東吳證券：首予錦欣生殖(01951)“買入”評級 內(nèi)生外延驅(qū)動下有望持續(xù)增長

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東吳證券發(fā)布研究報(bào)告稱，首予錦欣生殖(01951)“買入”評級，預(yù)計(jì)2021-23年?duì)I收為17.41/21.47/26.33億元，歸母凈利為3.42/4.93/6.57億元，對應(yīng)當(dāng)前市值的PE分別為86/59/45倍。公司為輔助生殖行業(yè)民營龍頭，有望在內(nèi)生外延驅(qū)動下持續(xù)穩(wěn)健增長。

公司為中國輔助生殖行業(yè)的民營龍頭機(jī)構(gòu)，IVF取卵周期數(shù)和成功率行業(yè)領(lǐng)先，擁有數(shù)十年輔助生殖行業(yè)基因傳承與優(yōu)質(zhì)口碑。旗下多家醫(yī)院于所在區(qū)域占據(jù)龍頭地位，市占率穩(wěn)步提升。未來，公司內(nèi)生增長與外延擴(kuò)張并行，龍頭地位持續(xù)強(qiáng)化，業(yè)績有望穩(wěn)健高增。

東吳證券主要觀點(diǎn)如下：

輔助生殖服務(wù)滲透率低、提升空間大，牌照壁壘和技術(shù)實(shí)力造就強(qiáng)者恒強(qiáng)。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年中國不孕率16.9%，而輔助生殖滲透率僅7.9%，遠(yuǎn)低于美國的31.2%。2020年我國輔助生殖IVF市場規(guī)模約330億元，2016-20年CAGR為14.1%，預(yù)計(jì)2023年達(dá)504億元，2021-13年CAGR約16%。未來隨著大眾對輔助生殖的認(rèn)知和接受度上升、生育政策放寬等，國內(nèi)輔助生殖市場有望持續(xù)擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2023年IVF取卵周期數(shù)達(dá)132.6萬。輔助生殖行業(yè)準(zhǔn)入門檻高，牌照壁壘決定了市場以公立醫(yī)院為主導(dǎo)，但錦欣生殖不僅為民營龍頭，綜合實(shí)力更是位居國內(nèi)全行業(yè)前列。2018年公司市場份額已占中美輔助生殖市場的3.9%和2.5%，位列中、美第二、三位。2020年公司IVF治療周期數(shù)為22879例;各醫(yī)院IVF成功率達(dá)53%以上，領(lǐng)先于行業(yè)平均水平。

公司龍頭地位穩(wěn)固，海內(nèi)外業(yè)務(wù)版圖穩(wěn)步擴(kuò)張，內(nèi)生外延雙輪驅(qū)動。

內(nèi)生增長方面，公司憑借行業(yè)領(lǐng)先的IVF周期數(shù)和成功率，優(yōu)質(zhì)服務(wù)和口碑，不斷提升市場份額。VIP業(yè)務(wù)及增值服務(wù)推動平均客單價(jià)提升。外延增長方面，成都西囡醫(yī)院和錦江生殖中心是實(shí)力雄厚的大本營，IVF市場份額穩(wěn)居第一。

公司于2017年收購深圳中山醫(yī)院，2018年收購美國HRCManagement，2020年先后成立老撾新醫(yī)學(xué)中心、收購武漢黃浦醫(yī)院，2021年6月參股云南九洲醫(yī)院以及昆明和萬家醫(yī)院。國內(nèi)業(yè)務(wù)不斷夯實(shí)，國際化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。隨著內(nèi)生增長與外延擴(kuò)張并行，2016-19年公司營收CAGR達(dá)68%，歸母凈利潤C(jī)AGR達(dá)60%;2020年因疫情影響分別同比下滑14%、38%。該行預(yù)期隨著業(yè)務(wù)恢復(fù)及海內(nèi)外擴(kuò)張戰(zhàn)略繼續(xù)推進(jìn)，公司業(yè)績有望恢復(fù)穩(wěn)健快速增長。

VIP和增值服務(wù)打造新增長點(diǎn)，跨境業(yè)務(wù)有望提升國際市占率。

公司于2016年起推出目前國內(nèi)開設(shè)最早、配置科室最完善的VIP就診閉環(huán)式服務(wù)，當(dāng)前成都VIP滲透率從2019年的5.8%提升至2020年的10.8%，VIP套餐單價(jià)持續(xù)提升至10萬元以上。此外深圳中山醫(yī)院、美國HRC的VIP服務(wù)也將穩(wěn)步開展，將引領(lǐng)業(yè)務(wù)模式量價(jià)齊升。此外，西囡醫(yī)院于2020年7月取得互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院牌照，實(shí)現(xiàn)營銷和就醫(yī)體驗(yàn)雙升級?？缇硺I(yè)務(wù)空間仍大，錦欣國際助力公司繼續(xù)開拓國際市場。