新股解讀|和黃醫(yī)藥(00013)：超10億元處方藥收入，填不滿創(chuàng)新研發(fā)“無底洞”？

今年3月17日，和黃醫(yī)藥(HCM.US)CEO在其2020年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示，公司暫無香港IPO計(jì)劃。3個(gè)月后的6月18日，和黃醫(yī)藥(00013)正式通過港交所聆訊。繼英、美兩地上市后，這家創(chuàng)新生物藥公司終究還是踏上了港股之旅。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，和黃醫(yī)藥將在于6月18日-6月23日招股，擬發(fā)行1.04億股，其中香港公開發(fā)售1300萬(wàn)股，國(guó)際發(fā)售股份9100萬(wàn)股，最高發(fā)售價(jià)每股45.00港元，預(yù)期股份將于6月30日開始買賣，每手買賣單位500股。

此次上市，和黃醫(yī)藥還引入了包括Carlyle、CPP Investments、泛大西洋投資集團(tuán)、HBM Healthcare Investments及中金啟融基金等在內(nèi)的5名基石投資者，合共認(rèn)購(gòu)25.35億港元股份，按中間價(jià)計(jì)算，約占其發(fā)售股份的54.17%。

值得一提的是，此次和黃醫(yī)藥招股并未設(shè)招股價(jià)下限，發(fā)售股份價(jià)格將參照定價(jià)日或之前的納斯達(dá)克的收市價(jià)等因素厘定，也就是變相下降其股價(jià)在港股市場(chǎng)的想像空間。

并且隨著國(guó)內(nèi)頭部Biotech們的首個(gè)產(chǎn)品上市銷售，銷售團(tuán)隊(duì)、生產(chǎn)線等配套能力的建設(shè)也接踵而至，因此國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥競(jìng)爭(zhēng)激烈的大環(huán)境下，和黃醫(yī)藥能否靠研發(fā)管線和商業(yè)化能力在業(yè)務(wù)上撐起新的一片想象空間也是一個(gè)未知數(shù)。

打破單一產(chǎn)品格局 研發(fā)管線全面鋪開

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，作為一家處于商業(yè)化階段的全球生物醫(yī)藥公司，和黃醫(yī)藥專注于發(fā)現(xiàn)、開發(fā)及商業(yè)化治療癌癥及免疫性疾病的靶向療法及免疫療法。

在過去15年，和黃醫(yī)藥選擇了腫瘤和免疫治療兩大領(lǐng)域，并且自有發(fā)現(xiàn)引擎已創(chuàng)建一系列產(chǎn)品管線，包括10種處于臨床階段的候選藥物，及另外7種處于臨床前試驗(yàn)階段的腫瘤及免疫候選藥物。

在腫瘤治療領(lǐng)域，和黃醫(yī)藥選擇了乳腺癌、胃癌、結(jié)直腸癌、膽管癌等實(shí)體瘤適應(yīng)癥;在靶點(diǎn)方面，和黃醫(yī)藥并沒有選擇十分火熱的靶點(diǎn)，而是選擇了MET、VEGFR1/2/3、PI3K等靶點(diǎn)。Syk抑制劑、PI3Kδ抑制劑、FGFR1/2/3抑制劑和IDH1/2雙重抑制劑是和黃醫(yī)藥重點(diǎn)布局產(chǎn)品。

實(shí)際上，和黃醫(yī)藥與港股生物醫(yī)藥板塊眾多未盈利公司不同，和黃醫(yī)藥有自身的營(yíng)收，只是其來源并非主要依靠創(chuàng)新藥。

數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年，和黃醫(yī)藥的營(yíng)收收入分別為2.14億美元、2.04億美元和2.28億美元，但其中依靠處方藥和保健品銷售收入的商業(yè)平臺(tái)幾乎貢獻(xiàn)了80%的業(yè)績(jī)。

但受兩票制等政策影響，公司當(dāng)年的商業(yè)平臺(tái)處方藥業(yè)務(wù)受到大幅沖擊。早在2018年公司商業(yè)平臺(tái)收入便降至1.73億美元，同比降低15.8%。

而與此同時(shí)，在創(chuàng)新藥造血這方面，2018年公司僅有一款上市產(chǎn)品--用于治療三線結(jié)直腸癌的呋喹替尼膠囊(商品名：愛優(yōu)特)。該藥屬于1類創(chuàng)新藥，于2018年9月在我國(guó)審批上市，是一種小分子口服藥物，能夠限制腫瘤快速生長(zhǎng)所需的血液供應(yīng)，用于治療三線mCRC患者。

收入結(jié)構(gòu)單一，創(chuàng)新藥造血能力不足，成為和黃醫(yī)藥被投資者詬病的主要原因。有投資者認(rèn)為其自身造血能力不足，商業(yè)平臺(tái)利潤(rùn)單薄，難以支撐后續(xù)的創(chuàng)新研發(fā)。

