光大海外策略:通脹短期有擾動 港股長期盈利是支撐

要點(diǎn)

通脹短期有擾動，長期盈利是支撐——2021年6月港股策略與重點(diǎn)推薦組合

盈利面：盈利有望繼續(xù)支撐6月港股表現(xiàn)。港股市場擾動因素較多，但運(yùn)行很大程度還是取決于盈利基本面，歷史表現(xiàn)來看，在盈利增速上行階段港股均處于牛市。隨著疫苗產(chǎn)能和出口的不斷增長，整體來看全球后續(xù)疫情防控趨勢向好，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有確定性。香港本地經(jīng)濟(jì)也有望隨著國際貿(mào)易恢復(fù)而繼續(xù)恢復(fù)，從而帶動香港本地股的盈利表現(xiàn)，進(jìn)一步助力港股全市場盈利提升。

資金面：南下資金和海外資金均有望維持凈流入。A股市場走強(qiáng)，資金整體流入市場，帶動核心資產(chǎn)上行。而港股新經(jīng)濟(jì)股估值整體仍在回調(diào)，估值優(yōu)勢顯現(xiàn)，有望持續(xù)吸引南下資金流入。海外資金方面，在美聯(lián)儲停止擴(kuò)表前，美元有望維持弱勢。同時中國出口短期依然具有優(yōu)勢，人民幣在近期有望維持強(qiáng)勢，海外資金回流至人民幣資產(chǎn)的趨勢依舊存在。

中美國債收益率走勢有望維持穩(wěn)定，利于風(fēng)險偏好回歸。美國10年期國債收益率接近疫情前的水平，快速上行的階段或已過去，未來即使繼續(xù)上行，對市場造成的沖擊也較為有限。對于中國國債收益率來說，在經(jīng)濟(jì)增速長期下行的背景下，中國國債收益率短期內(nèi)或保持在3%左右的水平。在此背景下，投資者風(fēng)險偏好有望階段性提升，龍頭公司估值有望得到改善。

近兩個月美聯(lián)儲停止擴(kuò)表的概率并不高，海外風(fēng)險相對可控。美聯(lián)儲在8月前停止擴(kuò)表的概率并不高，一是因?yàn)橥洺掷m(xù)上行壓力有望在5月份后得到緩解，二是因?yàn)閯趧恿κ袌鲂迯?fù)尚需時日，三是因?yàn)槊绹呙缃臃N覆蓋率還沒有達(dá)到70%的水平。如果美聯(lián)儲后續(xù)仍維持一定的購債規(guī)模，美股和港股有望保持平穩(wěn)而不會出現(xiàn)大幅的波動。而在美聯(lián)儲停止擴(kuò)表前，美元也有望繼續(xù)維持弱勢，利好于港股市場。

繼續(xù)看好全年港股市場表現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)與企業(yè)盈利修復(fù)是支撐港股向好的基礎(chǔ)，同時資金面上南下資金和海外資金也有望繼續(xù)流入港股市場。我們繼續(xù)看好全年港股市場表現(xiàn)，并認(rèn)為其年度維度上表現(xiàn)或優(yōu)于A股市場。

行業(yè)配置觀點(diǎn)：通脹潛在壓力下，醫(yī)藥、非銀和食品飲料表現(xiàn)較好。配置上，我們回顧了歷史上大宗商品價格高企期間以及開始回落的時間段各個行業(yè)的表現(xiàn)，醫(yī)藥、非銀和食品飲料板塊板塊表現(xiàn)較為突出。原因一是這些行業(yè)的產(chǎn)品具有剛需屬性，需求受高通脹影響較小;二是大宗商品價格上漲對其成本影響較小，整體盈利能力在此期間依然保持強(qiáng)勢。

建議重點(diǎn)關(guān)注：(1)疫情受損嚴(yán)重的低估值板塊。往后看，發(fā)達(dá)國家疫情逐步緩解，出行限制逐步放開是大概率事件。前期盈利受損較為嚴(yán)重的行業(yè)如汽車、博彩、航空的需求有望逐漸恢復(fù)。(2)自下而上配置稀缺的科技、消費(fèi)、醫(yī)藥類成長個股。科技成長類標(biāo)的因反壟斷措施持續(xù)收緊等原因估值已連續(xù)調(diào)整，當(dāng)前對比美股和A股的龍頭股已具有明顯的性價比優(yōu)勢，潛在通脹壓力中表現(xiàn)較好、具備價格轉(zhuǎn)嫁力的醫(yī)藥、食品飲料類公司也值得重點(diǎn)關(guān)注

光大港股六月重點(diǎn)推薦組合：中國石油化工股份(00386)、香港交易所(00388)、綠城服務(wù)(02869)、中車時代電氣(03898)、華潤啤酒(00291)、小米集團(tuán)-W(01810)、金山軟件(03888)、ASM Pacific(00522)、比亞迪電子(00285)、騰訊控股(00700)。標(biāo)的詳細(xì)情況及邏輯請參見正文。

風(fēng)險分析：通脹超預(yù)期回升;海外市場波動加大;中美關(guān)系波動。

正文

01市場觀點(diǎn)：通脹短期有擾動，長期盈利是支撐

1.1 盈利：盈利有望繼續(xù)支撐6月港股表現(xiàn)

盈利增速上行有望支持港股上行。作為一個對盈利較為敏感的市場，港股市場的運(yùn)行很大程度還是取決于盈利面，在盈利增速上行時港股均處于牛市。今年上半年港股盈利仍面臨確定性修復(fù)，并且將支持市場持續(xù)上行。

全球經(jīng)濟(jì)共振復(fù)蘇有望支撐港股的風(fēng)險偏好。5月21日，BioNTech公司宣稱輝瑞-BioNTech新冠疫苗對印度變種新冠病毒有效率為75%，此消息一定程度上緩解了市場對于新冠變種病毒傳播的焦慮。并且隨著疫苗產(chǎn)能和出口的不斷增長，全球疫苗接種數(shù)量也有望繼續(xù)快速提升。整體來看后續(xù)疫情防控趨勢向好，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有確定性。

香港本地經(jīng)濟(jì)有望隨著國際貿(mào)易恢復(fù)而繼續(xù)恢復(fù)。香港經(jīng)濟(jì)是外貿(mào)型經(jīng)濟(jì)，全球經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易的繁榮是香港經(jīng)濟(jì)繁榮的基礎(chǔ)。港股中香港本地股是市場的重要組成部分，市值占比超過15%，其表現(xiàn)與香港本地經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)。今年香港首季經(jīng)濟(jì)增長向上修訂至7.9%。隨著疫苗接種的不斷推進(jìn)和國際貿(mào)易的持續(xù)回暖，未來香港地區(qū)經(jīng)濟(jì)有望持續(xù)復(fù)蘇，從而帶動香港本地股的盈利表現(xiàn)。

