中金：恒生科技指數(shù)代表中國新經(jīng)濟核心資產(chǎn)和龍頭 具備長期投資價值

一、港股大變局：投資中國新經(jīng)濟的“橋頭堡”

市場結(jié)構(gòu)：港股市場生態(tài)發(fā)生根本變化，逐步成為投資中國新經(jīng)濟的橋頭堡

隨著產(chǎn)業(yè)升級、消費升級以及雙循環(huán)成為中國發(fā)展主要著力點，“新經(jīng)濟”正在成為中國經(jīng)濟增長的主導動力，產(chǎn)業(yè)地位與日俱增，盈利增長和市場表現(xiàn)都有明顯領(lǐng)先優(yōu)勢。在這一大背景下，我們看到港股市場也正在經(jīng)歷一場“大變局”，市場生態(tài)也在逐步發(fā)生根本變化。一方面，越來越多的新經(jīng)濟公司或美國上市的中概股公司選擇赴港上市或二次上次，使得香港形成了新經(jīng)濟的“聚集地”并已初具規(guī)模。這一趨勢疊加關(guān)鍵指數(shù)如恒生科技的創(chuàng)設(shè)和恒生指數(shù)與國企指數(shù)的調(diào)整，正在深刻地改變整個港股原有更多偏向老經(jīng)濟和周期的傳統(tǒng)面貌。另一方面，在國內(nèi)居民資產(chǎn)配置大拐點的背景下，更多南下資金流入使得內(nèi)地投資者正在成為港股不可忽視的力量，不僅持續(xù)提升了港股市場的整體流動性，也將對港股市場的定價、成交活躍度、交易行為和偏好等都帶來長期的變化。

整體而言，隨著香港制度變革、互聯(lián)互通機制優(yōu)化、及越來越多優(yōu)質(zhì)頭部公司赴港上市，特別是互聯(lián)網(wǎng)巨頭在香港的二次上市，使得香港逐漸形成“人無我有”的獨特生態(tài)，改變了香港市場的新老結(jié)構(gòu)，豐富了香港市場的上市資源。一系列變化的市場結(jié)構(gòu)正在共同增強港股在全球吸引力，港股逐步成為投資中國新經(jīng)濟的橋頭堡。具體來看，

? 2018年港交所上市規(guī)則改革，更有利于“新經(jīng)濟”公司上市，持續(xù)增加港股市場吸引力。在2018年之前，港股對“新經(jīng)濟”產(chǎn)業(yè)對于融資也有其特殊要求。2018年4月24日，港交所公布的最新版《上市規(guī)則》，通過三大舉措吸引新經(jīng)濟公司來港上市，主要包括：1)允許尚未盈利的生物科技公司在港上市;2)開放同股不同權(quán)限制，以及3)接納業(yè)務(wù)重心在大中華地區(qū)的企業(yè)允許在港二次上市。該新規(guī)降低了“新經(jīng)濟”產(chǎn)業(yè)的融資門檻，并改善了其融資的渠道，使得香港市場更受青睞，為香港市場開啟了新篇章。

? 新經(jīng)濟龍頭中概股選擇赴港二次上市，強化港股新經(jīng)濟地位。自2018年香港進行上市制度改革為中概股香港二次上市鋪平了道路以來。2020年充裕的流動性和活躍的市場、龍頭公司的帶頭效應(yīng)、以及外部不確定性等多重因素都使得中概股赴港上市頻率加快，全年一共9家中概股成功在香港二次上市，其中包括了網(wǎng)易、京東、華住、百盛中國等新經(jīng)濟龍頭企業(yè)。2021年初以來中概股赴港二次上市動能延續(xù)截止日前，已有13只中概股赴港二次上市，新募資規(guī)模2,802億港元。從結(jié)構(gòu)層面來看，已經(jīng)回歸的中概股中，消費、信息科技、醫(yī)療保健等新經(jīng)濟龍頭占比超過90%。向前看，我們預計外部壓力、制度便利和聚集效應(yīng)將共同推動更多中概股回歸。而回歸后的正反饋效應(yīng)，包括“新經(jīng)濟”聚集和示范效應(yīng)、對公司運營更加熟悉的投資者群體，以及更高的成交活躍度，也都成為中概股加速回歸的理由。

