光大海外：上調(diào)明源云(00909)至“買入”評級 目標價41港元

智通財經(jīng)APP獲悉，光大海外發(fā)布研究報告稱，上調(diào)明源云(00909)至“買入”評級，維持目標價41港元?；诠狙邪l(fā)和營銷投入有所加大，分別下調(diào)2021-22年non-GAAP凈利潤預(yù)測24%/29%至3.9/5.0億元，新增2023年non-GAAP凈利潤預(yù)測為7.5億元

事件：公司公布2021年度中期業(yè)績，收入實現(xiàn)9.7億元人民幣，同比上升45%;其中傳統(tǒng)ERP業(yè)務(wù)收入同比增長25%;SaaS產(chǎn)品業(yè)務(wù)延續(xù)高增長，收入同比上升66%。實現(xiàn)經(jīng)營利潤1.3億元人民幣，同比下滑5%，對應(yīng)整體經(jīng)營利潤率12.9%，主要由于研發(fā)及銷售費用增加;其中ERP業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率31.8%，SaaS產(chǎn)品經(jīng)營利潤率由正轉(zhuǎn)負為-4.7%。實現(xiàn)Non-GAAP凈利潤1.9億元，同比上升33%，對應(yīng)Non-GAAP凈利率為19.9%。

光大證券主要觀點如下：

云客驅(qū)動1H21SaaS業(yè)務(wù)高增長，等待云鏈發(fā)力驅(qū)動二次增長曲線：

1H21公司SaaS業(yè)務(wù)收入5.5億元，同比增長66%，主要由云客業(yè)務(wù)驅(qū)動。云客收入4.3億元，同比增長82%，主要源自ARPU同比增長43%達到2.6萬元超出該行預(yù)期。截至6月底，云客覆蓋售樓處達16200家，考慮到客戶數(shù)滲透存在天花板、云客ARPU難以持續(xù)保持強勁上升勢頭，因此未來SaaS業(yè)務(wù)二次增長曲線將主要依賴于云鏈。1H21云鏈仍在快速獲客階段，ARPU出現(xiàn)下滑，收入同比增長14%低于該行預(yù)期，等待后期逐漸提升客單價帶動云鏈業(yè)務(wù)收入快速放量。

公司加大研發(fā)、營銷投入，短期盈利能力受影響：

1H21公司研發(fā)人員從6M20的1061人擴充至6M21的1759人，研發(fā)費用率提升4.1個百分點至26.2%;公司銷售費用率提升5.4個百分點至39.6%。

公司陸續(xù)收購子公司實現(xiàn)全資控股，有望增厚歸母凈利潤：

2021年8月明源云收購控股子公司明源云客剩余30%股權(quán)，收購?fù)瓿珊竺髟丛萍瘓F將100%控股云客子公司，收購事項可增厚明源云規(guī)模凈利潤、提升股東回報。該行預(yù)計公司未來有望進一步推進收購，實現(xiàn)對云鏈、云采購和云空間等子公司的全資控股，持續(xù)優(yōu)化各業(yè)務(wù)分部和產(chǎn)品布局，全資控股將有利于人才和業(yè)務(wù)分部的重新部署，以及人才在云客、云鏈、云采購和云空間之間的相互流動。

盈利預(yù)測、估值：參考美股SaaS同業(yè)2021/22年P(guān)S估值中位數(shù)分別在22/18倍，公司在房地產(chǎn)信息化領(lǐng)域垂直行業(yè)更優(yōu)的市場位勢，SaaS產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富有望驅(qū)動公司SaaS產(chǎn)品收入2021-23ECAGR50%成長性高于同業(yè)，有望享受更高估值溢價;經(jīng)過前期調(diào)整后，公司估值到達相對低點，后期估值體系切換至22年有望驅(qū)動股價上漲。

風(fēng)險提示：客戶拓展不及預(yù)期;云服務(wù)市場競爭加劇。