國盛證券：投資邏輯由“躺平”走向“內(nèi)卷”，繼續(xù)“掘金”科創(chuàng)板

作者：國盛證券 2021-07-04 15:08:26

7·1之后，無論是國內(nèi)還是海外，都不存在系統(tǒng)性風險，仍將以震蕩為主。利用好每一次波動帶來買入機會。

核心觀點

回顧：2021年5月月報強調(diào)隨著流動性的擔憂進一步釋放，打破箱體的動能正在積聚。6月月報強調(diào)做多窗口繼續(xù)，把握當下，進攻科創(chuàng)。6月9日半年度策略《決勝科創(chuàng)》進一步強調(diào)科創(chuàng)板是下半年市場決勝關(guān)鍵。

展望：繼續(xù)掘金科創(chuàng)

1、科創(chuàng)板繼續(xù)領(lǐng)跑。自我們6月月報提出“把握當下，進攻科創(chuàng)”、6月9日半年度策略《決勝科創(chuàng)》進一步強調(diào)科創(chuàng)板將成為下半年市場決勝主線以來，科創(chuàng)板持續(xù)領(lǐng)跑市場，關(guān)注度持續(xù)提升，并有望逐步成為市場共識。

2、短期市場波動，主要還是受風險偏好影響：

1）建黨百周年這一重要時點過去，市場對于監(jiān)管層維穩(wěn)的預期下降。此前市場普遍交易建黨百周年這一維穩(wěn)窗口。并且從歷史來看，在重要時間節(jié)點前后，政策確實大多維持寬松或者平穩(wěn)。而當前隨著建黨百周年窗口過去，也帶來市場風險偏好的邊際變化。

2）央行連續(xù)兩日回收流動性，也對市場情緒形成拖累。從6月24日至6月30日，央行打破3月1日以來連續(xù)80個交易日均開展100億元7天期逆回購的慣例操作，提量開展300億元逆回購操作，一度提振市場對于流動性維持寬松的預期。但此后7月1日、2日央行連續(xù)在逆回購到期300億的情況下僅逆回購100億，也在一定程度上加重了監(jiān)管層維穩(wěn)需求下降的預期，對市場情緒形成拖累。

3）本輪行情行至當前，已積累了較為豐厚的收益，短期也有自發(fā)調(diào)整壓力。從我們5月月報將流動性定義為當前市場主要矛盾，并強調(diào)“隨著流動性的擔憂進一步釋放，打破箱體的動能正在積聚”以來，市場賺錢效應(yīng)顯著，創(chuàng)業(yè)板指更一度漲近20%。結(jié)構(gòu)上，我們重點推薦的半導體&消費電子、新能源汽車、光伏、醫(yī)療服務(wù)、化工等板塊收益更是豐厚。大漲之后，市場短期也有自發(fā)調(diào)整壓力。

3、7·1之后，無論是國內(nèi)還是海外，都不存在系統(tǒng)性風險，仍將以震蕩為主。利用好每一次波動帶來買入機會。

1）海外方面，盡管Taper逐漸臨近，但本周美股仍然迎來新高。尤其是周四初申降至36.4萬人創(chuàng)下疫情以來新低，周五非農(nóng)也顯著高于預期，顯示美國經(jīng)濟仍在復蘇。同時，薪資增速回落，也帶來市場通脹預期回落。而從中長期來看，也不必過度擔憂美聯(lián)儲Taper。若美國經(jīng)濟復蘇強勁，推動美國企業(yè)基本面持續(xù)修復，將對美股形成強力支撐，類似13-15年;若美國經(jīng)濟復蘇不達預期甚至再度陷入衰退，則美聯(lián)儲將大概率重啟寬松，類似2010年3月結(jié)束QE1后，又于8月啟動QE2。因此，美股出現(xiàn)系統(tǒng)性風險的概率較小，也難以成為影響A股的黑天鵝。

2）國內(nèi)下半年經(jīng)濟驅(qū)動力進一步弱化，疊加通脹見頂回落，貨幣政策也很難系統(tǒng)性收緊。此前5月國內(nèi)生產(chǎn)、投資、消費數(shù)據(jù)全面放緩并低于預期。而從近期公布的6月PMI來看，制造業(yè)PMI指數(shù)50.9繼續(xù)下滑。結(jié)構(gòu)上，生產(chǎn)指數(shù)下滑0.8個百分點至51.9，新出口訂單指數(shù)回落0.2個百分點并連續(xù)2個月低于臨界值，指向外需降溫或已在向生產(chǎn)端傳導。因此，整體經(jīng)濟復蘇的驅(qū)動力已在弱化。與此同時，近期除原油等少數(shù)外，主要大宗商品價格均已大幅回落，通脹壓力減小。

