光大證券：維持安踏體育(02020)“買入”評(píng)級(jí) 上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼 毛利率、凈利率提升明顯

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，光大證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持安踏體育(02020)“買入”評(píng)級(jí)，考慮到上半年業(yè)績(jī)好于預(yù)期，該行上調(diào)2021-23年EPS為2.88/3.75/4.75元(較前次盈利預(yù)測(cè)上調(diào)2.8%/0.6%/0.9%)，對(duì)應(yīng)21年P(guān)E49倍。長(zhǎng)期來看，2021年國(guó)務(wù)院發(fā)布2021~25年全民健身計(jì)劃，體育消費(fèi)仍高度景氣、且國(guó)潮趨勢(shì)加強(qiáng)，短期有東京奧運(yùn)會(huì)、北京冬奧會(huì)催化，公司作為本土龍頭品牌將受益。

光大證券主要觀點(diǎn)如下：

上半年收入同比增超過55%，毛利率、凈利率提升明顯

公司發(fā)布2021年中期業(yè)績(jī)，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入228.12億元人民幣、同比增55.5%，較19年上半年增54%;歸母凈利潤(rùn)(不含合營(yíng)公司Amer影響)41.86億元、同比增76.1%，含合營(yíng)公司影響后的歸母凈利潤(rùn)為38.4億元、同比增131.6%。EPS為1.43元，擬每股派中期現(xiàn)金紅利0.6港幣。歸母凈利潤(rùn)增速超過收入增速主要由于毛利率提升。

利潤(rùn)率指標(biāo)方面，毛利率同比提升6.4PCT至63.2%;經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比提升1.3PCT至25.9%;歸母凈利率(不含合營(yíng)公司影響)同比提升2.1PCT至18.3%，含合營(yíng)公司影響的歸母凈利率同比提升5.5PCT至16.8%。

合營(yíng)公司Amer上半年收入79.88億元、同比增36.8%，EBITDA實(shí)現(xiàn)盈利5.57億元。

收入拆分：各品牌復(fù)蘇強(qiáng)勁，電商增速領(lǐng)先分

品類來看，上半年收入中鞋類、服裝、配飾各占38.7%、58%、3.3%，收入分別同比+65.3%、+50.2%、+44.4%。

分品牌來看，上半年安踏品牌、Fila品牌、其他品牌收入占比分別為46.4%、47.5%、6.1%。其中：

1)安踏品牌收入同比增56.1%，上半年收入中DTC(21年新增)、電商、傳統(tǒng)批發(fā)及其他收入占比分別為35%/34.1%/30.9%，電商、傳統(tǒng)批發(fā)及其他業(yè)務(wù)收入分別同比+70.4%/-29.9%，若加回傳統(tǒng)批發(fā)轉(zhuǎn)DTC影響、計(jì)算線下業(yè)務(wù)收入(DTC+傳統(tǒng)批發(fā)及其他)上半年收入同比增49.6%;

2)Fila品牌收入同比增51.4%，其收入中電商、線下估計(jì)各占約20%、80%，收入估計(jì)分別同比增40%+、50%+;

3)其他品牌合計(jì)收入同比增90.1%。

分線上線下來看，電商渠道總體21年上半年收入占27%(同比提升約1PCT)，收入同比增61.5%，推算線下業(yè)務(wù)合計(jì)同比增53.4%。線下渠道方面，截至21年6月末安踏主品牌門店數(shù)為9788家、較21年初凈減少1.4%;Fila品牌門店數(shù)為1979家(-1.3%);迪桑特、可隆在中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港合計(jì)門店數(shù)分別為178家(+1.7%)、151家。

毛利率提升明顯、費(fèi)用率略增，安踏品牌因DTC轉(zhuǎn)型營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率同比下降，存貨、應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流均向好

毛利率：上半年公司毛利率同比提升6.4PCT至63.2%，其中分品牌來看，安踏、Fila、其他品牌毛利率分別為52.8%(+11.2PCT)、72.3%(+1.8PCT)、70.4%(+5.9PCT)。安踏品牌毛利率提升明顯主要為批發(fā)轉(zhuǎn)DTC促直營(yíng)比例提升，以及消費(fèi)復(fù)蘇、終端店鋪和電商零售折扣好轉(zhuǎn)。

費(fèi)用率：上半年公司期間費(fèi)用率為同比提升0.2PCT至37.7%，其中銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為33.1%(同比+3.2PCT)、5.6%(-1.5PCT)、-1%(-1.5PCT)。銷售費(fèi)用率提升主要為安踏品牌批發(fā)轉(zhuǎn)DTC模式影響。

從經(jīng)營(yíng)開支比例角度，廣告宣傳費(fèi)用、員工成本占比、研發(fā)投入占比分別為9.4%、14.4%、2.2%，分別同比-0.5、-0.6、-0.6PCT，主要為收入增速較高、規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)。

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率：上半年公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為25.9%、同比提升1.3PCT。分品牌來看，安踏、Fila、其他品牌分別為23.1%、29%(+4.3PCT)、21%(+18.4PCT)。

其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：1)存貨21年6月末較21年初減少2.0%至53.79億元，同比增加7.5%;存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為117天、同比減少18天。

2)應(yīng)收賬款21年6月末較21年初減少13.2%至32.37億元，同比減少8.5%;應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為28天、同比減少18天。

3)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流上半年同比增163.6%至63.1億元。

運(yùn)動(dòng)景氣賽道+國(guó)潮趨勢(shì)下，期待本土龍頭大展宏圖

公司上半年各品牌強(qiáng)勁復(fù)蘇，安踏主品牌DTC轉(zhuǎn)型順利完成，短期零售業(yè)務(wù)占比提升在財(cái)務(wù)上會(huì)帶來毛利率和費(fèi)用率雙提升的變化。公司規(guī)劃2021年底安踏主品牌門店9800~9900家、仍以優(yōu)化為主;Fila2050~2150家、迪桑特190~200家、可隆160~170家。Amer(公司持有其52.7%股權(quán))上半年減虧，對(duì)合并報(bào)表拖累持續(xù)減小，完成出售Precor品牌，業(yè)務(wù)更為精簡(jiǎn)集中、提高經(jīng)營(yíng)效率。