如何看待光伏和新能源汽車景氣度的持續(xù)性，估值水平如何?

本文來自公眾號“太平橋策略隨筆”，作者中銀策略

核心結(jié)論

電新等高景氣行業(yè)有望在年內(nèi)獲得超額收益。

風(fēng)險提示：信用收縮快于預(yù)期，海外經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期。

觀點回顧

11月1日《布局周期正當(dāng)時》提出復(fù)蘇趨勢下靜候海外不確定因素落地。11月29日《循環(huán)牛 大周期》指出商品資本雙循環(huán)，A股有望迎來循環(huán)牛，擁抱大周期行情。12月6日《擁抱周期》回應(yīng)市場對大周期行情的五點分歧。

高景氣行業(yè)有望在今年獲得超額收益。

市場對社融下行的擔(dān)憂有所緩解，高估值板塊反彈領(lǐng)漲。上周市場有所反彈，領(lǐng)漲行業(yè)上不乏電氣設(shè)備、醫(yī)藥、食品飲料等高估值板塊，同時“茅指數(shù)”也有所表現(xiàn)。我們認為原因主要是經(jīng)濟數(shù)據(jù)差強人意，緩解了市場對社融超預(yù)期下行的擔(dān)憂，進而改善了市場對估值壓力的悲觀預(yù)期。3月除了消費以外的經(jīng)濟數(shù)據(jù)基本符合市場預(yù)期，反映政策上沒有抑制經(jīng)濟過熱的需求;而社融非標(biāo)分項壓降，信貸需求旺盛，綜合反映了社融增速的回落是結(jié)構(gòu)性的而非內(nèi)生性的。

如何看待這一輪高估值板塊反彈的持續(xù)性?并不看好全面擴張，但高景氣板塊有望獲得超額收益。首先我們并不看好高估值板塊整體擴張。雖然我們維持社融增速下行節(jié)奏會比較溫和的觀點，但這并不構(gòu)成高估值板塊整體重新擴張的理由：一方面信用的方向是確定向下的，另一方面市場結(jié)構(gòu)性高估的問題依然存在。

但我們看好其中高景氣行業(yè)的表現(xiàn)：今年的宏觀環(huán)境在歷史上與2013和2016-2017上半年比較類似，都是“緊信用經(jīng)濟向上”的形態(tài)。而這兩個階段市場表現(xiàn)的相同點是A股估值收縮，但其中高景氣的行業(yè)依然有估值擴張的機會，2013年是傳媒、計算機、電子等成長板塊，2016-2017年上半年是食品飲料和家電等消費板塊。

海外持續(xù)加碼，新能源汽車維持高景氣。自去年下半年需求明顯回暖，造車新勢力異軍突起，銷量表現(xiàn)亮眼;在碳中和的大背景下，國內(nèi)補貼政策延續(xù)，長期規(guī)劃引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展，新車型密集推出有望刺激2021年需求，近期舉辦的上海車展超市場預(yù)期。海外2020年下半年銷量重回高增長，歐洲政府持續(xù)加碼新能源汽車補貼，美國拜登政府上臺利好產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

2021年全球新能源汽車的銷量，預(yù)計從此前的400萬輛左右，上調(diào)至500萬輛左右，同比大幅增長，從而帶動動力電池與材料需求高增長。動力電池形成國內(nèi)一超多強、全球寡頭格局，寧德時代已進入海外主流車企供應(yīng)鏈，具備全球競爭力;國內(nèi)二線電池企業(yè)海外客戶開拓取得一定的進展，有望實現(xiàn)突圍。電池材料競爭格局不斷優(yōu)化，加速導(dǎo)入全球供應(yīng)鏈，有望享受高增長紅利;部分細分環(huán)節(jié)需求景氣度不斷提升，產(chǎn)品價格持續(xù)大漲。上游鋰長期格局有望持續(xù)改善，鋰資源價格持續(xù)復(fù)蘇。

組件價格開始傳導(dǎo)，光伏裝機需求無需悲觀。近期部分組件輔材價格出現(xiàn)松動，同時組件價格開始部分傳導(dǎo)，預(yù)計終端供需僵局有望打破;國內(nèi)競價、平價項目儲備充足、需求韌性顯現(xiàn)，對全年裝機需求無需悲觀。中長期來看，碳中和目標(biāo)引領(lǐng)全球進入脫碳周期，中長期需求景氣無憂。

