十次危機(jī)九次房？這次可能是例外

本文選自“華爾街見聞”

美國房價(jià)漲而通脹起？

本周公布的一組美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)再一次顯示通脹壓力的上升。一是3月耐用品消費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，核心耐用品同比增長1.6%，略高于預(yù)期的1.5%，前值為-0.3%；二是S&P/CS 20城房價(jià)指數(shù)2月同比上漲11.94%，該漲幅大于市場預(yù)期的11.8%和前值11.1%，這也是連續(xù)第八個(gè)月出現(xiàn)上漲。三是接下來北京時(shí)間本周五將公布的PCE數(shù)據(jù)，市場預(yù)期也高于前值。

房價(jià)上漲的幅度尤其扎眼，S&P Case-Shiller公司公布的數(shù)據(jù)顯示，2月全國房價(jià)指數(shù)同比上漲12%，創(chuàng)下2006年以來的最大漲幅；20城房價(jià)同比上漲11.94%，10城房價(jià)同比上漲11.68%。早前公布的3月成屋銷售價(jià)格中位數(shù)達(dá)到329100美元，刷新歷史新高，同比上升17.2%，同比增幅創(chuàng)下歷史最高記錄。

分地區(qū)的數(shù)據(jù)方面，20個(gè)大城市當(dāng)中除芝加哥和拉斯維加斯以外，所有城市的一年漲幅都在兩位數(shù)，其中菲尼克斯和圣迭戈的漲幅均超過16%，排名靠前。此外，所有地區(qū)的一年漲幅均超過8%，是美聯(lián)儲通脹目標(biāo)（2%）的四倍以上。

美聯(lián)儲的零利率及量化寬松與白宮的抗疫財(cái)政刺激相互配合，正在加劇美國乃至全球的通脹壓力，一些央行已經(jīng)開始行動，縮減購債規(guī)模甚至加息。這表明通脹是投資者不得不關(guān)注的威脅。

但在通脹面前，有必要關(guān)注不斷上漲、屢創(chuàng)新高的房價(jià)嗎？

高房價(jià)不等于大泡沫

“十次危機(jī)九次房”幾乎成為了經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的刻板印象，但這一次美國的高房價(jià)不同于上一次的泡沫化。

從價(jià)格層面看，成屋銷售價(jià)格中位數(shù)同比漲幅，顯著高于20城及10城房價(jià)同比漲幅，這反映了本輪房價(jià)上漲主要受到疫情期間居民向市中心以外搬遷的改善型需求支撐。城市周邊的獨(dú)立住宅在成屋銷售中占比更高，其價(jià)格漲幅明顯高于城區(qū)公寓，20城房價(jià)統(tǒng)計(jì)上更多是后者的成交。

從供需層面看，當(dāng)前成屋庫存的消化只需要約2個(gè)月，掛牌房源的平均成交周期僅為18天，這建立在房貸利率較年初有所回升的基礎(chǔ)上，可以看出強(qiáng)勁的需求是房價(jià)上漲的主要驅(qū)動。不排除其中有投機(jī)或投資，但住宅供給缺口是客觀存在的，過去十年美國新家庭組建的數(shù)量遠(yuǎn)超過新屋開工的數(shù)量。

從成本層面看，由于疫情導(dǎo)致的短缺，木材價(jià)格大幅上漲，一木難求，過去一年木材漲價(jià)導(dǎo)致的單戶住宅建筑成本上升，就占到了成屋銷售中位數(shù)漲幅的一半以上。成本上升也在推動房價(jià)上漲。

所以，站在資產(chǎn)泡沫化的角度看，這一輪美國房價(jià)上漲不足為慮，鮑威爾此前也表示過：從金融穩(wěn)定角度來看，現(xiàn)在房價(jià)不是我們的主要關(guān)注點(diǎn)，我們會持續(xù)關(guān)注，但在短期內(nèi)不是問題。

物價(jià)排除房價(jià)

