(shí)間定格在2016年，現(xiàn)代汽車產(chǎn)業(yè)在國內(nèi)已經(jīng)走過了30個(gè)年頭，這30年里經(jīng)歷過“市場換技術(shù)”的迷茫與彷徨，見證了長城、吉利等民營車企的默默耕耘，在夾縫中扛起了自主品牌的大旗，也見證了仰融揮斥方遒之后的無奈背影，胡元茂力排眾議之后的功成名退……

我認(rèn)為2016年注定是國內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)的非常重要的分水嶺。

這一年之前，自主品牌只能跟在合資品牌后面，撿食一些合資品牌看不上眼的機(jī)會(huì)，在自家地盤里只能看著別人跑馬圈地，但這一年之后，合資品牌將面臨從未經(jīng)歷過的市場局面，躺著賺錢的日子一去不復(fù)返。

這一年之前，像樣的自主品牌只有長城和長安，在合資品牌和整個(gè)市場面前仍然無足輕重，但這一年里隨著上汽的覺醒，吉利的強(qiáng)勢崛起以及廣汽繼續(xù)發(fā)力，自主品牌的磅礴之勢已經(jīng)形成，他們將聯(lián)手上演對(duì)內(nèi)相互競爭，對(duì)外一起沖擊合資品牌，收割邊緣品牌的大戲。

這一年之前，踏入了汽車行業(yè)，只要不至于又蠢又懶，基本上都可以滋潤地活著，眾泰式的“聰明”甚至可以活得很好，但這一年之后，光聰明和勤奮已經(jīng)不足以在市場立足，而需要有足夠龐大與強(qiáng)勁的體系能力，一大批沒有構(gòu)建出這種能力的車企將注定從我們眼前消失。

一、市場階段與走向

過去10年國內(nèi)的汽車產(chǎn)業(yè)政策，有拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)造稅收的出發(fā)點(diǎn)，有消費(fèi)者需要強(qiáng)勁的市場基礎(chǔ)，但也有交通擁堵和環(huán)境不友好的結(jié)果，所有這些在2016年都面臨著一個(gè)臨界點(diǎn)，宣告著國內(nèi)汽車市場的高速增長階段的徹底結(jié)束，低增長和高位盤整將是未來10年國內(nèi)汽車市場的新常態(tài)。但這個(gè)消息并不糟糕，我們對(duì)此完全不必悲觀，對(duì)于有抱負(fù)且志在長遠(yuǎn)的自主品牌來說，“世界剛開始”顯得特別應(yīng)景。

2016年國內(nèi)的乘用車銷量2438萬輛，在此基礎(chǔ)上我們展開大膽假設(shè)，對(duì)未來10年國內(nèi)乘用車銷量及內(nèi)部結(jié)構(gòu)演變進(jìn)行預(yù)估。對(duì)此，我們并不追求絕對(duì)的精確，而是盡量求得方向上正確。假設(shè)的目的在于盡量探明汽車行業(yè)的邊界，以便我們?cè)谕顿Y具體的公司時(shí)有可供參考的思考范式。

在此基礎(chǔ)上，我們完全放棄了自主品牌在豪華車領(lǐng)域的可能成就，直接去掉豪華車上的1280億利潤，其次也減去合資品牌會(huì)拿走800億利潤，也就是10年之后外資品牌仍要拿走國內(nèi)汽車行業(yè)的一半利潤。自主品牌仍有2080億的利潤空間，能支撐起2.08萬能億的市值，而且這不包涵自主品牌在國外市場取得的利潤。而2016年幾大自主品牌的利潤合計(jì)300億不到，所以說對(duì)于有抱負(fù)的自主品牌來說，仍有很大的發(fā)展空間。如果未來的自主品牌龍頭車企能在整個(gè)自主品牌市場里取得25%的市占率，那就有520億利潤，能支撐起5200億市值。

需要說明的是預(yù)估的3000萬銷量或許第6或第7年就可以達(dá)到，但自主品牌要取得行業(yè)一半的利潤，10年都未必能實(shí)現(xiàn)。但是3000萬之上很難再有實(shí)質(zhì)性的增長，這并不意味著國內(nèi)的汽車市場將趨于平淡，相反，內(nèi)部結(jié)構(gòu)的風(fēng)起云涌將更有看點(diǎn)，相比于過去10年只能看合資品牌唱獨(dú)角戲，未來10年的好戲才剛剛開始。

預(yù)估是建立在汽車行業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不會(huì)發(fā)生急劇變化的基礎(chǔ)之上，如果未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生顛覆性的變化，出現(xiàn)一些企業(yè)利用產(chǎn)業(yè)變革的機(jī)會(huì)和自身的先進(jìn)技術(shù)(如電池或電機(jī))建立起具有絕對(duì)優(yōu)勢的行業(yè)話語權(quán)，把產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由現(xiàn)在的縱向布局強(qiáng)行推向橫向布局，那將徹底打亂現(xiàn)在汽車行業(yè)的利潤分布和估值模式。這種可能性不是沒有!