4、不變的是，繼續(xù)掘金科創(chuàng)。7、8月科創(chuàng)板再度迎來解禁潮，但本輪解禁窗口更長、分布相對均衡且主要是非指數(shù)成分股，對市場影響相對有限。建議利用波動找機會。中長期，再次強調(diào)看好科創(chuàng)板的三大邏輯：

1）資金從增量入場到存量博弈，帶來投資邏輯由“躺平”走向“內(nèi)卷”。類似13年初到14年中存量博弈行情，高增速成為制勝關(guān)鍵。而科創(chuàng)板作為當下全A增速最高的板塊，有望成為戰(zhàn)勝“內(nèi)卷”的最強主線。

2）科創(chuàng)板聚焦長期最優(yōu)賽道，高增速有望延續(xù)。作為中國未來、尤其是硬科技核心資產(chǎn)的搖籃，在經(jīng)歷2年的發(fā)展與成長后，科創(chuàng)板已經(jīng)到了可以集中挖掘、關(guān)注的時候。

3）機構(gòu)仍然低配，疊加外資加速入場，在今年整體存量博弈的市場中，有望迎來增量的定向澆灌。

5、投資策略：著眼未來、把握當下、配置科創(chuàng)

三條線索“掘金”科創(chuàng)板：1)開拓A股新方向，對標稀缺的細分賽道“獨角獸”的。2)業(yè)績增速一直領(lǐng)跑科創(chuàng)的“高成長”;3)上市以來回撤較深，已跌破發(fā)行價、從PEG等角度具備估值性價比的;

受益海外需求拉動的石油石化及化工、有色、光伏等板塊。

景氣的確定性較強、有望高增長的新能源汽車、半導體&消費電子、AI、CXO服務(wù)&醫(yī)美以及次高端白酒等細分賽道。

6、風險提示：

1）疫情發(fā)展超預期;2）宏觀經(jīng)濟超預期波動。

報告正文

回顧：2021年5月月報強調(diào)隨著流動性的擔憂進一步釋放，打破箱體的動能正在積聚。6月月報強調(diào)做多窗口繼續(xù)，把握當下，進攻科創(chuàng)。6月9日半年度策略《決勝科創(chuàng)》進一步強調(diào)科創(chuàng)板是下半年市場決勝關(guān)鍵。

一、展望：市場維持震蕩，繼續(xù)精選結(jié)構(gòu)

1、科創(chuàng)板繼續(xù)領(lǐng)跑。自我們6月月報提出“把握當下，進攻科創(chuàng)”、6月9日半年度策略《決勝科創(chuàng)》進一步強調(diào)科創(chuàng)板將成為下半年市場決勝主線以來，科創(chuàng)板持續(xù)領(lǐng)跑市場，關(guān)注度持續(xù)提升，并有望逐步成為市場共識。

2、短期市場波動，主要還是受風險偏好影響：

3、7·1之后，無論是國內(nèi)還是海外，都不存在系統(tǒng)性風險，仍將以震蕩為主。利用好每一次波動帶來買入機會。

4、不變的是，繼續(xù)掘金科創(chuàng)。

7、8月科創(chuàng)板再度迎來解禁潮，但本輪解禁窗口更長、分布相對均衡且主要是非指數(shù)成分股，對市場影響相對有限。建議利用波動找機會。中長期，再次強調(diào)看好科創(chuàng)板的三大邏輯：

3）機構(gòu)仍然低配，疊加外資加速入場，在今年整體存量博弈的市場中，有望迎來增量的定向澆灌。

二、投資策略：著眼未來、把握當下、配置科創(chuàng)

——三條線索“掘金”科創(chuàng)板：1)開拓A股新方向，對標稀缺的細分賽道“獨角獸”的。2)業(yè)績增速一直領(lǐng)跑科創(chuàng)的“高成長”;3)上市以來回撤較深，已跌破發(fā)行價、從PEG等角度具備估值性價比的;

——受益海外需求拉動的石油石化及化工、有色、光伏等板塊。

——景氣的確定性較強、有望高增長的新能源汽車、半導體&消費電子、AI、CXO服務(wù)&醫(yī)美以及次高端白酒等細分賽道。

1、把握業(yè)績確定性高增機會，關(guān)注兩個配置方向

1.1、把握業(yè)績確定性高增機會，關(guān)注兩個配置方向

1.1.1、受益海外需求拉動——化工

下半年油價大概率繼續(xù)上行。雖然OPEC+決定從5月份起逐步增產(chǎn)會對油價上行形成抑制，但全球經(jīng)濟的蘇將繼續(xù)支撐原油需求;特別是隨著歐美疫苗接種快速推進，航空、運輸?shù)认掠涡枨蟮母纳朴型^續(xù)推動油價上行。