圖表：“新經(jīng)濟”板塊總市值占港股市場市值比重自2018年起快速增長，當前達到近61%

資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

圖表：2018年修改上市規(guī)則后，新經(jīng)濟公司上市逐年增多，2021年年初至4月底，已占到整體融資規(guī)模的90%

資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

資金結(jié)構(gòu)：南下資金為港股市場，特別是新經(jīng)濟板塊注入了強大的新活力

2020年是港股通南向資金的大年，累計凈流入6000億人民幣。而在2020年南向資金持續(xù)活躍且流入規(guī)模已經(jīng)創(chuàng)紀錄的基礎(chǔ)上，今年開年伊始南下資金的大舉流入，日度流入規(guī)模屢創(chuàng)紀錄。截止2021年5月10日，年初至今累計流入規(guī)模已高達3418億人民幣，相當于2020年全年近6000億人民幣流入規(guī)模的57%，其中83%流入新經(jīng)濟板塊，遠高于前幾年保險和銀行理財資金占主導時的比例。未來，得益于中國家庭資產(chǎn)配置多樣化和共同基金發(fā)行增加，以及香港市場新經(jīng)濟公司不斷壯大提升長期吸引力，我們預計長期的結(jié)構(gòu)性南向資金流入將保持強勁勢頭，每年流入規(guī)?；蜻_到5,000-6,000億人民幣，其中內(nèi)地公募基金或?qū)⒇暙I2500-3000億美元。

公募基金成為南下港股投資的重要力量。除了南下資金不斷壯大外，南下資金中公募基金也在不斷壯大。截止目前，在所有7516只總規(guī)模12.9萬億人民幣的非貨基中，可投資港股的公募基金共1309支(剔除QDII)，總規(guī)模3萬億人民幣，個數(shù)和規(guī)模占比分別為17.4%和23.1%;去年底這一組數(shù)字為995支、總規(guī)模2.2萬億人民幣，一季度凈增314支和~8000億元。根據(jù)一季報披露，上述1309支可投資港股基金港股持倉總規(guī)模為5200億人民幣，較2020年底的3447億元增長51%，占3萬億元基金總規(guī)模的17.5%，占1.8萬億元股票資產(chǎn)的27%，較2020年底的 15.6%和23.5%均有明顯抬升。得益于此，公募持股占南向整體24%。相比滬港通南向2.1萬億人民幣的整體持股市值(截至一季度末)，一季度公募基金港股持倉占到24.2%，較2020年底19.5%也有大幅提升，表明公募已經(jīng)成為南下投資的一股重要力量。

圖表：在2020年南向資金持續(xù)活躍且流入規(guī)模已經(jīng)創(chuàng)紀錄的基礎(chǔ)上，今年以來南向資金進一步加速

資料來源：Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年5月9日

圖表：截止2021年5月10日，年初至今累計流入規(guī)模已高達3418億人民幣

資料來源：Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年5月9日

圖表：南向資金持股年增持規(guī)模TOP20行業(yè)分布

資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

圖表：港股通南下前10大活躍個股行業(yè)分布

資料來源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

圖表：可投港股的國內(nèi)公募與其他公募基金數(shù)量與規(guī)模一覽

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截止至2021年4月23日

圖表：截至1Q21，大陸公募基金持港股市值為5200億人民幣，占港股通南向持倉總市值的20.3%

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截止至2021年3月31日

圖表：…這一比例較4Q20上升3.9個百分點

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截止至2021年3月31日

圖表：2018年以來中概股二次上市公司一覽

資料來源：萬得資訊，Bloomberg，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

圖表：根據(jù)《上市規(guī)則》第十八A章未盈利的生物科技公司一覽

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截至2021年4月30日

注：基于彭博一致預期。

二、恒生科技指數(shù)基本情況介紹

恒生科技指數(shù)作為港股“納斯達克”，為香港市場提供了“新經(jīng)濟”投資風向標。隨著科技創(chuàng)新成為越來越多不同生活環(huán)節(jié)中不可或缺的一部分，新經(jīng)濟公司愈見舉足輕重，同時新經(jīng)濟股在香港市場的重要性也與日俱增。順應(yīng)新經(jīng)濟業(yè)務(wù)急速增長，恒生指數(shù)公司于2020年7月27日發(fā)布恒生科技指數(shù)，該指數(shù)編制范圍為港股市場市值最大的前30家科技公司，選股范圍包括云端、數(shù)碼、電子貿(mào)易、金融科技和網(wǎng)絡(luò)等板塊，同時將公司研發(fā)能力和收入增長納入指數(shù)調(diào)整的考慮條件。

