郭明錤：5G手機(jī)庫存較高 若無爆款級(jí)應(yīng)用提振銷量 高通(QCOM.US)等5G SoC業(yè)務(wù)面臨結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)

本文來自微信公眾號(hào)“天風(fēng)國際”，作者： 郭明錤。

預(yù)測(cè)更新：

聯(lián)發(fā)科與Qualcomm面臨的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)

主要公司：

聯(lián)發(fā)科 (2454.TW)

Qualcomm (QCOM.US)

1. 我們最新調(diào)查顯示，雖5G手機(jī)在4月的出貨滲透率在中國市場(chǎng)已達(dá)80%以上，但通路庫存卻也同時(shí)達(dá)歷史高點(diǎn)約9.5周，顯著高于正常庫存水位的4–6周，此反映5G因欠缺殺手應(yīng)用故需求不振。

2. 聯(lián)發(fā)科與Qualcomm的股價(jià)已反映5G SoC ASP因更復(fù)雜設(shè)計(jì)與供應(yīng)短缺而顯著提升，但面臨長期需求不振、競(jìng)爭(zhēng)與供需缺口改善等結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)故成長最快時(shí)期已過。

3. 若5G手機(jī)無殺手級(jí)應(yīng)用，則最終聯(lián)發(fā)科與Qualcomm將在利潤不佳的中低階市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，且競(jìng)爭(zhēng)壓力將因自4Q21–1Q22供應(yīng)鏈短缺顯著改善而加重。

中國市場(chǎng)為全球5G發(fā)展最快者，但隨5G手機(jī)出貨滲透率提升，手機(jī)通路庫存在4月同時(shí)也達(dá)歷史高點(diǎn)約9.5周，代表在5G殺手級(jí)應(yīng)用出現(xiàn)前，全球Android手機(jī)將面臨長期需求不振的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。因5G手機(jī)需求低于預(yù)期，我們預(yù)測(cè)5G SoC供應(yīng)短缺最快將在4Q21–1Q22顯著改善。

1. 我們最新調(diào)查顯示，雖5G手機(jī)在4月的出貨滲透率在中國市場(chǎng)已達(dá)80%以上，但通路庫存卻也同時(shí)達(dá)歷史高點(diǎn)約9.5周，顯著高于正常庫存水位的4–6周。

2. 我們認(rèn)為庫存水位高是Android 5G手機(jī)需求不振造成。受益于品牌價(jià)值、生態(tài)等，定位在高階手機(jī)的iPhone需求仍強(qiáng)勁。

3. Android 5G手機(jī)價(jià)格快速下滑帶動(dòng)中國5G手機(jī)滲透率成長。然而，在4月份滲透率創(chuàng)新高至約80%，庫存水位也同時(shí)達(dá)新高約9.5周，代表降價(jià)對(duì)Android 5G手機(jī)需求貢獻(xiàn)有限。

4. 在五一長假期間，Android手機(jī)出貨衰退10–15% YoY，故我們預(yù)期5月的庫存水準(zhǔn)將持續(xù)居高不下或增加。

5. 印度新冠疫情爆發(fā)也對(duì)短期Android手機(jī)需求有負(fù)面影響。我們最新調(diào)查顯示，Samsung、Oppo、Vivo與小米均已下修2Q21印度市場(chǎng)訂單約10–20%。

6. 我們相信主要中國Android品牌廠商對(duì)2H21與2022的訂單展望將趨向保守，5G SoC出貨可能低于市場(chǎng)預(yù)期。

Android 5G手機(jī)最大挑戰(zhàn)在于沒有殺手級(jí)應(yīng)用。我們認(rèn)為，大部分的5G相關(guān)半導(dǎo)體供應(yīng)商的股票已反映因供應(yīng)短缺造成的ASP上升與能見度提升，但市場(chǎng)因過去6–9個(gè)月忽視此需求不振長期風(fēng)險(xiǎn)，為5G手機(jī)相關(guān)供應(yīng)鏈的股票在2H21的潛在下行風(fēng)險(xiǎn)。