二、行業(yè)演變方向

1、消費(fèi)升級(jí)

消費(fèi)升級(jí)是未來10年汽車行業(yè)重要趨勢，并因?yàn)樾袠I(yè)增速的放緩，在重要性上更加突顯。汽車行業(yè)的發(fā)展，事實(shí)上有兩個(gè)變量，1產(chǎn)銷量的增長，2產(chǎn)值的增長，盡管未來10年國內(nèi)汽車的產(chǎn)銷量將增速放緩，但是產(chǎn)值的增長勢頭仍能延續(xù)，這里的關(guān)鍵就是消費(fèi)升級(jí)。因?yàn)殡S著人民生活水平的提高，汽車逐漸由可選消費(fèi)轉(zhuǎn)向必選消費(fèi)，加上國內(nèi)汽車消費(fèi)文化和汽車消費(fèi)占家庭消費(fèi)的高比例等因素，決定了消費(fèi)升級(jí)在汽車行業(yè)仍有比較大的空間。

整個(gè)汽車產(chǎn)業(yè)鏈都受益于消費(fèi)升級(jí)，但最受益的還是豪華品牌，2016年國內(nèi)豪華品牌銷量突破200萬輛，但10年之后，至少會(huì)去到400萬輛，甚至500萬輛，向占行業(yè)整體銷量的15%靠攏。也就是說，在汽車行業(yè)整體增速放緩的大環(huán)境下，豪華品牌的高速增長仍將延續(xù)。不管是BBA，還是二線豪華品牌都將受益于消費(fèi)升級(jí)所帶來的增量。

受制于品牌因素，自主品牌沒辦法參與食物鏈頂端的豪華車市場的爭奪(沃爾沃除外)，但消費(fèi)升級(jí)同樣惠及自主品牌。自主品牌將通過各種高端和豪華的品牌或車型，用差異化的方式與合資品牌展開競爭，奪取合資品牌手上的市場份額。不管是吉利的LYNK&CO，長城的WEY，還是廣汽的GS8，長安的CS95，都是自主品牌為了抓住消費(fèi)升級(jí)所提供的市場機(jī)會(huì)的反應(yīng)，也是消費(fèi)升級(jí)大浪潮下的必然結(jié)果。

2、自主品牌開始代替合資品牌，邊緣的合資品牌將被擠出國內(nèi)市場

過去的10年是合資品牌發(fā)展的黃金期，強(qiáng)勁的需求和高速擴(kuò)張的市場讓各路的合資品牌都賺了個(gè)缽滿盆滿。但2016年合資品牌開始分化，偏低端的雪佛蘭和起亞開始掉隊(duì)(2015年就有這個(gè)跡象)，合資品牌開始感受到來自自主品牌的壓力，17年前4個(gè)月的銷售數(shù)據(jù)更加明顯，銷量下降的勢頭已經(jīng)漫延到了福特和別克等一線合資品牌，到4月份連“神車”大眾都扛不住市場壓力出現(xiàn)負(fù)增長，這將是合資品牌需要面對(duì)和適應(yīng)的新常態(tài)。

自主品牌的發(fā)展路徑，從合資品牌放棄或看不上的邊緣市場開始，隨著技術(shù)的積累和工藝的進(jìn)步，通過差異化的方式，開始跟合資品牌在價(jià)格上有一些重疊，但因?yàn)檫@個(gè)階段市場足夠大，且仍處于高速增長期，雙方競爭并不明顯，2015年以前基本都是這個(gè)情況，自主品牌在成長，合資品牌旗下的各條戰(zhàn)線也在增長，雙方的擠兌效應(yīng)還不明顯。從2016年開始，隨著自主品牌陣營的發(fā)展壯大，與合資品牌在技術(shù)、工藝及設(shè)計(jì)上的差距明顯縮小，產(chǎn)品線的不斷擴(kuò)充，逐漸深入合資品牌的腹地，對(duì)合資的中低端車型形成明顯的競爭壓力。一個(gè)佐證是，2016年合資緊湊型轎車的銷量增速明顯放緩，2017年很可能出現(xiàn)有史以來的第一次銷量下降。這產(chǎn)生另外一個(gè)效應(yīng)是，逼迫合資品牌加速往中高端市場走，福特的金牛座，本田冠道及大眾途昂都是合資品牌應(yīng)對(duì)自主品牌競爭的最新舉措(當(dāng)然這也是合資品牌針對(duì)消費(fèi)升級(jí)的舉措)。