主產(chǎn)業(yè)鏈方面，組件環(huán)節(jié)材料成本壓力有望釋放，盈利能力有望觸底回升并進入向上通道，部分企業(yè)亦有望兌現(xiàn)期貨利潤，長期市場集中度有望提升。新技術(shù)方面，近期HJT電池研發(fā)進度靠前的企業(yè)進展順利，HJT電池效率提升與成本下降路徑明確，設(shè)備國產(chǎn)化與電池產(chǎn)業(yè)化快速推進，設(shè)備龍頭企業(yè)有望享受產(chǎn)業(yè)化初期較高的訂單彈性。

半月談之策略聯(lián)合電新

Q：光伏和新能源汽車在新年之后出現(xiàn)明顯調(diào)整，這兩個子行業(yè)調(diào)整的邏輯有哪些相同點和不同點?

A：新能源源汽車和光伏兩個板塊，在新年之后出現(xiàn)了30%-40%的調(diào)整，其中光伏板塊跌幅更大。

就相同點來看，去年下半年到今年春節(jié)前，兩個板塊市場關(guān)注度很高、機構(gòu)配置比例較高，均屬于“抱團”板塊;春節(jié)之后，“核心資產(chǎn)”板塊集體調(diào)整，新能源汽車與光伏板塊也未能幸免，因此我們認為風(fēng)格原因是兩個板塊調(diào)整的主要原因，也是調(diào)整的共同點。

就不同點來看，新能源汽車行業(yè)并未出現(xiàn)顯著的基本面利空變化，甚至需求預(yù)期還上調(diào)了20%以上。光伏行業(yè)上游硅料因擴產(chǎn)周期較長出現(xiàn)供需錯配，進而持續(xù)漲價，部分傳導(dǎo)至終端，在一定程度上抑制了行業(yè)需求的有效釋放，產(chǎn)業(yè)鏈中下游減產(chǎn)且利潤受到擠壓，基本面確實出現(xiàn)了負面的變化，進而引起市場對于全年需求的擔(dān)憂。

Q：如何看待光伏和新能源汽車在今明兩年景氣度的持續(xù)性，估值水平如何?

A：新能源源汽車今年需求增速預(yù)期超過50%，景氣度非常高，且5-10年年化30%以上的復(fù)合增速，已經(jīng)得到廣泛認同。春節(jié)后板塊大幅調(diào)整之后，中游估值水平一度跌至2021年30-35倍左右(不包含寧德時代、恩捷股份)，與歷史估值中樞相仿;近期已出現(xiàn)20%以上的反彈，估值水平接近2021年40倍左右?？紤]到行業(yè)的高景氣，我們認為該估值水平，是可以被行業(yè)未來的業(yè)績高增長所消化的，所以新能源汽車行業(yè)今年仍是板塊性的投資機會。

光伏需求增速較新能源汽車略低，今年產(chǎn)業(yè)鏈漲價之后，市場對于今年需求增長的確定性產(chǎn)生了較大懷疑;但我們認為無需過分擔(dān)憂，因此整體的基本面，市場存在預(yù)期差。明年部分供給投放之后，產(chǎn)業(yè)鏈價格有望下行，進而刺激行業(yè)需求再度高增長。另一方面，光伏行業(yè)部分環(huán)節(jié)的產(chǎn)能投放較多，這一點值得警惕。春節(jié)后板塊大幅調(diào)整之后，行業(yè)龍頭估值水平一度跌至2021年25倍以下，近期已出現(xiàn)20%左右的反彈，估值水平接近2021年30倍。我們認為光伏板塊由于產(chǎn)能擴張，對于選股的要求更高一些。

Q：電新行業(yè)目前最看好哪個細分領(lǐng)域，為什么?

A：新能源汽車與光伏，仍然是我們最看好的細分領(lǐng)域，核心邏輯仍然是全球碳中和大背景下，未來需求成長的空間較大、確定性較強。同時，行業(yè)的競爭格局整體持續(xù)優(yōu)化，將有一大批優(yōu)秀的公司脫穎而出，參與全球市場的競爭，有望為投資者創(chuàng)造較好的投資收益。

風(fēng)險提示

信用收縮快于預(yù)期，海外經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期。

（智通財經(jīng)編輯：魏昊銘）