中信證券：汽車之家(02518)商業(yè)模式從“賣水者”過渡為“挖礦人”

汽車之家(02518)是汽車垂類媒體平臺龍頭，2021年起戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型進(jìn)入4.0時代。

公司長期為中國汽車垂直媒體平臺Top1，收入核心支撐來自于媒體業(yè)務(wù)和線索業(yè)務(wù)，收入分別占比為39.9%和36.9%。過去五年，公司的收入增長和盈利能力良好，公司2020年收入和凈利潤分別達(dá)到86.6億和34.1億元，近五年凈利潤C(jī)AGR為29%，毛利率高達(dá)90%，凈利率在40%。公司于2016年被平安控股后轉(zhuǎn)型為平臺型公司，拓展方向包括新車交易、二手車業(yè)務(wù)、車金融、車生活等。2021年3月15日，汽車之家回歸港股市場，實現(xiàn)二次上市，并進(jìn)入又一個新的轉(zhuǎn)型階段(4.0時代)，保持內(nèi)容為核心，由數(shù)據(jù)和智能驅(qū)動業(yè)務(wù)成長，利用AI、大數(shù)據(jù)、云技術(shù)等，用互聯(lián)網(wǎng)賦能汽車產(chǎn)業(yè)，打造選車、買車、用車、置換等整個汽車生命周期角度的消費(fèi)鏈條，構(gòu)成完整產(chǎn)品閉環(huán)。

媒體及線索業(yè)務(wù)是公司穩(wěn)定盈利的基盤。

2019年，汽車之家在中國在線汽車垂直媒體廣告及線索市場中占據(jù)的市場份額為29.9%，超出第二名13.1%，優(yōu)勢明顯。汽車營銷整體由線下向線上滲透，滲透率已達(dá)到60%，未來仍有拓展空間。媒體和線索業(yè)務(wù)是公司的核心利潤基盤，其業(yè)務(wù)的本質(zhì)是賺取整車廠的廣宣費(fèi)用和經(jīng)銷商的獲客成本。我們認(rèn)為，汽車之家的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長有天花板，媒體及廣告業(yè)務(wù)的收入與乘用車銷量關(guān)系緊密，收入受制于OEM、經(jīng)銷商的預(yù)算開支。2021年上半年，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入下滑主要源于疫情后整車廠和經(jīng)銷商的預(yù)算下調(diào)，該部分業(yè)務(wù)有望于2022年出現(xiàn)止跌回暖，成為公司穩(wěn)定的盈利基盤，但同時亦存在一定的增長天花板。

競爭格局可能出現(xiàn)“雙雄稱霸”局面，沉淀用戶是最核心壁壘。

去年以來，投資人對于汽車之家的擔(dān)憂主要集中在行業(yè)的競爭格局惡化，擔(dān)心懂車帝等新進(jìn)入者可能對汽車之家的龍頭地位發(fā)起挑戰(zhàn)。我們認(rèn)為，對于汽車垂直媒體而言，優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容是底座，UGC(用戶產(chǎn)生內(nèi)容)是汽車之家最核心壁壘。雖然(懂車帝)字節(jié)、易車(騰訊)等玩家在近期對汽車之家發(fā)起新的挑戰(zhàn)，但是汽車之家活躍用戶數(shù)仍穩(wěn)居第一。實際上，汽車之家脫胎于論壇，數(shù)年沉淀下來的活躍用戶是其最核心資產(chǎn)，同時也是公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入來源的保障。長期來看，我們認(rèn)為汽車之家和懂車帝可能出現(xiàn)“雙雄爭霸”的局面，市場無需過度擔(dān)憂汽車之家傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的行業(yè)地位。

布下“天羅地網(wǎng)”：商業(yè)模式從“賣水者”過渡為“挖礦人”。

公司過往的商業(yè)模式本質(zhì)上是借助信息平臺的優(yōu)勢，向主機(jī)廠和經(jīng)銷商提供信息流服務(wù)，類似于淘金潮中的賣水者。過去5年是平安收購后的調(diào)整期，這一商業(yè)模式更多地被推廣至不同業(yè)務(wù)線。但我們認(rèn)為4.0時代的汽車之家的戰(zhàn)略重心已經(jīng)發(fā)生變化：公司啟動的“天羅地網(wǎng)”戰(zhàn)略升級，本質(zhì)上是用技術(shù)賦能汽車全生命周期服務(wù)，深度挖掘過往積累的“數(shù)據(jù)金礦”，為OEM和經(jīng)銷商提供信息附加值(數(shù)據(jù)產(chǎn)品業(yè)務(wù))，也擴(kuò)展了公司的業(yè)務(wù)收入空間。

具體而言，“天羅”面向C端，采用組合拳玩法，深度挖掘消費(fèi)者價值，通過“818汽車節(jié)”等打造全新產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)，轉(zhuǎn)化率平均提升38%。“地網(wǎng)”面向B端，深度挖掘汽車生態(tài)圈數(shù)據(jù)金礦，從販賣線索轉(zhuǎn)型為賦能產(chǎn)業(yè)，為OEM和經(jīng)銷商提供咨詢業(yè)務(wù)。2021年Q2，數(shù)據(jù)產(chǎn)品業(yè)務(wù)占比已達(dá)18.1%，并且有望繼續(xù)提升占比。我們認(rèn)為，公司憑借數(shù)據(jù)產(chǎn)品等新興業(yè)務(wù)的二次創(chuàng)業(yè)正在不斷壘高競爭壁壘，助力公司打開長期增長空間。

風(fēng)險因素：

媒體業(yè)務(wù)恢復(fù)不及預(yù)期;新業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期;芯片恢復(fù)不及預(yù)期，影響乘用車銷量;中概股政策風(fēng)險影響。

投資建議：

汽車之家“二次創(chuàng)業(yè)”布下“天羅地網(wǎng)”，數(shù)據(jù)產(chǎn)品、在線交易等新興業(yè)務(wù)開始發(fā)力，商業(yè)模式的改變有助于公司打開長期增長空間;傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保證穩(wěn)定的收入貢獻(xiàn)，并有望從明年起止跌回暖。公司未來3年依然保持高盈利能力，我們給予公司2021/22/23年EPS預(yù)測為5.4/6.1/6.3元。

本文選編自“中信證券”，作者：尹欣馳、李景濤、李子俊;智通財經(jīng)編輯：熊虓。