1.2 資金面：南下和海外資金有望繼續(xù)凈流入

港股新經(jīng)濟(jì)公司估值優(yōu)勢顯著，南下資金有望繼續(xù)凈流入。展望后市，若6月A股市場交投活躍度繼續(xù)回暖，將帶動A股基金發(fā)行規(guī)模繼續(xù)回升，進(jìn)而帶動南下資金的凈流入。同時A股與港股的價差對于南下資金凈流入起著決定性的作用。A股近期走強(qiáng)，資金整體流入市場，A股的核心資產(chǎn)也隨之上漲。而港股新經(jīng)濟(jì)股因前期受到反壟斷措施的影響，整體估值已有所回調(diào)，相對于A股核心資產(chǎn)的估值優(yōu)勢凸顯，有望持續(xù)吸引南下資金流入。

美聯(lián)儲減少購債規(guī)模和停止擴(kuò)表前，美元有望維持弱勢。由于美國高企的通貨膨脹率和較為充裕的流動性，5月美元顯著走弱，從而帶動人民幣被動升值。如前文所述美聯(lián)儲在8月前停止擴(kuò)表的概率并不高，一是因?yàn)橥洺掷m(xù)上行壓力有望在5月份后得到緩解，二是因?yàn)閯趧恿κ袌鲂迯?fù)尚需時日，三是因?yàn)槊绹呙缃臃N覆蓋率還沒有達(dá)到70%的水平。而在美聯(lián)儲停止擴(kuò)表前，美元有望維持弱勢。

人民幣匯率短期有望維持強(qiáng)勢，利好于港股市場。21年1-4月我國外貿(mào)出口延續(xù)增長勢頭，出口額同比增長33.8%，出口增速創(chuàng)10年來同期最高水平。而由于東南亞疫情再次升級，中國出口替代效應(yīng)有望持續(xù)，優(yōu)勢繼續(xù)維持。另外發(fā)展中國家因疫情與疫苗的不穩(wěn)定性，產(chǎn)能恢復(fù)較慢，相比中國的出口產(chǎn)能恢復(fù)較為弱勢。而發(fā)達(dá)國家因在疫苗生產(chǎn)和接種方面具有優(yōu)勢，疫情基本得到控制。隨著發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，強(qiáng)勁的消費(fèi)需求有望繼續(xù)推動中國出口，因此人民幣短期也有望維持強(qiáng)勢。

人民幣維持強(qiáng)勢將繼續(xù)推動海外資金回流至人民幣資產(chǎn)。2017年以后，港股市場行情與人民幣匯率息息相關(guān)，人民幣升值能夠帶給海外投資者匯兌收益，人民幣維持強(qiáng)勢也直接有利于港股市場，使得海外資金回流至人民幣資產(chǎn)的趨勢依然存在。

1.3 中美國債收益率走勢有望維持穩(wěn)定，利于投資者風(fēng)險偏好回歸

美國國債收益率快速上行的階段或已過去。在經(jīng)歷了年初至3月底的持續(xù)上漲后，美國10年期國債收益率在4月和5月上漲動力有所減弱。從政府債務(wù)管控的層面來看，負(fù)擔(dān)著高額赤字的美國政府有較強(qiáng)的動力將10年期國債的收益穩(wěn)定在較低水平以減輕財(cái)政壓力，因此美國國債收益率快速上行的階段或已過去。未來即使繼續(xù)上行，對市場造成的沖擊也較為有限。

中國國債收益率短期內(nèi)或保持在3%左右的水平。2011年中國經(jīng)濟(jì)增速就進(jìn)入了長周期下行的階段，今年一季度在基數(shù)效應(yīng)下GDP同比增速大幅上行至21.18%，預(yù)計(jì)在Q3季度之后基數(shù)效應(yīng)將減弱，GDP增速將重新回歸下行通道。在歷史上，我國國債收益率的變動呈現(xiàn)明顯的周期性特征且與GDP變動基本同步。中國10年期國債到期收益率從4月27日到達(dá)3.2%高位后持續(xù)震蕩下行至5月31日的3.045%，預(yù)計(jì)未來將維持在3%左右。在此背景下，投資者風(fēng)險偏好有望階段性提升，龍頭公司估值有望得到改善。

1.4 來自海外的風(fēng)險相對可控

從美國居民收入來看，4月份的一次性補(bǔ)貼將會是居民收入的高點(diǎn)。每輪財(cái)政補(bǔ)貼之后的一個月是個人可支配收入的高點(diǎn)，因?yàn)楝F(xiàn)金支票等紓困金額都是一次性發(fā)放的，而失業(yè)保險分為3-6個月發(fā)放。今年3月通過1.9億美元財(cái)政刺激計(jì)劃，因此3、4月份是本輪居民收入的高點(diǎn)。同時美國已有超過15個州宣布將停止參與失業(yè)救濟(jì)計(jì)劃。部分州會在今年6月12日提前開始削減福利，而另一些州是7月10日。屆時美國個人可支配收入將比預(yù)期更快回落，從而帶來通脹壓力的緩解。預(yù)計(jì)通脹未來快速上升后會在短期內(nèi)大幅回落，或?qū)⒉粫騺y美聯(lián)儲原有的購債計(jì)劃。

樂觀來看，今年9月份美國失業(yè)率才會接近自然失業(yè)率，因此近期兩個月美聯(lián)儲停止擴(kuò)表的概率并不高。從近幾次美聯(lián)儲收緊貨幣政策的時間點(diǎn)(加息或停止擴(kuò)表)來看，美聯(lián)儲均是在實(shí)際失業(yè)率與自然失業(yè)率相接近時采取行動。而即使美國就業(yè)市場能保持當(dāng)前的修復(fù)速度，即每個月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)保持在30萬人(過去五個月的平均值)，美國失業(yè)率在明年年初(2022年1月)才能回到自然失業(yè)率的水平，在今年8月和9月才能開始與自然失業(yè)率的差距縮小至1個百分點(diǎn)以內(nèi)，因此在近兩個月美聯(lián)儲停止擴(kuò)表的概率并不高。

