醫(yī)渡科技(02158)：以YiduCore為核心，醫(yī)療大數(shù)據(jù)龍頭乘數(shù)字化東風(fēng)騰飛

【文章摘要】

醫(yī)渡科技(02158)是醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案龍頭，收入在2019年中國所有醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案提供商中排名第一，占據(jù)5.0%的市場份額。公司自主研發(fā)數(shù)據(jù)智能基礎(chǔ)設(shè)施YiduCore，在獲得授權(quán)后處理和分析來自超過3億患者的超過13億條的時間軸醫(yī)療記錄，主要面向醫(yī)療行業(yè)參與者提供數(shù)據(jù)分析驅(qū)動型醫(yī)療解決方案。

醫(yī)療數(shù)字化滲透率較低，市場空間廣闊：在中國大力投資醫(yī)療系統(tǒng)信息化過程中，產(chǎn)生并積累了大量數(shù)據(jù)，行業(yè)參與者通過應(yīng)用海量醫(yī)療大數(shù)據(jù)以深度改善醫(yī)療系統(tǒng)的數(shù)字化需求迫切。根據(jù)安永報告，2019年中國醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案市場（醫(yī)院+政府+生命科學(xué)公司數(shù)據(jù)型驅(qū)動解決方案）規(guī)模為105億元，預(yù)計到2024年增長至577億元，對應(yīng)2019-24年CAGR為40.5%。醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案在醫(yī)療信息化投資中的滲透率較低，2019年為7.2%，并有望逐年增長至2024年的16.2%，市場空間廣闊。

憑借核心基礎(chǔ)設(shè)施YiduCore，賦能醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案，打造醫(yī)療行業(yè)參與者生態(tài)系統(tǒng)：憑借 YiduCore強(qiáng)大的數(shù)據(jù)處理和AI算法能力，以及其積累的醫(yī)療知識、洞見和疾病模型，公司卡位醫(yī)療大數(shù)據(jù)市場，賦能解決方案開啟商業(yè)化進(jìn)程，并通過連通醫(yī)療行業(yè)各參與者（醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)、研究機(jī)構(gòu)、保險、患者、生命科學(xué)公司）打造生態(tài)系統(tǒng)，形成業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張與YiduCore算法能力提升的良性閉環(huán)。

三大核心業(yè)務(wù)板塊覆蓋多元化業(yè)務(wù)場景，長期增長空間可期：公司三大核心業(yè)務(wù)板塊分別為大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、及健康管理平臺和解決方案，2020財年營收占比分別為66.7%、18.4%、10.0%，營收規(guī)模處于高速擴(kuò)張階段。1）大數(shù)據(jù)平臺和解決方案分部，公司持續(xù)滲透頭部研究型醫(yī)院，疊加政府平臺級業(yè)務(wù)需求增長驅(qū)動客戶數(shù)量提升，解決方案可持續(xù)收入確定性高；2）生命科學(xué)解決方案分部，公司“重設(shè)計、輕執(zhí)行”的模式，縮短臨床開發(fā)所需時間、提升臨床試驗(yàn)效率和質(zhì)量，在數(shù)據(jù)驅(qū)動型解決方案基礎(chǔ)上，目標(biāo)空間更大的傳統(tǒng)CRO全鏈條市場，有望作為新進(jìn)入者顛覆傳統(tǒng)CRO格局；3）健康管理平臺和解決方案分部，公司積極采取多路徑探索，切入萬億級慢性病管理市場，成長天花板較高。

盈利預(yù)測與評級：鑒于公司1）大數(shù)據(jù)平臺和解決方案業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)定商業(yè)化階段，收入結(jié)構(gòu)中研究驅(qū)動型解決方案占比提升驅(qū)動可持續(xù)收入增長；2）生命科學(xué)解決方案競爭力加強(qiáng)帶來獲客數(shù)增加驅(qū)動收入大幅增長；3）健康管理平臺和解決方案多路徑探索切入慢性病管理領(lǐng)域，未來增長空間較大，我們預(yù)計2021-23財年總營收分別為8.00、13.27、22.62億元人民幣，對應(yīng)2020-23財年營收CAGR為59.4%。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案營收CAGR分別為15.5%、104.1%、144.6%。我們首次覆蓋，給予“買入”評級。

風(fēng)險提示：醫(yī)療數(shù)字化政策推進(jìn)不及預(yù)期、醫(yī)療數(shù)字化行業(yè)競爭加劇、商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期。

【投資聚焦】

關(guān)鍵假設(shè)

公司持續(xù)滲透頭部研究型醫(yī)院，疊加政府平臺級業(yè)務(wù)需求增長驅(qū)動客戶數(shù)量提升，以及研究驅(qū)動型解決方案加速商業(yè)化變現(xiàn)創(chuàng)造可持續(xù)的經(jīng)常性費(fèi)用驅(qū)動活躍客戶平均收入穩(wěn)步提升，我們預(yù)計2021-2023財年大數(shù)據(jù)平臺和解決方案分部營收分比同比增長9.9%、17.2%、19.6%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為15.5%。

公司以“重設(shè)計、輕執(zhí)行”的模式，縮短臨床開發(fā)所需時間、提升臨床試驗(yàn)效率和質(zhì)量，伴隨公司解決方案競爭力不斷加強(qiáng)、為客戶創(chuàng)造更多附加值，客戶數(shù)量及活躍客戶平均收入有望持續(xù)提升，我們預(yù)計2021-2023財年生命科學(xué)解決方案分部營收分別同比增長91.2%、113.4%、108.5%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為104.1%。

公司積極采取多路徑探索慢性病管理領(lǐng)域，慢性病管理市場空間較大、成長天花板較高。公司健康管理平臺與保險科技雙輪驅(qū)動，鑒于活躍患者數(shù)量以及市占率有望提升，我們預(yù)計2021-2023財年健康管理平臺和解決方案分部營收分別同比增長250.0%、120.0%、90.0%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為144.6%。

其他業(yè)務(wù)收入主要包括分銷渠道收入和驅(qū)動YiduCore通過數(shù)據(jù)處理擴(kuò)大客戶覆蓋領(lǐng)域產(chǎn)生的收入。由于可供處理及分析的數(shù)據(jù)范圍有限，且與核心用例場景的重疊有限，預(yù)計來自其他收入的貢獻(xiàn)未來將會減少。我們保守預(yù)計2021-2023財年其他業(yè)務(wù)分部營收均為0。

我們區(qū)別于市場的觀點(diǎn)

