中信證券：騰訊控股(00700)業(yè)績符合預(yù)期，投資未來助力社會數(shù)字化

騰訊控股(00700)發(fā)布2021年一季度業(yè)績公告，營收實現(xiàn)良好增長，同時Non-IFRS業(yè)績符合預(yù)期。我們認為雖然公司目前仍面臨監(jiān)管機構(gòu)的反壟斷監(jiān)管壓力，但預(yù)計各項業(yè)務(wù)基本面對業(yè)績?nèi)杂休^強支撐，核心消費互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)有望保持強勁增長，微信生態(tài)、金融科技、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域?qū)楣編碇虚L期成長機遇。由于公司戰(zhàn)略上將進入投入期，對游戲、短視頻、云業(yè)務(wù)等領(lǐng)域加大投入，為未來的發(fā)展積蓄動能，預(yù)計成本端和費用端或?qū)⑻嵘?。但適當加大投入有望換取未來更強的增長動力，我們持續(xù)看好公司在數(shù)字化浪潮中的增長前景，維持“買入”評級。

業(yè)績概覽：營收增長良好，Non-IFRS業(yè)績符合預(yù)期。

公司2021Q1實現(xiàn)營收1353.03億元(同比+25%，環(huán)比+1%，vs我們預(yù)測1331.09億元)，其中增值業(yè)務(wù)收入724.43億元(同比+16%, 環(huán)比+8%)、在線廣告218.20億元(同比+23%，環(huán)比-11%)、金融及企業(yè)業(yè)務(wù)390.28億元(同比+47%，環(huán)比+1%)、其他業(yè)務(wù)20.12億元，各項業(yè)務(wù)同比良好增長。2021Q1公司IFRS凈利潤477.67億元(同比+65%，環(huán)比-19%)，其中其他收益凈額達195億元，體現(xiàn)在投資公司估值增加產(chǎn)生的公允價值收益和處置投資公司的收益凈額上。公司2021Q實現(xiàn)Non-IFRS凈利潤331.18億元(同比+22%，環(huán)比-0%，vs我們預(yù)測328.12億元)。

平臺業(yè)務(wù)：持續(xù)完善基礎(chǔ)能力，視頻號繼續(xù)完善內(nèi)容生態(tài)。

一季度微信及WeChat合并MAU達12.42億(+3.3%，環(huán)比+1.4%)，QQ移動終端賬戶6.06億(-12.6%，環(huán)比+1.9%)，以微信為核心的騰訊生態(tài)用戶繼續(xù)保持穩(wěn)健增長。依托社交用戶，騰訊持續(xù)強化小程序、低代碼平臺等基礎(chǔ)能力，助力中小企業(yè)以更低成本開發(fā)并應(yīng)用小程序，并依靠工具協(xié)助服務(wù)商拓展生態(tài)。

同時，微信持續(xù)強化視頻號內(nèi)容生態(tài)建設(shè)，為創(chuàng)作者提供入駐服務(wù)及持續(xù)的運營支持。而短視頻作為騰訊未來投資的三大戰(zhàn)略方向之一，將在內(nèi)容制作、社交推薦等領(lǐng)域進行投入，豐富知識內(nèi)容，以支持視頻號的穩(wěn)健發(fā)展。我們認為，視頻號在內(nèi)容以及貨幣化功能上的持續(xù)健全將為微信生態(tài)帶來更大的增量空間。我們持續(xù)看好視頻號及微信生態(tài)中期為公司帶來的增量價值。

網(wǎng)絡(luò)游戲：游戲業(yè)務(wù)保持良好增長，游戲新品儲備豐富貢獻長期增長彈性。

2021Q1，公司網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)營收436億元(同比+17%，環(huán)比+5%)，手游/端游營收415/119億元(同比+20%/+1%，環(huán)比+13%/+17%)。