美聯(lián)儲停止擴(kuò)表后，美股和港股均面臨著階段性調(diào)整的壓力，不過目前我們似乎尚不需要過度擔(dān)心聯(lián)儲縮表帶來的壓力。在美聯(lián)儲停止擴(kuò)表后，美股會迎來階段性調(diào)整的壓力。而美股波動會對港股市場整體造成影響。目前美國短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)由于同比擾動以及重啟效應(yīng)可能會有較好的表現(xiàn)，但經(jīng)濟(jì)修復(fù)的動力是否可以達(dá)到聯(lián)儲所預(yù)期的“快速修復(fù)”仍然有待觀察。從過往的經(jīng)驗(yàn)來看，聯(lián)儲似乎更傾向于對經(jīng)濟(jì)的增長與修復(fù)保持耐心，四季度可能會是更加合適的減緩QE和停止擴(kuò)表的時點(diǎn)。

02行業(yè)配置觀點(diǎn)

看好全年港股市場表現(xiàn)。5月份恒生指數(shù)震蕩上行，主要受到國內(nèi)外高通脹的影響。市場擔(dān)憂美國或國內(nèi)的貨幣政策會有所收緊，進(jìn)而影響南下資金和海外資金的流動性，因此港股一度有所波動。不過國務(wù)院常務(wù)會議在5月12日和19日兩次提及大宗商品過快上漲的問題。5月23日發(fā)改委等五部門約談提醒大宗商品重點(diǎn)企業(yè)。同時近期大宗商品價格也顯著下降，緩解了市場擔(dān)憂。我們繼續(xù)看好全年港股市場表現(xiàn)，并認(rèn)為其年度維度上表現(xiàn)或優(yōu)于A股市場。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)與企業(yè)盈利修復(fù)是支撐港股向好的基礎(chǔ)，同時資金面上南下資金和海外資金也有望繼續(xù)凈流入港股市場。

高通脹的潛在壓力下，醫(yī)藥、非銀和食品飲料板塊表現(xiàn)較好。我們回顧了歷史上大宗商品價格高企時期港股細(xì)分行業(yè)的平均超額收益，此處商品價格以CRB現(xiàn)貨指數(shù)來衡量，大宗商品價格高企的時間段即為CRB現(xiàn)貨指數(shù)超過400的時間段(分別為2007年5月到2008年10月，2009年11月到2015年10月，2016年3月到2019年8月)。考慮到當(dāng)前大宗商品價格已經(jīng)持續(xù)上漲，部分行業(yè)的漲幅可能已經(jīng)兌現(xiàn)，我們同時統(tǒng)計(jì)了在大宗商品價格回落時期各個行業(yè)的平均超額收益，以重點(diǎn)觀察后續(xù)的投資機(jī)會。我們發(fā)現(xiàn)計(jì)算機(jī)、公用事業(yè)、醫(yī)藥、非銀、食品飲料和紡織服裝的總體超額收益以及這些行業(yè)在價格回落時期的平均漲跌幅均較為突出。

高通脹時期表現(xiàn)較好的行業(yè)毛利率未受到物價持續(xù)上漲的沖擊。我們以2017年期間各一級行業(yè)為研究對象，考察原材料價格高企是否會對行業(yè)盈利能力造成明顯擠壓。研究結(jié)果表明，在原材料價格高企時期表現(xiàn)較好的行業(yè)如計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥、食品飲料和紡織服裝在此期間的盈利能力較強(qiáng)，毛利率有所上升。這是因?yàn)椋阂皇轻t(yī)藥和食品飲料等行業(yè)由于資本性投入較少，因此國際大宗商品價格上漲對其成本影響較少。二是這些行業(yè)的產(chǎn)品具有剛需特征，需求受到高通脹的影響較小。同時對于食品飲料行業(yè)來說，高通脹水平下人們出于對未來物價進(jìn)一步飆升的恐懼，會產(chǎn)生大量囤積必需消費(fèi)品以滿足日常需要的動機(jī)。

結(jié)合上述分析，在配置方向上，我們重點(diǎn)關(guān)注以下兩條主線：

(1)疫情受損嚴(yán)重的低估值板塊。往后看，隨著疫苗接種繼續(xù)推進(jìn)，發(fā)達(dá)國家疫情逐步緩解，出行限制逐步放開是大概率事件。前期盈利受損較為嚴(yán)重的行業(yè)如汽車、博彩、航空的需求有望繼續(xù)恢復(fù)。另外也可關(guān)注受益于宏觀經(jīng)濟(jì)向好及貨幣政策邊際趨緊的金融板塊。

(2)自下而上關(guān)注稀缺成長個股。科技成長類標(biāo)的因反壟斷措施持續(xù)收緊等原因估值已連續(xù)調(diào)整，與美股和A股的龍頭股相對比已具有明顯的估值優(yōu)勢。同時從恒生科技指數(shù)來看，其估值水平已處于推出以來的最低點(diǎn)，已出現(xiàn)長期的布局機(jī)會。高通脹壓力下表現(xiàn)較好、具有價格轉(zhuǎn)嫁能力的醫(yī)藥和食品飲料公司也值得重點(diǎn)關(guān)注。

03六月重點(diǎn)推薦組合

我們根據(jù)前述的行業(yè)比較邏輯，梳理如下10支股票作為2021年6月重點(diǎn)推薦標(biāo)的：中國石油化工股份、香港交易所、綠城服務(wù)、中車時代電氣、華潤啤酒、小米集團(tuán)-W、金山軟件、ASM Pacific、比亞迪電子、騰訊控股。

3.1 中國石油化工股份(00386)

推薦邏輯：煉銷一體化優(yōu)勢凸顯，化工高端材料布局可期

1)布油價格回暖，穩(wěn)油增氣降本效果明顯：2021年一季度公司上游板塊經(jīng)營利潤為23.56億，環(huán)比增加123.6%，主要由于油價的回暖提高了上游板塊業(yè)績。2021Q1布倫特原油現(xiàn)貨均價為61.23美元/桶，環(huán)比上漲38.2%;公司原油實(shí)現(xiàn)價格為54.89美元/桶，環(huán)比增加32.5%。公司持續(xù)推動穩(wěn)油增氣降本，效果明顯：單季桶油完全成本為47.96美元/桶，成功降至50美元/桶以下。公司持續(xù)加強(qiáng)高質(zhì)量勘探和效益開發(fā)，在勘探方面，持續(xù)加強(qiáng)戰(zhàn)略領(lǐng)域風(fēng)險勘探、富油氣區(qū)帶勘探和頁巖油氣勘探，在順北、四川盆地等地區(qū)取得油氣勘探重要突破。Q1單季生產(chǎn)原油6841萬桶，環(huán)比下降1.7%;生產(chǎn)天然氣2916億立方英尺，環(huán)比下降2.9%。在原油開發(fā)方面，高效推進(jìn)順北、準(zhǔn)西緣等油田產(chǎn)能建設(shè);在天然氣開發(fā)方面，加快推進(jìn)川西、威榮、東勝等氣田產(chǎn)能建設(shè)。