與傳統(tǒng)醫(yī)療IT信息化領(lǐng)域SaaS公司相比，公司憑借YiduCore的數(shù)據(jù)處理和算法能力，以及建立在其上的專病庫、醫(yī)學(xué)知識圖譜、和專家網(wǎng)絡(luò)形成的醫(yī)學(xué)知識、洞見和模型，卡位醫(yī)療大數(shù)據(jù)市場，具備一定先發(fā)優(yōu)勢和高行業(yè)壁壘。此外，公司強(qiáng)大的AI算法能力賦能醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案，覆蓋多元化業(yè)務(wù)場景，具備稀缺性。

股價上漲的催化因素

伴隨公司1）大數(shù)據(jù)平臺和解決方案業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)定商業(yè)化階段，收入結(jié)構(gòu)中研究驅(qū)動型解決方案占比提升驅(qū)動可持續(xù)收入增長；2）生命科學(xué)解決方案在商業(yè)模式上逐步顛覆傳統(tǒng)CRO競爭格局；3）健康管理平臺和解決方案打開C端慢性病管理領(lǐng)域成長空間；4）疊加市場進(jìn)一步認(rèn)可公司作為醫(yī)療數(shù)字化龍頭，區(qū)別于傳統(tǒng)醫(yī)療IT信息公司的稀缺性，估值有望進(jìn)一步抬升。

盈利預(yù)測

我們預(yù)計2021-23財年總營收分別為8.00、13.27、22.62億元人民幣，對應(yīng)2020-23財年營收CAGR為59.4%。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案營收CAGR分別為15.5%、104.1%、144.6%。

【正文部分】

1、   醫(yī)渡科技：以YiduCore為核心的醫(yī)療大數(shù)據(jù)龍頭

1.1、  自研YiduCore，卡位醫(yī)療大數(shù)據(jù)藍(lán)海市場

醫(yī)渡科技是一家基于大數(shù)據(jù)和人工智能(AI)技術(shù)，面向醫(yī)療行業(yè)主要參與者的醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案提供商。其客戶包括醫(yī)院、制藥、生物技術(shù)及醫(yī)療設(shè)備公司、研究機(jī)構(gòu)、保險公司、醫(yī)生、患者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者等。根據(jù)安永報告，其收入在2019年中國所有醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案提供商中排名第一，占據(jù)5.0%的市場份額。公司自主研發(fā)數(shù)據(jù)智能基礎(chǔ)設(shè)施YiduCore，在獲得授權(quán)后處理和分析來自超過3億患者的超過13億的時間軸醫(yī)療記錄，通過建立、訓(xùn)練醫(yī)學(xué)模型，獲取醫(yī)療洞見，進(jìn)而提供針對醫(yī)療行業(yè)不同類型客戶的數(shù)據(jù)分析驅(qū)動型醫(yī)療解決方案，卡位醫(yī)療大數(shù)據(jù)藍(lán)海。

公司的核心競爭力在于YiduCore的算法能力。YiduCore在對接、處理更多客戶全量數(shù)據(jù)的過程中愈發(fā)智能化，不斷生成更多高證據(jù)等級的醫(yī)學(xué)知識洞見，形成正向循環(huán)。

1.2、  YiduCore核心能力厚積薄發(fā)，開啟商業(yè)化進(jìn)程

醫(yī)渡科技成立于2014年，截至目前共經(jīng)歷以下兩個戰(zhàn)略發(fā)展階段：

2014年至2017年——建立技術(shù)基礎(chǔ)YiduCore

在早期發(fā)展階段，醫(yī)渡科技集中投資并建立了其技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施YiduCore。業(yè)務(wù)最初面向頂尖醫(yī)院提供服務(wù)并與醫(yī)院展開合作，通過將醫(yī)院系統(tǒng)積累的數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為可計算、結(jié)構(gòu)化和標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)據(jù)，形成YiduCore的核心算法能力。2015年，醫(yī)渡科技首次向醫(yī)院全面實(shí)施大數(shù)據(jù)平臺。隨后，公司逐步向更多醫(yī)療行業(yè)其他參與者提供服務(wù)、展開合作，提升YiduCore數(shù)據(jù)處理速度和準(zhǔn)確度，并將現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)中挖掘的醫(yī)學(xué)洞見與知識積累YiduCore中。

2017年末及之后——提供數(shù)據(jù)分析驅(qū)動型醫(yī)療解決方案開啟商業(yè)化進(jìn)程

醫(yī)渡科技自2017年后開始商業(yè)化進(jìn)程。其依托YiduCore開發(fā)數(shù)據(jù)分析驅(qū)動型解決方案，向醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者、制藥、生物技術(shù)及醫(yī)療設(shè)備公司、保險公司等客戶提供服務(wù)。2019年，公司成立 “因數(shù)云” 品牌，向保險公司及經(jīng)紀(jì)公司提供保險科技解決方案；2020年2月成立 “因數(shù)健康”，提供個人健康管理平臺。

1.3、  核心管理層行業(yè)背景豐富，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中

醫(yī)渡科技由董事長宮盈盈女士和其他聯(lián)合創(chuàng)始團(tuán)隊共同成立，其愿景是利用數(shù)據(jù)和技術(shù)實(shí)現(xiàn)“綠色醫(yī)療”并改善人口和社會福利。公司其他的聯(lián)合創(chuàng)始人團(tuán)隊和高級管理層由在醫(yī)療和技術(shù)領(lǐng)域擁有數(shù)十年經(jīng)驗(yàn)的行業(yè)資深人士組成。

公司于2021年1月15日正式在港交所主板掛牌上市。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，六大股東合計持有股份6.62億股，董事長宮盈盈女士通過Sweet Panda Limited間接持有股份3.99億股，持股占比43.11%。其他機(jī)構(gòu)及公眾投資者合計持股28.48%。

1.4、  營收結(jié)構(gòu)多元化，三大引擎驅(qū)動增長

醫(yī)渡科技三大核心業(yè)務(wù)分部分別為大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案。大數(shù)據(jù)平臺和解決方案于2015年推出，運(yùn)營時間最長，產(chǎn)品包括數(shù)據(jù)處理及應(yīng)用平臺（DPAP）及其升級版（Eywa），以及為醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者等提供的解決方案。生命科學(xué)解決方案于2017年推出，向制藥、生物技術(shù)和醫(yī)療設(shè)備公司以及其他參與臨床開發(fā)過程的公司提供驅(qū)動型臨床開發(fā)、基于真實(shí)世界證據(jù)（RWE）的研究以及數(shù)字化營銷解決方案。健康管理平臺和解決方案包括“因數(shù)健康”、“因數(shù)云”等品牌，目前處于商業(yè)化早期階段。其中，“因數(shù)健康”于2020年2月推出，提供研究驅(qū)動型個人健康管理平臺；“因數(shù)云”于2019年推出，向保險公司和代理機(jī)構(gòu)提供保險科技和疾病管理解決方案。

