新舊動能已經(jīng)轉(zhuǎn)換且越轉(zhuǎn)越快! 內(nèi)需、科技、綠色投資方向非常明確

核心結(jié)論

從國內(nèi)外股市的歷史經(jīng)驗來看，高估值是市場大跌的重要信號，歷次大跌前，市場整體估值大都創(chuàng)下了“新高”或“前高”。但估值本身不會成為決定股價拐點的因素，1965年以來美股市場的大跌無一不是伴隨著經(jīng)濟(jì)基本面的下滑或者流動性的收緊，而且多數(shù)情況下，基本面下滑與流動性收緊同時出現(xiàn)。而當(dāng)前A股市場整體估值水平并不高，從基本面角度來看，我國經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利更是保持著強勁的增長，同時流動性仍然較為寬裕，因此綜合來看，展望8月，我們?nèi)匀粯酚^看多。結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)新舊動能已經(jīng)轉(zhuǎn)換，而且越轉(zhuǎn)越快，“內(nèi)需、科技、綠色”方向非常明確，在目前沒有系統(tǒng)性風(fēng)險的情況下，我們看好新能源、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等行業(yè)機會。

2021年7月行情回顧：大小分化

7月A股市場走勢繼續(xù)分化，不同風(fēng)格指數(shù)漲跌不一。從我們跟蹤的主要指數(shù)表現(xiàn)來看，截至7月23日，7月份上證綜指小幅下跌，累計跌幅為1.14%，創(chuàng)業(yè)板指也有所下跌，跌幅相對較小，累計下跌0.21%，不過市場整體仍然走高，萬得全A小幅上漲0.48%。結(jié)構(gòu)上來看，7月市場成長風(fēng)格占優(yōu)，創(chuàng)業(yè)板指相對于上證綜指的超額收益繼續(xù)提升;中小盤股表現(xiàn)要顯著更優(yōu)，中證500和中證1000指數(shù)分別上漲2.61%和4.18%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他主要指數(shù)。其他指數(shù)中，上證50指數(shù)跌4.04%，滬深300跌2.58%，創(chuàng)業(yè)板50微漲0.17%。

從行業(yè)表現(xiàn)來看，7月份28個申萬一級行業(yè)指數(shù)近半數(shù)行業(yè)上漲。具體來看，截至7月23日，周期類行業(yè)表現(xiàn)出色，有色金屬行業(yè)漲幅大幅靠前，累計上漲幅度高達(dá)25.1%;鋼鐵緊隨其后，7月份累計上漲了17%。電氣設(shè)備行業(yè)漲9.5%，化工漲8.9%，漲幅繼續(xù)靠前。而消費板塊7月份仍然走弱，農(nóng)林牧漁行業(yè)累計下跌9.3%，休閑服務(wù)和食品飲料行業(yè)也出現(xiàn)了大幅調(diào)整，分別累計下跌7.6%和7.1%。

2021年8月市場展望：流動性托穩(wěn)市場，結(jié)構(gòu)性方向明確

從國內(nèi)外股市的歷史經(jīng)驗來看，高估值是大跌的重要信號，歷次大跌前，市場整體估值大都創(chuàng)下了“新高”或“前高”。但估值本身不會成為決定股價拐點的因素，1965年以來美股市場的大跌無一不是伴隨著經(jīng)濟(jì)基本面的下滑或者流動性的收緊，而且多數(shù)情況下，基本面下滑與流動性收緊同時出現(xiàn)。而當(dāng)前A股市場整體估值水平并不高，從基本面角度來看，我國經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利更是保持著強勁的增長，同時流動性仍然較為寬裕，因此綜合來看，展望8月，我們?nèi)匀粯酚^看多。結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)新舊動能已經(jīng)轉(zhuǎn)換，而且越轉(zhuǎn)越快，“內(nèi)需、科技、綠色”方向非常明確，在目前沒有系統(tǒng)性風(fēng)險的情況下，我們看好新能源、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等行業(yè)機會。

從全球資本市場的歷史經(jīng)驗來看，高估值是大跌的重要信號，歷次大跌前，市場整體估值大都創(chuàng)下了“新高”或“前高”。但估值歷來都不是決定股市行情走勢的充分條件，換言之，不會因為估值高了就一定會跌，也不會因為估值低了就一定會漲，單純依靠估值高低交易實際上是在否定市場的有效性。

多數(shù)情況下估值更像是一個期權(quán)，它不會改變股價的走勢，只會影響后續(xù)變化的幅度。如果基本面向上反轉(zhuǎn)時，估值處在低位，那么后續(xù)的上漲空間會比較大，反之在頂部估值較高時，如果基本面向下反轉(zhuǎn)，股價跌幅也會比較大。但無論頂部還是底部，估值本身不會成為決定股價拐點的因素，決定股價拐點的是基本面的景氣周期。

