騰訊(00700)Q1財報前瞻：預(yù)計符合預(yù)期，高基數(shù)下仍能穩(wěn)健增長

事項

騰訊(00700)即將發(fā)布2021Q1財報，我們預(yù)計一季度收入增速為23%，Non-GAAP下凈利潤為336億元，同比增長25%。

游戲高基數(shù)，金融及云均為低基數(shù)，預(yù)計整體收入及利潤增長符合預(yù)期

我們預(yù)計公司2021Q1營業(yè)收入同比增長23%至1323億元，增長將主要由金融科技和社交廣告拉動，手游收入增速有所放緩。費率端，今年騰訊數(shù)款新游買量花費較多(如《天涯明月刀》、《使命召喚》等)，而去年同期騰訊無大體量新游推出，老游戲營銷活動較少，由此，我們預(yù)計銷售費率同比略微上升。

利潤端，預(yù)計non-GAAP歸母凈利潤同比增長24.8%至336億元，non-GAAP歸母凈利潤率為25%。短期來看，去年的高基數(shù)會對手游業(yè)務(wù)產(chǎn)生一定壓力，但騰訊后續(xù)游戲pipeline依舊穩(wěn)健，金融科技和社交廣告長期潛力仍在，長期邏輯不變。

網(wǎng)絡(luò)游戲：去年超高基數(shù)影響下，增速預(yù)計放緩

受去年同期高基數(shù)影響，今年一季度騰訊手游收入增速預(yù)計放緩至19%，收入預(yù)計符合市場一致預(yù)期。

①國內(nèi)：據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，國內(nèi)頭部手游《王者榮耀》《和平精英》仍然占據(jù)流水榜前2，而QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，兩款手游在去年高基數(shù)下用戶數(shù)和時長同比有所下滑，但商業(yè)化節(jié)奏有所加快，《王者榮耀》在今年春節(jié)新推出多款受歡迎的皮膚，預(yù)計商業(yè)化程度有所加深;同時，新品《天涯明月刀》《使命召喚手游》一季度分別維持在暢銷榜Top10和Top30，而去年同期并無較大體量的新游戲推出，是新的增量。

②國外：從iOS暢銷榜排名看，《PUBG Mobile》在美國暢銷榜排名與去年同期相比基本相同，穩(wěn)定在Top10上下，《CODM》則排名同比有所上升，從Top10~20提升至Top10上下;《Wild Rift》于3月29日在北美等多地公測，對一季度收入基本無影響。③行業(yè)：據(jù)游戲工委，2021Q，中國移動游戲國內(nèi)流水同比增長6.25%，中國自研游戲海外流水同比增長7.48%。

綜合來看，我們預(yù)測一季度騰訊手游總流水(國內(nèi)+海外)同比略有增長?？紤]遞延收入的影響，預(yù)計手游總收入(含社交分賬)同比增長19%至413.6億元，增速較去年的64%有所放緩，基本符合市場預(yù)期。

PC端游收入去年同期低基數(shù)，整體無太大變化。去年一季度受到網(wǎng)吧線下停業(yè)影響，PC端游收入同比下滑15%。我們預(yù)測一季度騰訊PC端游收入同比下滑1%至116.8億元。剔除社交分賬后，2021Q1網(wǎng)絡(luò)游戲收入同比增長14%至427億元。

網(wǎng)絡(luò)廣告：擴庫存+廣告填充率提升+并表驅(qū)動本季度增長

預(yù)計2021Q1廣告收入增速放緩至21%，主要由擴庫存驅(qū)動。與去年同期相比，今年社交及其他廣告新增并表了易車網(wǎng)，媒體廣告并表了虎牙，剔除并表影響后預(yù)計同比增長15%，內(nèi)生增長將主要受益于微信及騰訊音樂廣告填充率提升，以及單條廣告有效曝光收益增加。