FY1Q21公司實(shí)現(xiàn)營收約1.7億元，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案為主要營收來源，營收占比78.5%，同比增長4484.2%，。生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案成立時間較晚，現(xiàn)階段營收占比較小，F(xiàn)Y1Q21分別為16.14%和5.36%，對應(yīng)營收分別為2750.8、912.6萬元，同比增長235.96%、57.16%。按客戶類型區(qū)分，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者為主要營收來源，F(xiàn)Y1Q21營收占比59.50%。制藥、生物技術(shù)及醫(yī)療器械公司占比第二，F(xiàn)Y1Q21營收占比14.94%。

2、   醫(yī)療數(shù)字化東風(fēng)漸起

2.1、  中國醫(yī)療數(shù)字化滲透率較低、市場空間廣闊

伴隨國家衛(wèi)生健康委統(tǒng)計信息中心、國家藥監(jiān)局等不斷推進(jìn)醫(yī)療數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化、整合與共享交換，中國醫(yī)療系統(tǒng)信息化投資及相關(guān)應(yīng)用市場發(fā)展迅速。根據(jù)安永報告，2019年中國醫(yī)療行業(yè)內(nèi)醫(yī)療信息化投資總額為人民幣1,456億元，預(yù)計到2024年增長至人民幣3,567億元，2019-2024年復(fù)合增長率達(dá)19.6%。其中，醫(yī)院的IT投資、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者的IT投資、生命科學(xué)公司的CRO投資、生命科學(xué)的RWE投資、生命科學(xué)的數(shù)字循證營銷投資等五個領(lǐng)域的投資總額均保持高速增長，預(yù)計2019-2024年復(fù)合增長率分別為12.3%、19.0%、28.9%、41.2%、6.1%。

在中國大力投資醫(yī)療系統(tǒng)信息化過程中，產(chǎn)生并積累了大量數(shù)據(jù)。然而，這些數(shù)據(jù)大多儲存在不同行業(yè)參與者的不同系統(tǒng)中，且大多以不可計算的格式存在。因此，通過人工智能及大數(shù)據(jù)技術(shù)連接各大數(shù)據(jù)平臺對數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，構(gòu)建醫(yī)療大數(shù)據(jù)應(yīng)用實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)價值的需求日益迫切，中國正處于通過應(yīng)用海量醫(yī)療大數(shù)據(jù)以深度改善醫(yī)療系統(tǒng)的階段。根據(jù)安永報告，2019年中國醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案市場規(guī)模為105億元，預(yù)計到2024年增長至577億元，對應(yīng)2019-2024年復(fù)合增長率為40.5%。其中，醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案在醫(yī)療信息化投資中的滲透率預(yù)計由2019年的7.2%逐年增長至2024年的16.2%。

2.2、  傳統(tǒng)IT醫(yī)療公司加碼數(shù)字化，新興醫(yī)療大數(shù)據(jù)專業(yè)機(jī)構(gòu)加速崛起

目前提供醫(yī)療大數(shù)據(jù)服務(wù)的供應(yīng)商主要有五類，分別為傳統(tǒng)醫(yī)療IT服務(wù)公司、通用技術(shù)公司、傳統(tǒng)CRO公司、醫(yī)療咨詢公司和新興醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案專業(yè)機(jī)構(gòu)。就收入貢獻(xiàn)而言，傳統(tǒng)醫(yī)療IT服務(wù)公司與新興醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案專業(yè)機(jī)構(gòu)為市場主要力量，2019年市場份額分別超過50%及20%。傳統(tǒng)醫(yī)療IT服務(wù)公司數(shù)量最多，發(fā)展起步于提供傳統(tǒng)硬件及軟件產(chǎn)品與服務(wù)，主要為醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者搭建信息化管理系統(tǒng)。相較傳統(tǒng)醫(yī)療IT服務(wù)公司，新興醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案機(jī)構(gòu)由于大數(shù)據(jù)、人工智能技術(shù)更強(qiáng)，且具備根據(jù)多種場景生成數(shù)據(jù)驅(qū)動型解決方案的能力正加速崛起，有望成為醫(yī)療大數(shù)據(jù)市場的主力供應(yīng)商。

中國醫(yī)療大數(shù)據(jù)市場進(jìn)入壁壘較高，行業(yè)參與者1）需要通過良好的往期記錄建立品牌知名度，維持客戶粘性增加議價能力；2）需要在數(shù)據(jù)處理、人工智能等其他先進(jìn)技術(shù)領(lǐng)域具備專業(yè)能力，并對醫(yī)學(xué)知識有深入了解；3）需要儲備具有豐富醫(yī)學(xué)知識和專業(yè)技能的專家從而更好地提供可有效滿足醫(yī)療機(jī)構(gòu)需求的解決方案。

根據(jù)安永報告，2019年中國十大醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案提供商的收入合計約占市場份額的32.3%。按收入計，公司在2019年中國所有醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案提供商中排名第一，占據(jù)5.0%的市場份額，且是新興醫(yī)療解決方案公司中唯一一家同時針對醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者、生命科學(xué)三大細(xì)分市場的機(jī)構(gòu)。憑借核心基礎(chǔ)設(shè)施YiduCore強(qiáng)大的算法能力提供數(shù)據(jù)驅(qū)動型解決方案，公司有望保持行業(yè)領(lǐng)先地位。

3、   YiduCore賦能醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案

3.1、  YiduCore核心能力及智能演化路徑構(gòu)建領(lǐng)先AI技術(shù)

YiduCore技術(shù)實(shí)現(xiàn)主要依靠其三方面核心能力。1）數(shù)據(jù)處理能力：YiduCore整合中國醫(yī)院信息技術(shù)系統(tǒng)原始數(shù)據(jù)，快速、準(zhǔn)確、低成本地將其轉(zhuǎn)化為結(jié)構(gòu)化、標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)。2）積累醫(yī)療知識、洞見和疾病模型的能力：YiduCore在為各業(yè)務(wù)客戶提供服務(wù)和展開合作的過程中，在豐富的現(xiàn)實(shí)應(yīng)用中積累知識洞見，形成疾病的知識圖譜、優(yōu)化醫(yī)學(xué)模型。3）場景運(yùn)營和服務(wù)能力。在數(shù)據(jù)處理能力和醫(yī)療知識洞見的基礎(chǔ)上，YiduCore幫助客戶開發(fā)、運(yùn)營、服務(wù)特定醫(yī)療場景，提供解決方案，實(shí)現(xiàn)生態(tài)價值。

YiduCore的三大核心能力打通其業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張與技術(shù)能力提升的智能演化路徑，賦能生態(tài)系統(tǒng)。