未來的10年，品牌特點(diǎn)不夠鮮明，市場應(yīng)變能力不足，成本控制不到位的合資品牌將在自主品牌的輪番進(jìn)攻下陷入生存困難，部分合資品牌將被擠出國內(nèi)市場。

3、品牌集中度提升，優(yōu)秀的自主品牌收割邊緣的自主品牌

過去的10年，隨著汽車市場的高速增長，誕生了長城、長安、吉利等優(yōu)秀的自主品牌，但同時(shí)，一些我們并不看好，甚至很不看好的自主品牌也都有滋有味地活著，這是典型的高速發(fā)展期的市場特征。這提醒著我們，那些發(fā)展良好的自主品牌，也并非是自身有多么強(qiáng)悍與無敵，而是市場提供了優(yōu)越的生存環(huán)境。對(duì)這個(gè)問題的看法所產(chǎn)生的分野，將決定目前占有先機(jī)的自主品牌在接下來10年所能去到的高度。

隨著市場增速的放緩，競爭的加劇，優(yōu)秀的自主品牌的競爭力不斷提高，品牌效應(yīng)顯現(xiàn)，能夠推出足夠多足夠好的車型來滿足各層次的市場需求時(shí)，那些積累不夠，靠投機(jī)的產(chǎn)品策略生存的自主品牌，就首當(dāng)其沖成了受傷對(duì)象。17年前4個(gè)月江淮、海馬及眾泰的銷量都出現(xiàn)斷崖式下跌，這與吉利、廣汽和上汽的超高速增長形成強(qiáng)烈的對(duì)比。品牌集中度的提升是市場競爭到一個(gè)階段的必然結(jié)果。對(duì)于那些已經(jīng)錯(cuò)過了發(fā)展的黃金期的車企來說，未來即便是再努力，也很難逃脫最終消亡的命運(yùn)(眾泰或許除外，至少不能現(xiàn)在就下結(jié)論)。

從自主品牌的內(nèi)部格局來看，寶駿長安在7萬以下收割邊緣自主品牌，吉利長城上汽在7萬以上收割邊緣自主品牌。這種自主品牌陣營自身的集中，對(duì)優(yōu)秀的自主品牌來說，一方面是力量的增強(qiáng)，另一方面是為下一階段與合資品牌的爭奪做好準(zhǔn)備與預(yù)演。

4、自主品牌開始國際化，國際化成為重要發(fā)展方向

早期的上汽、奇瑞和長城都做過國際化嘗試，但都沒有取得顯著成果。原因有兩方面，1自身的競爭力不夠，2國內(nèi)市場容量夠大，仍處于高增速，競爭壓力并不太大，國際化的意愿并不強(qiáng)烈。但隨著國內(nèi)市場增速的放緩，競爭的加劇，以及自主品牌綜合競爭力的顯著提高，決定了這一輪的國際化與之前的相比具有根本性的不同。國際化不再是用投機(jī)取巧的方式來錦上添花，而是事關(guān)生存與發(fā)展，是對(duì)國內(nèi)市場的重要補(bǔ)充。 相比以往，現(xiàn)在自主品牌也面臨前所未有的國際化條件，首先是自身綜合能力提高到一個(gè)全新的高度，從財(cái)務(wù)和技術(shù)上都能夠?yàn)閲H化提供強(qiáng)有力的支持，其次自主品牌的新一代產(chǎn)品都有很強(qiáng)的競爭力，具備參與國際化競爭的條件，非常適合以此為契機(jī)推進(jìn)國際化。

未來10年，國際化能力是自主品牌的一項(xiàng)重要能力，是對(duì)國內(nèi)市場的延伸，又會(huì)反過來強(qiáng)化國內(nèi)市場地位。

