同犇投資王子瑜：大消費有大未來，港股公司比A股公司整體更便宜，新能源的成長大周期已經(jīng)明確打開

“價值投資的核心是對企業(yè)當(dāng)下內(nèi)在價值的研判能力以及對企業(yè)未來價值曲線走勢的判別能力。”

“深入研究能力是價值投資的先決條件。”

“如果一個企業(yè)未來十年大的趨勢都看不清，那么就根本無法價值投資?！?/strong>

“價值投資是有門檻的，不是所有投資者都能夠價值投資，不是任何行業(yè)、任何公司都適合價值投資。相比周期行業(yè)和科技行業(yè)，消費品企業(yè)的未來更容易預(yù)期，更適合價值投資?！?/strong>

“趨勢比估值更重要、成長比估值更重要?！?/strong>

“中長期看好A股、港股大消費，看好優(yōu)質(zhì)消費股?！?/strong>

“消費具有輕資產(chǎn)、高現(xiàn)金流、穩(wěn)定性好、確定性強、周期性弱、受宏觀經(jīng)濟影響波動較小、適合價值投資等行業(yè)特點。”

“消費增長持續(xù)性強，行業(yè)受益消費升級，一方面產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級，另一方面新需求新品類不斷推出。優(yōu)秀消費品公司隨著滲透率的提高和集中度的提升能夠不斷成長?！?/strong>

“消費行業(yè)盈利能力強，面向C端可以形成差異化的產(chǎn)品力、品牌力，獲得比資源品及工業(yè)品更高的平均毛利率?！?/strong>

“消費品周轉(zhuǎn)率快于資源及工業(yè)品，快速消費品周轉(zhuǎn)快于耐用消費品。消費行業(yè)具備更高的ROE水平，受到權(quán)益市場的長期青睞，享受更高的估值。”

“全球消費品行業(yè)更容易出現(xiàn)長跑冠軍?！?/strong>

以上是同犇投資王子瑜，5月17日就“如何看待A股、港股大消費的投資機會”分享的最新精彩觀點。

資料顯示，同犇投資成立于2014年1月，是由“五年新財富第一”童馴創(chuàng)立的陽光私募。7年實現(xiàn)費后年化復(fù)合收益率33.84%，目前管理規(guī)模突破百億。同犇投資特色較為鮮明，深入基本面和偏好大消費，公司多年來也在堅持選擇估值可接受的高成長企業(yè)。

研值組整理了王子瑜講話全文，揭秘同犇的大消費投資邏輯。

王子瑜：

今天借這個機會想和大家分享一下，同犇對于2021年A股還有港股這兩個市場關(guān)于大消費領(lǐng)域投資機會的看法。

現(xiàn)在2021年已經(jīng)接近年中了，回顧過去一年和展望未來一年，我們認為A股和港股的核心資產(chǎn)整體走勢是相似的。這里要強調(diào)一下，我們排除了那些長期發(fā)展不夠理想、公司壁壘不夠高的公司，僅僅比較的是機構(gòu)普遍認可的核心資產(chǎn)。

大體來看，兩個市場的核心資產(chǎn)都是從去年3月份短暫下跌后一路上漲到今年春節(jié)前期，春節(jié)后回調(diào)明顯，但未來長期將恢復(fù)增長。2020年3月是疫情從國內(nèi)演繹到國外、在國外大爆發(fā)的時間點。不管是A股還是港股當(dāng)時都產(chǎn)生了非常大的市場反應(yīng)，資產(chǎn)無論好壞都整體進行下跌。當(dāng)然這也為我們帶來了一波比較好的機會。后來由于各方面的環(huán)境改變，整個市場開始復(fù)蘇，A股核心資產(chǎn)大幅上漲，港股同樣快速上行。今年春節(jié)后由于流動性收緊、本身基本面因素影響共同導(dǎo)致了A股和港股的回調(diào)。未來疫情控制良好，經(jīng)濟大規(guī)模復(fù)蘇，市場恢復(fù)上漲是長期的趨勢。