數(shù)據(jù)處理能力和醫(yī)療知識積累初期，構(gòu)建先發(fā)優(yōu)勢及壁壘：2014-2017年，公司通過向頂尖醫(yī)院提供服務(wù)及與其合作開始，幫助醫(yī)院整合內(nèi)部不同的信息技術(shù)系統(tǒng)，將其系統(tǒng)中積累的異質(zhì)數(shù)據(jù)高效地轉(zhuǎn)化為可計算、結(jié)構(gòu)化和標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)據(jù)，從而形成核心能力。公司于2015年在醫(yī)院首次全面實(shí)施大數(shù)據(jù)平臺，后續(xù)客戶數(shù)量增多，YiduCore基于這些現(xiàn)實(shí)案例不斷完善數(shù)據(jù)處理能力，同時積累數(shù)據(jù)中發(fā)掘出的洞見與知識，為后續(xù)服務(wù)備用。

商業(yè)化后加速自我強(qiáng)化，踏上智能演化路徑，形成生態(tài)系統(tǒng)：2017年，YiduCore完成數(shù)據(jù)處理能力和醫(yī)療知識初步積累，其能力吸引了更多客戶，提供醫(yī)療行業(yè)參與者研究驅(qū)動解決方案進(jìn)行商業(yè)化。生態(tài)系統(tǒng)參與者包括醫(yī)院、制藥、生物技術(shù)和醫(yī)療設(shè)備公司、研究機(jī)構(gòu)、保險公司、醫(yī)生和患者以及政策結(jié)構(gòu)及政策制定者。通過不斷擴(kuò)大的參與者生態(tài)系統(tǒng)以及處理更多數(shù)據(jù)產(chǎn)生越來越多的價值，YiduCore加速自我強(qiáng)化、創(chuàng)造出巨大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。在YiduCore的智能演化路徑下，參與者越多，YiduCore積累的知識越多，處理的效率越高，形成業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張與YiduCore算法能力提升的良性閉環(huán)。

3.2、  YiduCore三層技術(shù)架構(gòu)確?？蓴U(kuò)展性和靈活性

YiduCore的技術(shù)架構(gòu)分為數(shù)據(jù)采集與整合層、數(shù)據(jù)處理與建模層、應(yīng)用與解決方案層。數(shù)據(jù)采集層匯集醫(yī)院各大信息系統(tǒng)異構(gòu)數(shù)據(jù)以及醫(yī)院外數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)處理建模層首先對數(shù)據(jù)進(jìn)行去標(biāo)識化、清洗、結(jié)構(gòu)化和標(biāo)準(zhǔn)化，再利用人工智能技術(shù)的數(shù)據(jù)分析能力，構(gòu)建知識圖譜、邏輯知識庫和機(jī)器學(xué)習(xí)模型。應(yīng)用與解決方案層是可以調(diào)整以支持第三方開發(fā)的應(yīng)用程序和解決方案。

YiduCore的技術(shù)架構(gòu)具備可拓展性和靈活性，可支持公司或第三方開發(fā)的各種解決方案和應(yīng)用程序，實(shí)現(xiàn)快速的產(chǎn)品開發(fā)和迭代。公司開發(fā)的解決方案和應(yīng)用程序高度模塊化，使其能夠快速、準(zhǔn)確地為客戶提供定制化解決方案和應(yīng)用程序。此外，公司設(shè)計開放平臺，使得醫(yī)院客戶既可以根據(jù)平臺提供的標(biāo)準(zhǔn)開發(fā)包開發(fā)應(yīng)用程序，也可以在平臺上方便地創(chuàng)建應(yīng)用編程界面（API）來連接其認(rèn)可的第三方應(yīng)用程序。

4、   三大核心業(yè)務(wù)分部構(gòu)建完善生態(tài)系統(tǒng)

4.1、  大數(shù)據(jù)平臺和解決方案

4.1.1、監(jiān)管環(huán)境變化驅(qū)動醫(yī)院和監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者數(shù)字化市場空間廣闊

公立醫(yī)院轉(zhuǎn)型壓力與日俱增，疊加政府多項舉措推進(jìn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)數(shù)字化持續(xù)滲透，醫(yī)院和監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者數(shù)字化需求市場空間廣闊。

對于醫(yī)院細(xì)分市場，公立醫(yī)院正面臨監(jiān)管環(huán)境變化帶來的巨大數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求：國務(wù)院于2015年推出“三醫(yī)聯(lián)動”健康醫(yī)療改革舉措，要求醫(yī)療服務(wù)提供商、社會醫(yī)療保險及醫(yī)藥之間實(shí)現(xiàn)無縫數(shù)據(jù)互連，以實(shí)現(xiàn)更同步的醫(yī)療改革。國家衛(wèi)健委于2018年12月頒布《關(guān)于印發(fā)電子病歷系統(tǒng)應(yīng)用水平分級評價管理辦法（試行）及評價標(biāo)準(zhǔn)（試行）的通知》以推進(jìn)電子病歷系統(tǒng)的信息化建設(shè)。在相關(guān)監(jiān)管要求下，醫(yī)院亟需采取必要技術(shù)、能力及資源，標(biāo)準(zhǔn)化、存儲并開發(fā)電子病歷數(shù)據(jù)，在數(shù)據(jù)集成平臺基礎(chǔ)上設(shè)立臨床資料數(shù)據(jù)庫并提升評估醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量及醫(yī)學(xué)資料檢索的能力，從而提高臨床研究效率、降低人工成本，同時提高疾病診斷和治療質(zhì)量。伴隨政策不斷續(xù)鼓勵醫(yī)療信息互聯(lián)互通，且向全面信息化轉(zhuǎn)型，預(yù)計醫(yī)療數(shù)據(jù)化進(jìn)程和大數(shù)據(jù)醫(yī)療需求將延續(xù)。根據(jù)安永報告，2019年此細(xì)分市場醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案滲透率為15.0%，預(yù)計將于2024年增長至30.0%，對應(yīng)市場規(guī)模2019-2024年復(fù)合增長率為28.9%。

對于監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者細(xì)分市場，政府多項舉措推進(jìn)數(shù)字化持續(xù)滲透：衛(wèi)生部于“十二五”規(guī)劃明確提出衛(wèi)生信息化是深化醫(yī)療改革的重要任務(wù)，2020年全球COVID-19的爆發(fā)加快了此進(jìn)程。在疫情期間，中國政府采取多項舉措，包括在全國范圍內(nèi)建立疫情學(xué)報告系統(tǒng)，鼓勵部署區(qū)域傳染病監(jiān)測平臺和動態(tài)疫情響應(yīng)系統(tǒng)，以發(fā)現(xiàn)、預(yù)防及更好地管理未來的疫情。此外，2020“新基建”指出加快5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)中心等建設(shè)背景下，國內(nèi)首個基于5G醫(yī)療的新基建重大項目已于2020年8月獲批。醫(yī)療作為社會民生中最重要的基礎(chǔ)設(shè)施之一，預(yù)計監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者將持續(xù)推進(jìn)其數(shù)字化進(jìn)程。根據(jù)安永報告，2019年此細(xì)分市場醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案滲透率為15.5%，預(yù)計將于2024年增長至38.5%，對應(yīng)市場規(guī)模2019-2024年復(fù)合增長率為42.8%。