 5、電動(dòng)化和智能化

汽車行業(yè)正在迎來電動(dòng)化和智能化的時(shí)代，也迎來重新定義汽車的機(jī)會(huì)，之前都認(rèn)為對(duì)自主品牌來說，既是機(jī)遇又是挑戰(zhàn)，更多的是機(jī)遇，是彎道超車的機(jī)會(huì)，但現(xiàn)在看來，更多是挑戰(zhàn)。對(duì)新能源汽車來講，核心不僅是電動(dòng)化，更是智能化，但自主品牌在智能化上仍沒有表現(xiàn)出明確的方向感與決心。之前就說過，自主品牌的新能源車與特斯拉的最大區(qū)別是，特斯拉賣的是卓越的駕乘體驗(yàn)(自動(dòng)駕駛和超強(qiáng)性能)，并順便送給消費(fèi)者文化和道德上的優(yōu)越感(科技和環(huán)保)，而自主品牌賣的仍然是車，只是跟傳統(tǒng)燃油車僅在驅(qū)動(dòng)力上不一樣的車。所以在開拓市場，激發(fā)消費(fèi)者購買欲上舉步維艱，基本上只能靠補(bǔ)貼和新能源車牌。這反應(yīng)了自主品牌在技術(shù)方向與路徑等上層規(guī)劃和技術(shù)創(chuàng)新上存在明顯不足。

汽車的電動(dòng)化和智能化趨勢是不可逆的，優(yōu)秀的自主品牌也在積極參與其中，在這波特斯拉主導(dǎo)和推動(dòng)的浪潮里，沖擊的首先是豪華品牌，其次是合資的中高端車型，對(duì)自主品牌的影響仍比較小，至少5年內(nèi)并不會(huì)明顯沖擊和改變自主品牌現(xiàn)在的發(fā)展路徑。從全球汽車產(chǎn)業(yè)的分布和結(jié)構(gòu)來看，仍然算“光腳”的自主品牌在電動(dòng)化和智能化時(shí)代無論如何都不會(huì)成為輸家，我們要重視眼前的問題，但也要看到未來的希望。

三、自主品牌發(fā)展

2016年自主品牌取得了前所未有的好成績，產(chǎn)銷量突破1000萬輛，為此自主品牌從無到有打拼了20年。在見證了白電、空調(diào)、電腦及手機(jī)等產(chǎn)業(yè)的國產(chǎn)化大浪潮之后，我們有理由相信，這個(gè)成績對(duì)于自主品牌來說仍是一個(gè)新的開始，優(yōu)秀的自主品牌將從這里再出發(fā)，向著更高的市占率和海外市場進(jìn)發(fā)。這個(gè)過程上中我們關(guān)注和討論以下2點(diǎn)：

 1、自主品牌發(fā)展的核心邏輯：行業(yè)定價(jià)權(quán)

在此，并不是否定技術(shù)積累，工藝進(jìn)步和品牌塑造的重要性，而是當(dāng)技術(shù)、工藝及品牌這些硬性條件與合資品牌的差距在逐漸拉近，且在不遠(yuǎn)的將來終會(huì)抹平的時(shí)候，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，行業(yè)定價(jià)權(quán)才是根本，最終會(huì)成為壓跨合資駱駝背的最后一根稻草。

哈弗H6、吉利帝豪、長安逸動(dòng)、吉利博瑞、廣汽傳祺GS8這些車型在自主品牌的發(fā)展史上之所以重要，是因?yàn)樗麄兂晒Φ厮茉炝俗约核诩?xì)分市場的定價(jià)規(guī)則，一步一步地為自主品牌重塑了的行業(yè)定價(jià)權(quán)，打破了合資對(duì)國內(nèi)市場20多年的定價(jià)權(quán)壟斷。

其意義在于，自主品牌通過不斷的對(duì)車型進(jìn)行技術(shù)升級(jí)和產(chǎn)品換代，逐漸拉近并抹平與合資同類車型的距離，那定價(jià)權(quán)的優(yōu)勢與價(jià)值就顯露出來了，這會(huì)讓合資品牌陷入死局，要么把價(jià)錢降下來(降下來沒有利潤，甚至要虧錢)，要么退出國內(nèi)市場。在白電、空調(diào)及手機(jī)等沒有合資的股比要求的行業(yè)，外資品牌最終都競爭不過自主品牌，何況汽車行業(yè)還有合資的股比要求，所以我們真應(yīng)該對(duì)優(yōu)秀的自主品牌樂觀一些。 至于技術(shù)、工藝和品牌在這里就不再展開討論了，因?yàn)榇蠹叶己苤匾?，彼此之間討論的也比較多。相比于定價(jià)權(quán)這樣不可逆的市場規(guī)則來說，技術(shù)與品牌仍是可朔性要素，隨著時(shí)間的推移會(huì)逐漸解決。