從供給端看，①微信朋友圈第四條廣告較去年有較大提升，并新增訂閱號消息廣告位;②騰訊音樂持續(xù)推進廣告變現(xiàn);③今年熱門綜藝《創(chuàng)造營》提前播出，預(yù)計騰訊視頻廣告業(yè)務(wù)因此受益。

從需求端看，①去年同期教育及游戲等行業(yè)廣告需求旺盛，而今年一季度教育機構(gòu)受政策影響減少了廣告投放，但在騰訊廣告中整體占比不太高，影響有限;②微信新推出的“視頻號推廣”功能，激發(fā)商戶在朋友圈推廣視頻號的需求，有助于提升朋友圈廣告收入。

從行業(yè)大盤看，據(jù)QuestMobile，2021Q1中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場規(guī)模環(huán)比下降22.3%，但在去年低基數(shù)效應(yīng)下同比增長54.6%。預(yù)計2021Q1社交及其他廣告收入同比增長23%，媒體廣告同比增長10%，剔除并表影響后分別同比增長17%和4%。整體同比增速低于行業(yè)大盤，主要因去年同期行業(yè)低基數(shù)，而騰訊彼時因抓住教育、游戲等廣告主需求而呈現(xiàn)相對高基數(shù)。

金融科技及企業(yè)服務(wù)：受益于疫情恢復(fù)及低基數(shù)，預(yù)計增速提升

在去年低基數(shù)影響下，預(yù)計2021Q1金融科技及企業(yè)服務(wù)收入同比增速提升至37%。其中，金融科技收入預(yù)計同比增長31%：增長將主要由線下消費的恢復(fù)拉動。去年同期，疫情影響了線下消費，導(dǎo)致金融科技增速放緩。據(jù)國家統(tǒng)計局，今年一季度社會消費品零售總額同比增長33.9%，餐飲收入同比增長75.8%。線下消費的恢復(fù)將有助于支付業(yè)務(wù)收入提升。

去年同期疫情影響了云服務(wù)的項目交付節(jié)奏和新客戶獲取，因而2020Q1收入相對低基數(shù)。同時從2020Q4來看，云服務(wù)正在穩(wěn)健恢復(fù)。我們預(yù)計云及其他企業(yè)服務(wù)收入同比增速將大幅提升。

看好公司中長期表現(xiàn)，繼續(xù)維持“買入”評級

短期來看，去年的高基數(shù)會對手游業(yè)務(wù)產(chǎn)生一定壓力，但中長期來看，公司后續(xù)游戲pipeline依舊穩(wěn)健。我們判斷，騰訊在大DAU競技類游戲領(lǐng)域的地位穩(wěn)固，《原神》《萬國覺醒》等新游戲并不會對騰訊游戲產(chǎn)生明顯的擠壓效應(yīng)，騰訊仍然具備優(yōu)勢;《英雄聯(lián)盟》手游即將在年內(nèi)上線國服，海外版在巴西、韓國表現(xiàn)均不錯，全球聯(lián)動電競也有望拉升海外用戶活躍度及流水。

金融科技和社交廣告長期潛力仍在，視頻號雖然短期不會商業(yè)化但穩(wěn)步迭代發(fā)展中。長期來看，我們對公司整體的表現(xiàn)持樂觀態(tài)度。

我們小幅下調(diào)2021年的凈利潤，預(yù)計公司2021年收入增速為24%，Non-GAAP下歸母凈利潤1512億元(相比此前預(yù)期下調(diào)5%)，維持目標價807-855港幣，相對當前估值空間為38%-47%，繼續(xù)維持“買入”評級。

風(fēng)險提示

廣告市場需求持續(xù)疲軟;新產(chǎn)品上線時間推遲或用戶活躍度不及預(yù)期;視頻號的運營表現(xiàn)不及預(yù)期;測算誤差導(dǎo)致的風(fēng)險，宏觀經(jīng)濟波動帶來的風(fēng)險等。

本文選編自“學(xué)恒的海外觀察”，作者：王學(xué)恒 謝琦;智通財經(jīng)編輯：李均柃