4.1.2、依托大數(shù)據(jù)產(chǎn)品和解決方案，解決院端痛點(diǎn)

大數(shù)據(jù)平臺和解決方案是公司運(yùn)營歷史最長的分部，主要為醫(yī)院和其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者提供服務(wù)。基于為客戶開發(fā)的大數(shù)據(jù)平臺，公司能夠在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步創(chuàng)建并提供針對不同場景設(shè)計的各種應(yīng)用程序和解決方案，包括醫(yī)院的醫(yī)療研究及臨床診斷和治療、監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者的公共衛(wèi)生監(jiān)管、疫情響應(yīng)以及人口健康管理。

醫(yī)院客戶：公司以大數(shù)據(jù)平臺DPAP及其升級版Eywa為基石根據(jù)客戶需求開發(fā)解決方案，通過匯集儲存在醫(yī)院系統(tǒng)中的原始數(shù)據(jù)，并將其處理為結(jié)構(gòu)化和標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)據(jù)，幫助醫(yī)院從數(shù)據(jù)中創(chuàng)造價值，為醫(yī)院的廣泛應(yīng)用場景和解決方案賦能，助力醫(yī)院在醫(yī)學(xué)研究、臨床診斷和治療以及醫(yī)院運(yùn)營管理等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)更高的質(zhì)量和生產(chǎn)率。此外，公司還提供分析服務(wù)，基于積累的醫(yī)學(xué)知識、洞見和算法，與醫(yī)院合作開發(fā)疾病模型。通過為醫(yī)院客戶搭建私有云部署大數(shù)據(jù)平臺，公司能夠?qū)拥结t(yī)院橫跨各個科室、且實(shí)時更新的全量數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的廣度、深度和頻度能夠有助于形成高證據(jù)等級的醫(yī)學(xué)知識和洞見。此外，數(shù)據(jù)處理的過程亦增強(qiáng)了YiduCore的算法能力，從而形成良性閉環(huán)。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者客戶：基于相同的數(shù)據(jù)智能基礎(chǔ)設(shè)施，匯集和處理來自醫(yī)療機(jī)構(gòu)和城市、省和國家等各級政府機(jī)構(gòu)的多源異構(gòu)數(shù)據(jù)以便為政策制定和結(jié)果評估提供洞見與證據(jù)，并實(shí)施人口健康管理措施。公司所提供的解決方案主要包括公共衛(wèi)生監(jiān)控、輔助政策制定和人口健康管理。

4.1.3、商業(yè)化推進(jìn)驅(qū)動可持續(xù)收入增加，客戶滲透路徑清晰

在大數(shù)據(jù)平臺滲透初期，為使YiduCore完成數(shù)據(jù)處理能力和醫(yī)療知識的初步積累，開拓早期客戶，公司免費(fèi)向客戶提供平臺部署。自2019年起，公司采用成本加成方式定價，開啟平臺部署商業(yè)化，平臺議價能力大幅提升。此外，伴隨YiduCore能力不斷提升，公司提供醫(yī)療行業(yè)參與者研究驅(qū)動解決方案加速商業(yè)化變現(xiàn)，解決方案所提供的訂購和服務(wù)的經(jīng)常性費(fèi)用，疊加大數(shù)據(jù)平臺的后期維護(hù)費(fèi)用，活躍客戶平均收入提升確定性較高。

公司已為500多家醫(yī)院以及不同行政級別的監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者提供服務(wù)。在醫(yī)院客戶滲透方面，對于全國頭部的150家研究型醫(yī)院，公司通過大數(shù)據(jù)平臺對接全量數(shù)據(jù)并提供平臺級解決方案，目前已滲透超過70家，滲透率超40%，且未來仍有進(jìn)一步滲透空間。在監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者客戶滲透方面，公司目標(biāo)進(jìn)入GDP排名前50大城市，搭建區(qū)域平臺，目前已進(jìn)入15個城市。通過與地方政府合作搭建公共衛(wèi)生監(jiān)控、輔助政策制定和人口健康管理區(qū)域平臺，公司目前已觸達(dá)400多家大型醫(yī)院、以及超過11,000家基層醫(yī)院，通過對接其部分?jǐn)?shù)據(jù)，YiduCore的算法在數(shù)據(jù)處理過程中得到不斷強(qiáng)化。

伴隨公司持續(xù)滲透頭部研究型醫(yī)院，醫(yī)院客戶數(shù)量有望維持穩(wěn)定增長。此外，公司亦不斷開拓地方政府平臺級業(yè)務(wù)合作，驅(qū)動監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者客戶數(shù)量上升。

4.2、  生命科學(xué)解決方案

4.2.1、效率提升需求驅(qū)動生命科學(xué)公司數(shù)字化市場空間廣闊

對于生命科學(xué)公司細(xì)分市場，行業(yè)競爭激烈、帶量采購及社會醫(yī)療保險談判的實(shí)施導(dǎo)致生命科學(xué)公司定價壓力增大。同時，生命科學(xué)公司急需提高研發(fā)效率，從而降低研發(fā)成本。此外，國家衛(wèi)健委于2019年發(fā)布《開展藥品使用監(jiān)測和臨床綜合評價工作的通知》，旨在為藥品使用監(jiān)督、藥物臨床評估建立更嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境，并形成對監(jiān)管工作的支持和監(jiān)督。國家醫(yī)療保障局于2019年發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前藥品價格管理工作的意見》，旨在于全國范圍內(nèi)引導(dǎo)健康醫(yī)療保障方面的管理，通過監(jiān)測預(yù)警進(jìn)一步提高對藥品價格的監(jiān)督，進(jìn)一步提高對藥品的調(diào)查、對成本的調(diào)查、對信用的評價及對信息的披露。

在行業(yè)競爭加劇、研發(fā)難度提升和監(jiān)管政策趨嚴(yán)背景下，預(yù)計生命科學(xué)公司不斷加碼醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案投入以提升研發(fā)質(zhì)量和市場競爭力。根據(jù)安永報告，2019年中國大數(shù)據(jù)解決方案生命科學(xué)細(xì)分市場中的數(shù)字化CRO、先進(jìn)RWE和數(shù)字化營銷CRO三大應(yīng)用的滲透率分別為2.6%、20.0%和1.5%，預(yù)計在2024年分別增長至3.6%、23.2%和20.0%，對應(yīng)市場規(guī)模2019-2024年復(fù)合增長率分別為78.0%、45.4%、37.9%。