但隨著后續(xù)兩款產(chǎn)品的獲批上市，和黃醫(yī)藥創(chuàng)新藥管線的造血能力正在得到改善。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，公司首款上市產(chǎn)品愛優(yōu)特(呋喹替尼)已被納入2020年中國(guó)國(guó)家醫(yī)保藥品目錄，因此2020年市場(chǎng)銷售額較上年同期增長(zhǎng)91%，達(dá)到3370萬(wàn)美元。去年四季度，和黃醫(yī)藥從禮來公司手中收回在中國(guó)市場(chǎng)的商業(yè)化運(yùn)營(yíng)，當(dāng)季度銷售收入超過1000萬(wàn)美元。目前，針對(duì)呋喹替尼，公司正計(jì)劃于未來兩年內(nèi)提交美國(guó)、歐洲和日本的NDA和MAA申請(qǐng)。

和黃醫(yī)藥在今年年初推出的蘇泰達(dá)(索凡替尼)，則是公司自主研發(fā)的第二種腫瘤藥物，主要用于治療晚期非胰腺NET。據(jù)招股書顯示，該藥現(xiàn)已產(chǎn)生收入，1-2月銷售額達(dá)490萬(wàn)美元。并且，該藥也將于2021年完成美國(guó)和歐洲的上市申請(qǐng)。

公司自主研發(fā)的第三種藥物是用于治療肺癌的賽沃替尼，該藥目前正在進(jìn)行最終監(jiān)管審評(píng)，有望最早在今年二季度獲批。和黃醫(yī)藥有權(quán)對(duì)中國(guó)銷售收入收取30%特許權(quán)使用費(fèi)。此外，與阿斯利康協(xié)議約定，如果今年賽沃替尼能夠順利上市，公司將會(huì)獲得2500萬(wàn)美元里程碑收入。

此外，公司其余7種腫瘤候選藥物目前在中國(guó)處于早期臨床開發(fā)階段，其中一種于2021年4月過渡至II期注冊(cè)意向研究，另一種目標(biāo)于2021年過渡至II期注冊(cè)意向研究。

從以上不難看出，和黃醫(yī)藥在抗癌創(chuàng)新藥研發(fā)和落地上正越走越遠(yuǎn)，但在國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥扎堆抗腫瘤藥物領(lǐng)域的今天，和黃醫(yī)藥面臨的競(jìng)爭(zhēng)似乎會(huì)更加激烈，公司盈利之路或遙遙無期。

下“血本”搞研發(fā)，盈利遙遙無期

一直以來，和黃醫(yī)藥始終在標(biāo)榜企業(yè)的研發(fā)能力、豪華的研發(fā)團(tuán)隊(duì)和專家級(jí)人員，但目前盈利能力尚弱，加之全面鋪開的研發(fā)管線讓研發(fā)費(fèi)用驟增，讓當(dāng)前公司資金壓力逐漸增大。

財(cái)務(wù)方面，截止至2020年12月31日，和黃醫(yī)藥收入為2.28億美元，上年同期為2.05億美元。公司應(yīng)占凈虧損為1.26億美元，上年同期為1.06億美元。2018-2020年，公司凈虧損合計(jì)達(dá)到2.9億美元，折合人民幣18.73億元。

正如招股書中提到的，凈虧損增加主要由于臨床活動(dòng)大幅擴(kuò)展導(dǎo)致研發(fā)開支增加所致。2018年到2020年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為1.14億美元、1.38億美元及1.75億美元。

實(shí)際上，不斷加大研發(fā)投入已是國(guó)內(nèi)頭部創(chuàng)新藥企業(yè)的共同特征。橫向?qū)Ρ韧衅髽I(yè)，目前國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)醫(yī)藥創(chuàng)新企業(yè)中的頭部公司，其研發(fā)投入占比都非常高。

總體來看，7家企業(yè)2020年?duì)I收最高的信達(dá)生物38.43億元，且僅有其做到在收入超過10億元的同時(shí)覆蓋研發(fā)和銷售費(fèi)用，而其余企業(yè)均入不敷出。7家企業(yè)中銷售費(fèi)用和研發(fā)投入最高的則是百濟(jì)神州，分別為6億美元(約合39.43億元)、12.95億美元(約合85.11億元)。

入不敷出帶來的最大影響在于，公司現(xiàn)金流壓力逐漸增加。從2018年到2020年。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流始終處于凈流出狀態(tài)。也就是說，和黃醫(yī)藥當(dāng)前的銷售收入，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足其創(chuàng)新藥的發(fā)展需求，而從融資現(xiàn)金流凈額數(shù)據(jù)不難推斷，公司研發(fā)投入的現(xiàn)金流，主要來自于從資本市場(chǎng)上融資獲得，包括美國(guó)上市時(shí)融資以及銀行貸款融資循環(huán)貸款帶來的現(xiàn)金流。

在2020年財(cái)報(bào)會(huì)上，和黃醫(yī)藥CEO曾提到，由于未來全球臨床試驗(yàn)的開展，公司研發(fā)投入將繼續(xù)提升，2021年可能達(dá)到3億美元左右。但其同時(shí)表示希望在2024或者2025年達(dá)到收支平衡。也就是說，和黃醫(yī)藥要在5年時(shí)間內(nèi)解決公司收入結(jié)構(gòu)單一以及盈利能力弱的問題。結(jié)合當(dāng)期國(guó)產(chǎn)抗腫瘤創(chuàng)新藥“大亂斗”的市場(chǎng)格局，和黃醫(yī)藥無疑是任重而道遠(yuǎn)。