由于A股和港股的市場環(huán)境差異，在具體上漲幅度和復(fù)蘇方面兩者表現(xiàn)還是有一定的區(qū)別。港股市場主要以外資、機構(gòu)為主，加之做空機制的影響，去年A股核心資產(chǎn)上漲幅度顯著高于港股，在今年春節(jié)前達到了一個相對階段性的高點。如果我們用一個相對正常的維度去合理評估一個公司的股價，可以大致得到估值合理波動的范圍。在春節(jié)前期A股部分核心資產(chǎn)上漲幅度已經(jīng)超過了區(qū)間上軌，節(jié)后的回調(diào)更多的是回歸到正常區(qū)間。

港股與A股最大的區(qū)別在于，港股去年漲幅相對較小，估值整體沒有A股這么夸張，在節(jié)前部分公司仍處于合理估值狀態(tài)。那么節(jié)后回調(diào)之后，港股的性價比就體現(xiàn)出來了。此外，A股和港股的另外一個區(qū)別在于此次下跌后港股復(fù)蘇的步伐更快。雖然A股核心資產(chǎn)在節(jié)后回調(diào)下估值有所下降，但是短期來看大家還是覺得貴，市場情緒也在糾結(jié)當(dāng)中，因此盤整期會更長一些。未來隨著業(yè)績不斷消化估值，股價會慢慢復(fù)蘇。港股核心資產(chǎn)估值偏低，因此越來越多的機構(gòu)向港股增加配置，所以我們目前更偏好港股市場，在港股的配置比例也比前幾年要高一點，能占到50%-60%的倉位。

站在5月份這個時間節(jié)點，我們也從正反兩面概括了影響A股市場變動的因素。

目前A股市場面臨的正面因素：

1.隨著疫苗的接種率不斷提高，全球經(jīng)濟預(yù)計將不斷復(fù)蘇。經(jīng)濟走勢的長期向好是接下來市場面臨的最核心也是最重要的因素。因此我們不至于擔(dān)心說今年成為一個特別特別差的年份。

2.房住不炒的大基調(diào)沒有改變，在這樣的背景下，中國居民的資金將不斷轉(zhuǎn)移向公募基金、私募基金等權(quán)益類市場進行配置，這種現(xiàn)象一段時期內(nèi)不太會改變。

3.短期中美央行表態(tài)以及經(jīng)濟數(shù)據(jù)發(fā)布，對流動性的預(yù)期有較大影響。但是這個預(yù)期是會反復(fù)變化的，從當(dāng)前數(shù)據(jù)看，短期流動性收緊的概率較低。

目前A股市場面臨的負面因素：

1.去年充裕流動性推動估值大幅度提升后的一批優(yōu)質(zhì)公司目前估值仍處于歷史的高位。合理情況下，他們肯定還需要一段時間來消化估值，短期如果要以太急的心態(tài)去賺錢會比較困難。

2.大宗商品的價格持續(xù)上漲后市場對于通脹的擔(dān)憂上升，對一部分成長股的估值也產(chǎn)生下行的壓力。

3.投資者對中期的流動性邊際收緊的擔(dān)憂仍然存在。

當(dāng)前市場還處于正面邏輯跟負面邏輯博弈的過程中。總結(jié)一下，相比A股核心資產(chǎn)，我們目前對港股的一批優(yōu)秀公司更加樂觀。主要有三點理由：

1.港股公司比A股公司整體更便宜。

2.在做空機制下港股相當(dāng)一部分公司去年并沒有過度上漲。

3.由于港股的投資者以外資為主。在港股上市的中國公司尚未被充分研究。由于疫情防控的原因，國外投資機構(gòu)想要深入內(nèi)地，做草根調(diào)研是有障礙的。我們國內(nèi)的機構(gòu)就具有一定的研究優(yōu)勢和前瞻性，更容易找出預(yù)期差，投資性價比不錯的股票。