4.2.2、“重設(shè)計、輕執(zhí)行”商業(yè)模式助力創(chuàng)造高附加值

公司自2017年下半年開始以Happy Life Tech (HLT) 品牌向制藥、生物技術(shù)、醫(yī)療器械公司及其他生命科學(xué)行業(yè)參與者提供解決方案，幫助其減少藥品和醫(yī)療設(shè)備的開發(fā)時間和成本，同時加快監(jiān)管審批，提高商業(yè)成功率。公司提供的解決方案涵蓋藥品或醫(yī)療設(shè)備臨床開發(fā)的整個生命周期，三大產(chǎn)品類別分別為分析驅(qū)動型臨床開發(fā)、基于真實(shí)世界證據(jù)（RWE）的研究以及數(shù)字化循證營銷解決方案。

分析驅(qū)動型臨床開發(fā)：臨床開發(fā)解決方案致力于協(xié)助客戶的研發(fā)職能，提高藥品及醫(yī)療設(shè)備的開發(fā)效率并減少成本。依靠基于YiduCore建立的疾病模型、醫(yī)學(xué)知識圖譜、和專家網(wǎng)絡(luò)，公司提供的解決方案能夠快速和精準(zhǔn)地對診療行為、臨床指南、用藥評估等進(jìn)行設(shè)計，以“重設(shè)計、輕執(zhí)行”的模式，從而縮短臨床開發(fā)所需時間、提升臨床試驗(yàn)效率和質(zhì)量。

基于真實(shí)世界證據(jù)（RWE）的研究：通過提供真實(shí)世界分析及證據(jù)解決方案，公司致力于幫助制藥、生物技術(shù)醫(yī)療設(shè)備客戶形成有關(guān)醫(yī)療方面的洞見、形成獨(dú)特的商業(yè)化策略及為疾病管理及健康醫(yī)療服務(wù)用戶的評價形成證據(jù)。

數(shù)字化循證營銷解決方案：全球醫(yī)療行業(yè)競爭激烈，行業(yè)格局瞬息萬變，生命科學(xué)公司需要進(jìn)行嚴(yán)格的數(shù)據(jù)分析以向公共及私營用戶證明產(chǎn)品價值及成本效益。公司提供的數(shù)字化循證營銷解決方案能夠幫助藥企搭建從“醫(yī)學(xué)研究—患者/醫(yī)生教育—推廣—行業(yè)認(rèn)可”的閉環(huán)營銷平臺?；跀?shù)據(jù)處理能力和醫(yī)學(xué)服務(wù)能力，該等解決方案能夠幫助藥企低成本、高效率完成高質(zhì)量證據(jù)的生產(chǎn)，證明藥品價值，并且可以對營銷中的每個步驟進(jìn)行效果追蹤和數(shù)據(jù)管理，從而持續(xù)助力藥企優(yōu)化營銷策略，提高商業(yè)成功率和投資回報率。

4.2.3、收費(fèi)模式切換有望顛覆傳統(tǒng)CRO競爭格局

公司三大生命科學(xué)解決方案產(chǎn)品主要按時間與材料基準(zhǔn)對每個項目進(jìn)行收費(fèi)。取決于項目類型、范圍、規(guī)模和難度，價格區(qū)間跨度較大。公司亦有涵蓋多種服務(wù)和多種藥品的捆綁合同。公司致力于顛覆傳統(tǒng)生命科學(xué)行業(yè)按時間與材料基準(zhǔn)收費(fèi)模式，目標(biāo)采取價值基準(zhǔn)收費(fèi)模式，即根據(jù)所創(chuàng)造的附加價值進(jìn)行收費(fèi)，為活躍客戶平均收入提供長期增長潛力。

根據(jù)安永報告，公司生命科學(xué)解決方案分部客戶包括2019年全球前20家制藥公司（按收入計）中的約三分之二，活躍客戶數(shù)量從2017財年的9個快速增長至2021財年Q2的86個。鑒于生命科學(xué)行業(yè)參與者對研發(fā)效率提升和營銷模式的轉(zhuǎn)型需求不斷增加，活躍客戶數(shù)量有望持續(xù)增長。

生命科學(xué)解決方案分部重視客戶關(guān)系，業(yè)務(wù)整體收入留存率在2018財年、2019財年以及2020財年Q2分別為162%、125%及117%。截至2020年9月30日，該分部的收入保留率約為129%。

4.3、  健康管理平臺和解決方案

4.3.1、健康管理平臺+保險科技雙輪驅(qū)動

健康管理平臺和解決方案是公司最新的分部，仍處于早期發(fā)展階段。公司于2019年開始運(yùn)營“因數(shù)云”品牌向保險公司及經(jīng)紀(jì)公司提供保險科技及疾病管理解決方案，并于2020年2月開始通過健康管理平臺以“因數(shù)健康”品牌提供一站式研究驅(qū)動型個人健康管理服務(wù)。

“因數(shù)云”：通過YiduCore的技術(shù)支持獲得的深刻洞見與知識，“因數(shù)云”能夠協(xié)助保險公司及經(jīng)紀(jì)公司開發(fā)創(chuàng)新的保險產(chǎn)品、實(shí)現(xiàn)更快和更精準(zhǔn)地承保，并幫助加快理賠流程。

“因數(shù)健康”：用戶通過健康管理平臺咨詢在線醫(yī)生并可直接購買健康計劃，或通過捆綁服務(wù)獲得個人健康管理服務(wù)、疾病管理服務(wù)以及平臺上售賣的藥物或保險。憑借YiduCore積累的專病庫、知識圖譜等醫(yī)學(xué)知識，該平臺通過基于洞見與知識的有效診斷、治療、研究、患者管理工具為醫(yī)生賦能，使其能夠更好地進(jìn)行研究、隨訪和管理患者并提供更精準(zhǔn)及個性化的患者護(hù)理，從而提高效率。

4.3.2、多路徑探索慢性病管理領(lǐng)域，成長天花板較高

公司積極采取多路徑探索慢性病管理領(lǐng)域，例如通過將“惠民?！弊鳛榱髁咳肟冢腥隒端慢性病管理領(lǐng)域，持續(xù)拓展用戶獲取渠道，同時通過提高用戶的粘性和重復(fù)購買，將其轉(zhuǎn)化為更高價值的用戶。