恒生科技指數(shù)的推出使港股市場擁有了新經(jīng)濟板塊的代表性指數(shù)，成分股均為港股新經(jīng)濟龍頭，被市場廣泛成為港股“納斯達克”。由于其包括了騰訊、阿里巴巴、美團、快手、京東、小米等優(yōu)質(zhì)科技龍頭公司，而持續(xù)吸引被動基金流入，形成“優(yōu)質(zhì)標的—資金流入”的正向循環(huán)。恒生科技指數(shù)的樣本篩選要求主要有以下幾點：

1) 選股范疇：在香港交易所主板上市的大中華區(qū)公司(包括香港、內(nèi)地、澳門及臺灣等地區(qū))，不包括外國公司和根據(jù)香港交易所主板上市規(guī)則第 21 章上市的投資公司。

2) 行業(yè)要求：被分類為其中一項恒生行業(yè)分類系統(tǒng)的行業(yè)類別，包括工業(yè)、非必需性消費、醫(yī)療保健業(yè)、金融業(yè)、資訊科技業(yè)。

3) 主題要求：與其中一項科技主題高度相關(guān)，包括網(wǎng)絡(luò)(包含移動通訊)、金融科技、 云端、電子商貿(mào)、數(shù)碼。

4) 創(chuàng)新篩選要求：符合最少其中一項要求：1)利用科技平臺營運(如網(wǎng)絡(luò)或移動通訊平臺);2)研究發(fā)展開支占收入之比例 ≤ 5%;或3)年度收入同比增長 ≥ 10%。

季度調(diào)整和快速納入機制使恒生科技可以快速有效追蹤新經(jīng)濟公司最新動態(tài)。為有效反應(yīng)港股新經(jīng)濟公司最新動態(tài)，恒生科技不僅每個季度進行回顧和調(diào)整，同時還設(shè)有快速納入機制，允許新上市的大型新經(jīng)濟企業(yè)更加適時和快速的被納入指數(shù)。具體來說，如果新上市公司在上市當日收市市值在現(xiàn)有科技指數(shù)成分股中排名前十，即符合快速納入機制，而在上市后第10個交易日收市后便可獲納。這一快速納入機制讓在港新上市及二次上市的新經(jīng)濟公司巨頭的納入變得更為便捷和靈活。

圖表：恒生科技指數(shù)編制方法

資料來源：恒生指數(shù)公司，中金公司研究部

圖表：恒生科技指數(shù)成份股的行業(yè)及業(yè)務(wù)子類別分布

資料來源：港交所，中金公司研究部

圖表：恒生科技指數(shù)當前成分股一覽

資料來源：Wind，Bloomberg，恒生指數(shù)公司，中金公司研究部;數(shù)據(jù)截止至2021年5月6日;基于彭博一致預期

三、恒生科技指數(shù)特征分析

恒指公司意在將恒生科技指數(shù)發(fā)展成為恒生指數(shù)及恒生國企指數(shù)以外的另一旗艦指數(shù)，與納斯達克100指數(shù)類似，旨在反映在香港和美國上市，主要經(jīng)營創(chuàng)新科技業(yè)務(wù)證券的整體表現(xiàn)。本節(jié)中，我們通過對比恒生指數(shù)、恒生互聯(lián)網(wǎng)科技指數(shù)和納斯達克100指數(shù)，對恒生科技指數(shù)的構(gòu)成進行分析。

成分股與板塊構(gòu)成：更高的新經(jīng)濟敞口

恒生科技指數(shù)選取經(jīng)篩選符合資格的股票后選出的 30 只市值最高的股票，主要是有對人們?nèi)粘Ｉ钣兄卮笥绊懙闹行图按笮托陆?jīng)濟上市公司組成。在指數(shù)編制方面，為避免指數(shù)過度側(cè)重大型股，因此恒指公司按自由流通市值計算權(quán)重，并限制8%的權(quán)重上限。