2)煉油產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整：公司基于自身的煉銷一體化優(yōu)勢，優(yōu)化原油資源配置，統(tǒng)籌原油供應(yīng)全過程管理，2021年一季度煉油板塊實(shí)現(xiàn)經(jīng)營收益195億，環(huán)比增加104.2%，煉油板塊扭虧為盈。公司全力優(yōu)化生產(chǎn)組織運(yùn)行，保持煉油裝置平穩(wěn)和高負(fù)荷運(yùn)行：Q1單季加工原油6252萬噸，環(huán)比增加0.1%，其中分別生產(chǎn)汽、柴、煤油1637、1434和499萬噸，環(huán)比分別變化6.0%、-6.6%和-9.4%，生產(chǎn)柴汽比從2020年Q4的0.99降低至0.88。公司緊跟市場變化，以市場為導(dǎo)向，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增產(chǎn)化工輕油、瀝青和潤滑油等適銷增效產(chǎn)品，2021Q1生產(chǎn)化工輕油1160萬噸，環(huán)比增加8.6%。此外，因油價上漲所帶來的庫存收益，也為公司在煉油板塊帶來了一定的業(yè)績提升。

3)高附加值產(chǎn)品比例增加，主要化工品產(chǎn)量提升：2021Q1公司化工板塊經(jīng)營收益71.04億元，環(huán)比大幅增加113.65%，主要是由于全球需求復(fù)蘇疊加油價上漲，提振化工品產(chǎn)品價格，進(jìn)而提升公司的盈利能力。此外，庫存收益也為化工板塊提供了部分業(yè)績增量。公司積極推進(jìn)裝置改造和產(chǎn)業(yè)鏈的動態(tài)優(yōu)化，不斷提升高附加值及高端產(chǎn)品比例，增產(chǎn)丙烯腈、1,4-丁二醇等高盈利產(chǎn)品，一季度合成纖維高附加值產(chǎn)品比例33.6%，合成橡膠高附加值產(chǎn)品比例 35.5%，合成樹脂新產(chǎn)品與專用料比例67.8%，占比均有所提升。公司強(qiáng)化市場研判，密切產(chǎn)銷銜接，創(chuàng)新營銷模式，深化精細(xì)營銷、精準(zhǔn)服務(wù)水平，加大市場開拓力度，主要化工產(chǎn)品銷量均得到大幅提升：2021Q1單季公司生產(chǎn)乙烯338萬噸，環(huán)比增加5.30%;合成樹脂478.7萬噸，環(huán)比增加4.13%;合成橡膠32.2萬噸，環(huán)比增加16.25%;合成單體及聚合物234.3萬噸，環(huán)比減少0.13%;合成纖維35.1萬噸，環(huán)比減少7.14%。

4)國內(nèi)成品油需求大幅增長，公司業(yè)績穩(wěn)步提升：公司2021Q1銷售板塊經(jīng)營收益80.21億元，同比大幅扭虧，去年同期為虧損15.36億元，主要由于成品油需求大幅度增長。公司充分發(fā)揮營銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，持續(xù)完善營銷策略，全力拓市擴(kuò)銷，成品油銷量大幅提升：2021Q1公司境內(nèi)成品油總經(jīng)銷量4003萬噸，同比增加23.25%;零售量2715萬噸，同比增加24.37%;直銷及分銷量1288萬噸，同比增加20.94%;單站加油量3536噸/站，同比增加24.33%。公司大力開展差異化營銷，擴(kuò)大零售規(guī)模;持續(xù)優(yōu)化終端網(wǎng)絡(luò)布局，發(fā)揮網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢。同時積極布局油氫合建站和加氫站建設(shè)，構(gòu)建“油氣氫電服”綜合能源供應(yīng)和服務(wù)格局。公司一季度業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，好于2019年同期水平。

投資建議：維持 “買入”評級

公司乃國內(nèi)化工產(chǎn)業(yè)龍頭公司，在減油增化戰(zhàn)略布局逐步完成后競爭優(yōu)勢將更為明顯，長期可期，故維持H股“買入”評級。

風(fēng)險提示：

原油價格大幅下行風(fēng)險，煉油和化工景氣度下行風(fēng)險。

3.2 香港交易所(00388)

推薦邏輯：IPO與新產(chǎn)品推進(jìn)，帶動Alpha屬性逐步顯現(xiàn)

1)證券與衍生品的交易活躍程度取決于市場情緒、資金流動、以及標(biāo)的資質(zhì)。2020年香港IPO規(guī)模同比增長27%至約4,000億港幣;我們預(yù)計(jì)2021E包括中概股回歸、以及行業(yè)龍頭等為代表的新經(jīng)濟(jì)赴港上市趨勢仍有望延續(xù)，預(yù)計(jì)在驅(qū)動港交所IPO規(guī)模擴(kuò)大的同時也將進(jìn)一步提振長期日均交易/結(jié)算量。

2)港交所新三年戰(zhàn)略規(guī)劃強(qiáng)調(diào)港股與A股/全球市場連接機(jī)制，當(dāng)前涉及的新產(chǎn)品包括MSCI亞洲與新興市場指數(shù)期貨、以及規(guī)劃出臺的MSCI A股指數(shù)期貨等。我們預(yù)計(jì)港交所為A股國際化長期直接受益標(biāo)的，新產(chǎn)品、以及互聯(lián)互通標(biāo)的/產(chǎn)品等拓寬，將成為其業(yè)績的核心增長點(diǎn)。我們認(rèn)為IPO與新產(chǎn)品的推進(jìn)、疊加成本控制，帶動了公司Alpha屬性逐步顯現(xiàn)，維持公司為長期相對收益標(biāo)的觀點(diǎn)不變。

投資建議：維持 “增持”評級

我們看好優(yōu)質(zhì)公司上市、以及體制優(yōu)化(境內(nèi)個人年度5萬美元額度內(nèi)便利化開展境外證券/保險等投資有望落地)驅(qū)動的交易量長期改善前景。維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：

交易量放緩;IPO上市數(shù)量與融資規(guī)模不及預(yù)期，A股指數(shù)衍生產(chǎn)品、境內(nèi)個人放開境外投資等政策落地時間點(diǎn)不確定性;印花稅上調(diào)等市場風(fēng)險。

3.3 綠城服務(wù)(02869)