公司于2020年7月推出“惠民?！?，“惠民保”是一款“因數(shù)云”產(chǎn)品，可作為國家社保補(bǔ)充保險產(chǎn)品，有效期為一年的“惠民?！眳⒈ＹM(fèi)為60至100元不等，需逐年續(xù)期，公司根據(jù)保險公司所收取保費(fèi)的固定比例收費(fèi)。除保險保障外，被保險人通常還可獲得必要的健康管理服務(wù)。目前，合作保險公司已在寧波、合肥、北京及重慶推出”惠民?！?。由于“惠民?！眳⒈Ｓ脩羝毡榫邆渎圆」芾硇枨螅窘】倒芾砥脚_活躍醫(yī)生基本為慢性病領(lǐng)域心腦血管醫(yī)生，因此通過將“惠民?！弊鳛榱髁咳肟?，有助于公司逐步切入C端慢性病管理領(lǐng)域，在YiduCore于慢性病領(lǐng)域的專病庫及醫(yī)學(xué)知識賦能下，實(shí)現(xiàn)保險科技與健康管理平臺的聯(lián)動。

由于人口老齡化、飲食習(xí)慣及生活方式的改變以及工作壓力，慢性病患病率持續(xù)上升。根據(jù)中國國務(wù)院數(shù)據(jù)，到2026年，中國的癌癥、糖尿病及高血壓患病率將由2016年的0.3%、5.1%及18.0%分別上升至0.7%、14.4%及27.8%。中國慢性病開支預(yù)計將由2016年的3.2萬億人民幣上升至2020年的5.5萬億人民幣，對應(yīng)2016-2020年復(fù)合增長率為14.5%。

自2020年2月推出互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院和健康管理平臺“因數(shù)健康”以來，平臺年度活躍醫(yī)生數(shù)量和活躍患者數(shù)量分別從截至2020年6月30日止三個月的約7,000/2.7萬人增長到截至2020年10月31日止四個月的約3.3萬/189.7萬人，實(shí)現(xiàn)大幅增長。慢性病管理市場空間較大、成長天花板較高，公司健康管理平臺與保險科技雙輪驅(qū)動，預(yù)計伴隨公司活躍患者數(shù)量以及市占率的提升，健康管理平臺和解決方案業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長。

5、財務(wù)分析

2018-2020財年，公司營收分別為0.23、1.02、5.58億元，對應(yīng)2019-2020財年營收同比大幅增長349%、447%，主要由于客戶數(shù)量的增長、客戶關(guān)系的深化與收費(fèi)能力的提高。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案營收占比分別為77.76%、50.16%和70.12%，是公司營收主要來源。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案2019-2020財年營收同比增長260%、810%，生命科學(xué)解決方案營收同比增長689%、295%。伴隨健康管理平臺及其解決方案這項新業(yè)務(wù)于2019財年開始商業(yè)化，公司的收入來源更趨多元。

公司整體毛利率于2019財年由負(fù)轉(zhuǎn)正，從2018財年的-4.1%增長至5.6%，并且在2020財年躍升至26.3%，主要得益于三大業(yè)務(wù)分部毛利率均錄得增長。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案分部毛利率的大幅提升主要由于定價能力的提高，在2019-2020財年間，公司逐漸由搭建數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施平臺轉(zhuǎn)向數(shù)據(jù)分析驅(qū)動的醫(yī)療解決方案，收入結(jié)構(gòu)從低利潤的實(shí)施收入轉(zhuǎn)變?yōu)楦呃麧櫟能浖胺?wù)收入。生命科學(xué)解決方案分部毛利率提升主要由于定價能力的提升與利用率的提高。健康管理平臺及其解決方案分部毛利率的提升同樣歸功于定價能力的提升。

2018-2020財年，由于公司處于業(yè)務(wù)擴(kuò)張階段，各項運(yùn)營費(fèi)用均在穩(wěn)步上升。其中，銷售費(fèi)用上升主要來源于員工數(shù)量增加，疊加較多廣告支出。行政費(fèi)用上升主要由于員工數(shù)量增加與咨詢費(fèi)用上升。研發(fā)費(fèi)用上升主要由于公司致力于將DPAP平臺升級為Eywa平臺并擴(kuò)展其應(yīng)程序組件，由于公司于2020財年已跨過Eywa平臺的投資高峰，研發(fā)費(fèi)用有所增速大幅放緩。雖然各項運(yùn)營費(fèi)用上升，得益于收入端高速增長，公司具備運(yùn)營杠桿，各項運(yùn)營費(fèi)用率逐年下降。

2018-2020財年，公司處于虧損狀態(tài)，歸母凈虧損在2019財年小幅收窄后，于2020財年大幅上升，一方面由于公司處于發(fā)展階段，各項開支較大導(dǎo)致收入尚不能覆蓋成本；另一方面由于可轉(zhuǎn)化可贖回優(yōu)先股、可換股票據(jù)和認(rèn)股權(quán)證的公允價值變動以及上市開支、以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支導(dǎo)致虧損增加。得益于收入端高速增長，歸母凈虧損率大幅下降。剔除可轉(zhuǎn)化可贖回優(yōu)先股、可換股票據(jù)和認(rèn)股權(quán)證的公允價值變動以及上市開支、以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支對凈利潤的影響，得到經(jīng)調(diào)整凈利潤。2018-2020財年經(jīng)調(diào)整凈虧損先升后降，凈虧損率則不斷下降。

6、盈利預(yù)測

收入方面，我們分別從大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案、其他四個業(yè)務(wù)分部進(jìn)行拆分預(yù)測。

大數(shù)據(jù)平臺和解決方案

伴隨公司持續(xù)滲透頭部研究型醫(yī)院，我們預(yù)計公司每年能夠新進(jìn)入5-10家醫(yī)院客戶。此外，公司亦不斷開拓地方政府平臺級業(yè)務(wù)合作，驅(qū)動監(jiān)管機(jī)構(gòu)及政策制定者客戶數(shù)量上升。鑒于公司大數(shù)據(jù)平臺議價能力提升，疊加研究驅(qū)動型解決方案加速商業(yè)化變現(xiàn)創(chuàng)造可持續(xù)的經(jīng)常性費(fèi)用，我們預(yù)計大數(shù)據(jù)平臺和解決方案活躍客戶平均收入有望穩(wěn)步提升。我們預(yù)計2021-2023財年大數(shù)據(jù)平臺和解決方案分部營收分比同比增長9.9%、17.2%、19.6%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為15.5%。

生命科學(xué)解決方案

公司以“重設(shè)計、輕執(zhí)行”的模式，縮短臨床開發(fā)所需時間、提升臨床試驗(yàn)效率和質(zhì)量，伴隨公司解決方案競爭力不斷加強(qiáng)、為客戶創(chuàng)造更多附加值，客戶數(shù)量及活躍客戶平均收入有望持續(xù)提升，我們預(yù)計2021-2023財年生命科學(xué)解決方案分部營收分別同比增長91.2%、113.4%、108.5%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為104.1%。