疫情好轉(zhuǎn)全球經(jīng)濟重啟下，化工品景氣度顯著提升。全球共振復蘇與通脹預期增強的背景下，作為各行各業(yè)的上游，化工產(chǎn)品需求受益于下游生產(chǎn)的修復以及補庫周期的驅(qū)動，行業(yè)景氣持續(xù)向上。

建議關(guān)注化纖和純堿兩個板塊，前者受益于紡服鏈的需求復蘇，以及印度、東南亞等地紡織訂單持續(xù)回流國內(nèi)帶來的需求拉升，后者受益于供給增長受限以及下游包括光伏等領(lǐng)域的需求持續(xù)快速增長。

1.1.2、受益海外需求拉動——有色

受益于供需的錯配以及全球經(jīng)濟共振復蘇，以銅鋁為代表的工業(yè)金屬價格大幅上漲，行業(yè)景氣度向上。

工業(yè)金屬的供需錯配或?qū)⒃诟L的時間繼續(xù)維持。銅礦生產(chǎn)國因受到疫情影響，當前供給仍然受到限制，同時三大交易所的銅的現(xiàn)貨庫存仍然位于近年的低位;從需求的角度來看，海外經(jīng)濟及工業(yè)水平持續(xù)復蘇或?qū)⒗^續(xù)帶動銅表觀庫存去化，銅在新能源應(yīng)用方面的需求也在大幅增長，銅的供需錯配或維持更長的時間。

海外經(jīng)濟持續(xù)復蘇帶動出口規(guī)模，中國房地產(chǎn)仍處竣工高景氣周期，鋁原料下游需求維持高位，電解鋁價格率先降低為下游帶來低價補庫機會，表觀庫存去化;而從供給角度看，多地區(qū)限電現(xiàn)象將加劇鋁供應(yīng)擾動。

1.1.3、受益海外需求拉動——光伏

海內(nèi)外需求復蘇疊加供給瓶頸逐漸解除，裝機量快速提升、產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配合理化有望提振行業(yè)景氣。各國紛紛制訂更激進的碳減排目標，加大對光伏行業(yè)的支持力度，國內(nèi)發(fā)布風電光伏建設(shè)管理辦法，存量項目將加速在今年完成并網(wǎng)，下半年裝機需求有望實現(xiàn)復蘇。此外，硅料產(chǎn)能從今年下半年開始將逐步投產(chǎn)釋放，我們預計行業(yè)發(fā)展的最大瓶頸迎來解除，后續(xù)各公司業(yè)績確定性將進一步加強，光伏板塊估值有望提前完成切換。

產(chǎn)能周期疊加需求周期，關(guān)注硅料環(huán)節(jié)高景氣。在行業(yè)需求高速增長的大背景下，由于硅料新增產(chǎn)能釋放較慢，全年新增有效產(chǎn)能有限，硅料環(huán)節(jié)量價齊升，有望維持較高景氣，板塊盈利確定性更強。

1.2、把握業(yè)績確定性高增機會，關(guān)注兩個配置方向

參考美股，未來A股核心資產(chǎn)走勢可能出現(xiàn)下列四種情況：

一是估值承壓型：對于穩(wěn)定低增長的個股，可能需要盈利逐步消化估值，股價震蕩;

二是盈利占優(yōu)型：對于高速增長的個股，盈利增長抵消估值下行，景氣向上帶動股價上漲;

三是盈利主導型：對于增速波動大的個股，估值的絕對水平意義不大，判斷景氣趨勢尤為重要;

四是殺估值型：對于盈利不及預期的個股，可能會出現(xiàn)戴維斯雙殺。

未來盈利增速的差異可能將導致A股核心資產(chǎn)走勢的分化，應(yīng)尋找高增長個股以消化估值。高估值低增長個股大概率通過時間換空間，通過震蕩靠盈利消化估值;高估值高增長個股大概率抵抗估值下行，有望帶動股價繼續(xù)向上;高估值但盈利不及預期的個股，可能會出現(xiàn)殺估值。