騰訊在競技類游戲領(lǐng)域保持絕對優(yōu)勢，《王者榮耀》、《和平精英》保持強勁表現(xiàn)，穩(wěn)居國內(nèi)暢銷游戲Top2。根據(jù)Sensor Tower數(shù)據(jù)，2021年1-3月《王者榮耀》、《和平精英》國內(nèi)iOS端月流水分別達1.82/1.46/1.74億美元和1.09/1.16/1.00億美元。

產(chǎn)品儲備上，重要產(chǎn)品《DNF手游》和《英雄聯(lián)盟手游》靜待上線。同時2021騰訊游戲年度發(fā)布會發(fā)布42款新游計劃，玩法布局廣泛，除了競技類、動作類等優(yōu)勢品類外，還包括女性向、Rougelike、模擬經(jīng)營、文化內(nèi)容品類，還布局了《航海王》、《數(shù)碼寶貝》等經(jīng)典IP。同時騰訊游戲技術(shù)實力強勁，3A級產(chǎn)品《重生邊緣》值得期待，并且通過START云游戲項目和先游平臺2.0布局云游戲。

基于騰訊在游戲、社交、云等技術(shù)方面的優(yōu)勢以及與Roblox的良好合作，我們認為騰訊將是國內(nèi)Metaverse概念下的頭號標的，豐富的游戲產(chǎn)品矩陣將貢獻長期增長彈性。

社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)：付費用戶數(shù)持續(xù)提升，泛文娛產(chǎn)業(yè)鏈組織架構(gòu)調(diào)整進一步催化體系內(nèi)協(xié)同發(fā)展。

2021Q1社交網(wǎng)絡(luò)收入288億元(同比+15%，環(huán)比+3%)，增值業(yè)務(wù)付費用戶數(shù)2.26億(同比+14.3%)，其中騰訊視頻會員達1.25億(同比+12%)，音樂服務(wù)用戶達6100萬(同比+43%)，得益于《斗羅大陸》和《創(chuàng)造營2021》等優(yōu)質(zhì)劇綜以及TME付費墻建設(shè)和深化版權(quán)合作，音頻和長視頻業(yè)務(wù)付費和商業(yè)化能力持續(xù)提升。

同時騰訊泛文娛產(chǎn)業(yè)鏈迎來新一輪組織調(diào)整，其中原QQ負責人梁柱先生(曾經(jīng)負責數(shù)字音樂事業(yè)部并孵化全民K歌，擁有社交平臺和音樂產(chǎn)業(yè)雙重工作背景)出任TME CEO并接手QQ音樂負責人，有望將近年來在QQ業(yè)務(wù)中的年輕化創(chuàng)新戰(zhàn)略帶入TME，拓展出音頻領(lǐng)域更豐富的社交潛力和變現(xiàn)空間，并加強TME的內(nèi)容和版權(quán)運營能力。此外，預(yù)計騰訊大文娛整合后TME與閱文、騰訊視頻、微視、QQ等業(yè)務(wù)協(xié)作效應(yīng)將持續(xù)加強，流量入口將更加豐富，商業(yè)化能力也將有望持續(xù)提升。

廣告業(yè)務(wù)：受行業(yè)不確定性影響環(huán)比略有下滑，社交廣告投放和連接微信生態(tài)能力持續(xù)升級。

2021Q1公司整體網(wǎng)絡(luò)廣告收入218億元(同比+23%，環(huán)比-11%)，其中社交廣告收入185億元(同比+27%，環(huán)比-9%)，媒體廣告收入為33億元(同比+7%，環(huán)比-23%)，廣告收入同比良好增長，但是環(huán)比受到K12教育相關(guān)政策以及海外品牌減少影響。