健康管理平臺和解決方案

公司積極采取多路徑探索慢性病管理領(lǐng)域，例如通過“惠民?！鼻腥隒端慢性病管理領(lǐng)域，持續(xù)拓展用戶獲取渠道，同時通過提高用戶的粘性和重復(fù)購買，將其轉(zhuǎn)化為更高價值的用戶。慢性病管理市場空間較大、成長天花板較高，公司健康管理平臺與保險科技雙輪驅(qū)動，我們預(yù)計公司活躍患者數(shù)量以及市占率有望提升，驅(qū)動健康管理平臺和解決方案業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長。我們預(yù)計2021-2023財年健康管理平臺和解決方案分部營收分別同比增長250.0%、120.0%、90.0%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為144.6%。

其他

其他業(yè)務(wù)收入主要包括分銷渠道收入和驅(qū)動YiduCore通過數(shù)據(jù)處理擴(kuò)大客戶覆蓋領(lǐng)域產(chǎn)生的收入。公司曾經(jīng)強(qiáng)化分銷渠道，后由于希望直接吸引終端用戶，減少分銷渠道的依賴并集中直銷。技術(shù)方面，公司曾將驅(qū)動YiduCore通過數(shù)據(jù)處理擴(kuò)大客戶覆蓋領(lǐng)域作為戰(zhàn)略之一，后由于可供處理及分析的數(shù)據(jù)范圍有限，且與核心用例場景的重疊有限，其戰(zhàn)略地位有所下降，并將相關(guān)收入列為其他收入。根據(jù)公司戰(zhàn)略規(guī)劃，預(yù)計來自其他收入的貢獻(xiàn)未來將會減少。我們保守預(yù)計2021-2023財年其他業(yè)務(wù)分部營收均為0。

基于以上，我們預(yù)計2021-2023財年總營收分別為8.00、13.27、22.62億元人民幣，分別同比增長43.4%、65.9%、70.4%，對應(yīng)2020-2023財年營收CAGR為59.4%。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案分部營收CAGR為15.5%，2021-2023財年營收占比逐年下滑，分別為51.1%、36.1%、25.4%。生命科學(xué)解決方案分部營收CAGR為104.1%，2021-2023財年營收占比逐年上升，分別為24.6%、31.6%、38.7%。健康管理平臺和解決方案分部營收CAGR為144.6%，2021-2023財年營收占比逐年上升，分別為24.3%、32.3%、36.0%。

毛利率方面，鑒于大數(shù)據(jù)平臺和解決方案在基礎(chǔ)架構(gòu)平臺之上銷售更高利潤的軟件和解決方案，我們預(yù)計該分部2021-2023財年毛利率實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長；生命科學(xué)解決方案分部，考慮到公司采取“重設(shè)計、輕執(zhí)行”模式，競爭力不斷加強(qiáng)，我們預(yù)計該分部2021-2023財年毛利率實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長；鑒于因數(shù)健康管理平臺逐漸渡過前期投入期，我們預(yù)計健康管理平臺和解決方案毛利率于2021財年較FY1Q21實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，并于2022-2023財年事項穩(wěn)步增長。

費(fèi)用方面，綜合考慮公司各項開支伴隨營收規(guī)模擴(kuò)張呈上升趨勢，以及規(guī)模效應(yīng)提升帶來的經(jīng)營杠桿作用，我們預(yù)計OPEX費(fèi)率逐年下降，2021-2023財年分別為70.0%、58.0%、47.0%。

綜合收入端、毛利端及費(fèi)用端分析，我們預(yù)計2021-2023財年公司歸母凈虧損分別為10.12、10.97、12.04億元人民幣，對應(yīng)歸母凈虧損率分別為126.7%、82.8%、53.3%，虧損率逐年下降。

6.1、  投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級

鑒于公司1）大數(shù)據(jù)平臺和解決方案業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)定商業(yè)化階段，收入結(jié)構(gòu)中研究驅(qū)動型解決方案占比提升驅(qū)動可持續(xù)收入增長；2）生命科學(xué)解決方案競爭力加強(qiáng)帶來獲客數(shù)增加驅(qū)動收入大幅增長；3）健康管理平臺和解決方案切入多路徑探索切入慢性病管理領(lǐng)域，未來增長空間較大，我們預(yù)計2021-23財年總營收分別為8.00、13.27、22.62億元人民幣，對應(yīng)2020-23財年營收CAGR為59.4%。其中，大數(shù)據(jù)平臺和解決方案、生命科學(xué)解決方案、健康管理平臺和解決方案營收CAGR分別為15.5%、104.1%、144.6%。

我們首次覆蓋，給予“買入”評級。

6.2、  股價驅(qū)動因素

伴隨公司1）大數(shù)據(jù)平臺和解決方案業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)定商業(yè)化階段，收入結(jié)構(gòu)中研究驅(qū)動型解決方案占比提升驅(qū)動可持續(xù)收入增長；2）生命科學(xué)解決方案在商業(yè)模式上逐步顛覆傳統(tǒng)CRO競爭格局；3）健康管理平臺和解決方案打開C端慢性病管理領(lǐng)域成長空間；4）疊加市場進(jìn)一步認(rèn)可公司作為醫(yī)療數(shù)字化龍頭，區(qū)別于傳統(tǒng)醫(yī)療IT信息公司的稀缺性，估值有望進(jìn)一步抬升。

7、   風(fēng)險分析

1）政策推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險：倘若政府對醫(yī)院、監(jiān)管機(jī)構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型政策推進(jìn)不及預(yù)期，或?qū)⒂绊戓t(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案滲透率及市場空間，導(dǎo)致公司三大核心業(yè)務(wù)承壓。

2）醫(yī)療數(shù)字化行業(yè)競爭加劇風(fēng)險：伴隨傳統(tǒng)醫(yī)療IT廠商不斷加碼大數(shù)據(jù)、人工智能技術(shù)轉(zhuǎn)型向醫(yī)療數(shù)字化解決方案提供商轉(zhuǎn)型，以及新型醫(yī)療大數(shù)據(jù)解決方案專業(yè)機(jī)構(gòu)的不斷崛起，醫(yī)療數(shù)字化行業(yè)或面臨競爭加劇的風(fēng)險，導(dǎo)致公司市場份額下滑。

3）商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險：公司業(yè)績增長，估值抬升邏輯主要依賴于三大核心業(yè)務(wù)分部商業(yè)化順利推進(jìn)。倘若研究驅(qū)動型解決方案滲透放緩、生命科學(xué)解決方案獲客減少、或健康管理平臺和解決方案業(yè)務(wù)在C端慢性病管理領(lǐng)域發(fā)展不及預(yù)期，導(dǎo)致公司業(yè)績增速不及預(yù)期，估值受到抑制。

8、   附錄

本文選編自“EBoversea”，作者：付天姿、吳柳燕、王贇，智通財經(jīng)編輯：張金亮。