大消費到底是什么？因為有不同的統(tǒng)計口徑，大家對大消費的理解確實不太一樣。按照國家統(tǒng)計局的劃分方法，可以將大消費劃分為包括食品煙酒、醫(yī)療保健、教育文化娛樂、生活用品及其他服務(wù)、居住、衣著、交通通信、其他消費等。

我們不可能在所有的行業(yè)投資，所以要優(yōu)選長期邏輯比較正、優(yōu)質(zhì)公司比較多、行業(yè)景氣度比較高、近幾年盈利狀態(tài)比較好、估值還不算太貴的賽道著重觀察。最后同犇精選出來食品飲料、醫(yī)藥、其他消費和TMT四個重點跟蹤的領(lǐng)域。

再說一下大消費的投資邏輯，總結(jié)出來有三點：

1.大消費有未來，未來消費增長仍有較大潛力。為什么這樣說，我們可以拆分GDP的構(gòu)成來看，分成投資、消費和凈出口三項。從2015年開始消費增速超越投資增速，成為經(jīng)濟增長的主要驅(qū)動力。股市作為經(jīng)濟的晴雨表，對于消費的配置是比較有效的，這也是可以長期投資的品種。

2.消費行業(yè)屬性好，適合價值投資，消費板塊長期的表現(xiàn)優(yōu)秀。這里我們是看消費的一個增加潛力，比較中國和美國兩個最大的經(jīng)濟體的居民消費占GDP的比重和在收入分配中的比重。2019年中國居民消費占GDP比重為39.25%，而美國為67.86%，說明中國還有接近一倍的成長空間。2019年中國人均消費為3339美元，人均GDP為10262美元，而美國人均消費為38605美元，人均GDP為65298美元，從這個指標看中國還有好多倍的空間。由于消費行業(yè)屬性好，所以比較容易出牛股，值得我們重視它。

3.機構(gòu)資金偏好大消費。這一點帶有一定的未來屬性，國內(nèi)投資者逐漸由散戶向基民在轉(zhuǎn)化，機構(gòu)是比較偏好大消費領(lǐng)域的投資，這也會推動消費股上漲。國外資金也是一塊比較重要的增量，近幾年外資占比持續(xù)提升，他們對于大消費的投資也會帶來新的增量。

我們從大消費行業(yè)里挑選了一些長期優(yōu)勢比較明顯，更具有投資價值的細分行業(yè)給大家做一個簡單的拆解，也是想分享一下他們投資的核心邏輯是什么。

食品飲料：

永遠的朝陽行業(yè)，白酒為王。它是所有消費行業(yè)里面邏輯最正、最好理解的細分行業(yè)。因為我們中國最大的紅利就在于14億的人口，而這個人口紅利率先會體現(xiàn)在大家的生活中。吃喝就是最基本的消費，所以說食品飲料的紅利直接來源于我們?nèi)丝诘募t利。

第二，食品飲料是典型的快速消費品。相比于耐用消費品，快速消費品的需求和產(chǎn)品剛性更強。

第三，食品飲料具有輕資產(chǎn)、高現(xiàn)金流、研發(fā)投入的特點。這點是股東非常喜歡的特性，因為如果一個公司資產(chǎn)很重，現(xiàn)金流相對較差，研發(fā)投入還非常高，我們就需要擔(dān)心研發(fā)之后能不能落地成為收入和利潤，這就需要投資者一直跟蹤，對于研究過程也比較復(fù)雜。所以食品飲料比較有優(yōu)勢。

第四，食品飲料持續(xù)受益于消費升級，不管隨著通脹還是財富水平真實提高，未來人均可支配收入會持續(xù)往上走，是看不到天花板的。尤其是三四線城市和農(nóng)村市場的消費升級潛力還是巨大的。所以我們認為還是會有蠻多的好公司走出來。