我們認為，雖然2021Q2 K12教育相關(guān)政策等影響或?qū)⒊掷m(xù)，但是廣告業(yè)務(wù)仍有望受益于宏觀經(jīng)濟增長帶動廣告主投放回暖和互聯(lián)網(wǎng)流量成本上漲。隨著騰訊廣告平臺投放能力持續(xù)提升，以及進一步輻射微信生態(tài)下視頻號、小程序、朋友圈的商業(yè)化空間的擴大，社交廣告主將帶來更高銷售轉(zhuǎn)化率和ROI;此外移動廣告聯(lián)盟持續(xù)受益于游戲、在線閱讀等應(yīng)用的視頻廣告庫存的增加。媒體廣告方面，今年是建黨一百周年，影視內(nèi)容上線時間或存在不確定性，頭部劇目延后或?qū)γ襟w廣告收入產(chǎn)生一定影響，但我們預(yù)計今年仍有望實現(xiàn)同比增長。

金融科技及企業(yè)服務(wù)：投資未來，助力千行百業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

2021Q1騰訊金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)收入390億元(+47%，考慮易車服務(wù)業(yè)務(wù)的并表)，主要源自商業(yè)支付規(guī)模的增長、線下交易(餐飲服務(wù)與零售)支付的環(huán)比改善以及云計算項目的持續(xù)交付。毛利率32%，相較之前大幅改善，我們判斷主要源自支付業(yè)務(wù)非必要補貼的退坡。

展望未來，COVID疫情顯著加速了全球數(shù)字化進程，我們認為騰訊將持續(xù)在上述業(yè)務(wù)進行投入，以助力千行百業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。微信支付將助力中小商戶實現(xiàn)業(yè)務(wù)增長與數(shù)字化轉(zhuǎn)型，公司亦表示將投入更多的資源投資與服務(wù)，幫助中小商戶降本增效。企業(yè)業(yè)務(wù)作為公司中長期的戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)，在騰訊安全、通信以及CRM等產(chǎn)品優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，擴大PaaS及SaaS業(yè)務(wù)的規(guī)模，并設(shè)立SaaS生態(tài)計劃以促進企業(yè)客戶數(shù)字化。

我們認為，公司在人才與基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域以及SaaS產(chǎn)品的投入雖占據(jù)了部分增量利潤，但打開了長期的增長空間，而千行百業(yè)的數(shù)字化亦將創(chuàng)造更大的社會價值。

風(fēng)險因素：

反壟斷政策監(jiān)管趨緊導(dǎo)致經(jīng)營調(diào)整風(fēng)險;游戲、影視內(nèi)容上線時間和表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險;宏觀經(jīng)濟增速下行導(dǎo)致在線廣告市場萎縮風(fēng)險;新興互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品和服務(wù)分流用戶風(fēng)險;市場競爭加劇風(fēng)險等。

投資策略：

公司2021年一季度業(yè)績符合預(yù)期。我們認為騰訊是中國互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的核心投資標的，雖然公司目前仍面臨監(jiān)管機構(gòu)的反壟斷監(jiān)管壓力，但預(yù)計公司各項業(yè)務(wù)基本面對業(yè)績?nèi)杂休^強支撐，核心消費互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)有望保持強勁增長，微信生態(tài)、金融科技、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域為公司帶來中長期成長機遇。但是由于公司在戰(zhàn)略上將進入投入期，對游戲、短視頻、云業(yè)務(wù)等領(lǐng)域加大投入，為未來的發(fā)展積蓄動能，我們預(yù)計公司成本端和費用端或?qū)⑻嵘?/p>

因此，我們下調(diào)公司2021-2023年Non-IFRS歸母凈利潤預(yù)測至1401.42/1678.53/2004.17億元(原預(yù)測為1452.64/1816.14/2259.66億元)，對應(yīng)公司2021-2023年Non-IFRS EPS預(yù)測16.4/19.7/23.7元。考慮到公司強勁的盈利能力和現(xiàn)金流水平，我們認為適當加大投入有望換取未來更強的增長動力，我們持續(xù)好公司在數(shù)字化浪潮中的增長前景，維持“買入”評級。

本文選編自“中信證券研究”，作者：王冠然/陳俊云/許英博/朱話笙；智通財經(jīng)編輯：莊禮佳。