圖表：恒生科技、恒生指數(shù)及恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)對比

資料來源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部;截止至2021年5月10日

從結(jié)構(gòu)來看，相比作為整體全市場寬基指數(shù)的恒生指數(shù)更為均衡的板塊構(gòu)成，恒生科技指數(shù)中新經(jīng)濟板塊占比高達99.7%，是希望對新經(jīng)濟有更多敞口的投資者的更好的選擇。具體來看，恒生指數(shù)新老經(jīng)濟占比分別為60.1%和39.9%，其中金融板塊占比最大，達40.9%，其次為可選消費、通信服務(wù)和房地產(chǎn)板塊，占比分別為15.9%、11.9%和8.5%。恒生科技指數(shù)的成分股主要是覆蓋了與科技和創(chuàng)新高度相關(guān)的香港上市公司，可選服務(wù)權(quán)重占據(jù)半壁江山，高達到43.6%。其次為通信服務(wù)和信息技術(shù)板塊，占比分別達到43.1%和10.7%。相比之下，納斯達克100指數(shù)中第一大行業(yè)為信息技術(shù)，比例高達65%，其次是可選消費(24.0%)和醫(yī)療保健(5.3%)。不難看出，恒生科技指數(shù)的板塊構(gòu)成與納斯達克更加接近。

圖表：可選消費和通信服務(wù)板塊在恒生科技中占比最大，分別為43.6%和43.1%

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生指數(shù)的行業(yè)分布更為均衡，市值占比最大的為金融板塊，占到40.9%

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：納斯達克100指數(shù)包括了必需消費、工業(yè)、公共事業(yè)、能源和材料這些恒生科技指數(shù)所未覆蓋的板塊

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生科技指數(shù)中包括信息技術(shù)公司15家，可選消費公司7家，通訊服務(wù)公司6家

資料來源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生指數(shù)中金融公司的支數(shù)和總市值占比最高

資料來源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部

圖表：納斯達克100指數(shù)中包括信息技術(shù)公司49家，可選消費公司20家

資料來源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部

風險收益特征：風險調(diào)整后回報高;流動性好;估值高但PEG更低

絕對收益上，2015年以來，恒生科技指數(shù)與納斯達克基本相當，但明顯好于恒生指數(shù)和恒生互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)指數(shù)。此外，雖然同期恒生科技指數(shù)的波動率和回撤幅度要高于港股市場其他指數(shù)，但風險調(diào)整后收益(夏普比率)依然具有顯著優(yōu)勢。同時，恒生科技指數(shù)的交易更為活躍，換手率相對更高。絕對估值雖然不便宜，但是PEG相對其他市場成長股也具有相當優(yōu)勢。因此綜合來看，考慮到其成長股的整體屬性，在保證流動性的情況下，恒生科技指數(shù)整體具有較好的風險調(diào)整后收益、以及具有吸引力的盈利調(diào)整后估值。具體來看，

? 從收益角度看，2020年恒生科技指數(shù)領(lǐng)跑全球指數(shù)，但2021年年初至今受內(nèi)外部多重因素影響表現(xiàn)不佳。回顧恒生科技指數(shù)近期表現(xiàn)，2020年恒生科技跑贏全球其他指數(shù)，漲幅達到79.4%，遠超恒生指數(shù)、甚至美國的納斯達克100指數(shù)(48%)。2021年初，在南下資金大舉流入的驅(qū)動下，恒生科技更是一度大漲30%。不過，2月中下旬以來，受美債利率走高、國內(nèi)政策邊際收緊預期、估值較高和倉位相對擁擠，以及國內(nèi)反壟斷政策等多重不確定性因素擾動下，恒生科技指數(shù)明顯回調(diào)，回吐所有年初以來漲幅，收益轉(zhuǎn)負。

2015年以來，恒生科技指數(shù)能夠獲得較高收益。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)顯示，自2015年起恒生科技指數(shù)在大部分時間內(nèi)均獲得了顯著的超額收益，且收益率水平高于恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)、恒生指數(shù)與納斯達克100指數(shù)。2015年至今，恒生科技指數(shù)的年化回報率水平為16.52%，收益表現(xiàn)不俗，分別跑贏恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)、恒生指數(shù)約8個百分點、13個百分點，僅低于納斯達克100指數(shù)約4個百分點。單看2020年，恒生科技2020年的年度回報率水平為79%，分別跑贏同期恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)、恒生指數(shù)、納斯達克100指數(shù)33個百分點、80個百分點、41個百分點，為投資者帶來領(lǐng)先全球指數(shù)的收益率。