推薦邏輯：規(guī)模優(yōu)勢和品牌優(yōu)勢明顯，第三方項(xiàng)目外拓發(fā)力，盈利水平企穩(wěn)回升

1)規(guī)模優(yōu)勢和品牌優(yōu)勢明顯，第三方外拓發(fā)力：截止2020年末，公司在管面積為2.51億平方米(其中第三方占比82.5%)，同比增長17.9%;合約面積為5.35億平方米(其中第三方占比87.2%)，同比增長20.0%，合約面積/在管面積的比值為2.1，在行業(yè)同口徑數(shù)據(jù)橫向比較中處于較高水平。

公司登陸資本市場時間較早(2016年)，行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，2014-2020年連續(xù)獲得“中國物業(yè)服務(wù)百強(qiáng)滿意度領(lǐng)先企業(yè)”第一名。憑借良好的品牌口碑，公司近年來持續(xù)發(fā)力第三方項(xiàng)目外拓，2020年新拓展面積(不含收并購)再創(chuàng)新高，為9686萬平方米(2019年、2018年的同口徑數(shù)據(jù)分別為9447萬、8425萬)。在此基礎(chǔ)上，公司管理層近期表達(dá)出較強(qiáng)的市場外拓意愿，以更積極的姿態(tài)參與激烈市場競爭，憑借公司豐富的第三方外拓經(jīng)驗(yàn)和良好的品牌知名度，我們認(rèn)為公司在第三方外拓的競爭優(yōu)勢有望繼續(xù)保持。

2)業(yè)務(wù)板塊均衡發(fā)展，盈利能力企穩(wěn)回升：2017-2020年，公司營收增速三年CAGR(年復(fù)合增長率，下同)為25.3%，毛利增速三年CAGR為26.7%;歸母凈利潤增速三年CAGR為22.4%;拆分結(jié)構(gòu)來看，截止2020年末，物業(yè)服務(wù)、園區(qū)服務(wù)、咨詢服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊的營收占比分別為63.6%、21.5%、14.8%;毛利占比分別為42.7%、31.9%、25.4%;各業(yè)務(wù)板塊發(fā)展較為均衡;利潤水平來看，2018-2020年，毛利率分別為17.8%、18.0%、19.0%，凈利率分別為6.9%、5.5%、7.3%;銷管費(fèi)率分別為9.8%、10.7%、10.4%，盈利水平在2020年企穩(wěn)回升，我們認(rèn)為公司后續(xù)的盈利能力仍有提升空間。

投資建議：維持 “買入”評級

公司品牌優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢明顯，第三方項(xiàng)目外拓優(yōu)勢有望繼續(xù)保持，三大業(yè)務(wù)板塊穩(wěn)健均衡發(fā)展，盈利能力在2020年企穩(wěn)回升。公司龍頭地位穩(wěn)固，品牌優(yōu)勢明顯，估值具備吸引力，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

當(dāng)前物管行業(yè)競爭加劇，第三方外拓情況或存在不確定性。

3.4 中車時代電氣(03898)

推薦邏輯：扣非凈利同比基本持平，IGBT芯片業(yè)務(wù)產(chǎn)能釋放提供成長空間

1)受計(jì)提減值影響，凈利潤小幅下降。中車時代電氣2020年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入160.3億人民幣，同比下降1.7%;歸母凈利潤24.8億人民幣，同比下降6.9%;但若扣除海工業(yè)務(wù)計(jì)提減值1.5億人民幣的影響，凈利潤同比基本持平。每股收益為2.11元人民幣。公司綜合毛利率為37.2%，同比下降1.7個百分點(diǎn)，主要由于產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)的變化。

2)軌道交通裝備業(yè)務(wù)略有下滑，新型裝備業(yè)務(wù)維持快速增長。分業(yè)務(wù)來看，2020年公司軌道交通裝備業(yè)務(wù)收入138.9億元，同比下降3.8%，其中機(jī)車產(chǎn)品收入35.0億元，同比增長1.1%;動車產(chǎn)品收入31.6億元，同比下降19.8%;城市軌道產(chǎn)品收入43.0億元，同比增長1.1%。新興裝備業(yè)務(wù)收入19.0億元，同比增長7.7%。其中半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)收入10.0億元，同比大幅增長42.9%;海工產(chǎn)品收入約3.0億元，同比下降40%。

在軌道交通市場，公司時速250公里中國標(biāo)準(zhǔn)動車組開始批量試運(yùn)營;時速600公里高速磁浮樣車成功試跑;城軌牽引系統(tǒng)國內(nèi)市場占有率繼續(xù)領(lǐng)先;首條全線永磁地鐵長沙5號線開通，引領(lǐng)國內(nèi)地鐵進(jìn)入永磁時代;養(yǎng)路機(jī)械高端軌道打磨車獲得新訂單。在新產(chǎn)業(yè)方面，IGBT獲得南方電網(wǎng)項(xiàng)目訂單;乘用車IGBT獲得廣汽、東風(fēng)批量訂單;風(fēng)電變流器、中央空調(diào)變流器持續(xù)批量交付;“水龍?zhí)枴睖\水挖溝機(jī)海試成功，新興產(chǎn)業(yè)市場開拓順利。

3)IGBT業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)力，擬登陸A股加快業(yè)務(wù)升級與協(xié)同發(fā)展。公司IGBT業(yè)務(wù)已建成從芯片到模塊再到封裝的一條龍產(chǎn)線，第二條IGBT產(chǎn)線主要投向電動車等新市場，目前正處于調(diào)試階段，我們預(yù)計(jì)21年年底有望實(shí)現(xiàn)批量供貨。新產(chǎn)能將為公司長期發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。公司著力體制機(jī)制創(chuàng)新，加快業(yè)務(wù)升級與協(xié)同發(fā)展。公司科創(chuàng)板上市計(jì)劃已過會，公司的業(yè)務(wù)升級與協(xié)同發(fā)展有望進(jìn)一步加速。

投資建議：維持“買入”評級

我們認(rèn)為IGBT芯片等新產(chǎn)業(yè)成長空間巨大，對公司未來成長性與估值均有提升作用，值得重點(diǎn)關(guān)注。另外公司科創(chuàng)板上市已過會，維持公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：

政策變化風(fēng)險、產(chǎn)品降價風(fēng)險、新業(yè)務(wù)拓展不順風(fēng)險。

3.5 華潤啤酒(00291)

推薦邏輯：業(yè)績符合預(yù)期，劍指高端持續(xù)發(fā)力

1)業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期，次高端及以上銷售增長超預(yù)期：2020年公司實(shí)現(xiàn)收入314.48億元，yoy-5.2%。其中公司實(shí)現(xiàn)銷量1,110萬千升，yoy-2.9%;噸酒價2833元/千升，較2019年同期下降2.4%，不含瓶銷售政策對ASP尚有一定壓制。量方面，除了疫情的負(fù)面沖擊外，公司亦主動進(jìn)行了部分區(qū)域的調(diào)整。公司2020年對包括河北/陜西/山西/天津/東北在內(nèi)的區(qū)域進(jìn)行了價格整治：清理部分低價、促銷力度較大產(chǎn)品。這些整治措施對于銷量有-1%的影響，但經(jīng)過2020年的治理，這部分區(qū)域2021年的增長局面將有望進(jìn)一步被打開。