1.2.1、有望高增長的細分賽道——新能源汽車

受益于綠色發(fā)展的經(jīng)濟與政策導向，新能源車板塊下游持續(xù)高景氣，裝機量占比有望持續(xù)提升，市場空間廣闊。

美國電動車稅收抵免政策再獲推進，行業(yè)利好政策頻傳驅(qū)動行業(yè)β行情。美國參議院財政委員會提出電動車稅收抵免新法案，主要內(nèi)容包括：(1)單車補貼金額上限由原有的7500美元提高到12500美元。(2)取消車企累計銷量達20萬輛后補貼在一年內(nèi)退坡的原有限制。更改為全美電動車滲透率達50%后，退稅補貼在三年內(nèi)逐步退坡。新法案通過概率相對較大，若法案正式落地，在高補貼的刺激下將帶動較大的銷售彈性，美國市場或?qū)⒊蔀槔^歐洲市場后的下一個產(chǎn)業(yè)增長點。

1.2.2、有望高增長的細分賽道——半導體&消費電子

半導體板塊業(yè)績將持續(xù)受益于需求改善與產(chǎn)能緊張的供需格局。創(chuàng)新、復蘇同時啟動仍在推動半導體行業(yè)需求增長，而產(chǎn)能緊張問題在未來中短期難以緩解，高景氣度有望持續(xù)。

AR/VR設(shè)備與Mini-LED快速發(fā)展有望帶動消費電子景氣繼續(xù)向上。以AR/VR設(shè)備為代表的新產(chǎn)品有望開啟消費電子新產(chǎn)業(yè)周期，推動產(chǎn)業(yè)景氣上行;此外，以光學光電為代表的消費電子細分賽道還將同時受到大尺寸液晶電視面板等下游需求的提振以及Mini-LED快速發(fā)展的帶動。

1.2.3、有望高增長的細分賽道——AI

AI產(chǎn)品逐步從可用到好用，進入加速成長期。當前AI技術(shù)以深度學習算法為核心，是場景化的AI，細分場景落地時需要結(jié)合行業(yè)Know-how、客戶需求痛點以及數(shù)據(jù)。而AI在場景的賦能所帶來的價值是逐步深入的，需要和客戶一起長期打磨，當前，隨著AI公司不斷拓寬的場景和數(shù)據(jù)積累，其產(chǎn)品正逐步從可用到好用。

有價值的結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)助力頭部企業(yè)構(gòu)建壁壘，提升規(guī)模效應(yīng)。AI所需數(shù)據(jù)并非外部海量互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)所能解決，很多場景甚至沒有存量可用的數(shù)據(jù)，通過深入客戶場景、借助算法標注、挖掘，方可獲取有價值的結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)。因此，以頭部公司為代表的在細分賽道有卡位優(yōu)勢的公司有望持續(xù)領(lǐng)跑，進一步提升規(guī)模效應(yīng)。

1.2.4、有望高增長的細分賽道——CXO服務(wù)&醫(yī)美

CXO服務(wù)增長強勁，醫(yī)藥投融資、研發(fā)加速提升驅(qū)動行業(yè)高景氣。回顧國內(nèi)CXO行業(yè)，頭部公司相比疫前同期業(yè)績大幅增長，國內(nèi)醫(yī)藥研發(fā)投入、投融資規(guī)模加速提升背景下，CXO服務(wù)需求未來仍將不斷擴張。此外，海外CRO產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移、國內(nèi)創(chuàng)新藥市場快速發(fā)展等因素也將有力支撐CXO行業(yè)高景氣。

醫(yī)美市場作為消費醫(yī)療細分領(lǐng)域，具備低滲透率、高客單價、高復購率、長生命周期的消費品屬性，伴隨居民收入水平提升，從可選消費走向必選消費。中國市場作為全球增速最快的醫(yī)美市場之一，2020 年終端市場規(guī)模接近 2000 億元，同比增長 22.2%。我們預計2025年行業(yè)規(guī)模有望增至4000億元，未來五年復合增速達15%。

1.2.5、有望高增長的細分賽道——次高端白酒

強刺激后經(jīng)濟的強復蘇推動次高端白酒加速擴容。2020下半年開始，隨著強刺激后經(jīng)濟強復蘇，白酒行業(yè)進入新一輪發(fā)展周期，中高端白酒價格帶有望迅速擴容，預計2021年次高端價格帶同比增速將超過35%，并會維持2年左右的高速擴容周期。

開啟新一輪渠道招商鋪市，“放大”行業(yè)增速。對于次高端品牌而言，由于多數(shù)品牌體量在20-60億之間，仍有較多空白市場，會加速招商和鋪市，由于行業(yè)景氣度較高，主流品牌多數(shù)能順利招商和鋪市，“放大”行業(yè)增速。此外，疫情清庫存，終端進入加庫存周期，亦是推動主流品牌進入新一輪渠道鋪市周期的重要因素。