以美股為例，1965年以來美國市場經(jīng)歷了4次較大幅度的下跌，每次下跌無一不是伴隨著經(jīng)濟(jì)基本面的下滑或者流動性的收緊，而且多數(shù)情況下，基本面下滑與流動性收緊同時出現(xiàn)。

在1973年第一次石油危機的沖擊下，美股“漂亮50”行情結(jié)束，市場大跌。美股的“漂亮50”在1970年6月至1972年12月走出了超額收益，期間標(biāo)普500的估值也持續(xù)上升，到行情高點時標(biāo)普500指數(shù)的市盈率已經(jīng)處于當(dāng)時的高位。但高估值并不是導(dǎo)致行情出現(xiàn)拐點的根本原因，因為此前已多次出現(xiàn)了市盈率高點，而市場并沒有出現(xiàn)大幅度下跌?！捌?0”行情終結(jié)的根本原因在于基本面下行，PPI大幅飆升，同時伴隨著美聯(lián)儲的連續(xù)加息，利率持續(xù)上行。

1987年股災(zāi)前，標(biāo)普500指數(shù)的估值也達(dá)到了當(dāng)時的“新高”，不過當(dāng)時的估值與股價走勢基本是完全同步的，對當(dāng)時的市場來說，估值就是股價、股價就是估值，從操作上講，用估值高低去判斷股價沒有指導(dǎo)意義。事后來看，通脹預(yù)期開始升溫，美國貿(mào)易逆差數(shù)據(jù)超預(yù)期帶動美元匯率走弱，利率上行可能是導(dǎo)致股災(zāi)發(fā)生的原因，而美國國會宣布立法取消與企業(yè)收購融資的相關(guān)稅收優(yōu)惠政策、美國證監(jiān)會主席表示在關(guān)鍵時刻可能暫時關(guān)閉交易所等政策性因素是影響市場情緒、造成股市大跌的催化劑。

2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前，美股標(biāo)普500指數(shù)的估值水平也創(chuàng)下了歷史“新高”。但估值過高本身不是導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅的決定性因素，微軟反壟斷案的判決是互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅的導(dǎo)火索，從基本面因素來看，2000年二季度同時也是美國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)折點，美國經(jīng)濟(jì)自此進(jìn)入了長達(dá)3年的下滑階段;此外互聯(lián)網(wǎng)公司披露的一季度財報業(yè)績低于預(yù)期，市場開始質(zhì)疑高科技公司高增長的持續(xù)和高估值的合理性，期間還伴隨著CPI的上升和美聯(lián)儲的連續(xù)加息。

不過2007年美股高點時，標(biāo)普500指數(shù)的市盈率并不高，基本面快速下滑、次貸危機持續(xù)惡化蔓延成為金融危機是市場大跌的根本原因。

而當(dāng)前A股整體估值水平并不高。截至2021年7月9日，全部A股市盈率(TTM)中位數(shù)為33.9倍(剔除負(fù)值)，位于自2000年以來26%的歷史分位點，明顯低于歷史中樞水平。根據(jù)我們統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，全部A股市盈率(TTM)中位數(shù)從2020年8月的46.6倍以來已大幅回落。

從基本面角度來看，我國經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利仍然保持較為強勁的增長。最新GDP數(shù)據(jù)顯示，2021年二季度我國經(jīng)濟(jì)增長景氣度有所改善。2021年二季度中國實際GDP當(dāng)季同比增長7.9%，兩年平均同比增速為5.5%，兩年平均同比增速較一季度回升0.5個百分點。從季調(diào)后環(huán)比來看，2021年二季度GDP季調(diào)后環(huán)比為1.3%，明顯高于一季度的0.4%，也高于2019年二季度的1.0%。無論從兩年平均同比增速還是季調(diào)后環(huán)比增速來看，2021年二季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長景氣度均高于一季度?？梢娫诙疽咔榇蠓侠劢衲暌患径葒鴥?nèi)經(jīng)濟(jì)增長后，隨著疫情的負(fù)面影響逐漸減弱，二季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長開始向上修復(fù)。

結(jié)構(gòu)上看，出口、投資、消費三駕馬車增速6月份集體回升。6月社會消費品零售總額兩年平均同比增速為4.9%，較5月繼續(xù)上升0.4個百分點，表明6月國內(nèi)消費景氣度繼續(xù)回升。固定資產(chǎn)投資6月兩年平均同比增速為5.7%，較5月上升1.0個百分點。6月中國出口(人民幣計價)兩年平均同比增速為11.8%，較5月上升2.4個百分點。