2、自主品牌陣營的演變

2016年隨著上汽的覺醒，吉利的強(qiáng)勢崛起以及廣汽繼續(xù)發(fā)力，自主品牌的格局日趨明顯，再加上長城、長安、五菱寶駿及比亞迪，未來10年自主品牌之間的角逐將在他們之間展開。站在現(xiàn)在的時(shí)間點(diǎn)，我們看到的是上汽的財(cái)力雄厚，吉利的意氣風(fēng)發(fā)，長城的勵(lì)精圖治，廣汽的有條不紊，比亞迪的百折不撓，但放眼未來10年，仍充滿變數(shù)。

 從市場結(jié)構(gòu)看，五菱寶駿和長安將逐步統(tǒng)治7萬元以下市場，其它自主品牌將往7萬元以上市場走，這個(gè)格局開始趨于明朗。寶駿因受制于品牌和上汽集團(tuán)的戰(zhàn)略定位，不可能往上突破。長安受制于對(duì)手壓制及傳統(tǒng)，主動(dòng)選擇回歸。

從競爭格局看，長城、廣汽、吉利及上汽作為向上突圍的先鋒，競爭力和品牌效應(yīng)將繼續(xù)強(qiáng)化，規(guī)模上仍有比較大的擴(kuò)展空間。首先掉隊(duì)的很可能是長安，體制問題是主因，研發(fā)效率的降低已經(jīng)傳導(dǎo)到產(chǎn)品層面，可能成為引發(fā)問題的導(dǎo)火線。長城和廣汽的重點(diǎn)都在SUV，產(chǎn)品策略上來說專注SUV沒有問題，但也限制了規(guī)模的發(fā)展空間，而且潛在的問題是，當(dāng)想回過頭來發(fā)展轎車時(shí)，市場是否還有機(jī)會(huì)。吉利和上汽的發(fā)展相對(duì)均衡，未來5年都將互為強(qiáng)勁對(duì)手，吉利作為民企，在研發(fā)和成本控制上優(yōu)勢明顯，上汽財(cái)力雄厚，起點(diǎn)很高，但體制問題也不容忽視，如上汽現(xiàn)在車型的定價(jià)，可以說是一種自信，但換一個(gè)角度來說，或許也是一種無奈。

所以綜合來看，吉利、上汽、長城、廣汽及比亞迪都有可能從自主品牌跑出來，甚至走向世界。吉利和上汽憑借全面均衡的優(yōu)勢有機(jī)會(huì)擠進(jìn)世界前10，長城、廣汽和比亞迪同樣有機(jī)會(huì)憑借自身特色走向世界。

四、投資汽車行業(yè)面臨的問題

 1、汽車行業(yè)本質(zhì)上是資金密集行業(yè)，行業(yè)門檻很高，需要消耗大量的資金，導(dǎo)致車企負(fù)債率都很高，這無疑會(huì)增加企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，所以老巴都說：不要投資四個(gè)輪子上的公司。

2、汽車行業(yè)是強(qiáng)周期行業(yè)，資金密集型和高負(fù)債，這些因素決定了車企對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和市場需求很敏感，會(huì)明顯放大經(jīng)濟(jì)的周期性，這顯著增加了投資汽車公司的難度和風(fēng)險(xiǎn)。

3、汽車行業(yè)在過去的130多年里算是比較穩(wěn)定的行業(yè)，一直都沿著既定的技術(shù)路線在發(fā)展，然而現(xiàn)在卻是汽車行業(yè)的變革期，新技術(shù)有可能顛覆原來的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，打亂現(xiàn)在汽車行業(yè)的利潤分布和估值模式。

最后，我的說法和結(jié)論都比較主觀且有些牽強(qiáng)，應(yīng)該引起爭議和質(zhì)疑，歡迎大家交流和斧正。

這篇文章是該系列的第一篇，后續(xù)文章將會(huì)對(duì)主要的公司進(jìn)行展望解讀，這個(gè)系列的出發(fā)點(diǎn)是，為所有對(duì)汽車行業(yè)感興趣的朋友提供一個(gè)參考性的看待這個(gè)行業(yè)和公司的視角，拋磚引玉，有心的朋友可以在這個(gè)基礎(chǔ)上發(fā)展和完善自己的行業(yè)視角和觀點(diǎn)。（編輯：何鵬程）