2、“十四五”規(guī)劃元年，關(guān)注相關(guān)投資機會

2021年3月11日，十九屆五中全會通過的《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》發(fā)布。作為從全面建成小康社會向社會主義現(xiàn)代化國家邁進的第一個五年，“十四五”規(guī)劃是具有里程碑意義的重要規(guī)劃，其目標設(shè)定與發(fā)展戰(zhàn)略對于未來五年甚至十五年的經(jīng)濟及產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有舉足輕重的指導意義。

“十四五”規(guī)劃中最大的亮點莫過于正式確立“以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局”。我們認為，科技自主、產(chǎn)業(yè)升級、促進消費將成為暢通雙循環(huán)的三臺發(fā)動機。

科技自主自強是雙循環(huán)的源動力，“十四五”規(guī)劃將科技創(chuàng)新提升到前所未有的高度。“十四五”規(guī)劃十二項核心任務(wù)中，“堅持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐”居首，新提“科技自主自強”與“科技強國”。尤其是國際大循環(huán)受到威脅的情況下，實現(xiàn)自主可控，是構(gòu)建完整的內(nèi)循環(huán)鏈條的原始動力。換句話說，沒有科技自主自強，內(nèi)循環(huán)的鏈條是缺失的、根基是不牢固的、質(zhì)量是不高的。

產(chǎn)業(yè)升級是雙循環(huán)的加速器，“十四五”規(guī)劃對實體經(jīng)濟和制造業(yè)的重視程度再度提升?！笆奈濉币?guī)劃強調(diào)“堅持把發(fā)展經(jīng)濟著力點放在實體經(jīng)濟上”、“推進產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)高級化、產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化”、“保持制造業(yè)比重基本穩(wěn)定”。我國產(chǎn)業(yè)鏈大而不強、部分環(huán)節(jié)薄弱或缺失，難以形成高質(zhì)量內(nèi)循環(huán)閉環(huán)。只有加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系、推動經(jīng)濟體系優(yōu)化升級，才能既保障國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全，以更好地對抗外來的戰(zhàn)略遏制，又提升國際產(chǎn)業(yè)鏈對我國的依存程度、加速產(chǎn)業(yè)升級雙循環(huán)，以建立制造強國、質(zhì)量強國。

促進消費是雙循環(huán)的命脈，“十四五”規(guī)劃重點突出形成強大的國內(nèi)市場?！笆奈濉币?guī)劃指出“加快培育完整內(nèi)需體系”、“增強消費對經(jīng)濟發(fā)展的基礎(chǔ)性作用”，“以創(chuàng)新驅(qū)動、高質(zhì)量供給引領(lǐng)和創(chuàng)造新需求”。消費市場是內(nèi)循環(huán)的基石，沒有消費需求，內(nèi)循環(huán)就失去了活力。用創(chuàng)新、升級去提升供給質(zhì)量，用優(yōu)化收入分配去提升消費能力與意愿，才能更好地發(fā)揮消費對于內(nèi)部可循環(huán)的決定性作用。

根據(jù)新的目標和新的戰(zhàn)略，“十四五”確立十二大戰(zhàn)區(qū)布局，明確了科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、國內(nèi)市場、深化改革、鄉(xiāng)村振興、區(qū)域發(fā)展、文化建設(shè)、綠色發(fā)展、對外開放、社會建設(shè)、安全發(fā)展、國防建設(shè)等重點領(lǐng)域的思路和重點工作。

在“十四五”以國內(nèi)大循環(huán)為主、國內(nèi)國際雙循環(huán)新發(fā)展格局指導下，結(jié)合政策力度、行業(yè)前景、增長空間等，我們梳理出三大投資主線。

“科技強國”主線，包括三個主要領(lǐng)域。一為國產(chǎn)替代(半導體、高端醫(yī)療器械等)，二為新基建(5G、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、云計算、IDC等)，三為產(chǎn)業(yè)升級(新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、高端制造、新材料等);

“新型消費”主線，包括三個主要領(lǐng)域。一為新零售(化妝品、零食、電商等)，二為服務(wù)消費(醫(yī)療服務(wù)、教育、養(yǎng)老等)，三為免稅行業(yè);

“平安中國”主線，兼顧傳統(tǒng)與非傳統(tǒng)安全。前者主要涉及國防軍工(導彈、無人作戰(zhàn)裝備、軍機、航空發(fā)動機、軍工電子器件等)，后者包括能源安全(新能源、儲能等)等。