分檔次看，2020年次高端及以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量146萬千升，yoy+11.1%(注：2020年較2019年披露口徑新調(diào)入中高端產(chǎn)品SuperX)，次高及以上產(chǎn)品銷量占比達(dá)到14%，表現(xiàn)超出市場預(yù)期。其中，我們估計(jì)SuperX 2020年實(shí)現(xiàn)銷量25萬千升，yoy+45%;喜力實(shí)現(xiàn)銷量27萬千升，yoy+90%。除核心大單品SuperX和喜力外，2021年公司亦關(guān)注雪花純生以及馬爾斯綠的表現(xiàn)，將在10-12元價格帶搶占更多份額，并持續(xù)推動另一大單品馬爾斯綠在夜場渠道的表現(xiàn)。

公司2020年毛利率為38.4%，同比+1.6pct。未來預(yù)計(jì)毛利率將繼續(xù)呈現(xiàn)持續(xù)擴(kuò)張態(tài)勢，增長源自于：1)次高端及以上產(chǎn)品的增長+區(qū)域市場業(yè)務(wù)質(zhì)量的提升;2)產(chǎn)能優(yōu)化及工廠未來布局帶來的成本下降。

費(fèi)用投放方面，2020年公司進(jìn)一步加大銷售費(fèi)用支出，用作高端產(chǎn)品的品牌推廣，銷售費(fèi)用率同比增加1.6pct至19.5%。為配合公司決戰(zhàn)高端的戰(zhàn)略，公司將繼續(xù)進(jìn)行較高的費(fèi)用投放。喜力是歐洲杯的官方合作伙伴，今年雪花將會配合進(jìn)行喜力品牌宣傳，通過宣傳品牌的足球?qū)傩裕M(jìn)一步強(qiáng)化國內(nèi)消費(fèi)者對喜力品牌的認(rèn)知。

2)持續(xù)渠道深耕建設(shè)，下半年有全國性調(diào)價可能：渠道方面，2020年公司落地了大客戶管理模式，對原有渠道進(jìn)行賦能培育，同時引入更多新增渠道加入到雪花的高端銷售隊(duì)伍，擴(kuò)大了高端渠道的銷售能力。電商渠道方面，公司積極推進(jìn)渠道調(diào)整：改變傳統(tǒng)的低價+促銷模式，更加關(guān)注高端啤酒的發(fā)展。此外亦在爭取開展O2O管理模式的落地，持續(xù)加強(qiáng)對終端制高點(diǎn)(包括夜場渠道)的把控。

當(dāng)前啤酒市場基本恢復(fù)至2019年消費(fèi)水平，截至21年3月22日華潤啤酒銷量較2019年同期有所增長。區(qū)域情況，當(dāng)前兩省五市八大高地及省會中心城市是高端市場的主力戰(zhàn)場，公司將首先突破這些核心區(qū)域。

原材料價格方面，2020年下半年開始，麥芽，特別是鋁罐、紙箱等包裝物的價格出現(xiàn)明顯上漲，21Q1漲價趨勢延續(xù)，對銷售成本帶來一定壓力。目前行業(yè)的提價行為更多是區(qū)域性、部分品類的調(diào)整，但不排除下半年可能出現(xiàn)全國性漲價行為。

投資建議：維持 “買入”評級

我們看好公司中高端產(chǎn)品持續(xù)放量的前景，經(jīng)過2020年渠道/區(qū)域調(diào)整后，2021年高端及以上產(chǎn)品有望繼續(xù)快速放量。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

原材料價格上漲快于預(yù)期;華潤啤酒融合喜力速度低于預(yù)期。

3.6 小米集團(tuán)-W(01810)

推薦邏輯：高效率的智能硬件零售模型跑通，利潤放量之路剛剛啟動

1)1Q21凈利潤顯著超預(yù)期，源自各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率提升超預(yù)期、且OPEX費(fèi)用穩(wěn)定：公司1Q21 Non-IFRs凈利潤實(shí)現(xiàn)61億元人民幣，顯著高于彭博一致預(yù)期的42億，主要來自三方面驅(qū)動：1)手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率超預(yù)期抬升至13%，最主要驅(qū)動力來自于1Q21促銷活動減少，其次是公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化作用、產(chǎn)品線精簡升級策略能夠?qū)崿F(xiàn)更好的規(guī)模效應(yīng)及成本攤薄。2)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入增速雖放緩但利潤率超預(yù)期抬升至72%：互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)中廣告變現(xiàn)收入占比擴(kuò)大，廣告業(yè)務(wù)在保證用戶粘性之后收入具備較高持續(xù)性、且利潤率更高。3)OPEX費(fèi)用率保持穩(wěn)定、并未大幅提升。

2)21年起顯著加強(qiáng)線下渠道管控，高周轉(zhuǎn)渠道驅(qū)動更高投資回報(bào)：2021年初以來公司顯著加強(qiáng)對門店分層管理、對不同層級門店的管控力度，從而更直接敏感有效把握最終消費(fèi)者需求，尤其是專賣店模式引入“零售通”系統(tǒng)及零庫存策略，能夠提升渠道周轉(zhuǎn)效率從而提升投資回報(bào)率，有利于線下門店數(shù)量迅速擴(kuò)張、單店坪效提升。

3)高效率的智能硬件零售模型跑通，利潤放量之路剛剛啟動：公司整體戰(zhàn)略調(diào)整之后，品牌力+產(chǎn)品力升級+渠道新模型撬動的利潤放量之路剛剛啟動。我們預(yù)計(jì)其21-23年業(yè)績增長主要驅(qū)動力將來自硬件銷售業(yè)務(wù)盈利提升，生態(tài)鏈等股權(quán)投資收益是重要的潛在利潤彈性，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增速相對遜色、利潤占比或下降。線上線下打通的新渠道模型具備高周轉(zhuǎn)優(yōu)勢，有望放大包括手機(jī)、IoT在內(nèi)的硬件銷售收入規(guī)模效應(yīng)、降低OPEX費(fèi)用率從而驅(qū)動凈利潤抬升。

投資建議：維持 “買入”評級

小米特有的生產(chǎn)-流通模式成就了高效率的智能硬件零售公司，渠道+品牌底層優(yōu)勢穩(wěn)固，線上線下打通的渠道模型撬動的增長潛力值得重視，基本面內(nèi)生持續(xù)增長空間廣闊。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