圖表：恒生科技指數(shù)大幅跑贏恒生指數(shù)及恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生科技在過去兩年年度收益超其他主要指數(shù)

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：2020年，恒生指數(shù)領(lǐng)漲全球指數(shù)

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

? 從波動和回撤看，恒生科技指數(shù)的年化波動率與回撤水平相較于其他三個指數(shù)均為最高。2015年至今，恒生科技指數(shù)的年化波動率為29.51%(VS恒生互聯(lián)網(wǎng)科技指數(shù)26.98%、恒生指數(shù)18.58%、納斯達克100指數(shù)22.35%)，最大回撤為-43.08%(VS恒生互聯(lián)網(wǎng)科技指數(shù)-40.30%、恒生指數(shù)-27.73%、納斯達克100指數(shù)-28.03%)。不過從成長屬性來看，這一點也不難理解，因此更重要的是要看其風險調(diào)整后收益。

圖表：恒生科技指數(shù)能獲得較高的超額收益，但波動也相對較高

資料來源：Wind，中金公司研究部

? 從風險調(diào)整后收益角度看，恒生科技指數(shù)具有明顯優(yōu)勢。2015年以來，恒生科技指數(shù)的收益/波動率比為0.56(VS恒生互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)0.30、恒生指數(shù)0.17、納斯達克100指數(shù)0.92)，夏普比率為0.62(VS恒生互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)0.34、恒生指數(shù)0.10、納斯達克100指數(shù)0.89)。總來來看，雖然不及納斯達克100指數(shù)，但恒生科技指數(shù)明顯優(yōu)于恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)和恒生指數(shù)。

圖表：恒生科技指數(shù)的高收益伴隨著高波動和高回撤

資料來源：Wind，中金公司研究部

? 從流動性角度看，恒生科技指數(shù)年初至今的日均成交額為583億港幣，年換手率為50.29%，成交活躍度更高。恒生指數(shù)去年日均成交額為409億港幣，年換手率為62.11%。結(jié)合近兩年的情況來看，相較于恒生指數(shù)、納斯達克100指數(shù)，恒生科技指數(shù)、恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)的換手率及日均成交額均較高，交易較活躍，資金相對持有期更偏短期持有，市場表現(xiàn)較不穩(wěn)定。

圖表：恒生科技指年初至今換手率較高

資料來源：Wind，中金公司研究部

? 從估值和盈利看，盡管絕對估值不低，但PEG更具吸引力。恒生科技指數(shù)成分當前估值水平相對于全球其他指數(shù)較高，但PEG更低。基于最新成分股名單自下而上測算，恒生科技指數(shù)當前的動態(tài)市盈率水平為35.2倍，高于長期(2018年6月以來)平均近0.56倍標準差左右，明顯高于港股其他主要指數(shù)和納斯達克。2021年2月以來，恒生科技估值水平由高點回落，但仍高于2020年末水平。

不過，若進一步考慮盈利增長情況，我們不難發(fā)現(xiàn)，其PEG(1.1倍)已經(jīng)遠低于A股創(chuàng)業(yè)板(1.6倍)和納斯達克(1.9倍)，說明其在其較高的盈利增長下，當前估值水平依然具有吸引力。

圖表：恒生科技指數(shù)當前估值相對全球主要市場處于較高位置

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：但盈利增長調(diào)整后，恒生科技指數(shù)的估值相對美國市場更具吸引力

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：估值是恒生科技指數(shù)今年以來持續(xù)下跌的主要拖累因素

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生科技的PEG遠低于A股創(chuàng)業(yè)板和納斯達克

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：恒生科技指數(shù)成分當前估值水平(自下而上測算)高于均值0.56倍標準差左右

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：納斯達克100指數(shù)估值水平低于歷史均值

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)估值水平處于歷史均值

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：恒生指數(shù)估值水平低于歷史均值

資料來源：Wind，中金公司研究部

四、恒生科技指數(shù)投資價值分析

2008年金融危機以來，ETF基金愈見普及。相關(guān)指數(shù)ETF讓投資者以低成本分散與投資，以及透過被動投資策略捕捉市場走勢。根據(jù)當前Bloomberg的統(tǒng)計匯總，追蹤恒生科技指數(shù)的ETF資金規(guī)模約為4.9億美元，占當前恒生科技指數(shù)總市值(19.2萬億港幣/2.5萬億美元)的0.2%。