第五，食品飲料行業(yè)集中度仍有提升空間，對已上市的細分行業(yè)龍頭公司是利好的。

第六，與中國文化相關(guān)的部分子行業(yè)有自主定價權(quán)，例如白酒、調(diào)味品等長期趨勢是比較好的。

物業(yè)服務(wù)：

沒有天花板的行業(yè)，可預(yù)期、可展望、可想象。在A股比較典型的服務(wù)類就是免稅購物、景區(qū)、酒店之類的。在港股比較典型的就是物業(yè)服務(wù)，我們認為他是一個比較長遠、沒有天花板的行業(yè)，目前既有政策的紅利，未來前景也比較廣闊。從資產(chǎn)特征上，物業(yè)服務(wù)業(yè)是輕資產(chǎn)，高現(xiàn)金流、ROE比較好的行業(yè)。屬于少數(shù)的沒有實現(xiàn)市場化、但即將實現(xiàn)市場化、且國家大力支持市場化的一個行業(yè)。目前集中度非常低，但未來應(yīng)該會快速提升。房價在度過普漲的“黃金時代”后，物業(yè)的好壞對房價的維護變得更加重要，因此優(yōu)質(zhì)龍頭公司值得期待。

物業(yè)服務(wù)的增長點包括物管服務(wù)、社區(qū)增值、非業(yè)主增值、城市服務(wù)等。主要表現(xiàn)在三點：第一，科技應(yīng)用及服務(wù)標準化構(gòu)筑管理及外拓壁壘，當(dāng)前增長的主要驅(qū)動力來自于降低運營成本、管理面積大幅擴張。第二，強大的資源整合能力，深挖社區(qū)私域流量，社區(qū)增值服務(wù)是長期的整張驅(qū)動力。第三，拓展多業(yè)態(tài)管理，實現(xiàn)第二生長曲線，住宅外的物業(yè)管理市場空間廣闊。

醫(yī)藥行業(yè)：

從全球的視角來，醫(yī)藥行業(yè)都是長期的朝陽行業(yè)，長線牛股層出不窮，回報率顯著高于平均水平。人口老齡化、消費升級、技術(shù)升級、政府加大投入帶來的長期需求提升是行業(yè)的長邏輯。同時中國是全球第二大醫(yī)藥市場，人均醫(yī)療支出偏低，未來市場空間是巨大的。

醫(yī)藥行業(yè)里上市公司非常多，我們想要找到好公司的概率會比較大。最后醫(yī)藥行業(yè)在結(jié)構(gòu)方面的會持續(xù)優(yōu)化，每個細分行業(yè)在各方面的政策改制下，會有比較多的改善。

科技行業(yè)：

科技行業(yè)包含的領(lǐng)域特別多，我們重點聚焦互聯(lián)網(wǎng)、電子和新能源三個板塊。互聯(lián)網(wǎng)公司的收入呈現(xiàn)指數(shù)級的增長，這是不能放棄的投資機會。我們也在逐漸儲備科技板塊的人才。對于游戲、電商、社區(qū)拼團、本地化短視頻還有互聯(lián)網(wǎng)出海都是比較看好的發(fā)展前景的。電子行業(yè)就是圍繞創(chuàng)新還有產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移，這是很確定的投資機會，主要包括蘋果產(chǎn)業(yè)鏈、被動元器件和半導(dǎo)體三個細分板塊。

新能源目前我們還沒有配置，但是已經(jīng)觀察很久了，重點跟蹤的領(lǐng)域是光伏和新能源汽車。新能源的成長大周期已經(jīng)明確打開了，中國在這方面還是蠻有優(yōu)勢的，所以中國新能源產(chǎn)業(yè)機會比較顯著，但投資難度也不小。我們?nèi)绻麖拈L期邏輯來講的話，就是對他的把握和確定性會要求更高。

本文選編自“研值有道”，智通財經(jīng)編輯：張金亮。