根據(jù)目前已經(jīng)公布的宏觀基本面數(shù)據(jù)，國信策略團(tuán)隊構(gòu)建的高頻盈利跟蹤模型顯示，二季度A股上市公司整體利潤增速預(yù)計小幅回落，整體仍將維持50%左右的增速快速增長。結(jié)構(gòu)上看，非金融企業(yè)利潤同比增速的高點出現(xiàn)在一季度，二季度將顯著下滑至105%，其中工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速預(yù)計為131%，維持較高水平但顯著低于一季度，這主要是因為部分中下游制造業(yè)企業(yè)的利潤增速在低基數(shù)效應(yīng)減弱情況下開始向正常水平回歸，而部分上游資源品如煤炭、有色金屬等行業(yè)的利潤在商品價格持續(xù)上升的背景下預(yù)計將加速增長。此外，受益于凈息差走闊、資產(chǎn)質(zhì)量好轉(zhuǎn)同時疊加低基數(shù)效應(yīng)，二季度銀行業(yè)利潤同比增速預(yù)計將上行至16.7%，并帶動整體金融行業(yè)的利潤增速上升至15.2%。

同時國內(nèi)流動性目前仍較為寬裕。據(jù)央行發(fā)布的金融數(shù)據(jù)顯示，6月末，國內(nèi)M2廣義貨幣(M2)余額231.78萬億元，同比增8.6%，增速比上月末高0.3個百分點，比上年同期低2.5個百分點。狹義貨幣(M1)余額63.75萬億元，同比增長5.5%，增速分別比上月末和上年同期低0.6個和1個百分點。

6月末社會融資規(guī)模存量為301.56萬億元，同比增長11%。上半年社會融資規(guī)模增量累計為17.74萬億元，比上年同期少3.13萬億元，比2019年同期多3.12萬億元。中國6月社會融資規(guī)模增量為3.67萬億元，比上年同期多2008億元，前值增1.92萬億元，社融規(guī)模強勢反彈。

此外，近期的全面降準(zhǔn)給市場時釋放出了積極的政策信號。7月9日晚，央行發(fā)布消息，為支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降，中國人民銀行決定于2021年7月15日下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機構(gòu))。本次下調(diào)后，金融機構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為8.9%。此次降準(zhǔn)為全面降準(zhǔn)，降準(zhǔn)釋放長期資金約1萬億元。

因此，綜合來看，在A股整體估值不高、基本面保持強勁、流動性較為寬裕的背景下，我們?nèi)匀粯酚^看多。結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)新舊動能已經(jīng)轉(zhuǎn)換，而且越轉(zhuǎn)越快，“內(nèi)需、科技、綠色”方向非常明確，在目前沒有系統(tǒng)性風(fēng)險的情況下，我們看好新能源、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等行業(yè)機會。

內(nèi)需方面，十四五規(guī)劃強調(diào)要形成強大國內(nèi)市場，構(gòu)建新發(fā)展格局。要堅持?jǐn)U大內(nèi)需這個戰(zhàn)略基點，加快培育完整內(nèi)需體系，將實施擴大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合起來，以創(chuàng)新驅(qū)動、高質(zhì)量供給引領(lǐng)和創(chuàng)造新需求，進(jìn)而改善人民生活品質(zhì)，提高社會建設(shè)水平。就投資機會而言，我們認(rèn)為核心機會是能夠有產(chǎn)品創(chuàng)新的企業(yè)，用新供給創(chuàng)造新需求。

科技方面，“十四五”規(guī)劃提出，堅持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐，未來國家將瞄準(zhǔn)人工智能、量子信息、集成電路、生命健康、腦科學(xué)、生物育種、空天科技、深地深海等前沿領(lǐng)域，實施一批具有前瞻性、戰(zhàn)略性的國家重大科技項目。這里的投資機會，主要在自主創(chuàng)新的前沿技術(shù)，以及用數(shù)字化對各行各業(yè)的改造升級。

綠色方面，當(dāng)前我國正在經(jīng)歷一場新的能源變革，我國已經(jīng)正式提出了2060年前實現(xiàn)碳中和的“路線圖”，“2030年碳達(dá)峰”和“2060年碳中和”將成為“十四五”期間的重點任務(wù)，清潔能源產(chǎn)業(yè)將是我國能源發(fā)展主方向，風(fēng)能、太陽能、生物質(zhì)、水電、核電和天然氣等清潔能源增速將繼續(xù)領(lǐng)先。清潔能源已是新經(jīng)濟(jì)增長點，新能源和新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈毫無疑問是未來幾年市場投資的主要賽道。

過去幾年，A股市場表現(xiàn)呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)分化特征，半導(dǎo)體、新能源汽車、新能源、醫(yī)療服務(wù)、消費等新興產(chǎn)業(yè)取得了巨大漲幅，而銀行、地產(chǎn)、建筑、傳統(tǒng)能源、周期等傳統(tǒng)行業(yè)板塊，雖然估值已經(jīng)很低了，但股價表現(xiàn)非常一般有些甚至還是下跌的。這種分化反應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型背景下，上市公司盈利的趨勢性變化。而隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的持續(xù)深入，目前經(jīng)濟(jì)的新舊動能在加速轉(zhuǎn)換，我們認(rèn)為這種股市的這種分化也將會持續(xù)。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期、海外市場大幅波動、歷史經(jīng)驗不代表未來。

本文選編自微信公眾號“追尋價值之路 ”，作者：燕翔、許茹純、朱成成、金晗;智通財經(jīng)編輯：盧梭