事實(shí)上，無論是美國勞工統(tǒng)計(jì)局的CPI還是經(jīng)濟(jì)研究局BEA公布的PCE，物價(jià)統(tǒng)計(jì)都不考慮房價(jià)，而是用租金等其他住房相關(guān)成本價(jià)格代替。

以美國CPI為例，住房CPI占比最高，但其中分項(xiàng)是主要住所租金、業(yè)主等價(jià)租金、家用燃油及臥室家具價(jià)格，并不包含房價(jià)。其中占比最高的業(yè)主等價(jià)租金是通過直接詢問抽樣業(yè)主以下問題得到的:如果今天有人租你的房子，不帶家具、不含水電費(fèi)，你認(rèn)為每月會租多少錢？

這也就解釋了為什么美國住房CPI與房價(jià)指數(shù)之間存在較大差值。不僅僅是美國，其他主要經(jīng)濟(jì)體的CPI統(tǒng)計(jì)也大多排除了房價(jià)因素。比如英國CPI，住房項(xiàng)目主要涵蓋住宅租金、地租和房貸利息支付；日本CPI主要統(tǒng)計(jì)租金水平，還特別提示不考慮房地產(chǎn)、股票及債權(quán)等非生活開支的價(jià)格波動；中國CPI也是如此，主要是租賃房房租、水電、燃?xì)鈨r(jià)格左右著住房CPI。

為什么幾乎所有經(jīng)濟(jì)體的CPI都排除房價(jià)？一是房產(chǎn)交易相對商品交易是低頻的、帶有季節(jié)性的，對物價(jià)統(tǒng)計(jì)的客觀性形成干擾；二是房地產(chǎn)在所有國家都是資產(chǎn)，資產(chǎn)價(jià)格變動對利率極為敏感，如果將其視為貨幣政策調(diào)整的核心參照，往往會難以達(dá)到逆周期調(diào)節(jié)、刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及穩(wěn)定就業(yè)的效果。

之前有美國專家表示，如果CPI納入實(shí)際房價(jià)，那么現(xiàn)在美國的通脹將是3%。這個(gè)數(shù)據(jù)不是危言聳聽，但這種假設(shè)不符合美聯(lián)儲判斷經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的原則，也會妨礙實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定的目標(biāo)。

PCE和CPI哪個(gè)更準(zhǔn)確反映通脹

PCE與CPI增速間的差值，主要來自于三個(gè)分項(xiàng)：能源分項(xiàng)、住房分項(xiàng)，醫(yī)療分項(xiàng)。而核心PCE與核心CPI的差值，主要來自后兩項(xiàng)。PCE權(quán)重中，容易判斷中期趨勢的能源、住房等項(xiàng)目權(quán)重減少，而不容易判斷的醫(yī)療等項(xiàng)目權(quán)重?cái)U(kuò)大。具體表現(xiàn)為：CPI中住房項(xiàng)目權(quán)重為33%，而PCE中住房項(xiàng)目權(quán)重僅為16%。

因此，在后續(xù)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、租金加速上漲的過程中，CPI對通脹的反映更為準(zhǔn)確；而在衰退期內(nèi)，用PCE觀察通脹的回升更為實(shí)用。

總體而言，目前美國的高房價(jià)不會觸發(fā)美聯(lián)儲改變現(xiàn)有的政策，有兩個(gè)更為關(guān)鍵的數(shù)據(jù)表明房地產(chǎn)市場雖然火爆，但還算健康：

一是截至去年四季度末，美國房地產(chǎn)抵押貸款組合中優(yōu)級占比94%，次優(yōu)級、次級和其他均占比2%；二是國家清算銀行（BIS）的非金融私人部門信貸缺口方面，超過10%則為預(yù)警值，多表現(xiàn)為地產(chǎn)泡沫，而美國這一指標(biāo)僅為-2.2%。

所以，雖說十次危機(jī)九次房，但這次應(yīng)該是個(gè)例外。高房價(jià)不等于大泡沫，也不等于高通脹。

（智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲）