中金：美國(guó)貨幣政策變數(shù)增加

美聯(lián)儲(chǔ)6月議息會(huì)議按兵不動(dòng)，并未討論Taper，符合預(yù)期。貨幣政策聲明顯示，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景更加樂觀，但仍認(rèn)為通脹是暫時(shí)的。對(duì)此，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了今年GDP增速與PCE通脹預(yù)測(cè)，對(duì)明年的預(yù)測(cè)基本不變。略超預(yù)期的是，點(diǎn)陣圖顯示的加息時(shí)點(diǎn)顯著前移。2023年聯(lián)邦基金利率預(yù)測(cè)中值上升至0.6%，對(duì)應(yīng)兩次加息的預(yù)期。具體來看：

1）政策聲明：刪除疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響的措辭，轉(zhuǎn)為強(qiáng)調(diào)疫苗推進(jìn)對(duì)于疫情防控和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的正面作用。此外，在描述通脹持續(xù)低于2%的長(zhǎng)期目標(biāo)時(shí)，將“正在持續(xù)（running）”改為“曾經(jīng)持續(xù)（having run）“，變相承認(rèn)了近兩個(gè)月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期的情況。

2）經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)：與3月相比，將2021年GDP增速預(yù)測(cè)由6.5%上調(diào)至7%，2022年GDP增速維持于3.3%不變。2021年P(guān)CE通脹預(yù)測(cè)由2.4%大幅上調(diào)至3.4%，核心PCE通脹預(yù)測(cè)由2.2%大幅上調(diào)至3%；2022年P(guān)CE通脹由2%小幅上調(diào)至2.1%，核心PCE通脹由2%小幅上調(diào)至2.1%。對(duì)失業(yè)率的預(yù)測(cè)基本不變。

3）點(diǎn)陣圖：在18位美聯(lián)儲(chǔ)官員中，有13人預(yù)計(jì)將在2023年加息，且大多數(shù)人預(yù)計(jì)至少加息兩次，只有5位委員預(yù)計(jì)不會(huì)加息。另有7人預(yù)計(jì)最早可能在2022年加息。而在3月的預(yù)測(cè)中，僅有7人預(yù)計(jì)將在2023年加息，僅有4人預(yù)計(jì)將在2022年加息。不過，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在會(huì)后強(qiáng)調(diào)，點(diǎn)陣圖并不能很好地預(yù)測(cè)未來利率走勢(shì)，上述加息預(yù)期僅代表美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的樂觀預(yù)期。

4）技術(shù)調(diào)整：將超額儲(chǔ)備金利率（IOER）從0.1%上調(diào)5bp至0.15%，以降低短端利率下行壓力。

在我們看來，美聯(lián)儲(chǔ)試圖給市場(chǎng)傳遞三個(gè)信息：（1）美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景是很好的；（2）不需要過度擔(dān)心通脹；（3）貨幣政策退出將基于真實(shí)的數(shù)據(jù)，如果長(zhǎng)期通脹預(yù)期實(shí)質(zhì)性上升，美聯(lián)儲(chǔ)將堅(jiān)決應(yīng)對(duì)。對(duì)于第一點(diǎn)，我們比較認(rèn)同。這次拜登政府的財(cái)政擴(kuò)張力度遠(yuǎn)超以往，對(duì)美國(guó)GDP增長(zhǎng)的促進(jìn)作用應(yīng)該是比較大的。

對(duì)于第二點(diǎn)，我們持懷疑態(tài)度。正如我們此前所述，后疫情時(shí)代，除了財(cái)政擴(kuò)張帶來需求外，供給彈性下降對(duì)價(jià)格的支撐作用不容忽視。近期各種微觀調(diào)研顯示，美國(guó)的供給瓶頸仍在加劇。從這個(gè)角度看，美聯(lián)儲(chǔ)似乎低估了本輪供給沖擊的廣度與深度。簡(jiǎn)單認(rèn)為通脹在短暫上行后將很快回歸“舊常態(tài)”，這種看法可能過于樂觀了。當(dāng)然，我們不排除這是美聯(lián)儲(chǔ)有意采取的通脹預(yù)期管理。通過給民眾灌輸沒有通脹的觀點(diǎn)，抑制通脹預(yù)期上行，最終達(dá)到壓制通脹的目的。

對(duì)于第三點(diǎn)，我們認(rèn)為一旦數(shù)據(jù)條件允許，關(guān)于Taper的討論將很快到來。這也是下半年資本市場(chǎng)最需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)。如果持續(xù)的通脹壓力顯現(xiàn)，那么美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)㈤_啟對(duì)貨幣緊縮的討論。如果美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)2023年加息的看法是“認(rèn)真的”，那么這一次從Taper到加息的間隔很可能小于上一輪緊縮周期，不排除給資產(chǎn)價(jià)格帶來擾動(dòng)。

議息會(huì)議落幕后，美債利率顯著上行，美元指數(shù)大幅走強(qiáng)，美股小幅下跌。利率和匯率市場(chǎng)接受了美聯(lián)儲(chǔ)可能因美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)而提前收緊的訊息，但股市卻未過度反應(yīng)。往前看，如果通脹壓力持續(xù)，那么下半年美國(guó)貨幣政策將面臨較大不確定性。美聯(lián)儲(chǔ)變數(shù)增加，資本市場(chǎng)的波動(dòng)也將隨之加劇。

圖表：美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)測(cè)

資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

圖表：美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖

資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

本文編選自微信公眾號(hào)“中金點(diǎn)睛”，作者：劉政寧 張文朗等；智通財(cái)經(jīng)編輯：陳詩燁