手機(jī)份額擴(kuò)張不及預(yù)期;海外市場拓展不及預(yù)期;互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)不及預(yù)期;美國相關(guān)管制政策升級。

3.7 金山軟件(03888)

推薦邏輯：看好WPS盈利前景，繼續(xù)提振金山平臺估值

1)金山辦公1Q21盈利表現(xiàn)強(qiáng)勁，對金山平臺利潤及估值貢獻(xiàn)擴(kuò)大：受益于信創(chuàng)項(xiàng)目成熟，WPS業(yè)務(wù)1Q21收入同比上升97%，且經(jīng)營利潤率大幅抬升至47%，經(jīng)我們測算WPS對金山軟件集團(tuán)整體經(jīng)營利潤占比于1Q21已經(jīng)達(dá)到70%。綜合公司有望繼續(xù)受益信創(chuàng)趨勢，同時C端用戶基礎(chǔ)廣闊、付費(fèi)用戶轉(zhuǎn)化率提升空間大有望驅(qū)動訂閱業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定增長，我們預(yù)計(jì)21全年WPS業(yè)務(wù)收入增速49%;受到下半年計(jì)劃新增研發(fā)人員影響，我們預(yù)計(jì)21全年WPS經(jīng)營利潤率同比輕微下降2個百分點(diǎn)至39%，對應(yīng)經(jīng)營利潤同比增長40%至13億人民幣。

2)金山云1Q21短期業(yè)績不及預(yù)期，等待2H21私有云驅(qū)動增長提速：金山云短期收入增速及盈利表現(xiàn)低于預(yù)期，1Q21 收入yoy30%相比4Q20的56%增速有所放緩，經(jīng)營虧損率由4Q20的13%擴(kuò)大至19%。公司指引2Q21收入增速區(qū)間39%-45%，考慮到下半年更多私有云項(xiàng)目計(jì)提收入，我們預(yù)計(jì)21全年金山云業(yè)務(wù)收入同比增速48%。

3)游戲業(yè)務(wù)全年業(yè)績預(yù)期下調(diào)，對金山平臺利潤及估值貢獻(xiàn)降低：1Q21游戲業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)7.9億元，同比減少1%，其中端游《劍網(wǎng)3》收入同比上升23%表現(xiàn)突出，而手游業(yè)務(wù)由于舊款手游生命周期自然回落導(dǎo)致收入下滑。新款手游發(fā)布進(jìn)程整體有所推遲，規(guī)劃在21年下半年集中發(fā)布導(dǎo)致對21全年收入貢獻(xiàn)降低，我們下調(diào)21年游戲業(yè)務(wù)收入增速預(yù)期由20%到14%。

投資建議：維持 “買入”評級

我們對WPS盈利前景更加樂觀，有望對沖游戲業(yè)務(wù)消極影響，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

WPS盈利不及預(yù)期;游戲業(yè)務(wù)不及預(yù)期;云服務(wù)市場競爭加劇。

3.8 ASM Pacific(00522)

推薦邏輯：景氣周期持續(xù)及公司戰(zhàn)略調(diào)整有望推動21年業(yè)績創(chuàng)新高

1)本輪景氣周期可以看更長，業(yè)績增長持續(xù)性可見度至少看21全年：ASMP作為全球半導(dǎo)體封裝設(shè)備龍頭，21年作為周期股投資屬性較強(qiáng)，本輪景氣周期持續(xù)性、反彈力度都超預(yù)期，有利于公司股價表現(xiàn)，先進(jìn)封裝/mini-LED新技術(shù)持續(xù)滲透有望驅(qū)動公司更好的業(yè)績增長持續(xù)性。公司主要下游應(yīng)用需求呈相繼復(fù)蘇態(tài)勢，半導(dǎo)體IC、LED需求持續(xù)強(qiáng)勁，SMT訂單量已見增長，后續(xù)CIS亦有望恢復(fù)增長。1Q21新增訂單額為10億美金表現(xiàn)強(qiáng)勁，顯著高于此前指引的7億美金，未完成訂單額高達(dá)12億美金，但受限于產(chǎn)能瓶頸，短期內(nèi)訂單轉(zhuǎn)化為收入的轉(zhuǎn)化效率偏低。在1Q21新增訂單量高峰之后，我們認(rèn)為公司指引21Q2新增訂單量將出現(xiàn)回落為合理情況;考慮到公司未完成訂單量充足、21H2新增訂單量仍維持較高可見度，同時公司2H21順利擴(kuò)產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)2H21業(yè)績將延續(xù)快速增長，公司業(yè)績增長持續(xù)性可見度有望至少看21全年。

2)公司戰(zhàn)略調(diào)整驅(qū)動盈利能力超預(yù)期提升，21年凈利潤有望顯著超市場預(yù)期：1Q21公司盈利能力顯著提升，主要得益于半導(dǎo)體業(yè)務(wù)分部團(tuán)隊(duì)以及產(chǎn)品線精簡、溢利率由4Q20的12.2%繼續(xù)提升至1Q21的20.4%，而SMT分部溢利率由4Q20的10.4%小幅下降至1Q21的10.1%。我們預(yù)計(jì)2H21收入有望相比1H21繼續(xù)增長，有助經(jīng)營杠桿效益繼續(xù)釋放，半導(dǎo)體IC設(shè)備漲價也將進(jìn)一步拉動毛利率，有望驅(qū)動21年下半年創(chuàng)利潤新高。

投資建議：維持 “買入”評級

下游封裝行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)周期持續(xù)，先進(jìn)封裝/mini-LED高端設(shè)備如期放量，疊加公司戰(zhàn)略調(diào)整后盈利能力超預(yù)期提升，我們預(yù)計(jì)公司21年凈利潤有望創(chuàng)歷史新高、顯著超市場預(yù)期?；诠緫?zhàn)略調(diào)整驅(qū)動的盈利能力超預(yù)期提升，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

半導(dǎo)體行業(yè)景氣度復(fù)蘇不及預(yù)期;先進(jìn)封裝、mini LED滲透不及預(yù)期;客戶拓展不及預(yù)期。

3.9 比亞迪電子(00285)