1. Android 5G手機(jī)需求低于預(yù)期，故若欲追求成長，在欠缺殺手級(jí)應(yīng)用下，僅能持續(xù)在中低階市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。在供應(yīng)鏈中，受到此負(fù)面趨勢(shì)影響最大的是5G SoC供應(yīng)商聯(lián)發(fā)科與高通。

2. 聯(lián)發(fā)科的5G SoC優(yōu)勢(shì)關(guān)鍵在于與臺(tái)積電緊密合作，但Qualcomm在2021與2022年將分別轉(zhuǎn)單中低階 (6nm) 與高階 (4nm) 5G SoC至臺(tái)積電，不利聯(lián)發(fā)科的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)。我們預(yù)測(cè)TSMC將分別在2Q21與3Q21出貨Qualcomm的7325與6375，且此將有利Qualcomm自聯(lián)發(fā)科處取回市占率。

3. 我們預(yù)測(cè)iPhone最快在2023年採用Apple設(shè)計(jì)的5G基帶芯片，因Android在5G手機(jī)高階市場(chǎng)銷售動(dòng)能不振，故Qualcomm將被迫在中低階市場(chǎng)爭(zhēng)取更多訂單以彌補(bǔ)Apple訂單流失。屆時(shí)因供應(yīng)短缺已顯著改善，故聯(lián)發(fā)科與Qualcomm對(duì)品牌廠商議價(jià)力降低，導(dǎo)致在中低階市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力顯著提升。

2021年5G手機(jī)滲透率成長約100% YoY至35–40% (vs. 2020年的15–20%)，未來5G手機(jī)滲透率成長將放緩，預(yù)期在2022年將降至約50% YoY，故聯(lián)發(fā)科與Qualcomm的5G SoC業(yè)務(wù)成長最快時(shí)期已過。聯(lián)發(fā)科與Qualcomm共同面臨Android 5G手機(jī)需求低于預(yù)期、供應(yīng)改善導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)激烈的挑戰(zhàn)外，又各自面臨不同的下行風(fēng)險(xiǎn)。

1. 我們認(rèn)為聯(lián)發(fā)科股價(jià)已反映5G SoC市占率提升與ASP提升，面臨挑戰(zhàn)包括：

(1) 聯(lián)發(fā)科的5G SoC市占率已擊敗Qualcomm，在1Q21已達(dá)50–55%，預(yù)期在2Q21將略增至55–60%，但這也意味著未來成長空間有限。我們認(rèn)為沒有一個(gè)品牌希望單一SoC供應(yīng)商市占率過高。

(2) 在高階SoC方面，聯(lián)發(fā)科仍無法取代Qualcomm。Apple將採用自行研發(fā)的基帶晶片，意味著聯(lián)發(fā)科也沒有新客戶帶動(dòng)成長的機(jī)會(huì)。

(3) 聯(lián)發(fā)科的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)將因Qualcomm回到臺(tái)積電而逐漸降低。

2. 我們認(rèn)為Qualcomm股價(jià)已反映5G SoC的ASP提升，面臨的挑戰(zhàn)包括：

(1) 5G并無法帶動(dòng)Android高階5G手機(jī)需求，加上最快將在2023年失去iPhone基帶晶片訂單，故將被迫與聯(lián)發(fā)科在中低階市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

(2) 臺(tái)積電的議價(jià)力高于Qualcomm，故Qualcomm自Samsung晶圓代工轉(zhuǎn)單至臺(tái)積電將不利利潤。

(3) 在5G手機(jī)需求不振與可見未來供應(yīng)短缺改善下，Qualcomm可能須犧牲利潤以提升5G SoC市占率。

投資建議：

聯(lián)發(fā)科與Qualcomm 5G SoC業(yè)務(wù)成長最快時(shí)期已過，結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)因需求低于預(yù)期與未來供需缺口顯著改善而上升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

新產(chǎn)品生產(chǎn)遞延或市場(chǎng)需求不如預(yù)期。

(智通財(cái)經(jīng)編輯：張金亮)