短期前景：市場風格有望重回成長

短期來看，我們預計市場風格有望重回成長，主要基于以下三點理由：1)國內(nèi)外流動性擔憂有所緩解。近期政治局會議中表示將維持貨幣政策適當寬松，宏觀政策“不急轉(zhuǎn)彎”，可能緩解前期對政策收緊相關(guān)的擔憂。同時，美聯(lián)儲近期議息會議中持續(xù)釋放鴿派信號。國內(nèi)外政策維持相對寬松將在短期內(nèi)支撐成長板塊估值;2)科技板塊尤其是信息科技和消費預期持續(xù)高速增長，凸顯其吸引力。基于FactSet一致預期，恒生科技指數(shù)成分股2021年凈利潤同比增速中位數(shù)為33%。3)整體市場風格重回成長。我們預計在市場整體估值已有所回調(diào)、“增長不上不下、國內(nèi)政策相機抉擇、不松不緊”的背景下，市場“中期調(diào)整”進入尾聲，在當前估值水平已經(jīng)有所消化的背景下，伴隨流動性擔憂緩解，市場可能進入“找盈利”的尋求成長機會的階段。

當然，一些不確定性因素依然存在，包括1)整體市場的盤整態(tài)勢將可能將持續(xù)一段時間以反映政策支持與增長前景間的拉鋸，并且結(jié)構(gòu)性的高估值也還沒有被完全充分消化(恒生科技指數(shù)的12個月動態(tài)市盈率目前仍高于歷史均值0.56倍標準差)。2)國內(nèi)反壟斷措施和對平臺經(jīng)濟公司的監(jiān)管不斷落地和加大，部分互聯(lián)網(wǎng)平臺公司面臨的反壟斷政策壓力可能面臨升溫，或?qū)⒍唐谟绊懯袌銮榫w。3)外部不確定性因素可能在短期影響恒生科技指數(shù)的表現(xiàn)，例如美股市場波動、以及中美關(guān)系和地緣風險等等。

長期價值：中國新經(jīng)濟核心資產(chǎn)，相比A股具有稀缺性

恒生科技指數(shù)成分股是代表中國新經(jīng)濟的核心資產(chǎn)和龍頭，因此具有長期的增長潛力和投資價值。

具體來看，1) 市場結(jié)構(gòu)新老轉(zhuǎn)化使得超配新經(jīng)濟從中長線來看持續(xù)取得超額收益。在2008年金融危機之后，中國開始了一系列的經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。在過去十年中，中國以投資拉動經(jīng)濟增長轉(zhuǎn)為消費驅(qū)動，“新、老經(jīng)濟”也在交替中，已經(jīng)從“二八分”優(yōu)化至“五五分”。在中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進一步深化，產(chǎn)業(yè)調(diào)整加快，再疊加新冠疫情加速數(shù)字化發(fā)展的趨勢下，科技、互聯(lián)網(wǎng)及消費等新經(jīng)濟板塊和個股在過去這幾年的股市中表現(xiàn)遠遠優(yōu)于老經(jīng)濟。

2) 恒生科技指數(shù)中的成分股是能代表中國新成長模式的核心資產(chǎn)。恒生科技指數(shù)成分股2020年總研發(fā)支出約2,036億元人民幣(約占總收入的6.4%)，較2019年上升18%。研發(fā)支出可以支撐長期盈利增長，因此，從結(jié)構(gòu)性的趨勢來看，恒生科技指數(shù)中的成分股是能代表中國新成長模式的核心資產(chǎn)。

3) 恒生科技指數(shù)成分股均為香港市場相對A股較為稀缺、獨具特色的個股。例如互聯(lián)網(wǎng)巨頭、特色醫(yī)療、教育、物業(yè)管理、餐飲、日常消費以及博彩等娛樂服務(wù)板塊，吸引了大量海外資金和大陸資金流入并駐留香港，進而進一步強化和鞏固香港市場作為全球金融中心和投資中國“橋頭堡”的地位。

圖表：恒生科技指數(shù)成分當前估值水平(自下而上測算)高于均值0.56倍標準差左右

資料來源：Bloomberg，F(xiàn)actset，中金公司研究部

圖表：恒生科技指數(shù)成分股2020年總研發(fā)支出約2,036億元人民幣

資料來源：Bloomberg，F(xiàn)actset，中金公司研究部

圖表：追蹤恒生指數(shù)和恒生科技指數(shù)的ETF基金規(guī)模

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

圖表：2010年以來，中國增長持續(xù)下行，期間伴隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型