推薦邏輯：A客戶業(yè)務(wù)放量驅(qū)動新一輪高增長，loT、電子煙等新項(xiàng)目打開估值空間

1)結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)同比下滑，A客戶產(chǎn)品線擴(kuò)張有望驅(qū)動新一輪高速增長周期：2020年結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)營收175.7億元人民幣，同比下降5.4%，主要由于2H20華為受美國禁令影響致出貨量下滑。伴隨榮耀、小米陸續(xù)承接華為份額驅(qū)動整體安卓客戶需求回暖，疊加公司在iWatch結(jié)構(gòu)件份額提升以及iPad結(jié)構(gòu)件項(xiàng)目導(dǎo)入帶來增量貢獻(xiàn)，21年結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)同比上升。組裝業(yè)務(wù)營收311.5億元人民幣，同比上升16.0%，主要由于iPad組裝業(yè)務(wù)于4Q20集中放量，對沖安卓手機(jī)組裝業(yè)務(wù)下滑拖累。鑒于公司在A客戶核心產(chǎn)品線組裝份額提升，組裝業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)高速增長，同時切入A客戶結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)且份額有望持續(xù)提升，驅(qū)動整體業(yè)績步入新一輪高速增長期。

2)口罩業(yè)務(wù)大幅增厚當(dāng)年利潤，公司未將其作為可持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)發(fā)力：2020年口罩業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)131億元人民幣營收，經(jīng)測算貢獻(xiàn)利潤約22億元人民幣，凈利潤占比約41%，在大幅增厚利潤之外、亦提供大量在手現(xiàn)金有助其他業(yè)務(wù)擴(kuò)張。公司于20年2月中旬起量產(chǎn)口罩，并于Q2、Q3大規(guī)模放量，Q4起口罩業(yè)務(wù)營收占比大幅下降至1%左右。公司未將其作為可持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)發(fā)力，預(yù)計(jì)21年起口罩業(yè)務(wù)財(cái)務(wù)貢獻(xiàn)較低。

3)汽車電子積極導(dǎo)入外部客戶;IoT新型智能產(chǎn)品、電子煙等新項(xiàng)目具備可持續(xù)增長機(jī)會有望打開估值空間：2020年汽車電子業(yè)務(wù)營收18.2億元人民幣，同比上升14%，除背靠母公司比亞迪汽車，公司亦積極與外部客戶廣泛合作，導(dǎo)入多個新項(xiàng)目，有望于數(shù)年內(nèi)陸續(xù)量產(chǎn)。IoT新型智能產(chǎn)品營收94.8億元人民幣，同比大幅上升57%，公司于該領(lǐng)域布局更加多元化，無人機(jī)顯著放量、電子煙項(xiàng)目進(jìn)展順利具備可持續(xù)增長機(jī)會有望打開估值空間。

投資建議：維持 “買入”評級

鑒于A客戶業(yè)務(wù)線拓展順利、IoT新型智能產(chǎn)品、電子煙等新項(xiàng)目上量提供可持續(xù)增長，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

金屬機(jī)殼行業(yè)競爭加劇;3D玻璃滲透不及預(yù)期;大客戶項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期。

3.10 騰訊控股(00700)

推薦邏輯：手游業(yè)務(wù)延續(xù)高增長，金融與云成為增長新引擎

基本盤穩(wěn)固+新游突出，手游延續(xù)高增長。2020年手游收入1,115億元，同比大幅增長66%。1)穩(wěn)定基本盤持續(xù)貢獻(xiàn)流水：國內(nèi)《王者榮耀》與《和平精英》基本保持在iOS中國暢銷榜Top 2，海外《PUBG Mobile》與《CODM》延續(xù)強(qiáng)勢表現(xiàn)。2)國內(nèi)新游表現(xiàn)強(qiáng)勁+重磅新游帶來業(yè)績增量：新游《天涯明月刀》首月流水超13億元，年末上線的《使命召喚手游》首周收入逾1400萬美元。未來端轉(zhuǎn)手游IP《DNF》手游、《英雄聯(lián)盟》手游以及國產(chǎn)動漫經(jīng)典IP手游化《秦時明月世界》預(yù)計(jì)為游戲業(yè)務(wù)帶來新增量。

社交廣告保持增長，隨微信廣告位增加持續(xù)提升。2020年社交及其他廣告收入680億元，同比增長29%;主要由于朋友圈廣告庫存上升帶動收入增長，以及價格較高的視頻廣告上升推動移動廣告聯(lián)盟收入增長。微信廣告加載率提升驅(qū)動廣告價值持續(xù)增長：1)微信朋友圈：第四條廣告位填充率良好，新增廣告位帶來業(yè)績增量;2)小程序：進(jìn)一步提高激勵視頻的廣告庫存加強(qiáng)廣告變現(xiàn);3)視頻號：帶來全新內(nèi)容曝光位以及新的內(nèi)容廣告變現(xiàn)，將成為廣告業(yè)績增長的重要支撐。

商業(yè)支付帶動金融科技增長，2B業(yè)務(wù)助力云服務(wù)發(fā)力。1)金融科技：零售、公共服務(wù)及食品等垂直領(lǐng)域的日活躍消費(fèi)者增加驅(qū)動商業(yè)支付頻率提升，以及理財(cái)平臺業(yè)務(wù)的用戶規(guī)模和業(yè)務(wù)量持續(xù)增長。2)云服務(wù)：企業(yè)微信和騰訊會議等2B業(yè)務(wù)持續(xù)拓展，其中企業(yè)微信自推出以來已服務(wù)超過550萬企業(yè)用戶，與超過4億微信用戶連接;騰訊會議長期保持國內(nèi)iOS端商務(wù)類App下載量頭名。

視頻號對微信生態(tài)長遠(yuǎn)有何價值?1)補(bǔ)足微信視頻內(nèi)容的短板，滿足用戶實(shí)現(xiàn)“社交+內(nèi)容”的娛樂消費(fèi)需求;2)打開微信公域流量池，打通原本零散的公眾號、朋友圈、小程序、小商店、直播等產(chǎn)品，盤活微信流量;3)提供更豐富的商業(yè)化場景以及更完整的商業(yè)轉(zhuǎn)化鏈路，將為微信打開增量貨幣化空間。

投資建議：維持 “買入”評級

我們認(rèn)為公司核心手游業(yè)務(wù)受益于基本盤貢獻(xiàn)穩(wěn)定流水疊加端游轉(zhuǎn)手游預(yù)計(jì)延續(xù)高增長，未來視頻號及小程序有望驅(qū)動網(wǎng)絡(luò)廣告及支付業(yè)務(wù)增長超預(yù)期，金融科技與云計(jì)算賽道中長期成長性確定，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)長期增長驅(qū)動。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：

宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，流量紅利消退，競爭加劇，游戲表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期。

04風(fēng)險提示

1、通脹超預(yù)期回升;2、海外市場波動加大;3、中美關(guān)系波動。

本文選編自微信公眾號“EBoversea”，作者：光大證券研究所;智通財(cái)經(jīng)編輯：盧梭。