安信證券：山西汾酒(600809.SH)2021Q2收入超預(yù)期高增，目標(biāo)價406.5元，給予“買入-A”評級

智通財經(jīng)APP獲悉，安信證券發(fā)布研究報告，預(yù)計山西汾酒(600809.SH)2021-22年每股收益為4.59/6.25元，對應(yīng)PE分別為67.8x/49.7x，給予“買入-A”評級。給予目標(biāo)價406.5元，對應(yīng)2022PE65x。

公司披露2021年半年報預(yù)告，2021H1預(yù)計實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入117.33~124.2億元，同比增長70%~80%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利33.97-37.23億元，同比增長111.7%-132%;測算Q2收入同比增長59.4%-84.3%，歸母凈利同比增長219.6%-305.4%——利潤顯著超預(yù)期，Q2利潤預(yù)增區(qū)間好于市場預(yù)期區(qū)間。

安信證券主要觀點(diǎn)如下：

Q2延續(xù)高增，中高端產(chǎn)品放量氣勢如虹。2021Q2收入超預(yù)期高增，在“拔中高，控低端”思路下，預(yù)計Q2產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較Q1變化不大。參考產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)及調(diào)研反饋，Q2收入高增主要源于：1)估算青花系列延續(xù)Q1翻倍增勢，一方面由于去年4~5月受疫情影響青花基本沒有出貨，今年存在低基數(shù)效應(yīng);另一方面得益于青花系列產(chǎn)品升級節(jié)奏連貫，預(yù)計產(chǎn)品量價均有積極表現(xiàn)。2)腰部產(chǎn)品老白汾低基數(shù)下恢復(fù)較快，巴拿馬導(dǎo)入省外形成匯量增長。3)玻汾控量發(fā)貨穩(wěn)定，預(yù)計維持Q1增長態(tài)勢。從主要單品表現(xiàn)來看，Q2公司青花30出貨已完成復(fù)興版對老版的完全替代，通過配額制控貨及圈層營銷推廣，復(fù)興版價格運(yùn)作初具成效，參考Q1進(jìn)展預(yù)計全年回款或超30億元;青花20性價比優(yōu)勢凸顯，受益次高端景氣及省外擴(kuò)張的良好帶動，今年以來快速跑量，過渡產(chǎn)品青花25亦有放量，二者占青花系列收入比重提升至65%左右。

凈利率波動收窄，預(yù)計主因稅率水平回歸正常。測算21H1公司歸母凈利率約為29%~30%，其中21Q2凈利率約為27.6%~30.3%，較20Q2的13.81%有顯著提升，主要源于：1)受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及收入規(guī)模擴(kuò)張，預(yù)計毛銷差維持升勢;2)公司營業(yè)稅金及所得稅繳納與銷售端匹配回歸正常，季度間稅率波動顯著收窄。考慮公司全國化擴(kuò)張步入快速上行軌道，青花系列維持引領(lǐng)之勢，預(yù)計全年凈利率有望維持上半年增幅水平。

省外擴(kuò)張銳不可當(dāng)，全年收入預(yù)計超計劃完成。一方面，公司持續(xù)深化“1357+10”市場布局，深度聚焦省外核心市場，省外操作打法日漸精進(jìn)，品牌復(fù)興勢頭強(qiáng)勁;另一方面，青花30復(fù)興版首年投放即基本站穩(wěn)千元價位，進(jìn)一步強(qiáng)化清香龍頭價格占位，有望對公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升實(shí)現(xiàn)良好傳導(dǎo)。公司年報披露2021計劃收入增長30%，上半年收入對應(yīng)完成64~68%進(jìn)度，下半年考慮省外多地市場(如長江以南、京津冀等)銷售反饋積極，汾酒消費(fèi)氛圍益發(fā)旺盛，預(yù)計增長規(guī)模仍然可觀，全年收入有望超計劃完成。

風(fēng)險提示：疫情存在反復(fù)可能從而影響消費(fèi)場景;估值分歧;千元價位可能低于預(yù)期。