注：“老經(jīng)濟” 板塊：投資相關(guān)行業(yè)，包括能源、原材料、工業(yè)、公用事業(yè)和金融;“新經(jīng)濟” 板塊：消費、醫(yī)藥、科技、先進制造相關(guān)行業(yè)。資料來源：FactSet， Bloomberg，中金公司研究部

圖表：目前，以消費和服務(wù)為代表的第三產(chǎn)業(yè)占比已經(jīng)過半

注：“老經(jīng)濟” 板塊：投資相關(guān)行業(yè)，包括能源、原材料、工業(yè)、公用事業(yè)和金融;“新經(jīng)濟” 板塊：消費、醫(yī)藥、科技、先進制造相關(guān)行業(yè)。資料來源：FactSet， Bloomberg，中金公司研究部

圖表：海外中資股“新經(jīng)濟”板塊股票從2010年跑贏“老經(jīng)濟” 板塊股票

注：“老經(jīng)濟” 板塊：投資相關(guān)行業(yè)，包括能源、原材料、工業(yè)、公用事業(yè)和金融;“新經(jīng)濟” 板塊：消費、醫(yī)藥、科技、先進制造相關(guān)行業(yè)。資料來源：FactSet， Bloomberg，中金公司研究部

圖表：…海外中資股中成分股中新經(jīng)濟的估值也自2010年中開始大幅超過老經(jīng)濟

注：“老經(jīng)濟” 板塊：投資相關(guān)行業(yè)，包括能源、原材料、工業(yè)、公用事業(yè)和金融;“新經(jīng)濟” 板塊：消費、醫(yī)藥、科技、先進制造相關(guān)行業(yè)。資料來源：FactSet， Bloomberg，中金公司研究部

圖表：中概股相對于A股和港股的行業(yè)特點一覽

資料來源：中金公司研究部

五、華泰柏瑞南方東英恒生科技ETF

華泰柏瑞南方東英恒生科技ETF(代碼：513130)作為首批上交所滬港互掛、跟蹤恒生科技指數(shù)的ETF于近日獲批。其以有港股“納斯達克”之稱的恒生科技指數(shù)為跟蹤標的，覆蓋港股可選消費、通信服務(wù)、信息技術(shù)和醫(yī)療健康等行業(yè)，聚焦中國新經(jīng)濟核心資產(chǎn)和龍頭企業(yè)。

恒生科技ETF產(chǎn)品通常選取在港交所上市的30只市值最大，且具有高流動性的科技、創(chuàng)新高度相關(guān)的新經(jīng)濟上市公司，小米、快手、美團、阿里巴巴、騰訊、京東、舜宇光學和中芯國際等一系列新經(jīng)濟“翹楚”均在名列。小米、快手和美團作為三大成分股合計權(quán)重達25%;疊加阿里和騰訊占比，前五大成分股合計權(quán)重接近40%。

從恒生科技指數(shù)權(quán)重股行業(yè)分布來看，可選服務(wù)權(quán)重占據(jù)半壁江山，高達到43.6%。其次為通信服務(wù)和信息技術(shù)板塊，占比分別達到43.1%和10.7%。指數(shù)前十大成分股合計權(quán)重64.8%，涵蓋騰訊、美團、小米等互聯(lián)網(wǎng)、資訊科技類企業(yè)，也涵蓋日常消費與可選消費行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭公司。

華泰柏瑞擁有豐富的公募基金產(chǎn)品，覆蓋ETF、主動量化、主動股票、混合、QDII等類型，已形成了主動權(quán)益、量化投資、被動投資和固定收益四大優(yōu)勢板塊。作為國內(nèi)首批ETF產(chǎn)品管理人之一，華泰柏瑞基金擁有豐富的運營經(jīng)驗，旗下權(quán)益ETF規(guī)模最新已突破900億元，為國內(nèi)前三大ETF資產(chǎn)管理者之一。其恒生科技ETF低門檻、高效且便捷的優(yōu)勢，為投資者提供了一鍵布局中國新經(jīng)濟核心龍頭的工具。

本文選編自“中金研究”，作者：王漢鋒、劉剛；智通財經(jīng)編輯：熊虓。